核心财务表现 - 2025年上半年税后营运利润36.1亿美元 同比增7%（固定汇率）或6.6%（实质汇率）[1] - 归母净利润25.3亿美元 同比降23.5%[1] - 新业务价值28.4亿美元 同比增14%（固定汇率）或15.6%（实质汇率）[1] - 内含价值708.5亿美元 较年初增2.6%[1] - 中期股息每股49港仙 同比增10.1%[1] 新业务价值驱动因素 - 年化新保费49.4亿美元 同比增8.7% 其中Q1增6.9% Q2增10.9%[1] - 新业务价值率57.7% 同比提升3.8个百分点 主因泰国及中国内地产品结构优化[1] - 代理渠道新业务价值22.2亿美元 同比增19.4% 占总价值超70%[4] - 伙伴分销渠道新业务价值8.0亿美元 同比增8.4% 其中银保渠道固定汇率下增10%[4] 区域市场表现 - 中国内地新业务价值7.4亿美元 同比降5% 但固定汇率下剔除经济假设影响后增10% Q2单季增15%[2] - 新展业地区（2019年后开设）新业务价值增36% 已建立超1700人代理队伍并新增1亿目标客户[2] - 中国香港新业务价值10.6亿美元 同比增23.9% 占集团总量35.1% 本地业务增30% MCV业务增18%（固定汇率）[2] - 泰国新业务价值5.2亿美元 同比增45.4% 价值率115.7% 同比提升22.6个百分点[3] - 新加坡新业务价值2.6亿美元 同比增18.3% 受益于单位链接式长期储蓄产品热销[3] - 马来西亚新业务价值1.9亿美元 同比增4.9% 伙伴分销渠道增18%但代理渠道降16%（固定汇率）[3] 渠道建设与竞争优势 - 代理渠道活跃人数增9% 生产力提高30% 新入职代理人数增15%[2] - 连续11年蝉联全球百万圆桌会会员人数第一[4] - 计划2025-2030年新展业地区新业务价值复合年均增长率目标40%（不含经济假设变动）[2]

核心财务表现 - 2025H1公司实现新业务价值28.38亿美元，同比增长14%（固定汇率）[1] - 税后营运溢利达36.09亿美元，每股增长12%[1] - 产生基本自由盈余35.69亿美元，每股增长10%[1] - 中期股息每股49港仙，同比增长10%[1] - 内含价值权益达737亿美元，每股增长5%（实际汇率）[1] 新业务价值驱动因素 - 新业务价值利润率提升3.4个百分点至57.7%[1] - 年化新保费增长8%至49.42亿美元[1] - 分红险占比大幅提升11个百分点至43%，传统险占比下降1个百分点至37%[1] - 投资连结险占比保持9%持平[1] 渠道结构分析 - 代理渠道新业务价值增长17%至22.2亿美元，占比78%[2] - 代理渠道新业务价值利润率提升4.4个百分点至72%[2] - 代理渠道年化新保费增长10%至30.83亿美元[2] - 伙伴分销渠道新业务价值增长8%至8.04亿美元[2] - 银保渠道增长10%，整体伙伴分销利润率提升1.4个百分点至43.3%[2] - 伙伴分销年化新保费增长5%至18.59亿美元[2] 区域市场表现 - 中国内地新业务价值下降4%至7.43亿美元，但利润率提升1.9个百分点至58.6%[2] - 年化新保费下降7%，总保费增长14%[2] - 安徽、山东、重庆和浙江新展业区域贡献1亿目标客群体量[2] - 香港市场新业务价值增长24%至10.63亿美元，占比提升至37.5%[3] - 香港新业务价值利润率微升0.1个百分点至65.8%，年化新保费大幅增长26%[3] - 香港总保费增长18%，代理渠道增长35%，伙伴分销增长10%[3] - 泰国新业务价值增长35%至5.22亿美元，利润率大幅提升22.6个百分点至115.7%[3] - 泰国年化新保费增长9%[3] - 新加坡新业务价值增长16%至2.59亿美元，但利润率下降4.9个百分点至47.4%[3] - 新加坡年化新保费增长28%[3] - 马来西亚新业务价值下降3%至1.92亿美元，利润率提升4.7个百分点至68.9%[3] - 马来西亚年化新保费下降9%，代理渠道下降16%，伙伴分销增长18%[3] - 其他市场合计新业务价值增长14%至2.49亿美元，利润率提升3.8个百分点至31.5%[4] 投资表现 - 净投资收益率4.2%，同比下降0.1个百分点[4] - 总投资收益率4.7%，同比下降0.2个百分点[4] - 总投资资产3092.56亿美元，较上年末增长7.1%[4] - 单位连接式合约及合并投资基金占比12%[4] - 固定收益资产占比69%持平上年末[4] - 权益基金、可转债及股权合计占比21%，下降1个百分点[4] 产品与业务拓展 - 中国内地分红险在代理渠道长期储蓄产品新业务价值中占比87%[2] - 香港市场新单增长主要来自本地和内地访港客户的双位数强劲增长[3] - 泰国市场盈利能力提升主要源于3月起引入共付新规前医疗保险产品一次性销售[3] - 新加坡市场受单位连结式长期储蓄产品强劲增长驱动[3]

核心观点 - 公司2025年上半年营运利润同比增长6% 中期派息同比增长10% 新业务价值和内含价值稳健增长 预计股东回报持续改善 维持增持评级和目标价89.80港元/股 [1] 财务表现 - 2025年上半年归母净利润25.34亿美元 同比下降24% [1] - 税后营运利润36.09亿美元 同比增长6%（固定汇率口径） [1] - 内含价值708.53亿美元 较上年末增长2.6%（若剔除派息及股东回购影响增长8.2%） [1] - 每股摊薄税后营运利润33.91美仙 同比增长12% [3] - 股东分配权益营运回报率提升0.9个百分点至16.2% [3] 新业务价值表现 - 2025年上半年新业务价值同比增长14% [2] - 年化新保费同比增长8% 价值率同比提升3.4个百分点至57.7% [2] - 香港地区新业务价值同比增长24% 其中代理人渠道增长35% 伙伴分销渠道增长10% [2] - 内地新业务价值同比下降4% 若不计经济假设变动影响则同比增长10% [2] 地区业务分析 - 香港地区代理人渠道活跃代理人增长9% 产能提升30% [2] - 内地年化保费同比下降7% 价值率同比提升1.9个百分点至58.6% [2] - 公司2025年已在安徽、山东、重庆、浙江开展业务 目标新地区2025-2030年新业务价值年复合增长率40% [2] 股东回报 - 2025年中期派息49港仙/股 同比增长10% [1] - 2025年新增16亿美元回购已于7月14日完成 [3] - 2025年上半年通过股息及回购向股东返还37.1亿美元 [3] - 自由盈余98.98亿美元 股东资本比率219% [3] 盈利预测 - 调整2025-2027年每股收益预测至0.53美元（原0.72美元）、0.67美元（原0.89美元）、0.71美元（原0.98美元） [1] - 给予2025年市含率1.7倍估值 [1] 增长驱动因素 - 新业务价值增长对内含价值贡献度4.2% [1] - 预期回报稳健提升对内含价值贡献度4.2% [1] - 合同服务边际释放稳定 营运差异及风险调整释放产生正面贡献 [3]

核心业绩表现 - 上半年NBV同比增长14%至28.38亿美元，年化新保费增长8%，NBVM提升3.4个百分点至57.7% [1][2] - 税后营运利润同比增长6%至36.09亿美元，每股增长12%（固定汇率） [1][4] - 内含价值营运利润达58.93亿美元，每股上升15%，年化内含价值营运回报提升1.3个百分点至17.8% [3] 区域业务分析 - 中国香港业务NBV同比增长24%至10.63亿美元，代理渠道NBV增长35%，贡献超70% [2] - 泰国业务NBV同比增长35%至5.22亿美元，NBVM提升至115.7% [2] - 中国内地业务NBV同比下降4%至7.43亿美元，剔除经济假设变动影响后实际增长10% [2][3] 新业务拓展 - 2025年3-4月在安徽、山东、重庆、浙江新开展业务，新增目标客户1亿名，总目标客户达3.4亿名 [3] - 2019年后新开拓地区已建立超1700名代理队伍，新地区上半年NBV增长36% [1][3] - 提出2025-2030年新地区NBV复合增速40%目标，计划每年开拓1-2个新地区 [1][3] 财务指标分析 - 保险服务业绩同比增长19%至35.17亿美元，CSM摊销增长9%至30.43亿美元 [4] - CSM余额达613.8亿美元，较上年末增长9.2%，新业务CSM增长16.2%至43.87亿美元 [4] - 归母净利润同比下降23.5%至25.34亿美元，主因保险合同财务开支净额增长51.5%至49.69亿美元 [4] 股东回报措施 - 中期股息每股49港仙，同比增长10%，自由盈余净额增长13%至24.3亿美元 [1][5] - 完成新一轮16亿美元股份回购，自2022年累计通过股息和回购返还股东223亿美元 [6] - 股份回购计划累计回购16.03亿股，使已发行股份减少13% [6]

投资评级 - 增持评级 [1] 核心观点 - 友邦保险2025年上半年税后营运利润达36.09亿美元，同比增长6%（按固定汇率）[2][3] - 新业务价值同比增长14%至28.38亿美元，新业务价值率提升3.4个百分点至57.7%[2][4] - 中国香港和泰国市场表现亮眼，新业务价值分别增长24%和35%[4] - 代理渠道新业务价值同比增长17%，价值率提升4.4个百分点至72.0%[5] - 公司通过股息和股份回购向股东返还37.10亿美元，中期股息同比增长10%至0.49港元[2] 财务表现 - 归母净利润25.34亿美元，同比下降23.5%，主要因保险合约财务开支增加[2][3] - 内含价值708.53亿美元，较年初持平（按固定汇率）[2] - 年化新保费同比增长8%至49.42亿美元[4] - 预计2025-2027年保险收益分别为208.41亿、224.36亿、241.68亿美元[6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为71.12亿、77.01亿、83.54亿美元[6] 地区业务分析 - 中国香港新业务价值10.63亿美元（YoY +24%），年化新保费增长26.5%[4] - 中国内地新业务价值7.43亿美元（YoY -4%），剔除经济假设变动影响后实际增长10%[4] - 泰国新业务价值5.22亿美元（YoY +35%），受益于医保监管变动和产品组合优化[4] - 新加坡新业务价值2.59亿美元（YoY +16%），代理和伙伴分销渠道双位数增长[4] - 马来西亚新业务价值1.92亿美元（YoY -3%），受代理渠道销量减少影响[4] 渠道表现 - 代理渠道新业务价值22.20亿美元（YoY +17%），年化新保费增长10%至30.83亿美元[5] - 伙伴分销渠道新业务价值8.04亿美元（YoY +8%），年化新保费增长5%至18.59亿美元[5] - 银保渠道新业务价值同比增长10%[5] 估值预测 - 2025-2027年预计EPS分别为0.50、0.54、0.59美元[6] - 2025-2027年预计EVPS分别为5.21、5.57、5.97美元[6] - 按2025年8月22日股价计算，2025-2027年PEV分别为1.79x、1.67x、1.56x[6][7]

指数表现 - 中证港股通非银行金融主题指数报4438.09点 单日上涨0.27% 成交额达203.82亿元 [1] - 近一个月指数上涨11.09% 近三个月累计上涨34.44% 年初至今涨幅达52.28% [1] - 指数基日为2014年11月14日 基点为3000点 [1] 指数构成 - 指数从港股通证券中选取不超过50家非银行金融主题上市公司作为样本 [1] - 前十大权重股合计占比78.15% 中国平安以14.88%权重位列第一 [1] - 香港交易所(13.02%)和友邦保险(12.77%)分列第二、三位 [1] - 中国人寿(9.69%)、中国太保(7.81%)、中国财险(6.69%)占据第四至六位 [1] 行业与市场分布 - 指数成分股100%集中于香港证券交易所上市 [2] - 全部持仓样本均属于金融行业 行业集中度达100% [2] 指数调整机制 - 样本每半年调整一次 实施时间为每年6月和12月第二个星期五的下一交易日 [2] - 权重因子随样本定期调整同步更新 [2] - 新上市相关行业主题企业若市值排名港股前十且纳入港股通 将在第十一个交易日快速纳入指数 [2] - 样本退市时将从指数中剔除 港股通资格变动也会触发相应调整 [2]

投资评级 - 维持"增持"评级 目标价89 80港元/股 对应2025年P/EV为1 7倍 [3][7][11] 核心财务表现 - 2025H1归母净利润25 34亿美元 同比-24% 税后营运利润36 09亿美元 同比+6%(固定汇率口径) [11] - 内含价值708 53亿美元 较上年末+2 6%(剔除派息及回购影响+8 2%) 新业务价值增长贡献4 2% 预期回报贡献4 2% [11] - 中期派息49港仙/股 同比+10% 2025H1通过股息及回购向股东返还37 1亿美元 [11] - 自由盈余98 98亿美元 股东资本比率219% [11] 新业务价值(NBV)分析 - 2025H1 NBV同比增长14% 年化新保费同比+8% 价值率提升3 4pt至57 7% [11] - 香港地区NBV同比+24% 代理人渠道NBV同比+35% 活跃代理人增长9% 产能提升30% 伙伴分销渠道NBV同比+10% [11] - 内地NBV同比-4%(剔除经济假设变动影响同比+10%) 年化保费同比-7% 价值率提升1 9pt至58 6% [11] - 新拓展安徽/山东/重庆/浙江地区 目标2025-2030年NBV年复合增长40% [11] 盈利能力指标 - 2025H1每股摊薄税后营运利润33 91美仙 同比+12% 股东分配权益营运回报率提升0 9pt至16 2% [11] - 2025年新增16亿美元回购已完成 2025H1营运利润36 09亿美元 同比+6% 主要得益于CSM稳定释放 [11] - 2025-2027年预测EPS调整为0 53/0 67/0 71美元(原预测0 72/0 89/0 98美元) [11] 财务预测数据 - 2025E营业总收入20 416亿美元(同比+5 7%) 2026E 22 410亿美元(同比+9 8%) 2027E 24 659亿美元(同比+10 0%) [5] - 2025E净利润55 21亿美元(同比-19 4%) 2026E 69 93亿美元(同比+26 7%) 2027E 74 71亿美元(同比+6 8%) [5] - 2025E市盈率17 89倍 市净率2 36倍 内含价值倍数1 34倍 [5][13] 资产负债结构 - 2025E投资资产321 785亿美元 债券198 695亿美元 股本证券99 046亿美元 [12] - 2025E保险合约负债255 577亿美元 股东权益42 269亿美元 [12]

财务表现 - 上半年纯利同比跌24%至25亿美元 [1] - 以固定汇率计算新业务价值同比升14%至28亿美元 略低于预期 [1] - 新业务价值利润率由去年同期的53.9%提升至57.7% [1] - 回购约19亿美元后内含价值同比升4%至709亿美元 [1] 盈利预测与估值调整 - 2025-2027年盈利预测下调8%-11% 反映保险合约净财政开支预测上调 [1] - 目标价由92.2港元下调至90港元 维持买入评级 [1] 区域市场表现 - 香港市场新业务价值同比升24% 第二季度单季增长约30% [1] - 增长主要受内地访港旅客需求及7月实施分红保单回报率上限新规前的销售推动 [1] 战略重点 - 管理层详细阐述中国内地市场战略 反映进一步深耕该市场的决心 [1] - 香港监管政策变化成为重要增长驱动力 [1]

投资评级 - 推荐（维持）评级，目标价85.9港元 [1][9] 核心财务表现 - 2025H1 NBV同比+14%至28.38亿美元（固定汇率） [1][2] - 内含价值权益达737亿美元，每股+5%（实际汇率） [1] - 税后营运溢利36.09亿美元，每股+12% [1] - 基本自由盈余35.69亿美元，每股+10% [1] - 中期股息每股49港仙，同比+10% [1] - 年化新保费同比+8%至49.42亿美元 [2] - 总投资资产3092.56亿美元，较上年末+7.1% [4] 产品与渠道结构 - 分红险占比43%（同比+11pct），传统险占比37%（同比-1pct） [2] - 代理渠道NBV同比+17%至22.2亿美元，占比78%，其中友邦香港代理渠道NBV同比+35% [2] - 伙伴分销渠道NBV同比+8%至8.04亿美元，银保渠道同比+10% [2] - 代理渠道NBV margin同比+4.4pct至72%，年化新保费同比+10%至30.83亿美元 [2] - 伙伴分销NBV margin同比+1.4pct至43.3%，年化新保费同比+5%至18.59亿美元 [2] 区域市场表现 - 友邦中国：NBV同比-4%至7.43亿美元，NBV margin同比+1.9pct至58.6%，年化新保费同比-7% [2] - 友邦香港：NBV同比+24%至10.63亿美元（集团占比37.5%），NBV margin同比+0.1pct至65.8%，年化新保费同比+26% [3] - 泰国：NBV同比+35%至5.22亿美元，NBV margin同比+22.6pct至115.7%，年化新保费同比+9% [4] - 新加坡：NBV同比+16%至2.59亿美元，NBV margin同比-4.9pct至47.4%，年化新保费同比+28% [4] - 马来西亚：NBV同比-3%至1.92亿美元，NBV margin同比+4.7pct至68.9%，年化新保费同比-9% [4] 投资表现与资产配置 - 净投资收益率4.2%（同比-0.1pct），总投资收益率4.7%（同比-0.2pct） [4] - 固收资产占比69%（较上年末持平），权益类资产合计占比21%（较上年末-1pct） [4] - 单位连结式合约及合并投资基金占比12%，配置结构为基金及可转债54%、股权25%、债券18%、现金3% [4] 业务扩展与战略进展 - 友邦中国在安徽、山东、重庆、浙江新增展业，覆盖1亿目标客群 [2] - 泰国市场因共付新规引入前医疗保险一次性销售带动盈利提升 [4] 盈利预测调整 - 调整2025-2027年EPS预测至0.60/0.71/0.84美元（原预测0.72/0.77/0.83） [9] - 维持P/EV估值1.5x，2025年EV增速预计7.6% [9]

财务表现 - 上半年纯利25亿美元 按年下跌24% [1] - 新业务价值28亿美元 按固定汇率计算按年增长14% [1] - 新业务价值利润率57.7% 较去年同期53.9%提升3.8个百分点 [1] - 内含价值709亿美元 按年上升4% [1] 资本运作 - 上半年实施约19亿美元股份回购计划 [1] 机构评估 - 美银证券下调2025-2027年盈利预测8%-11% 反映保险合约净财政开支预测上调 [1] - 目标价从92.2港元调整至90港元 维持买入评级 [1]