报告行业投资评级 - 医药行业评级为增持，其中医药制造业和医药服务业均为增持 [1][2] 报告的核心观点 - 11月医保局和财政厅联合发布通知完善医保预付金制度，未来有望全国执行，医药企业回款压力有望减轻 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 两部门联合发文完善医保预付金制度 - 11月医保局和财政厅联合发布通知，支持有条件地区完善预付金管理办法，符合条件的医疗机构每年1月自愿申请预付金，预付规模约1个月，按统筹地区医保统筹基金累计结余和医保基金运行风险等级拨付 [3] - 2024年1 - 7月医保统筹基金收入15755亿元（+4.0%），支出13829亿元（+14.9%），截止7月新增累计结余1926亿元，居民医保单月结余年底年初为正、年中为负 [3] 预付金制度此前已有尝试，部分地区已推动落实 - 此前国家医保局及部分省份已有预付金制度探索与试点，4月提出向符合条件的医疗机构提供1 - 3个月医保结算预付金，7月发文加快推进年度基金清算工作，鼓励通过基金预付缓解医疗机构资金压力 [3] - 1月湖北医保局发文优化基金预付及结算管理机制，截至10月中旬累计预付医保基金15.06亿元，惠及1200余家医疗机构；6月陕西省医保局发文，满足条件的医疗机构每年12月可申请支付次年预付金（原则上预支1.5个月支付额） [3] 流通企业回款压力或有所缓解 - 2024年医药流通回款压力大，2024Q1 - 3应收账款增速3.1%高于收入增速0.8%，预付金制度全国实施后，可缓解医疗机构垫付压力，流通企业回款压力有望减轻、资金回笼加快，受益标的为上海医药、国药股份 [3] 集采药品回款优惠政策持续推进，制造业影响分化 - 国务院2015年和2021年均要求医疗机构集采药物回款周期不超过30天或交货验收合格后次月底，多省市集采文件也有相关要求 [3] - 2024年前三季度各细分领域应收账款增速普遍高于收入增速，已集采范围最大的化学制剂上市公司板块应收账款增速3.2%低于收入增速3.4%，已集采多品类的医疗耗材应收账款增速7.3%低于收入增速8.2% [3] - 维持恒瑞医药、华东医药、恩华药业、京新药业增持评级 [3][4]

报告行业投资评级 - 批发零售业评级为增持，电商和日用批零业评级也为增持 [1][2] 报告的核心观点 - 推荐高匹配效率、能形成渠道品牌认知的创造需求型零售，能高效聚单形成单品SKU规模效应的满足需求型零售，以及能利用履约基础设施规模效应从场景维度持续获取份额的零售企业，推荐标的为名创优品、叮咚买菜，传统零售业态如超市等在转型过程中也有望受益 [3] - 中美日商品流通体系不同，美国大零售小批发，日本大批发小零售，中国兼具，由此导致业态、模式与能力不同，零售可分为创造需求和满足需求型，企业应先定位再构建能力，努力构建单SKU规模经济走向自有品牌和制造型零售 [3] - 中国零售在品类和场景维度皆走向分散，线上平台在品类维度形成份额割据，线下品类杀手崛起，即时零售、前置仓、社区店争夺场景份额，零售没有长期正确的模型，先发企业无明显优势，转型成功案例少 [3] - 成功要素难适配中国市场，胖东来本地化定位清晰、核心能力扎实，其长期主义经营理念具有可复制性，中国Costco会是将零售成功要素组合并适配本土的企业，线下垂类折扣零售业态有望诞生不同品类、人群的Costco [3] 根据相关目录分别进行总结 从流通体系比较业态差异 - 中美日商品流通体系不同，美国“大零售，小批发”，零售商规模大、集中度高，集多环节于一体主导流通，原因包括大生产体制、公平竞争与要素自由流动、基础设施完善；日本“大批发，小零售”，批发商主导流通，原因是供需分散、需求细化追求最小库存、流通政策有历史惯性；中国“大批发与大零售兼具”，“大生产”与“小生产”、“小批量分散消费”与“大批量集中消费”并存，传统批发利益复杂低效且新型批发缺失 [14][16][19][28] - 流通体系导致业态差异，美国租金低、人工贵、居住分散，以超市为主，便利店、一元店为辅助业态；日本人口密、节奏快、需求细，以便利店/品类专卖店为主，百货等为辅助业态；中国主流零售业态是电商，形成电商为主，社区+购物中心为辅的格局 [30][32][36] - 模式和能力也明显不同，美日普遍自营，以选品为核心能力承担库存风险；中国联营，以收取后台费等为主要收入，是“二房东”模式，形成原因包括内资零售企业缺乏自营能力、龙头外资冲击、批发商功能缺失，过度联营导致业态高度同质化、定位模糊、稀缺性降低 [39] - 行业迭代快，未沉淀能力，中国基础设施和业态迭代快，多业态短时间激烈竞争，电商快速胜出成为主流渠道，但零售业态未能沉淀出核心能力 [43] 从交易成本分析优势壁垒 - 创造 vs 满足需求，后者规模经济更强，渠道通过降低交易成本创造价值，零售分为创造需求型和满足需求型，前者核心能力在匹配，易形成品牌认同、转化率和坪效更高，后者核心能力是聚单、构建规模效应、高效履约，规模效应更强 [47] - 先有定位，再构建能力，渠道心智是核心壁垒，线下企业需明确定位，围绕定位构建能力，中国供应链和选品难言壁垒，难点在于抓住核心客群需求、研发创新并组织供应链满足需求，美国线下零售业态定位有鲜明阶级特征 [63] - 高效聚单：从单店到单客UE，从单店UE向单客UE，搜索和匹配效率提升，线下门店聚单效率极限在单店层面，线上时代技术驱动向单客UE迭代，不同时代有不同聚单方式，线上时代淘宝不聚单，拼多多聚单 [68][70][79] - 单SKU规模经济：做减法效率更高，高效聚单为构建单SKU规模经济，大多数零售增长做加法，优秀零售企业做减法，做减法考验选品和开发，走向自有品牌和制造型零售 [80][81][84] 从供需关系复盘兴衰更替 - 供需生变，流通革命，生产和消费能力变化阶段，流通体系会剧烈变革，日美从制造商主导的深度分销转变为消费者驱动的高效零售，零售商获得价格主导权 [3] - 从深度分销，到高效零售，中国零售业围绕消费者钱包份额竞争，供应链和履约体系公共化，竞争格局呈现品类维度份额割据和履约维度场景争夺 [3] - 格局推演：品类和场景皆分散，线上平台在品类维度形成份额割据，线下品类杀手崛起，因公共化供应链走向规模和低价竞争的白牌，完善履约体系下即时零售等争夺场景份额 [3] - 企业兴衰：先发无优势，转型难成功，零售没有长期正确的模型，先发企业无明显优势，对成长期机会的把握和极致运营能力缺一不可，行业转型成功案例少，多数因内部利益掣肘 [3] 从商业模式推演变革略径 - 胖东来：深耕区域，基础扎实，胖东来有清晰的本地化定位，核心能力扎实稳健，细节体验体现尊重，能与消费者建立信任关系 [3] - 长期主义理念可复制，胖东来成功要素与商业模式有区域性和特殊性，其长期主义经营理念具有商业意义上的可复制性 [3] - 为何此前变革很少成功，超市变革者成功寥寥，传统商超利益复杂阻碍多，互联网企业线下拓展定位模糊、运营成本高、策略摇摆 [3] - 中国Costco是神似而非形似，中国Costco会是将零售成功要素组合并适配本土的企业，拼多多为代表的平台电商和内容电商主导折扣业态，线下垂类折扣零售业态有望诞生不同品类、人群的Costco [3] 投资建议 - 推荐高匹配效率、能形成渠道品牌认知的创造需求型零售，能高效聚单形成单品SKU规模效应的满足需求型零售，以及能利用履约基础设施规模效应从场景维度持续获取份额的零售企业，推荐标的为名创优品、叮咚买菜，传统零售业态如超市等在转型过程中也有望受益 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 我国宠物产业发展较欧美晚，正处快速发展阶段，年轻人是养宠主要群体，推动宠物数量和单只消费增长，宠物行业保持较快发展 [1] - 外资品牌曾占据宠物食品市场先机，国产品牌通过回应年轻宠物主需求创新，市占率跃升 [1] - 解决“宠物”健康问题是未来产品创新方向，国内头部公司注重研发，产品突破值得关注 [2] 根据相关目录分别进行总结 宠物行业发展现状 - 年轻人养宠比例提升，情感需求驱动下宠物数量有持续增长空间，宠物业态丰富呈“拟人化”趋势，推动单只宠物消费增长，两者共同推动宠物行业较快发展 [1] 国产品牌崛起原因 - 早期外资品牌在线下渠道占优，因宠物食品购买者和使用者分离，年轻宠物主有“营养焦虑”，国产品牌推动产品工艺原料创新回应需求，收入体量排名跃升 [1] 国产品牌未来方向 - 宠物主科学养育认知加深，宠物面临老龄化等问题，解决“宠物”健康问题是未来产品创新方向，国外头部公司竞争力核心在于围绕宠物健康的产品创新，国内头部公司注重研发，产品突破值得关注 [2]

报告行业投资评级 - 旅游业整体评级为增持，细分行业中酒店、连锁餐饮、旅游景点和旅行社、其他旅游均为增持 [1][2] 报告的核心观点 - 节假日政策落地符合预期，法定节假日延长，本地消费时间增加，利用年假形成超长假期可能性增加，利好本地消费（超市、百货、餐饮）、出境游旅行社，国内长线游也有望受益 [3] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 - 节假日政策修改后，法定节假日增加两天（除夕和 5 月 2 日），可合理安排统一放假调休并结合带薪年假形成较长假期，假期前后连续工作一般不超过 6 天 [3] - 推荐标的有永辉超市、重庆百货、百胜中国、海底捞、众信旅游、名创优品、叮咚买菜，受益标的有红旗连锁，其他旅游板块标的也有望受益 [3] 假期安排对比 - 2024 年法定节假日 11 天，可连成小长假 32 天；2025 年法定节假日 13 天，可连成小长假 27 天，差异来自元旦不调休和国庆中秋重合，增加法定休假天数更利好本地消费，餐饮、零售、百货、珠宝受益 [4] - 考虑年假，2024 年清明、五一、中秋可实现超长假期，2025 年元旦、春节、五一、十一可实现超长假期，新版《办法》在考虑年假情况下超长假期机会增加，对长线游和出境游潜在利好，但实际落地取决于企业和个人年假及带薪休假情况 [4] 相关推荐及受益标的盈利预测与估值 - 名创优品、叮咚买菜、重庆百货、永辉超市、家家悦、海底捞、众信旅游评级为增持，红旗连锁未评级，报告列出各标的收盘价、市值、归母净利润、PE 等数据 [6]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 2024年双11美妆大盘实现双位数增长超预期，延续618需求改善趋势，同时受益天猫回暖、周期拉长、凑单等，珀莱雅稳健、巨子高增、若羽臣大单品表现亮眼 [2] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 - 建议增持四类公司，包括高增速弹性标的、强品牌势能龙头、预期筑底有望迎来拐点的公司以及海外拓展叠加收购催化的嘉必优 [3] - 2024年双十一全网GMV实现双位数增长超预期，综合电商和直播电商均有增长，分品类看美妆个护GMV同比+23%，整体增速超市场预期，受周期拉长、补贴及大额券等影响，平台间价格竞争激烈 [3] - 预计美妆大盘实现双位数增长，延续618需求改善趋势，线上渠道美妆预估GMV为1237.8亿元，同比+27%，与天猫成交回暖、活动周期拉长、凑单比例提升有关，但退货率同比进一步提升，分平台看预计天猫延续改善趋势、抖音较快增长 [3] - 重点公司表现：珀莱雅主品牌稳健、子品牌多点开花，巨子旗下可复美、可丽金均实现亮眼高增，若羽臣绽家品牌大单品加速放量 [3] 行业更新 - 报告给出了18家公司的盈利预测表，包括贝泰妮、珀莱雅、上海家化等，评级均为增持，并列出了各公司2024 - 2026年的EPS、PE以及净利润3年CAGR等数据 [4]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价为12.23元（原为11.20元）[1][6] 报告的核心观点 - 因成品油需求低于预期且炼化板块处于底部复苏期，下调公司2024 - 2026年EPS，参考可比公司采用PB估值法估值后上调目标价，同时维持“增持”评级；2024年前三季度公司净利润同比+714.73%，但Q3业绩低于预期，主要受化工品需求疲软、成品油需求低于预期和油价波动影响；公司与沙特阿美合作拓展下游市场，控股股东增持彰显信心[1][2] 根据相关目录分别进行总结 财务状况 - 2022 - 2026年营业收入分别为289095百万元、325112百万元、341429百万元、359095百万元、375514百万元，净利润（归母）分别为3341百万元、1158百万元、1352百万元、3302百万元、9678百万元，每股净收益（元）分别为0.33、0.11、0.13、0.33、0.96，净资产收益率分别为7.1%、2.6%、3.1%、7.4%、20.8%，市盈率（现价&最新股本摊薄）分别为30.31、87.43、74.87、30.67、10.46[3] - 2022 - 2026年的ROE（摊薄，%）分别为7.1%、2.6%、3.1%、7.4%、20.8%，ROA（%）分别为1.8%、0.4%、0.3%、0.7%、2.1%，ROIC（%）分别为4.5%、3.2%、1.9%、2.4%、4.0%，销售毛利率（%）分别为10.8%、11.5%、12.8%、13.1%、15.0%，销售净利率（%）分别为2.2%、0.5%、0.4%、0.9%、2.6%，资产负债率（%）分别为73.2%、74.7%、78.6%、78.7%、78.9%，存货周转率（次）分别为4.8、4.7、4.4、4.3、4.3，应收账款周转率（次）分别为46.1、54.8、58.3、51.8、53.8，总资产周转周转率（次）为0.8左右，净利润现金含量分别为5.7、24.2、41.8、16.3、6.7，资本支出/收入分别为10.1%、10.0%、7.9%、3.1%、3.7%，EV/EBITDA分别为12.87、12.24、5.21、4.15、2.99，P/E（现价&最新股本摊薄）分别为30.31、87.43、74.87、30.67、10.46，P/B（现价）分别为2.14、2.28、2.29、2.26、2.18，P/S（现价）分别为0.35、0.31、0.30、0.28、0.27，股息率（现价，%）分别为1.5%、0.9%、1.1%、2.7%、7.9%[10] 业绩表现 - 2024年前三季度公司实现净利润8.77亿元，同比+714.73%，扣非后净利润6.88亿元，同比+630.51%；其中Q3实现净利润0.19亿元，同比-98.48%，环比93.87%，扣非后净利润0.16亿元，同比-98.74%，环比-92.00%，业绩低于预期原因是化工品需求疲软、成品油受新能源替代影响需求低于预期、油价波动带来部分产品减值[1] - 三季度原油均价78.60美元/桶，环比Q2下降6.44美元/桶，相关化工品均价环比下滑，PTA/PX/纯苯/苯乙烯/乙烯/丙烯均价环比-8.49%/-9.16%/-6.09%/-1.75%/-1.30%/+1.27%，价差方面，PTA - PX/PX - 石脑油/乙二醇 - 0.55*乙烯/汽油 - 石脑油价差分别环比+28.68%/-22.69%/+25.24%/-7.76%，库存减值或更拖累业绩[1] 市场相关 - 1M绝对升幅为6%，3M为10%，12M为 - 9%；相对指数1M为 - 6%，3M为 - 25%，12M为 - 22%[5] - 52周内股价区间为8.10 - 11.60元，总市值为101255百万元，总股本/流通A股为10126/9498百万股，流通B股/H股为0/0百万股[7] - 可比公司中卫星化学（002648.SZ）收盘价19.26元/股，市值2844.60亿元人民币，每股净资产8.26元人民币，市净率2.38；万华化学（600309.SH）收盘价79.55元/股，市值2844.60亿元人民币，每股净资产29.68元人民币，市净率2.66；沙特阿美（600346.SH 2222.TD）收盘价15.25沙特阿拉伯里亚尔/股、28.00沙特阿拉伯里亚尔/股，市值1154.40亿元沙特阿拉伯里亚尔、72453.80亿元沙特阿拉伯里亚尔，每股净资产8.71，市净率1.62、4.42，可比公司2024平均PB为2.77；荣盛石化（002493.SZ）收盘价10.01元/股，市值1123.90亿元人民币，每股净资产4.34元人民币，市净率2.2[12]

报告公司投资评级 - 维持"增持"评级 [1][5] 报告的核心观点 - 奥布替尼凭借 MZL 独家适应症加速放量，收入增长指引上调至>45% 自免和实体瘤管线拓展顺利，创新管线有望未来 1-3 年内陆续上市，维持"增持"评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司财务表现 - 2024Q1-3 收入 6.98 亿，同比增长 29.9% 其中产品收入同比增长 45.0%，毛利率 86.0%（+4.8pcts），主要受到高毛利率产品奥布替尼收入增长推动 净亏损 2.85 亿元，亏损同比收窄 2.54 亿元，系降本增效费用管控贡献 货币资金约 78 亿元，现金储备充沛 [5] 产品收入增长 - 奥布替尼依靠 MZL 加速放量，公司上调全年奥布替尼收入增速>45% 24Q1-3 奥布替尼收入 6.93 亿元（+30%），Q1-Q3 分别收入 1.64、2.54 和 2.76 亿元（yoy 为+9%/49%/76%），独家适应症 MZL 纳入医保后持续放量 中国 1L CLL/SLL 于 8 月已递交 NDA，预计后续随着奥布替尼 MZL 新患增多，CLL/SLL 提线，血液瘤市场将进一步扩大 [5] 自免和实体瘤管线 - 自免领域：奥布替尼的国内 ITP III 期注册性临床预计 2025Q1 完成入组 SLE IIb 已经完成入组，年底前完成中期数据分析，有望 25 年开展注册性 III 期临床 此前已启动 PPMS 国际 III 期临床，预计 25H1 启动 SPMS 国际 III 期 目前自免领域临床进展顺利，有望在迎来收获期 [5] - 创新管线推进顺利，拓展自免和实体瘤治疗 ①Tafasitamab 中国 r/r DLBCL 的 BLA 已受理，预计 25 年获批 ②ICP332（TYK2-JH1）AD 的 III 期推进中、白癜风 II/III 期临床申请已被受理；美国 I 期已完成 ③ICP488（TYK2-JH2）治疗银屑病 III 期预计 25 年初启动 ④ICP-723 (NTRK)的晚期实体瘤注册临床试验加速推进，预计 2025Q1 递交 NDA ⑤ICP-189 联合伏美替尼仍在进展中，预计 2024 年底取得 PoC [5] 收入预测 - 考虑到奥布替尼 MZL 医保放量加速，上调 2024-2026年收入预测为9.89/13.30/18.15亿元（原为9.63/13.16/17.81亿元），维持"增持"评级 [5]

报告公司投资评级 - 首次覆盖迪哲医药 -U(688192)给予增持评级目标价61.82元 [1][2][3] 报告的核心观点 - 迪哲医药 -U立足源头创新打造差异化管线核心产品迈向收获期预测2024 - 2026年营业收入分别为4.67/9.73/15.82亿元结合估值法给予目标价61.82元首次覆盖给予增持评级 [2] 根据相关目录分别进行总结 1. 首次覆盖，给予增持评级 - 采用绝对估值法FCFF模型和相对估值法PS估值法综合考虑给予目标价61.82元首次覆盖给予增持评级收入预测基于核心产品舒沃替尼和戈利昔替尼的临床进展、流行病学、治疗周期、定价、市场渗透率等假设 [10][11][12][13][18][19] 2. 源头创新，精准研发策略缔造丰富创新药管线 2.1. 立足源头创新，构建差异化管线 - 迪哲医药成立于2017年专注于恶性肿瘤和自身免疫性疾病领域创新药研究开发及商业化坚持源头创新理念构建6款具备全球竞争力产品管线核心产品已在国内获批上市并拥有多个转化科学相关技术平台 [20] 2.2. 股权结构稳定，管理团队经验丰富 - 公司由国投创新与阿斯利康2017年合资建立国投创新和阿斯利康并列第一大股东股权架构稳定管理团队汇聚行业精英拥有丰富的新药研发管理经验和跨国药企工作经验 [23][24] 2.3. 聚焦全球首创分子，研发管线渐入收获期 - 核心产品进入商业化阶段公司仍处战略亏损期但减亏态势已现随着研发成果推向市场营业收入有望高速增长研发投入持续增长研发团队稳步扩张多款产品迈向商业化及临床后期发展 [26] 3. 舒沃替尼：突破肺癌难治突变，潜在全球最佳分子 3.1. EGFR ex20ins系NSCLC难治突变，临床需求迫切 - EGFR Exon20ins NSCLC患者群体需求迫切中国病例数尤高该突变具有难治特征传统EGFR - TKI疗效有限临床药物短缺 [31][32][34] 3.2. 舒沃替尼展现全球最佳潜力，引领EGFR ex20ins治疗新突破 - 舒沃替尼精准抑制EGFR突变亚型展现结构设计优势疗效及安全性优异具备竞争优势新一代药物改变治疗格局竞争格局整体温和积极拓展一线市场 [36][38] 3.3. EGFR - TKI耐药适应症：联合JAK1i有望带来新突破 - EGFR - TKI耐药为临床棘手难题舒沃替尼针对经治患者展示初步疗效联合疗法有望提供新治疗选择 [42][43] 3.4. 海内外陆续步入收获期，有望迎来高速放量 - 国内市场舒沃替尼2023年8月获批上市2024年前三季度收入环比高速增长海外市场国际多中心注册性临床达到终点已申报上市一线临床正在开展 [44] 4. 戈利昔替尼：JAK1抑制剂提供PTCL新治疗模式 4.1. PTCL发病率持续上升，整体治疗难度较高 - 中国PTCL发病率高于欧美且人数上升治疗高度依赖化疗后线治疗缺乏有效手段复发/难治型患者生存状况差戈利昔替尼获批前已入临床指南 [45][46][48] 4.2. 戈利昔替尼：JAK1抑制剂提供PTCL治疗新选择 - JAK/STAT信号通路在PTCL中重要戈利昔替尼靶点选择性高于同类竞品半衰期长针对r/r PTCL取得突破性疗效有望引领临床用药迭代 [51][52][53][54]

报告公司投资评级 - 评级为增持 [4] 报告的核心观点 - 业绩符合预期开仓提速旺季订单需求旺盛驱动GMV及收入环比持续加速公司自身在生鲜品类有强规模效应 [2] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 24Q3实现营收65.38亿元/+27.21%经调整归母净利润1.64亿元23Q3为1332万元24Q3单季GMV72.67亿元/+28.27% [5] - 24Q1/Q2/Q3 GMV增速+1.36%/+16.79%/+28.27%收入为+0.53%/+15.67%/+27.21% [5] - 24Q3利润率水平2.47% 24Q4进入淡季全年GMV预计将维持17 - 18%增速经调整净利润率为1.7 - 1.8%（相比年初1.5%上调） [5] 业务发展 - 开仓提速品类扩张旺季订单及GMV均加速增长收入及GMV增速在持续季度环比加速核心驱动力为收入端夏季旺季需求旺盛上海ARPU提升江浙区域扩张休闲品类的增长利润端主要为竞争改善 [5] - 继续体现明显的规模效应和密度经济履约费用率21.38%为历史最低但毛利率微降营销费用率提升0.30pct主要为促销和拉新 [5] - 叮咚已经度过了最艰难的时刻并重启在江浙地区的前置仓扩张2024Q3新开前置仓数量为80个完成全年开仓目标24全年预计开仓110个 [5] - 盈利改善主要来自供应链规模效应以及订单密度提升后的规模经济叮咚利润率的环比改善趋势也将持续 [5] - 前置仓行业近期竞争格局变化京东前置仓加大投入盒马重启前置仓小象超市在华北和华南推进较快在华东地区业务扩张相对稳健三者模式有差别（定位/品类）区域不同（北京、华南）且行业环境变化并无激进价格战短期对叮咚盈利能力和扩张空间影响不大 [5] 财务情况 - 2020A - 2026E营业收入分别为11335.79 20121.11 24221.22 19971.22 22979.52 26435.88 28455.31（百万人民币） [6] - 2020A - 2026E营业收入(+/-)%分别为192.15% 77.50% 20.38% - 17.55% 15.06% 15.04% 7.64% [6] - 2020A - 2026E毛利润分别为2230.50 4044.93 7485.59 6123.27 6893.86 7930.76 8536.59（百万人民币） [6] - 2020A - 2026E归母净利润(GAAP)分别为- 3497.22 - 6717.44 - 814.37 - 99.88 252.42 428.50 590.11（百万人民币） [6] - 2020A - 2026E经调整归母净利润分别为- 3344.11 - 6242.45 - 578.50 36.73 409.60 609.32 784.75（百万人民币） [6] - 2020A - 2026E经调整归母净利润率（%）分别为- 29.50% - 31.02% - 2.39% 0.18% 1.78% 2.30% 2.76% [6]

行业投资评级 - 增持 [1][3][64] 报告核心观点 - 国内宠物经济发展迅速，国产品牌崛起，通过满足宠物主需求、创新产品和渠道等方式获得市场份额，但未来需关注解决宠物健康问题以保持长盛不衰，推荐乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份、瑞普生物等公司 [4][8] 根据相关目录分别进行总结 1. 投资建议：看好行业增长和国产品牌崛起 - 行业发展较快，国产品牌崛起，年轻人是养宠主要群体推动行业发展，国产品牌通过创新回应宠物主需求获得市场份额提升，推荐乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份、瑞普生物等公司，这些公司在各自领域有不同优势且盈利有望增长 [4][9][10][11][12][13][14] 2. 宠物经济：蓬勃发展，后劲十足 - 宠物经济因情感需求驱动发展，全球规模持续扩大，中国虽起步晚但发展快，年轻人是主要养宠群体且科学养宠理念深入，宠物业态丰富，单只宠物支出有增长空间，中国在这方面低于日美等成熟市场未来有望扩大 [15][16][19][21][22][25][26] 3. 国产品牌崛起:回应宠物主的"营养焦虑" - 早期外资品牌引领中国宠物食品市场且重视线下渠道布局，国产品牌后来崛起发展势头强劲，国产品牌通过产品工艺原料创新、积极布局线上等方式回应宠物主营养焦虑获得认可，在双11榜单排名上升 [28][29][30][31][33][38][43] 4. 国产品牌未来：回归宠物，满足宠物健康需求 - 概念式创新效果或边际递减，产品力是关键，海外头部品牌产品创新围绕宠物健康，国内头部公司注重研发，国产品牌在解决宠物主营养焦虑方面成绩较好，未来解决宠物健康问题是创新方向 [47][48][50][51][52][54][55]