财政收入 - 2025年1 - 2月一般公共预算收入同比-1.6%，低于全年收入预算目标0.1%，完成进度与2024年基本持平，略低于2020 - 2022年[5] - 1 - 2月税收收入同比下降3.9%，较上月减少6.6个百分点；非税收入同比增长11%，较上月回落83个百分点[5] - 1 - 2月企业所得税、进口相关税种和地产相关税种是税收主要拖累项，增值税表现较弱；个人所得税同比上升26.7%，出口退税与出口增速回落相印证[5] 财政支出 - 2025年1 - 2月一般公共预算支出同比增长3.4%，支出进度较快；民生类支出同比增长5.4%，基建类支出同比下降5.6%[5] - 2025年1 - 2月政府性基金收入同比下降10.7%，支出同比增长1.2%，进度处于历史次低水平；中央支出同比增长74.2%，远高于地方0.6%[5] 后续展望 - 财政政策围绕“提高赤字率，加大支出强度、加快支出进度”发力，二季度支出进度有望加快[5] - 加强对提振消费的支持，社保和就业等民生类支出是重点方向[5] - 中央财政预留储备工具和政策空间，年内或适时推出增量政策[5]

报告公司投资评级 - 报告对巨子生物的评级为“增持” [9] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩高增符合预期，受益可复美胶原棒放量、焦点系列等新品爬坡以及可丽金明星产品增长，化妆品业务有多款新品储备，需关注后续放量节奏 [3] - 公司明星单品胶原棒维持强势能、新品及品牌持续拓展，上调并新增盈利预测，预计2025 - 2027EPS为2.46（+0.03）、3.01（+0.02）、3.75元人民币，参考同业估值，给予2025年PE31x，上调目标价至82港币（+31.78），维持“增持”评级 [9] - 公司多品线、品牌储备丰富，线上运营能力好于市场预期，看好持续新品孵化下维持快速增长 [9] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2021A|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万人民币）|1,552|2,364|3,524|5,539|7,092|8,722|10,663| |(+/-)%|30.4%|52.3%|49.0%|57%|28%|23%|22%| |毛利润（百万人民币）|1,354|1,995|2,947|4,547|5,811|7,134|8,721| |净利润（百万人民币）|828|1,002|1,452|2,062|2,551|3,114|3,887| |(+/-)%|0.2%|20.9%|44.9%|42.1%|23.7%|22.1%|24.8%| |PE|—|31.03|22.20|23.14|25.68|21.03|16.85| |PB|—|10.97|7.39|6.71|6.45|4.94|3.82|[8] 业绩情况 - 2024年公司营收、经调净利、归母净利55.39、21.51、20.62亿元，同比+57%、47%、42%；2024H2营收、归母净利29.98、10.79亿，同比+56%、38%，业绩符合预期 [9] - 2024年公司毛利率82.1%，同比-1.5pct，主因护肤品类增长快于医疗器械品类；销售费用率36.26%，同比+3.21pct，主因线上占比提升；管理、研发费用率2.72%、1.92%，同比-0.02、-0.2pct；全年净利率37.2%，同比-4pct，主因渠道结构及产品结构变化 [9] 渠道与品牌表现 - 分渠道看，2024年直销、经销营收41.34、14.04亿，同比+71%、27%，线上持续快速增长 [9] - 分品牌看，可复美、可丽金、其他护肤、保健食品及其他营收45.42、8.41、1.38、0.18亿元，同比+63%、36%、34%、15%。可复美品牌大单品胶原棒占比约30%、敷料占比约30%，两大品线占比平稳，新品焦点系列面霜超2亿收入；可丽金2024H2营收4.45亿，同比+50%，增长提速，受益明星产品大膜王面膜、嘭嘭次抛等放量 [9] - 分品类看，专业护肤、医疗器械营收43、12亿，同比+63%、42%，护肤受益线上大单品及新品放量，械品持续推新下维持快速增长 [9] 未来展望 - 据蝉妈妈数据，2025年1 - 2月可复美、可丽金抖音GMV同比+79%、410%，其中自播增长显著，可复美焦点面霜占比提升明显，祛痘秩序系列、医美术后密修系列等产品储备丰富，可丽金大膜王抖音持续放量、新品胶卷系列贡献增量，看好多产品线、多品牌协同下化妆品业务持续高增 [9] 可比公司盈利预测及PE估值 |公司|股价（元人民币）|2023A|2024E|2025E|2026E|2024E PE|2025E PE|2026E PE|2023 - 2026 CAGR| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |毛戈平|97.19|1.35|1.82|2.36|2.96|53.40|41.18|32.83|30%| |润本股份|33.61|0.56|0.75|0.97|1.22|44.81|34.65|27.55|30%| |丸美生物|35.24|0.65|0.93|1.22|1.51|37.89|28.89|23.34|33%| |珀莱雅|84.08|3.01|3.84|4.53|5.25|21.90|18.56|16.02|20%| |平均| - | - | - | - | - |39.50|30.82|24.93| - |[11]

报告公司投资评级 - 评级为增持，上次评级也是增持，目标价格为35.79元，上次预测为37.86元，当前价格为30.13元 [2] 报告的核心观点 - 受费用投入影响业绩暂承压，新零售业务推进及情绪消费趋势有望推动业绩改善 [3] - 调整盈利预测，维持“增持”评级，下调公司2025 - 2026年盈利预测并新增2027年预测，给予公司2025年22.0XPE，下调目标价至35.79元 [12] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|23,351|24,228|25,973|28,622|31,427| |(+/-)%|16.8%|3.8%|7.2%|10.2%|9.8%| |净利润（归母，百万元）|1,527|1,396|1,503|1,659|1,838| |(+/-)%|19.1%|-8.6%|7.7%|10.4%|10.8%| |每股净收益（元）|1.65|1.51|1.63|1.80|1.99| |净资产收益率(%)|19.5%|15.7%|16.0%|16.5%|17.1%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|18.23|19.94|18.52|16.77|15.14| [5] 交易数据 - 52周内股价区间为25.28 - 39.86元，总市值26,985百万元，总股本/流通A股为924/924百万股，流通B股/H股为0/0百万股 [6] 资产负债表摘要 - 股东权益8,910百万元，每股净资产9.64元，市净率3.0，净负债率 - 73.97% [7] 股价走势 - 给出了2024 - 03至2025 - 03的52周股价走势图，还列出了1M、3M、12M的绝对升幅和相对指数升幅，1M绝对升幅8%、相对指数7%，3M绝对升幅 - 4%、相对指数 - 4%，12M绝对升幅 - 17%、相对指数 - 28% [8][9][10] 相关报告 - 包括《业绩符合预期，经营回暖可期》2024.10.31、《业绩短期承压，静待经营改善》2024.08.29等多篇报告 [11] 公司业务情况 - 2024Q4公司传统业务/科力普/新零售（生活馆 + 杂物社）营收20.8/46.7/3.6亿，同比 - 3%/-6%/+4%；传统业务深入全渠道布局，晨光科技营收2.6亿，同比 + 31%；新零售零售大店IP类产品资源投入和销售占比提升，九木杂物社营收3.5亿，同比 + 8%，截至2024年底门店741家，较2024Q3新增39家 [12] 盈利情况 - 2024Q4公司销售毛利率16.8%，同比 + 1.2pct，净利率5.4%，同比 - 0.9pct，销售/管理/研发/财务费用率6.3%/3.7%/0.7%/-0.2%，同比 + 0.6pct/+1.4pct/+0.2pct/持平，毛利率提升因产品结构优化，费用率增加致净利率回落 [12] 分红与回购情况 - 2024年度公司拟派发现金对应分红比例66%及股息率3.32%，拟将2022年回购股份用途由股权激励变更为注销，对应股本占比0.31%，回购注销 + 股息率合计3.63%，2025年2月完成1.5亿人民币回购，均价28.99元 [12] 情绪消费业务情况 - 九木杂物社加强二次元及谷子产品布局，2025年门店保持扩张；奇只好玩作为独立潮玩品牌，布局“二次元IP”领域，与多个知名IP合作，2024年实现净利润942万元（2023年 - 316万元） [12] 财务预测表 - 涵盖资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，如资产负债表中货币资金、交易性金融资产等项目，利润表中营业总收入、营业成本等项目，现金流量表中经营活动现金流、投资活动现金流等项目，以及各项财务比率 [14] 可比公司估值表 |股票代码|公司名称|收盘价（2025/3/26）|EPS（2024E）|EPS（2025E）|EPS（2026E）|PE（2024E）|PE（2025E）|PE（2026E）|PB（2024E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |603195.SH|公牛集团|72.44|3.38|3.72|4.13|21.4|19.5|17.6|5.82| |002301.SZ|齐心集团|7.38|0.32|0.40|0.49|23.2|18.5|15.2|1.61| |平均值| - | - |1.8|2.1|2.3|22.3|19.0|16.4|3.72| [15]

报告核心观点 - 经贸与地缘潜在风险扩大，德国重启财政与国防扩张周期，经济增长中枢有望改善，德股估值修复基本完成，后续关注盈利改善与散户资金回流 [2] - GTC大会引领算力，硅光子交换机开启CPO新纪元，OFC2025即将来袭，多技术热点值得关注，重点推荐具备光学创新潜力的光通信板块个股 [2] - 比亚迪24年业绩符合预期，销量领跑行业，后续看好公司智能驾驶、超级e平台技术对产品竞争力的增强以及海外市场的开拓带来的销量增长 [2] - 华能国际4Q24业绩符合预期，生物质板块及其他收益拖累业绩，分红比例同比提升 [2] - 消费建材龙头企业近年来第一次普遍性放缓营收增速预期，有利于行业借助价格竞争缓和费用预算削减而在年内迎来盈利的回升 [2] - 《收费公路管理条例》全面修订已酝酿多年，四项修订已是业界共识，政策优化或加速推进，有望改善行业长期回报 [2][3] 各目录总结 A股策略专题：《德国：战略求自主，重启大财政》 - 德国议会通过5000亿欧元规模财政刺激法案，欧盟通过8000亿欧元“重新武装欧洲”计划，是为应对逆全球化和特朗普2.0格局下的经济与国防压力的战略自主举措 [4] - 德国“债务刹车”机制系统性改革面临挑战，21届议会格局使其财政深化改革有不确定性，极右翼选择党、左翼党联合席位可能阻碍修宪 [5][6] - 德国经济中期增长面临全球产业竞争加剧和要素成本上升挑战，财政改革有望推动生产率提升和经济走出困境 [6] - 德国DAX指数估值修复基本完成，后续关注盈利改善与全球零售资金回流，年初以来发达市场资金净流入且内部再平衡，德国市场外资净流入加速 [7] 行业日报/周报/双周报/月报：通信设备及服务《GTC开启新纪元，重视OFC光学创新》 - GTC大会上英伟达发布算力性能和性价比提升的产品及三款CPO交换机，还公布2025 - 2028年产品技术路线规划，CPO交换机将成标配可选方案 [8] - OFC2025将于3月30日至4月3日举办，国内光通信产业链主要厂商参展，热门产品方向围绕CPO等 [9] - GTC2025、OFC2025有望落地光学创新风向标，是国内厂商走出国门的途径，推荐具备光学创新潜力的光通信板块个股 [9] 公司更新报告：比亚迪（002594）《业绩符合预期，新产品新领域齐发力》 - 维持增持评级，上调目标价为437.25元，2024年公司营收、归母净利润等增长，Q4业绩表现良好 [11][60] - 2024年公司销量和出口量增长，国内乘用车和新能源乘用车市占率高，Q4毛利率和净利率受会计准则和研发费用影响，扣除比亚迪电子利润后单车盈利环比持平 [12][61] - 公司高阶智能驾驶辅助系统、超级e平台技术等新产品新领域发展，有望提供业绩增长点 [13][61] 公司更新报告：华能国际（600011）《经营主业持续改善，分红比例提升》 - 维持“增持”评级，下调2025 - 2026年EPS，给予2027年EPS 0.85元，维持目标价11.10元 [13][48] - 2024年公司营收和归母净利润情况，4Q24营收和归母净利润情况，2024年拟派发现金股息占比同比提升 [14][49] - 4Q24亏损受其他收益及生物质板块拖累，资产及信用减值金额大幅收窄，境内燃煤板块扭亏，大士能源利润下降，财务费用减少 [15][50] - 4Q24新能源上网电量和盈利增长，风电度电利润改善，2024年新增新能源装机9.3GW，4Q24新增4.2GW [16][52] 行业专题研究：建材《当产业全面下调预期，行业盈利有望回升》 - 维持行业“增持”评级，消费建材龙头企业放缓营收增速预期，有利于行业盈利回升，推荐消费建材龙头企业 [19] - 2025年行业主要企业营收增速预期放缓，价格竞争有望缓和，龙头企业和长尾企业竞争策略或改变 [20] - 毛利率有望企稳，费用率有望改善，盈利修复或领先于营收扩张，不同品类和节奏盈利表现有差异 [21] 行业深度研究：公路《公路政策优化加速，助力长期回报改善》 - 维持高速公路行业增持评级，收费公路政策优化势在必行，有望改善再投资风险和提升长期投资价值，推荐相关公司 [23] - 《收费公路管理条例》于2004年颁布，已不适应发展，交通运输部多次发布修订草案，2024年修订位列立法计划，预计2025年立法计划或催化市场预期 [23][24] - 收费公路政策四项修订业界共识广泛，包括延长经营期限、新增改扩建延期、新增减免补偿、建立养护收费制度 [25] - 政策优化若落实执行，将系统性改善再投资风险，保障“合理回报”，减少分流风险，提升长期投资价值 [26] 行业事件快评：家用电器业《新玩家激发鲇鱼效应，AI智能为核心升级方向》 - 白电行业新玩家以创新搅活市场，龙头企业加速产品创新，看好产品结构升级趋势，推荐美的集团等公司 [32] - 新玩家追觅等基于算法技术优势，加速白电产品创新迭代，龙头企业跟紧脚步强化新品声量 [32][33] - AI家电产业趋势下，新部件如摄像头等用量或大幅提升 [33][34] 公司更新报告：久立特材（002318）《海外业务发力，现金分红比例大幅上升》 - 维持“增持”评级，上调目标价至30.78元，2024年公司营收、归母净利润等增长，业绩符合预期 [34] - 2024年海外营收占比提升，复合管营收和销量大幅上升，国际品牌和影响力提升，产能仍有上升空间 [35] - 2024年高端产品占比提升，盈利能力上行，2025年油气、核电用管等领域拓展有望提升盈利 [35] - 2024年合金材料营收增长，公司拟现金分红比例大幅提升，积极回馈股东 [36] 公司更新报告：尚太科技（001301）《业绩略高于预期，新产品新产能助力增长》 - 维持增持评级，下调目标价为74.07元，2024年公司营收、归母净利润等增长，业绩略高于预期 [37] - 2024年公司负极材料销量高速增长，石墨化自供率和一体化产能规模发展助力成本改善 [39] - 公司开发新产品，硅碳负极材料有成熟产品送样，河北石家庄项目逐步投产，新产品新产能投放利于巩固优势和提升市场份额 [40] 公司研究（海外）：光大环境（0257）《自由现金流大幅转正，派息总额稳中有升》 - 维持“增持”评级，看好公司价值重估机会，2024年公司营收下降，归属净利润下滑，受危废资产减值拖累 [41] - 全年派息总额稳中有升，派息比率提升，展现重视股东回报态度 [41] - 2024年建造服务收入下滑，运营收入增长，固废运营业绩稳健，应收账款回收率提升 [42] - 2024年自由现金流二十一年来首次大幅转正，预计未来持续改善，驱动分红稳中有升 [42] 公司更新报告：健盛集团（603558）《业绩符合预期，期待无缝弹性持续释放》 - 上调2025 - 2026年EPS预测，新增2027年EPS预测，维持目标价12.92元，维持“增持”评级，2024年收入和归母净利润增长，业绩符合预期 [45][46] - 2024Q4收入和毛利率增长，费用率提升受计提奖金影响，棉袜和无缝业务收入和盈利情况良好 [47] - 2025年棉袜业务有望平稳发展，无缝业务盈利有望持续改善，公司宣布高分红及股份回购计划，股息率出色 [48] 公司更新报告：大唐发电（601991）《业绩符合预期，高煤电占比盈利弹性凸显》 - 维持“谨慎增持”评级，维持目标价3.36元，2024年公司营收和归母净利润增长，4Q24营收和归母净利润情况符合预期 [53] - 4Q24业绩改善与减值前置、所得税费用减少有关，电力业务量增价减，毛利率和净利润提升 [54] - 公司煤电占比高，受益于电价韧性和煤价中枢下移，盈利弹性凸显，新能源增量投资偏向风电，项目回报率有优势 [55] 公司研究（海外）：申洲国际（2313）《2024年收入超预期，2025年预计延续稳健》 - 调整2025 - 2026年、新增2027年归母净利预测，维持“增持”评级，2024年公司收入、归母净利润等增长，分红率维持高水平 [57] - 2024年收入量增驱动，H2收入超预期，毛利率H2环比下降，销售和管理费用率变化，处置收益增厚利润，有效税率提升 [57][59] - 预计2025年产能增长低双位数，ASP及毛利率平稳，部分客户增长亮眼，Nike有望重回增长轨道，预计有效税率提升 [59] 公司首次覆盖：合百集团（000417）《安徽商业龙头，拓展奥莱、期待国改》 - 首次覆盖增持评级，预测公司2024 - 2026年EPS，给予目标价8元 [62] - 公司是安徽地区商业龙头，营收净利企稳修复，业务结构优化，盈利能力提升 [62] - 公司立足零售及农批业务，拓展五大新业，各业态坪效企稳回升，积极推进调改，农批业务强化运营 [64] - 公司受益安徽消费潜力，与京东奥莱达成合作，看好后续发展 [65] 公司研究（海外）：布鲁可（0325）《经调整净利润符合预期，持续看好未来成长性》 - 维持“增持”评级，上调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年预测，2024年营收增长，经调整净利润符合预期 [65][66] - 2024年收入高增，拼搭角色类玩具收入和销量增长，积木玩具业务收缩，线下和海外收入增长，毛利率提升，费用率有变化 [66] - 公司产品、IP和渠道端发展良好，2025年有望持续高增 [67] 市场策略周报：《资金收紧行情下的套保策略：殊途同归，不宜过早入场》 - 春节后至3月中旬债市情绪承压，信用债与利率债套保效果“殊途同归”，套保策略开启时间不宜过于前置 [68] - T、TL合约多空力量分化，多空占优度择时策略提示增加TL合约多头仓位 [69] - 可继续持有TS合约IRR策略和做阔TS合约基差策略，逐步参与TL - 3T做平曲线 [69] 基金研究数据库：《20250326 - 国泰君安 - 国泰君安ETF基金跟踪周报（2025年第十一期）（2025 - 03 - 26）》 - 资金连续七周减配A股产品，流入QDII、港股类产品，沪深300等宽基产品减配，科创50产品近三周获增配，AI等产品受资金青睐 [70][73] - 华夏基金、易方达基金在非货ETF管理规模排名居前，宽基和行业ETF方面华夏基金表现突出 [70] - ETF头部管理人集中度呈趋势变化，截至3月21日前10大管理人规模集中度回落 [71] - 3月17 - 21日市场调整，跨境类和商品类产品涨幅居前，AI相关产品调整 [71][72] - 全市场ETF总规模回落，有5只规模突破千亿元，华泰柏瑞沪深300ETF等规模居前 [72] - 上周有16只产品申报，多家基金公司申报中证全指自由现金流ETF等 [73]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价格19.50元，当前价格13.82元 [1] 报告的核心观点 - 线下市场量价齐升、线上CG+义支付高增长、进口业务望形成新增长点，看好公司发展提速、义乌再创辉煌 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027年，公司营业收入分别为113亿元、157.37亿元、197.1亿元、238.64亿元、274.79亿元，增速分别为48.3%、39.3%、25.2%、21.1%、15.1% [4] - 同期，归母净利润分别为26.76亿元、30.74亿元、41.05亿元、51.81亿元、65亿元，增速分别为142.3%、14.9%、33.5%、26.2%、25.4% [4] - 每股净收益分别为0.49元、0.56元、0.75元、0.94元、1.19元，净资产收益率分别为15.1%、15.0%、18.5%、21.3%、24.0% [4] - 市盈率（现价&最新股本摊薄）分别为28.32、24.66、18.46、14.63、11.66 [4] 交易数据 - 52周内股价区间为7.24 - 15.17元，总市值757.84亿元，总股本/流通A股为54.84亿/54.83亿股，流通B股/H股为0 [5] 资产负债表摘要 - 股东权益197.57亿元，每股净资产3.60元，市净率3.8，净负债率15.16% [6] 升幅情况 - 1M、3M、12M绝对升幅分别为5%、1%、61%，相对指数升幅分别为5%、2%、50% [9] 盈利及分红情况 - 维持预测2025 - 26年EPS为0.75/0.94元，增速34%/26%，预测2027年EPS为1.19元，增速25% [10] - 2024年分板块看，市场经营/贸易服务/配套服务/商品销售收入分别为45.8亿元/+48.9%、7.39亿元/+22.6%、4.48亿元/-3.91%、92.6亿元/+36.3%，毛利率分别为84.3%/+12.4pct、84.6%/+14.8pct、20.1%/-3.48pct、0.69%/+0.19pct [10] - 2024年分季度看，Q1 - 4营收增速分别为26.4%、34.4%、40.2%、51%，归母净利增速分别为 - 41.7%、 - 5.3%、177%、107%（Q1 - 2受上年地产投资收益较高影响） [10] - 其它核心数据：经营净现金流44.9亿元/+143%；毛利率31.4%/+4.89pct，扣投资收益后净利率17.9%/+3.63pct；拟分红18.1亿元，分红率59% [10] 线下市场情况 - 2024年商贸城日均客流22.4万人次/+12.2%，日均车流9.9万车次/+5.5%，外商日均到访量超3900人次/+17.2%，主要客流量指标均创近10年新高 [10] - 六区市场的市场板块已完成行业布局规划，计划10月开业；写字楼2024年11月开盘售罄；数字大脑/公寓预计2026年投入使用，商业街区预计2026年初完成竣工 [10] 线上业务情况 - CG平台GMV超800亿元，营收3.41亿元，经营净利润1.65亿元/+102%；新增使用过自研AI产品的商家超1.9万家，提供服务超22万次 [10] - 义支付跨境收款总额超40亿美元/+233%，净利0.61亿元/+275% [10] - 升级义乌指数，截至2024年末确认的数据资源金额超2600万元 [10] - 物流履约进一步完善，超30万跨境电商物流园投入使用并实现满仓运营，共享云仓模式业务量增长超70%，智捷元港提供超10万TEU/+100% [10] 进口业务情况 - 积极开展进口贸易创新发展试点工作，已上线进口商品正面清单监管平台，期待进口业务形成新增长点 [10]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][11] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩略低于预期，资产处置拉低利润；特钢业务平稳，碳酸锂成本控制优异，采选冶一体化稳步推进，预期碳酸锂产量将逐步上升 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2024年公司实现营业收入80.74亿元，同比下降33.8%，归母净利润10.43亿元，同比下降69.4%；预计2025 - 2027年营业收入分别为83.44亿、89.29亿、95.29亿元，归母净利润分别为11.25亿、13.98亿、16.31亿元 [5][11] 交易数据 - 52周内股价区间为30.49 - 52.52元，总市值184.64亿元，总股本5.39亿股，流通A股3.89亿股，无流通B股和H股 [6] 资产负债表摘要 - 股东权益123.59亿元，每股净资产22.93元，市净率1.5，净负债率 - 62.82% [7] 股价走势 - 近1个月、3个月、12个月绝对升幅分别为 - 1%、 - 13%、 - 27%，相对指数升幅分别为2%、 - 13%、 - 39% [10] 相关报告 - 过往发布过“锂价底部渐近，特钢稳健经营”“采矿证变更完成，产能扩张在即”等报告 [11] 业务情况 - 特钢业务：2024年产销量分别为30.5、30.3万吨，同比分别下降1.9%、2.4%，积极推进超低排放改造，清洁运输及无组织排放已通过审核 [11] - 锂业务：2024年碳酸锂销量2.6万吨，即便锂价下行，成本控制优秀，2024年锂产品单位生产成本约4.7万元/吨，较2023年显著下降；技改项目拆除部分资产，造成资产处置损失影响4季度业绩 [11] 项目进展 - 花桥矿业化山瓷石矿改扩建项目推进中，投产后原矿产能预计提升至900万吨/年；永诚锂业新建300万吨/年选矿产项一期已投产；下游冶炼技改项目同步建设，建成后冶炼产能预计提升 [11] 分红回购 - 2024年拟派发现金股利5.28亿元，股利支付率超50%；2024年度回购金额3.5亿元，分红及回购总额占当期归母净利润的84.23% [11] 财务预测 - 涵盖资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，如2025 - 2027年预计经营活动现金流分别为14.7亿、17.67亿、20.19亿元等 [13] 可比公司估值 - 选取久立特材、中矿资源、藏格矿业为可比公司，可比公司2025年PE均值为19.03倍，给予公司2025年20倍PE进行估值 [15][16]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 11.10 元 [6][14] 报告的核心观点 - 公司 4Q24 业绩符合预期，生物质板块及其他收益拖累业绩，分红比例同比提升 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2024 年营收 2455.51 亿元，同比-3.5%；归母净利润 101.35 亿元，同比+20.0% [5][14] - 预测 2025 - 2027 年营收分别为 2422.65 亿、2423.05 亿、2409.66 亿元，归母净利润分别为 120.20 亿、127.73 亿、132.91 亿元 [5] 交易数据 - 52 周内股价区间 6.23 - 10.14 元，总市值 1105.15 亿元 [7] - 总股本 156.98 亿股，流通 A 股 109.98 亿股，流通 B 股 0 股，H 股 47 亿股 [7] 资产负债表摘要 - 股东权益 1374.15 亿元，每股净资产 8.75 元，市净率 0.8，净负债率 133.69% [8] 股价走势 - 1M、3M、12M 绝对升幅分别为 7%、1%、-21%，相对指数升幅分别为 7%、2%、-32% [11] 业绩分析 - 4Q24 营收 612 亿元，同比-3.0%，归母净利润-2.8 亿元，同比减亏 38.4 亿元 [14] - 2024 年拟派发现金股息 42.4 亿元，占归母净利润比例为 41.8%，同比+4.6 ppts [14] 亏损原因 - 4Q24 其他收益-4.7 亿元，同比-7.9 亿元，因华能济宁电厂返还政策性搬迁补偿款冲减其他收益 11.0 亿元 [14] - 4Q24 生物质板块利润总额-4.1 亿元，同比增亏 3.9 亿元，推测受山东区域冲回“双联网”电价补贴影响 [14] 盈利改善情况 - 4Q24 资产及信用减值金额 6.4 亿元，同比-23.3 亿元 [14] - 4Q24 境内燃煤板块利润总额 5.7 亿元，同比扭亏，度电利润总额 0.006 元/千瓦时，同比+0.039 元/千瓦时 [14] - 大士能源 4Q24 利润总额 4.4 亿元，同比-38.9%，环比-16.6% [14] - 4Q24 财务费用 14.8 亿元，同比-6.5 亿元 [14] 新能源情况 - 4Q24 新能源上网电量 144 亿千瓦时，同比+23.7%，其中风电/光伏上网电量 101/42.4 亿千瓦时，同比+15.9%/+47.2% [14] - 4Q24 新能源板块利润总额 18.7 亿元，同比+29.4%，其中风电/光伏利润总额 15.7/3.0 亿元，同比+28.5%/+34.1% [14] - 测算 4Q24 风电板块度电利润总额 0.155 元/千瓦时，同比+0.015 元/千瓦时 [14] - 2024 年新增新能源装机 9.3GW，4Q24 新增 4.2GW [14]

报告行业投资评级 - 评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 2025AWE家电及消费电子博览会上白电企业加速产品更迭，新玩家进入推动行业革新与结构升级 [3] - 白电行业新玩家以创新搅活市场，龙头企业加速产品创新，尝试家电AI、机器人化，看好未来产品结构升级趋势 [5][24] 根据相关目录分别进行总结 新玩家：积极尝试革新吸引流量 - 追觅自2017年成立深耕清洁、生活品类，2025年定位扩大到全品类高端智能家电企业，依靠高速马达电机、智能算法、美学设计中心拓宽产品布局，本次大会传统三大白电品类发布受关注 [7] - 追觅发布X - Wind、Z - Wind两款空调新品，展示机械臂动态调节、分区送风等黑科技，改变传统白电外观印象，X - Wind双机械臂设计拓展送风范围，Z - Wind全嵌式空调实现“无感化”安装，或冲击高端柜机市场 [8] - 追觅两款空调新品预计2025年底左右上市，定价或为市场同匹数产品中最贵档次，目前依赖国内白电厂商代工 [9] - 追觅冰洗产品形态无明显变化，功能亮点与其他白电品类差异不大 [11] - 追觅空调与京东服务+达成战略合作，围绕安装及售后服务开展“自营+直管”服务模式，追觅和小米基于算法技术优势加速白电产品创新迭代，白电行业或迎创新周期 [13] 传统龙头：加速迭代，以AI赋能高端系列 产品更新更为迅速，认真倾听市场声音 - 龙头产品更新迭代周期大幅缩短，DTC能力显著优化，如海尔、海信在小米双滚筒洗衣机获市场正反馈后，在本次AWE展会上大力宣传三滚筒新品 [14] - 海尔2024年7月收到消费者需求反馈，2025年3月Leader懒人洗衣机上市，能高效捕捉痛点并落地产品 [14] - 海信针对冰洗产品痛点推出超旗舰三筒新品，独创模块化组合，顶部迷你机可灵活使用 [14] 海尔提出家电机器人化的第一步——拥有视觉 - 众多白电品牌宣传AI智能控制、调节功能，但效果不直观，海尔推出AI之眼系列产品，消费者感受更直观 [17][19] - AI之眼即摄像头，海尔旗下卡萨帝AI之眼系列产品全机使用摄像头3 - 4个，实现内部食物监测、外部人机交互，AI家电趋势下新型零部件用量或大幅提升 [18][19] - AI之眼功能主要应用在卡萨帝旗舰级别产品上，有助于强化高端品牌溢价，推动产品结构升级 [22] 展示全面能力，期待后续机器人产品 - 龙头企业具备零部件自研自产能力，多家龙头宣布人形机器人样品出炉，期待白电龙头最早实现家用人形机器人量产 [23] 投资建议 - 重点推荐美的集团（2025年13.8X）、海信家电（11.3X）、海尔智家（12.4X）、格力电器（7.6X） [5][24]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，上调目标价至30.78元（原24.16元） [1][7] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩符合预期，高端产品持续发力，无缝管毛利率继续提升，海外业务快速发展，预期海外和高端产品将持续贡献业绩增量 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8,568|10,918|12,802|13,145|14,099| |(+/-)%|31.1%|27.4%|17.3%|2.7%|7.3%| |净利润（归母，百万元）|1,489|1,490|1,675|1,886|2,141| |(+/-)%|15.6%|0.1%|12.4%|12.6%|13.5%| |每股净收益（元）|1.52|1.53|1.71|1.93|2.19| |净资产收益率(%)|20.5%|18.9%|19.6%|19.7%|20.0%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|16.62|16.60|14.77|13.12|11.55| [4] 交易数据 - 52周内股价区间18.16 - 26.17元，总市值24,742百万元，总股本/流通A股977/955百万股，流通B股/H股0/0百万股 [6] 资产负债表摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |股东权益（百万元）|7,244|7,879|8,567|9,560|10,690| |每股净资产（元）|7.41|8.06|8.77|9.78|10.94| |市净率（现价）|3.42|3.14|2.89|2.59|2.31| |净负债率|-25.71%|-25.71%|-25.71%|-25.71%|-25.71%| [6][9] 股价升幅 |时间|绝对升幅|相对指数| |----|----|----| |1M|13%|15%| |3M|8%|7%| |12M|16%|3%| [6] 公司亮点 - 海外业务发力，复合管高速增长：2024年海外营收占比42.79%，同比提升8.42个百分点，海外业务毛利率29.97%高于国内；复合管营收23.14亿元，同比大幅上升599.8%，销量2.87万吨，同比上升247.24%；2024年6月拟投资建设年产2万吨核能及油气用高性能管材项目，产能有上升空间 [7] - 高端产品占比提升，盈利能力持续上行：2024年高附加值、高技术含量产品收入约24亿元，占比营收的22%，同比上升25%；钢管总销量15.36万吨，同比上升2.72万吨，单吨产品均价7.11万元/吨，单吨产品毛利1.96万元/吨，均创3年以来新高；2025年油气、核电用管等领域将持续拓展 [7] - 合金公司高速发展，积极分红回馈股东：2024年合金材料营收6.25亿元，同比上升59.94%；拟现金分红9.2亿元，现金分红占公司归母净利润的比例为61.74%，同比大幅提升；2024年股份回购金额3.83亿元，现金分红及回购占公司归母净利润的87.44% [7] 可比公司估值 - 选取中信特钢、武进不锈、中洲特材为可比公司，可比公司2025年PE均值为18.03倍，给予公司2025年行业平均18倍PE进行估值 [11][12]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持 [1] 报告的核心观点 - GTC大会引领算力，硅光子交换机开启CPO新纪元，OFC2025即将来袭，多技术热点值得关注，推荐具备光学创新潜力的光通信板块个股 [3][5][7] - GTC2025、OFC2025连续的行业盛会有望落地更多光学创新风向标，是国内厂商走出国门、拥抱海外客户新需求的重要舞台和途径 [5][8][37] 根据相关目录分别进行总结 投资观点 - 2025年3月19日凌晨英伟达GTC大会召开，发布GB300、Rubin NVL144、Rubin Ultra NVL 576，算力性能和投入产出性价比逐级跨越式提升，还推出三款CPO交换机并阐释技术创新，Nvidia发布2025 - 2028年产品技术路线规划图，CPO交换机将自2025H2起至2028年成标配可选方案 [5][7] - OFC2025于2025年3月30日至4月3日举办，国内光通信产业链主要厂商参展并展示新品，热门产品方向围绕CPO、1.6T/3.2T光模块、薄膜铌酸锂TFLN、OCS光交换机、液冷光纤连接器等 [5][7][33] - 重点推荐具备光学创新潜力的光通信板块个股太辰光、新易盛、华工科技等 [5][8][37] GTC大会：基础设施创新引领未来 推理需求成百倍提升，Scaling Law永不停歇 - 英伟达CEO阐述AI发展阶段及基于推理的Scaling Law推动计算市场增长，推出CUDA - X库和Dynamo库阐述Blackwell系列性价比 [10] - AI进入Agentic AI阶段，下一代浪潮是“物理AI”即机器人学 [10] - 不同AI发展阶段，三大Scaling Law在性能提升上作用大，Post Training阶段需超100 Trillion Tokens，推理阶段计算量是One Shot推理的100倍 [11] - 前四大云厂商2024年采购130万Hopper系列GPU，2025年出货360万Blackwell系列GPU [12] - 大会展示CUDA在各领域的加速库CUDA - X库 [14] 发布GB300、Rubin及Rubin Ultra，硬件创新多点开花 - 发布Blackwell Ultra NVL72（GB300）架构，推理稠密FP4算力达1.1EFlops，FP8训练达0.36EFlops，是上一代1.5倍，网络侧采用CX - 8（800G）网卡，72张网卡带宽达14.4TB双向带宽 [16] - 发布Rubin NVL144和Rubin Ultra NVL576平台，Rubin NVL144沿用72卡机柜架构，因采用8个GPU Die，称144卡架构；Rubin Ultra启用新服务器机柜架构，有576个GPU Die，是Blackwell系列4倍，Rubin预计2026H2推出，Rubin Ultra预计2027H2推出 [19] - Rubin在性价比和性能上比上两代产品有优势，以Hopper系列为基数1，Blackwell、Rubin性能分别为68、900，单位性能所需成本Hopper为1，Blackwell为0.13，Rubin为0.03 [20] 硅光子交换机发布，开启CPO新纪元 - Spectrum交换机获思科、Google等主流云厂商应用 [22] - 发布CPO交换机，Quantum系列1款，交换容量115.2Tb/s，预计2025H2推出；Spectrum系列2款，预计2026H2推出，公布供应链名录 [24] - 采用单波200G微环调制器、3D堆叠、TSMC COUPE平台、可拆卸光纤连接器、高功率外置激光器等光学创新技术 [26] - 公布未来3年网络架构和GPU架构路线图，CPO提上日程，Rubin时代和Feynman时代CPO交换机将成标配，有望带动产业链发展 [28] OFC 2025即将来袭，关注新技术创新趋势 - OFC 2025于2025年3月30日至4月3日举办，国内光通信产业链主要厂商参展并展示新品 [33] - 热门产品方向围绕CPO、1.6T/3.2T光模块、薄膜铌酸锂TFLN、OCS光交换机、液冷光纤连接器等，部分企业公布展出产品 [34][35] 附录：盈利预测与估值 - 列出与光学创新相关的覆盖个股列表，包括太辰光、新易盛等公司的代码、股价、EPS、PE及投资评级 [38]