报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 2024年公司盈利显著增长，长期高成长性与金属材料加工成本优势突出，预计2025 - 2027年归母净利分别为9.0亿元、10.2亿元、11.5亿元，对应PE为7.0倍、6.2倍、5.5倍 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营业收入418.61亿元，同比增长4.98%；归属于上市公司股东的净利润8.05亿元，同比增长77.75%；基本每股收益2.19元；拟向全体股东每10股派发现金红利5元(含税) [1] - 2024Q4实现归母净利2.21亿元，同比增长60.86%，环比增长41.82%；扣非归母净利2.18亿元，同比增长57.92%，环比增长42.79% [1] - 2024Q1 - 2024Q4逐季销售毛利率分别为4.79%、6.67%、5.61%、5.75%，逐季销售净利率分别为1.78%、3.30%、1.97%、2.07% [1] - 2024年冷轧不锈钢入库产量331.63万吨，同比增长16.95%；销售331.39万吨，同比增长17.52% [2] - 2024Q4冷轧不锈钢产品汇总产量76.3万吨，同比增长0.4%，环比下降3.3%；汇总销量81.8万吨，同比增长5.7%，环比增长6.1% [2] - 2025年冷轧不锈钢计划产销量380万吨，同比增长约14.7%，预计实现营业收入450 - 500亿元，同比增长约9.10% - 20.40%，归属于上市公司扣非后净利润预计6.90 - 7.50亿元，同比增长约1.70% - 10.54% [2] 项目进展 - 新项目中靖江甬金年加工40万吨不锈钢板带生产线已投入试生产；新越科技年加工8万吨BA不锈钢带生产线已投产，二期年加工18万吨2B不锈钢带生产线主设备已基本安装完成；河南中源钛业年产1.5万吨钛合金材料生产线已正式投产；浙江镨赛年产7.5万吨柱状电池专用外壳材料生产线已基本调试完成，经小批量送样后正在进一步优化改进 [2] - 在建项目包括新越科技年加工26万吨精密不锈钢带项目（二期）年加工18万吨2B不锈钢带生产线预计2025年上半年试生产；浙江镨赛负责实施的年产22.5万吨柱状电池专用外壳材料项目（二期）预计年底试生产；四川攀金新材年产2万吨钛合金新材料项目（一期）按计划已开工建设，预计年底进入试生产阶段；泰国甬金年加工26万吨精密不锈钢板带项目（一期）项目按计划开工建设，预计2026年三季度进入试生产阶段；土耳其项目尽快完成前期审批工作，适时开工建设 [2] 行业情况 - 2024年国内不锈钢表观消费量为3385万吨，同比增加131万吨，增幅4.03% [1] 股票信息 - 行业为特钢Ⅱ，前次评级为买入，2025年04月09日收盘价17.32元，总市值6332.49百万元，总股本365.62百万股，自由流通股占比100.00%，30日日均成交量4.82百万股 [5] 财务报表和主要财务比率 - 给出2023A - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表相关数据，包括流动资产、现金、应收票据及应收账款等项目 [9] - 给出2023A - 2027E主要财务比率，如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司盈利显著增长，长期高成长性与金属材料加工成本优势突出，预计2025 - 2027年归母净利分别为9.0亿元、10.2亿元、11.5亿元，对应PE为7.0倍、6.2倍、5.5倍 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营业收入418.61亿元，同比增长4.98%；归属于上市公司股东的净利润8.05亿元，同比增长77.75%；基本每股收益2.19元；拟向全体股东每10股派发现金红利5元(含税) [1] - 2024Q4实现归母净利2.21亿元，同比增长60.86%，环比增长41.82%；扣非归母净利2.18亿元，同比增长57.92%，环比增长42.79%；2024Q1 - 2024Q4逐季销售毛利率分别为4.79%、6.67%、5.61%、5.75%，逐季销售净利率分别为1.78%、3.30%、1.97%、2.07% [1] - 2024Q4冷轧不锈钢产品汇总产量为76.3万吨，同比增长0.4%，环比下降3.3%；汇总销量为81.8万吨，同比增长5.7%，环比增长6.1%；2024年全年完成冷轧不锈钢入库产量331.63万吨，同比增长16.95%；销售331.39万吨，同比增长17.52% [2] - 2025年冷轧不锈钢计划产销量380万吨，同比增长约14.7%，预计实现营业收入450 - 500亿元，同比增长约9.10% - 20.40%，归属于上市公司扣非后净利润预计6.90 - 7.50亿元，同比增长约1.70% - 10.54% [2] 项目进展 - 新项目中靖江甬金年加工40万吨不锈钢板带生产线已投入试生产；新越科技年加工8万吨BA不锈钢带生产线已投产，二期年加工18万吨2B不锈钢带生产线主设备已基本安装完成；河南中源钛业年产1.5万吨钛合金材料生产线已正式投产；浙江镨赛年产7.5万吨柱状电池专用外壳材料生产线已基本调试完成，经小批量送样后正在进一步优化改进 [2] - 在建项目包括新越科技年加工26万吨精密不锈钢带项目（二期）年加工18万吨2B不锈钢带生产线预计2025年上半年试生产；浙江镨赛负责实施的年产22.5万吨柱状电池专用外壳材料项目（二期）预计年底试生产；四川攀金新材年产2万吨钛合金新材料项目（一期）按计划已开工建设，预计年底进入试生产阶段；泰国甬金年加工26万吨精密不锈钢板带项目（一期）项目按计划开工建设，预计2026年三季度进入试生产阶段；土耳其项目尽快完成前期审批工作，适时开工建设 [2] 财务指标预测 | 财务指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 39,874 | 41,861 | 47,254 | 52,789 | 56,128 | | 增长率yoy（%） | 0.8 | 5.0 | 12.9 | 11.7 | 6.3 | | 归母净利润（百万元） | 453 | 805 | 904 | 1,015 | 1,152 | | 增长率yoy（%） | -6.9 | 77.8 | 12.2 | 12.4 | 13.5 | | EPS最新摊薄（元/股） | 1.24 | 2.20 | 2.47 | 2.78 | 3.15 | | 净资产收益率（%） | 8.7 | 14.1 | 13.6 | 13.3 | 13.1 | | P/E（倍） | 14.0 | 7.9 | 7.0 | 6.2 | 5.5 | | P/B（倍） | 1.2 | 1.1 | 1.0 | 0.8 | 0.7 | [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 水晶光电2024年年报业绩创新高，营收62.78亿元同比增长23.67%，归母净利润10.30亿元同比增长71.57%，扣非归母净利润9.55亿元同比增长82.84%，原因是多个战略项目落地业务规模创新高 [1] - 公司深耕消费电子、车载光学、AR/VR三大赛道，与产业链龙头合作紧密，客户粘性和供应链地位提升 [1] - 公司优化产品和市场结构，降本增效成果显著，2024年毛利率同比提升3.28pcts至31.1%，净利率同比增长4.5pcts至16.6%，各费用率较2023年有所下降 [1] - 预计公司2025/2026/2027年分别实现营业收入76/90/104亿元，同比增21%/19%/15%，实现归母净利润12.7/15.7/18.3亿元，同比增长23%/24%/16%，当前股价对应2025/2026/2027年PE分别为19/15/13X [4] 根据相关目录分别进行总结 消费电子业务 - 光学元器件业务2024年收入同比增长17.9%至28.8亿元，毛利率同比提升5.7pcts至36.3%，吸收反射复合型滤光片抢占市场，微棱镜量产并扩大客户渗透，潜望镜下沉有望使公司受益 [2] - 薄膜光学面板业务2024年收入24.7亿元，同比增长33.7%，毛利率26.7%，同比增长1.2pcts，巩固北美大客户手机业务，拓展非手机领域，提升小尺寸面板竞争优势 [2] - 半导体光学业务2024年收入1.3亿元，同比增长19.5%，毛利率40.3%，同比增长5.0pcts，拓展窄带新应用，抓住安卓系大客户量产机会，突破芯片镀膜技术瓶颈，良品率提升带动盈利提升 [2] 汽车电子（AR+）业务 - 2024年该业务营收3.0亿元，同比增长3.0%，毛利率13.5%，同比提升1.8pcts [2] - 车载光学方面，2024年斩获海内外十余项重点项目定点，HUD出货量近30万台，市场份额增长，在AR - HUD行业领先，联合大客户推进LCOS技术应用，获业界认可 [3] - AR/VR方面，深耕十余年具备一站式光学解决方案能力，聚焦反射光波导一号工程，与头部企业合作解决量产难题，打通核心工艺并建成初步NPI产线，推进衍射光波导与Digilens合作，升级体全息产线实现小批量商业级出货，依托消费电子光学技术积淀向智能眼镜领域迁移 [3] 研发投入 - 公司作为光学细分领域龙头坚持研发创新，全面覆盖光学产业链核心环节，具备为客户提供一站式光学解决方案能力，巩固行业竞争优势 [4] - 研发费用从2019年的1.6亿元大幅提升至2023年的4.2亿元，2022 - 2024年研发投入达11.65亿元，2024年一号工程切换到AR反射光波导，着力解决量产难题 [4] 财务指标 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|5,076|6,278|7,593|9,020|10,355| |增长率yoy（%）|16.0|23.7|20.9|18.8|14.8| |归母净利润（百万元）|600|1,030|1,269|1,574|1,829| |增长率yoy（%）|4.2|71.6|23.3|24.0|16.2| |EPS最新摊薄（元/股）|0.43|0.74|0.91|1.13|1.32| |净资产收益率（%）|7.0|11.4|12.9|14.6|15.4| |P/E（倍）|39.1|22.8|18.5|14.9|12.8| |P/B（倍）|2.7|2.6|2.4|2.2|2.0|[5] 股票信息 - 行业为光学光电子，前次评级买入，2025年04月09日收盘价16.87元，总市值23,459.97百万元，总股本1,390.63百万股，自由流通股占比97.65%，30日日均成交量50.12百万股 [6] 股价走势 - 展示了2024年04月至2025年04月水晶光电与沪深300的股价走势 [7][8] 相关研究 - 《水晶光电（002273.SZ）：夯筑消费电子基本盘，开拓AR&汽车新增量》2025 - 02 - 24 - 《水晶光电（002273.SZ）：聚焦光学赛道，加大汽车电子以及AR+布局》2023 - 04 - 12 - 《水晶光电（002273.SZ）：Q3业绩高增长，坚定“光” [10] 财务报表和主要财务比率 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表，展示了2023A - 2027E的相关数据，如流动资产、营业收入、经营活动现金流等 [11] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面的数据及变化情况 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2] 报告的核心观点 - 海大集团2025年第一季度业绩超预期，归母净利润预计12 - 13亿元，同比增长39.42% - 51.04%，扣非净利润同比增长57.96% - 71.13% [1] - 饲料主业销量增长，一季度外销量约595万吨，同比增长约25%，海外业务通过当地建厂取得进展，目标短期2025年300万吨外销增量、中期2030年达5150万吨 [1] - 生猪利润超预期，摸索推行“外购仔猪公司 + 家庭农场、锁定利润、对冲风险”模式，生猪套保业务有良好利润，2025年生猪养殖业务有望实现较好利润 [1] - 饲料行业受关税政策影响少，供应链条安全可控，原材料进口渠道丰富稳定，公司有豆粕减量技术降低对进口大豆依赖 [2] - 维持2025/2026年业绩预测，预计2025、2026年归母净利润分别为52.29、59.52亿元，同比分别15.8%、13.8%，对应2025年17xPE [2] 相关目录总结 财务指标 | 财务指标 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 104,715 | 116,117 | 127,923 | 140,548 | 155,313 | | 增长率yoy（%） | 21.6 | 10.9 | 10.2 | 9.9 | 10.5 | | 归母净利润（百万元） | 2,957 | 2,741 | 4,516 | 5,229 | 5,952 | | 增长率yoy（%） | 80.7 | -7.3 | 64.8 | 15.8 | 13.8 | | EPS最新摊薄（元/股） | 1.78 | 1.65 | 2.71 | 3.14 | 3.58 | | 净资产收益率（%） | 16.6 | 14.0 | 20.3 | 20.2 | 19.8 | | P/E（倍） | 29.3 | 31.6 | 19.2 | 16.6 | 14.6 | | P/B（倍） | 4.9 | 4.4 | 3.9 | 3.4 | 2.9 | [4] 股票信息 - 行业：饲料 - 前次评级：买入 - 04月09日收盘价（元）：52.13 - 总市值（百万元）：86,731.29 - 总股本（百万股）：1,663.75 - 自由流通股（%）：99.93 - 30日日均成交量（百万股）：9.66 [5] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2022A - 2026E各年度的相关财务数据，如流动资产、营业收入、经营活动现金流等 [9] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面，各年度有相应数据体现 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 水晶光电2024年年报业绩创新高，营收62.78亿元同比增长23.67%，归母净利润10.30亿元同比增长71.57%，扣非归母净利润9.55亿元同比增长82.84%，公司深耕三大赛道，与产业链龙头合作紧密，供应链地位提升 [1] - 公司优化产品和市场结构，降本增效成果显著，2024年毛利率同比提升3.28pcts至31.1%，净利率同比增长4.5pcts至16.6%，各业务板块齐头并进，费用端各项费用率较2023年有所下降 [1] - 预计公司2025/2026/2027年分别实现营业收入76/90/104亿元，同比增21%/19%/15%，实现归母净利润12.7/15.7/18.3亿元，同比增长23%/24%/16%，当前股价对应2025/2026/2027年PE分别为19/15/13X [4] 各业务板块总结 消费电子 - 光学元器件业务2024年收入同比增长17.9%至28.8亿元，毛利率同比提升5.7pcts至36.3%，吸收反射复合型滤光片抢占市场，微棱镜完成迭代产品规模化量产，潜望镜下沉有望使公司受益 [2] - 薄膜光学面板业务2024年收入24.7亿元，同比增长33.7%，毛利率26.7%，同比增长1.2pcts，巩固北美大客户手机业务，拓展非手机领域，提升小尺寸面板领域竞争优势 [2] - 半导体光学业务2024年收入1.3亿元，同比增长19.5%，毛利率40.3%，同比增长5.0pcts，拓展窄带新应用，抓住国内安卓系大客户量产机会，突破芯片镀膜关键技术瓶颈 [2] 汽车电子（AR+） - 2024年业务营收3.0亿元，同比增长3.0%，毛利率13.5%，同比提升1.8pcts [2] - 车载光学方面，2024年斩获海内外十余项重点项目定点，HUD出货量近30万台，在AR - HUD行业领先，联合大客户推进LCOS技术应用，获业界高度认可 [3] - AR/VR方面，深耕十余年具备一站式光学解决方案能力，聚焦反射光波导一号工程，与头部企业合作解决量产难题，推进衍射光波导与Digilens合作，升级体全息产线实现小批量商业级出货 [3] 研发情况总结 - 公司作为光学细分领域龙头，坚持研发创新，对工艺技术和产品迭代升级，覆盖光学产业链核心环节，具备一站式光学解决方案能力，巩固行业竞争优势 [4] - 研发费用从2019年的1.6亿元大幅提升至2023年的4.2亿元，2022 - 2024年研发投入达11.65亿元，2024年一号工程切换到AR反射光波导 [4] 财务指标总结 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|5,076|6,278|7,593|9,020|10,355|[5]| |增长率yoy（%）|16.0|23.7|20.9|18.8|14.8|[5]| |归母净利润（百万元）|600|1,030|1,269|1,574|1,829|[5]| |增长率yoy（%）|4.2|71.6|23.3|24.0|16.2|[5]| |EPS最新摊薄（元/股）|0.43|0.74|0.91|1.13|1.32|[5]| |净资产收益率（%）|7.0|11.4|12.9|14.6|15.4|[5]| |P/E（倍）|39.1|22.8|18.5|14.9|12.8|[5]| |P/B（倍）|2.7|2.6|2.4|2.2|2.0|[5]|

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2] 报告的核心观点 - 海大集团2025年第一季度业绩超预期，归母净利润预计12 - 13亿元，同比增长39.42% - 51.04%，扣非净利润同比增长57.96% - 71.13% [1] - 饲料主业销量增长，一季度外销量约595万吨，同比增长约25%，海外业务通过当地建厂取得进展，目标短期2025年300万吨外销增量、中期2030年达5150万吨 [1] - 生猪利润超预期，摸索推行“外购仔猪公司 + 家庭农场、锁定利润、对冲风险”模式，生猪套保业务有良好利润，2025年生猪养殖业务有望实现较好利润 [1] - 饲料行业受关税政策影响少，供应链条安全可控，原材料进口渠道丰富稳定，公司积累豆粕减量技术降低对进口大豆依赖 [2] - 维持2025/2026年业绩预测，预计2025、2026年归母净利润分别为52.29、59.52亿元，同比分别15.8%、13.8%，对应2025年17xPE [2] 根据相关目录分别进行总结 股票信息 - 行业为饲料，前次评级买入，2025年04月09日收盘价52.13元，总市值86,731.29百万元，总股本1,663.75百万股，自由流通股占比99.93%，30日日均成交量9.66百万股 [5] 财务指标 | 财务指标 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 104,715 | 116,117 | 127,923 | 140,548 | 155,313 | | 增长率yoy（%） | 21.6 | 10.9 | 10.2 | 9.9 | 10.5 | | 归母净利润（百万元） | 2,957 | 2,741 | 4,516 | 5,229 | 5,952 | | 增长率yoy（%） | 80.7 | -7.3 | 64.8 | 15.8 | 13.8 | | EPS最新摊薄（元/股） | 1.78 | 1.65 | 2.71 | 3.14 | 3.58 | | 净资产收益率（%） | 16.6 | 14.0 | 20.3 | 20.2 | 19.8 | | P/E（倍） | 29.3 | 31.6 | 19.2 | 16.6 | 14.6 | | P/B（倍） | 4.9 | 4.4 | 3.9 | 3.4 | 2.9 | [4] 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） | 会计年度 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 流动资产 | 21218 | 20906 | 24874 | 30354 | 36885 | | 现金 | 2261 | 5476 | 8818 | 13318 | 18601 | | 应收票据及应收账款 | 1959 | 2069 | 2233 | 2435 | 2675 | | 其他应收款 | 1323 | 958 | 1056 | 1151 | 1264 | | 预付账款 | 1787 | 743 | 697 | 701 | 776 | | 存货 | 12625 | 9936 | 10277 | 10875 | 11615 | | 其他流动资产 | 1263 | 1723 | 1793 | 1873 | 1953 | | 非流动资产 | 23253 | 23841 | 24148 | 23955 | 23741 | | 长期投资 | 315 | 217 | 217 | 217 | 217 | | 固定资产 | 14933 | 16394 | 16597 | 16610 | 16614 | | 无形资产 | 1619 | 1766 | 1860 | 1943 | 2017 | | 其他非流动资产 | 6385 | 5464 | 5474 | 5185 | 4893 | | 资产总计 | 44470 | 44747 | 49022 | 54309 | 60626 | | 流动负债 | 17433 | 18435 | 19937 | 21327 | 23210 | | 短期借款 | 2911 | 1396 | 1396 | 1396 | 1396 | | 应付票据及应付账款 | 8843 | 10641 | 10973 | 11860 | 13138 | | 其他流动负债 | 5678 | 6398 | 7568 | 8070 | 8676 | | 非流动负债 | 7678 | 5401 | 5365 | 5373 | 5381 | | 长期借款 | 5066 | 3028 | 3028 | 3028 | 3028 | | 其他非流动负债 | 2612 | 2373 | 2337 | 2345 | 2353 | | 负债合计 | 25111 | 23835 | 25302 | 26699 | 28590 | | 少数股东权益 | 1527 | 1264 | 1477 | 1723 | 2004 | | 股本 | 1661 | 1664 | 1664 | 1664 | 1664 | | 资本公积 | 5300 | 5416 | 5416 | 5416 | 5416 | | 留存收益 | 11364 | 13361 | 16480 | 20123 | 24268 | | 归属母公司股东权益 | 17833 | 19647 | 22244 | 25886 | 30032 | | 负债和股东权益 | 44470 | 44747 | 49022 | 54309 | 60626 | [9] 利润表（百万元） | 会计年度 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 104715 | 116117 | 127923 | 140548 | 155313 | | 营业成本 | 95004 | 106281 | 116183 | 127454 | 141180 | | 营业税金及附加 | 123 | 139 | 154 | 169 | 186 | | 营业费用 | 1981 | 2259 | 2328 | 2642 | 2796 | | 管理费用 | 2584 | 2617 | 2789 | 2952 | 3106 | | 研发费用 | 711 | 785 | 895 | 984 | 1087 | | 财务费用 | 597 | 513 | 23 | -44 | -134 | | 资产减值损失 | -52 | -121 | -80 | -70 | -70 | | 其他收益 | 143 | 113 | 128 | 141 | 155 | | 公允价值变动收益 | -26 | -15 | 0 | 0 | 0 | | 投资净收益 | 267 | 246 | 256 | 281 | 311 | | 资产处置收益 | 7 | 3 | 0 | 0 | 0 | | 营业利润 | 3903 | 3552 | 5804 | 6693 | 7436 | | 营业外收入 | 44 | 65 | 50 | 50 | 50 | | 营业外支出 | 124 | 99 | 87 | 65 | 58 | | 利润总额 | 3823 | 3518 | 5767 | 6678 | 7428 | | 所得税 | 654 | 647 | 1038 | 1202 | 1196 | | 净利润 | 3169 | 2872 | 4729 | 5476 | 6232 | | 少数股东损益 | 211 | 130 | 213 | 246 | 280 | | 归属母公司净利润 | 2957 | 2741 | 4516 | 5229 | 5952 | | EBITDA | 6225 | 6071 | 8061 | 9107 | 9989 | [9] 现金流量表（百万元） | 会计年度 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动现金流 | 6818 | 12698 | 6877 | 8346 | 9512 | | 净利润 | 3169 | 2872 | 4729 | 5476 | 6232 | | 折旧摊销 | 1938 | 2195 | 2270 | 2473 | 2694 | | 财务费用 | 575 | 520 | 133 | 133 | 133 | | 投资损失 | -267 | -246 | -256 | -281 | -311 | | 营运资金变动 | 1112 | 6977 | 93 | 411 | 635 | | 其他经营现金流 | 292 | 380 | -92 | 135 | 128 | | 投资活动现金流 | -5445 | -3820 | -2257 | -2134 | -2297 | | 资本支出 | -4980 | -3337 | -2333 | -2315 | -2508 | | 长期投资 | -671 | -754 | -100 | -100 | -100 | | 其他投资现金流 | 206 | 272 | 175 | 281 | 311 | | 筹资活动现金流 | -930 | -5653 | -1251 | -1712 | -1931 | | 短期借款 | -872 | -1515 | 0 | 0 | 0 | | 长期借款 | 655 | -2039 | 0 | 0 | 0 | | 普通股增加 | 0 | 3 | 0 | 0 | 0 | | 资本公积增加 | 172 | 115 | 0 | 0 | 0 | | 其他筹资现金流 | -886 | -2218 | -1251 | -1712 | -1931 | | 现金净增加额 | 441 | 3245 | 3341 | 4500 | 5283 | [9] 主要财务比率 | 会计年度 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 成长能力 | | | | | | | 营业收入(%) | 21.6 | 10.9 | 10.2 | 9.9 | 10.5 | | 营业利润(%) | 55.2 | -9.0 | 63.4 | 15.3 | 11.1 | | 归属母公司净利润(%) | 80.7 | -7.3 | 64.8 | 15.8 | 13.8 | | 获利能力 | | | | | | | 毛利率(%) | 9.3 | 8.5 | 9.2 | 9.3 | 9.1 | | 净利率(%) | 2.8 | 2.4 | 3.5 | 3.7 | 3.8 | | ROE(%) | 16.6 | 14.0 | 20.3 | 20.2 | 19.8 | | ROIC(%) | 11.8 | 11.3 | 15.0 | 15.3 | 15.3 | | 偿债能力 | | | | | | | 资产负债率(%) | 56.5 | 53.3 | 51.6 | 49.2 | 47.2 | | 净负债比率(%) | 44.3 | 7.8 | -4.0 | -19.7 | -33.4 | | 流动比率 | 1.2 | 1.1 | 1.2 | 1.4 | 1.6 | | 速动比率 | 0.4 | 0.5 | 0.7 | 0.9 | 1.0 | | 营运能力 | | | | | | | 总资产周转率 | 2.6 | 2.6 | 2.7 | 2.7 | 2.7 | | 应收账款周转率 | 64.5 | 57.9 | 59.7 | 60.2 | 60.6 | | 应付账款周转率 | 20.2 | 21.1 | 23.5 | 23.9 | 24.4 | | 每股指标（元） | | | | | | | 每股收益(最新摊薄) | 1.78 | 1.65 | 2.71 | 3.14 | 3.58 | | 每股经营现金流(最新摊薄) | 4.10 | 7.63 | 4.13 | 5.02 | 5.72 | | 每股净资产(最新摊薄) | 10.72 | 11.81 | 13.37 | 15.56 | 18.05 | | 估值比率 | | | | | | | P/E | 29

报告核心观点 - 复盘2020年以来央行货币政策操作，推动央行宽松的核心因素是经济基本面，汇率等是重要考量但非决定性因素；近年来央行政策目标等变化大，调控难度增加，操作特征更明显；预计降准降息有望很快落地 [4] - 对等关税政策使转债随权益市场波动，长期看转债配置价值提升，坚持哑铃配置策略，看好中低价转债 [5] - 3月债市受政策预期等多因素影响，利率先上后下，信用债普遍下行 [6] - 中岩大地技术传承优秀，核心优势突出，在“新基建”黄金时代有望成长，核电、水电、港口业务前景好，维持“买入”评级 [9][12] - 两大煤炭央企发声支持控股上市公司，当前煤价处底部区域，布局时机已至，煤炭有望受益于扩内需政策，推荐多类煤炭企业 [13][24] - 电力央企密集增持回购，电力作为“中特估”核心资产有望受益，建议关注电力板块不同类型标的 [28] - 金陵饭店酒店业务有韧性，产业链布局多元化，但营收和利润承压，维持“买入”评级 [30] - 首旅酒店盈利指标稳健，2025年开店提速、分红提升，维持“买入”评级 [31] - 牧原股份2025年一季度出栏量增长，成本下降，年度成本目标可期 [32][34] - 兖矿能源拟收购西北矿业股权，资源扩张，盈利能力增强，维持“买入”评级 [35][39] 行业表现情况 行业表现前五名 - 农林牧渔1月涨幅9.8%、3月涨幅13.5%、1年跌幅0.4% [2] - 食品饮料1月涨幅2.5%、3月涨幅5.6%、1年跌幅5.5% [2] - 公用事业1月涨幅2.3%、3月涨幅0.8%、1年跌幅3.0% [2] - 交通运输1月跌幅0.7%、3月跌幅0.7%、1年涨幅2.7% [2] - 银行1月跌幅1.0%、3月涨幅0.2%、1年涨幅19.0% [2] 行业表现后五名 - 计算机1月跌幅18.9%、3月涨幅4.6%、1年涨幅17.2% [2] - 电子1月跌幅18.1%、3月跌幅6.8%、1年涨幅22.7% [2] - 机械设备1月跌幅17.7%、3月涨幅1.0%、1年涨幅8.4% [2] - 通信1月跌幅17.0%、3月跌幅9.0%、1年涨幅9.1% [2] - 电力设备1月跌幅16.2%、3月跌幅9.4%、1年跌幅8.7% [2] 重磅研报 宏观：我国货币政策的框架变迁—兼论今年降准降息节奏 - 推动央行宽松核心因素是经济基本面，汇率等非决定性因素，近年来央行政策目标等变化大，调控难度增加 [4] - 2025年一季度央行货币政策分两阶段，1月至2月初未宽松或因稳汇率等，2月初至3月底未进一步宽松因基本面未走弱和银行息差压力大 [4] - 4.3美国对等关税使我国出口承压、经济下行压力加大，叠加政府发债节奏有望提速，预计降准降息很快落地 [4] 固定收益：适当防守，静待权益企稳——转债策略月报 - 对等关税政策使转债随权益市场波动，长期看转债配置价值提升，AI机器人主线行情趋势不变，正股持续下跌可能性小 [5] - 一级市场数据显示转债发行节奏回暖，转债短暂下行后阶段性反弹胜率高，坚持哑铃配置策略，看好中低价转债 [5] 固定收益：信用行情逐步打开——4月信用策略 - 3月债市核心影响因素为政策预期，受资金面等多因素影响，10债先上后下，信用表现优于利率 [6] - 全月利率先上后下，信用债普遍下行 [6] 化工&建筑：中岩大地（003001.SZ）-三代传承，决胜"新基建"黄金时代 - 中岩大地技术来自共和国岩土先驱传承，核心优势在于复杂地质超深地基处理，SJT超级旋喷技术获重大项目“敲门砖” [9] - 核电“软基化”趋势使岩土工程需求增长，市场规模可达150亿元/年，公司已中标相关项目 [10] - 西部水电工程催生超级旋喷大市场，公司有全方位解决能力和核心创新技术，已设分公司并达成战略合作 [11] - 港口大港扩建潮来临，公司是行业标准主编单位，有项目经验，未来有望全面铺开 [12] - 预计公司2024 - 2026年归母净利润分别为0.69/1.62/3.32亿元，对应PE分别为61.4/26.2/12.8倍，维持“买入”评级 [12] 研究视点 煤炭："中特煤"，以行动书写担当 - 两大煤炭央企发声支持控股上市公司，国家能源集团将持续支持上市公司，中国中煤启动股份增持计划 [13][15] - 当前煤价呈底部区域，诸多积极因素将显现，无需悲观，市场对跌价利空钝化，布局时机已至 [16][17] - 煤炭作为国内定价品种，有望受益于我国扩内需政策，筹码持续出清，风格占优 [17][18] - 多部委机构稳市，“财务报表优异，低资本开支&现金流充裕，具备高分红、高股息的央企”受益 [18] - 煤炭企业或加大成本管控保证效益，如神华、中煤降本增效显著 [19] - 公司会更积极开展回购注销、现金分红，通过资产注入等做优做强，延伸产业链布局 [22] - 推荐煤炭央企、困境反转企业、绩优企业、弹性企业等 [24] 电力：密集增持回购，书写电企担当 - 国资委支持央企上市公司增持回购，电力央企响应，电力作为“中特估”核心资产有望受益，重塑估值空间 [28] - 电力逆周期属性凸显，各电源子版块有基本面支撑，建议关注电力板块不同类型标的 [28] 社会服务：金陵饭店（601007.SH）-2024年业绩承压，关注酒店及食品科技业务推进 - 公司酒店业务有韧性，产业链布局多元化，但因多种因素营收和利润承压 [30] - 预计2025 - 2027年公司营业收入分别为20.22/21.51/22.57亿元，归母净利润分别为0.52/0.62/0.67亿元，维持“买入”评级 [30] 社会服务：首旅酒店（600258.SH）-盈利指标稳健，2025年预计开店提速，分红有所提升 - 公司2024年开店数量符合预期，业绩同比增长，盈利指标稳健，2025年开店提速，提升运营效率 [31] - 预计2025 - 2027年公司营业收入为78.78/82.03/86.09亿元，归母净利润分别为8.15/9.76/11.63亿元，维持“买入”评级 [31] 农林牧渔：牧原股份（002714.SZ）-3月成本下降显著，年度目标可期 - 2025年第一季度公司出栏量生猪2265.7万头，同比增长41.5%，各类型猪销量均有增长 [32][34] - 一季度商品猪销售均价14.6元/kg，完全成本12.8元/kg，销售均重123.9kg，各月成本持续下降，年度成本目标是全年平均12元/kg [34] 煤炭：兖矿能源（600188.SH）-向"3亿吨"产能目标继续迈进 - 公司拟以140.66亿元收购西北矿业51%股权，包括股权收购和现金增资 [35] - 西北矿业资源丰富，有14宗矿业权，产能可观，未来增长潜力大 [36][37] - 西北矿业评估增值主要源于长期股权投资和矿业权，2025 - 2027年扣非归母净利润累计不低于71.2亿元 [37][38] - 交易完成后公司盈利能力增强，资源量、储量及商品煤产量大幅提升，预计2025 - 2027年归母净利润99/119/138亿元，维持“买入”评级 [39]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持，相对同期基准指数涨幅在 10%以上 [17] 报告的核心观点 - 两大煤炭央企发声支持控股上市公司高质量发展，多部委机构稳市，财务报表优异、低资本开支、现金流充裕、具备高分红和高股息的央企将受益 [1][3] - 煤价呈底部区域无需悲观，价格进一步下探会有积极因素显现，市场对跌价利空钝化，布局时机已至 [5] - 煤炭作为国内定价品种，有望受益于我国稳增长、扩内需政策加码，且筹码持续出清，风格占优 [5] - 加大回购注销、分红力度，推动资产注入，延伸产业链布局可提高 ROE，国务院国资委支持央企及其控股上市公司相关行动 [6] 相关目录总结 行业走势 - 展示了 2024 年 4 月至 2025 年 4 月煤炭开采和沪深 300 的走势情况 [4] 事件动态 - 国家能源集团宣布支持控股上市公司高质量发展，将持续推进资产整合等；中国中煤启动对旗下控股上市公司的股份增持计划 [5] 煤价情况 - 大宗商品巨头嘉能可旗下子公司塞雷洪公司将减少煤炭产量，俄罗斯 2025 年煤炭产量预测下调，当前煤价已跌至预期底部区域（650 - 686 元/吨） [5] 企业情况 - 中国神华 24 年自产煤生产成本 179 元/吨，同比持平，24Q4 成本 164 元/吨，环比下滑 11 元/吨，2024 年末专项储备规模达 233 亿元 [5] - 中煤能源 24 年自产煤销售成本 282 元/吨，同比下滑 25 元/吨，24Q4 成本 269 元/吨，环比 -2.1%，2024 年末专项储备规模 56 亿元 [5] 投资策略 - 重点推荐煤炭央企中国神华（H + A）、中煤能源（H + A）；困境反转的中国秦发；绩优的新集能源、陕西煤业、电投能源、淮北矿业；弹性的兖矿能源、晋控煤业、昊华能源、平煤股份，未来存在增量的华阳股份、甘肃能化 [10] 重点标的 | 股票代码 | 股票名称 | 投资评级 | 2023A EPS（元） | 2024E EPS（元） | 2025E EPS（元） | 2026E EPS（元） | 2023A PE | 2024E PE | 2025E PE | 2026E PE | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 00866.HK | 中国秦发 | 买入 | 0.08 | | 0.22 | 0.41 | 3.13 | | 4.02 | 2.15 | | 601088.SH | 中国神华 | 买入 | 3.00 | | 2.71 | 2.84 | 12.20 | | 14.47 | 13.80 | | 601918.SH | 新集能源 | 买入 | 0.81 | | 0.93 | 0.96 | 8.50 | | 6.99 | 6.81 | | 601001.SH | 晋控煤业 | 买入 | 1.97 | 1.71 | 1.53 | 1.58 | 6.50 | 6.66 | 7.46 | 7.22 | | 600546.SH | 山煤国际 | 增持 | 2.15 | 1.49 | 1.65 | 1.75 | 6.20 | 6.79 | 6.11 | 5.77 | | 002128.SZ | 电投能源 | 买入 | 2.03 | 2.49 | 2.69 | 2.90 | 10.40 | 7.17 | 6.64 | 6.17 | | 601225.SH | 陕西煤业 | 买入 | 2.19 | 2.09 | 2.26 | 2.41 | 11.30 | 9.42 | 8.70 | 8.15 | | 601898.SH | 中煤能源 | 买入 | 1.47 | | 1.24 | 1.33 | 6.90 | | 8.12 | 7.57 | [9] 公司亮点 - 中国神华高分红、回购积极回报股东，资产注入做大做强，24 年拟派发现金股息 2.26 元/股，分红比例 76.5%，已获回购 H 股股份授权，2025 年收购杭锦能源 100%股权，正在协商新注资交易 [10] - 中煤能源积极推进“两个联营”打造新增长极，报表质量持续优化，未来高分红可期，24 年末付息债务下降，财务费用降低，24 年每股累计派发现金 0.479 元，分红比例 33%，未来分红比例有望提升 [7][10]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持，相对同期基准指数涨幅在 10%以上 [17] 报告的核心观点 - 两大煤炭央企发声支持控股上市公司高质量发展，多部委机构稳市，财务报表优异、低资本开支、现金流充裕、具备高分红和高股息的央企将受益 [1][3] - 煤价呈底部区域无需悲观，诸多积极因素将显现，市场对跌价利空钝化，布局时机已至，煤炭有望受益于国内稳增长、扩内需政策加码 [5] - 加大回购注销、分红力度，推动资产注入，延伸产业链布局是提高 ROE 的方向，国务院国资委支持央企及其控股上市公司维护股东权益和提升公司价值 [6] 相关目录总结 行业走势 - 展示了 2024 年 4 月至 2025 年 4 月煤炭开采与沪深 300 的走势对比 [4] 事件动态 - 国家能源集团看好资本市场，支持控股上市公司高质量发展，将推进资产整合；中国中煤启动股份增持计划 [5] 煤价情况 - 大宗商品巨头嘉能可子公司减产，俄罗斯下调煤炭产量预测，当前煤价已跌至预期底部区域（650 - 686 元/吨） [5] 市场情况 - 24Q2 以来主动型基金对煤炭持仓下滑，截至 24Q4 末持仓占比降至 0.82%，煤炭作为高股息代表有望受益于市场风格变化 [5] 资金动态 - 全国社会保障基金理事会、中央汇金公司、中国诚通、中国国新等机构有增持股票相关动作 [5] 企业成本与储备 - 中国神华 24 年自产煤生产成本 179 元/吨，年末专项储备规模 233 亿元；中煤能源 24 年自产煤销售成本 282 元/吨，年末专项储备规模 56 亿元 [5] 企业策略与发展 - 中国神华高分红、回购回报股东，推进资产注入，打造新增长极；中煤能源推进“两个联营”，报表质量优化，未来高分红可期 [7][10] 投资策略 - 重点推荐中国神华（H + A）、中煤能源（H + A）、中国秦发、新集能源、陕西煤业、电投能源、淮北矿业等公司 [10] 重点标的评级与财务预测 | 股票代码 | 股票名称 | 投资评级 | 2023A EPS（元） | 2024E EPS（元） | 2025E EPS（元） | 2026E EPS（元） | 2023A PE | 2024E PE | 2025E PE | 2026E PE | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 00866.HK | 中国秦发 | 买入 | 0.08 | | 0.22 | 0.41 | 3.13 | | 4.02 | 2.15 | | 601088.SH | 中国神华 | 买入 | 3.00 | | 2.71 | 2.84 | 12.20 | | 14.47 | 13.80 | | 601918.SH | 新集能源 | 买入 | 0.81 | | 0.93 | 0.96 | 8.50 | | 6.99 | 6.81 | | 601001.SH | 晋控煤业 | 买入 | 1.97 | 1.71 | 1.53 | 1.58 | 6.50 | 6.66 | 7.46 | 7.22 | | 600546.SH | 山煤国际 | 增持 | 2.15 | 1.49 | 1.65 | 1.75 | 6.20 | 6.79 | 6.11 | 5.77 | | 002128.SZ | 电投能源 | 买入 | 2.03 | 2.49 | 2.69 | 2.90 | 10.40 | 7.17 | 6.64 | 6.17 | | 601225.SH | 陕西煤业 | 买入 | 2.19 | 2.09 | 2.26 | 2.41 | 11.30 | 9.42 | 8.70 | 8.15 | | 601898.SH | 中煤能源 | 买入 | 1.47 | | 1.24 | 1.33 | 6.90 | | 8.12 | 7.57 | [9]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [2] 报告的核心观点 - 电力央企集体增持彰显股东信心，短期市场波动下电力逆周期属性凸显，各电源子版块有基本面支撑，增持资金落地后电力板块有望成兼具稳定性与成长性的优质赛道 [5] - 建议关注电力板块配置机会，重视火电超额机会，推荐布局低估绿电板块，把握水核防御 [5] 报告具体内容总结 政策支持 - 4月8日国资委表示全力支持央企上市公司增持回购，维护股东权益，巩固市场信心 [1] - 4月8日中国诚通拟用1000亿元股票回购增持再贷款资金增持上市公司股票，旗下诚通金控和诚旸投资7日已增持央企股票及ETF [1] 企业响应 - 中国核电董事长4月7日提议回购3 - 5亿元股份，用于减资或股权激励，期限12个月 [4] - 4月8日中国广核集团计划12个月内增持公司H股不超已发行H股总数的5% [4] - 4月8日三峡集团计划12个月内增持三峡能源15 - 30亿元 [4] - 4月8日四川能源发展集团计划12个月内增持川投能源5 - 10亿元 [4] 行业估值 - 电力作为“中特估”核心资产有望受益，当前公用事业防御属性凸显，高股息标的认同度提升，估值有望重塑 [1] - 2024年中央企业资产规模破90万亿元，同比增5.9%，增加值10.6万亿元，利润总额2.6万亿元 [1] - 电力（SW）PE（TTM）与PB中值分别为15.87和1.53，低于全部A股的22.82和2.22，处于低估位置 [1] 投资建议 - 关注火电超额机会，关注华电国际、皖能电力等重点火电标的及青达环保等火电改造设备龙头 [5] - 布局低估绿电板块，关注新天绿色能源（H）、龙源电力（H）等低估港股绿电及风电运营商 [5] - 把握水核防御，水电关注长江电力、国投电力等，核电关注中国核电和中国广核 [5]