行业投资评级 - 有色金属行业评级为增持（维持）[3] 核心观点 - 贵金属继续围绕降息交易逻辑展开，白银因低库存存在逼仓可能[1] - 工业金属中铜价受Grasberg减产与反内卷共同支撑，铝价短期震荡运行[1] - 能源金属中锂价维持区间震荡，钴价受刚果出口配额限制加速上行[1] - 金属硅供需偏松格局未改，价格以震荡为主[1] 周度数据跟踪 - 申万有色金属指数上涨3.5%，贵金属涨5.6%，工业金属涨5.1%[14] - 涨幅前三股票：精艺股份+37%、沃尔核材+22%、盛达资源+15%[15] - 跌幅前三股票：天通股份-15%、菲利华-14%、秉扬科技-12%[15] 贵金属 - COMEX黄金周涨1.9%至3,790美元/盎司，年涨43.6%[19] - COMEX白银周涨6.9%至46.39美元/盎司，年涨58.4%[19] - 美国8月核心PCE物价指数年率录得2.9%，符合预期[33] - 白银低库存（LBMA显著）与ETF资金持续流入可能引发逼仓[33] 工业金属 铜 - 全球铜库存周环比减少1万吨，中国库存减少1.14万吨[64] - Grasberg铜矿2025年减产25-26万金属吨，2026年下调23万金属吨[64] - 铜精矿加工费持续低位，行业反内卷会议召开[64] - SHFE铜周涨3.2%至82,470元/吨，年涨11.8%[20] 铝 - 中国电解铝理论开工产能达4416.5万吨，周增8万吨[80] - 巩义地区铝锭社会库存6.53万吨，周同比下降17%[80] - SHFE铝周跌0.2%至20,745元/吨，年涨4.9%[20] - 国庆假期后库存预计增加，短期铝价震荡运行[80] 镍 - SHFE镍周跌0.1%至12.14万元/吨[103] - 硫酸镍较镍铁价差涨0.05万元至3.07万元/吨[103] - 三元前驱体排产增加，电镀行业进入旺季[103] 能源金属 锂 - 电池级碳酸锂周涨0.1%至7.4万元/吨[116] - 碳酸锂产量周增1%至2.1万吨，库存减少706吨至13.68万吨[116] - 9月1-21日电动车销量69.7万辆，同环比+10%/+11%[116] - 锂辉石成本支撑7.84万元/吨，锂云母成本支撑8.27万元/吨[116] 钴 - 电解钴价格周涨12.7%至31.0万元/吨[143] - 刚果金10-12月钴出口配额1.8万吨，10月仅3625吨[143] - 2026-27年最大年配额9.66万吨，仅覆盖2024年产量44%[143] 金属硅 - 中国社会库存54.3万吨，周度不变[150] - 8月金属硅553平均成本10,131.23元/吨，利润-678.85元/吨[150] - 有机硅开工率71.2%，多晶硅周产量3.11万吨[150] 稀土磁材 - 氧化镨钕周跌1.5%至56万元/吨，年涨41.3%[25] - 氧化镝周跌0.9%至161万元/吨[25] - 氧化铽周跌2.1%至705万元/吨[25] - 稀土永磁出口维持高位，未列名稀土氧化物进口量增长[202][206] 重点公司 - 覆盖山金国际、赤峰黄金、洛阳钼业等9家公司，均给予买入评级[3] - 2025年预测PE区间9.9-30.95倍，2026年预测PE区间8.76-20.37倍[3]

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 白酒行业重视旺季边际改善的乐观信号 批价关键窗口期龙头积极应对 中长期行业价值凸显[1] - 大众品行业关注华润啤酒 CFO 离职 万辰递表港交所 饮料行业新品频出 双节渠道备货推进 重点关注优秀成长个股[1] - 啤酒板块从旺季向淡季过渡 继续建议重点关注餐饮修复情况 销量结构表现 优选大单品高成长贡献α 规模效应及结构升级带来利润超预期机会的标的[3] - 饮料行业竞争激烈 新品频出 建议关注国庆出行场景拉动 优选渠道网点领先且具备大单品增长潜力的企业[3] - 食品行业中秋国庆礼赠推进 万辰递表港交所 节庆礼赠将带动乳制品需求阶段性高增 后续回归日销后 供需缺口有望驱动供给去化 推动牧业及乳业经营改善[4] 白酒行业 - 近期临近中秋国庆白酒动销旺季 白酒终端需求经历了 Q2 持续磨底后 临近旺季各地动销反馈均呈现边际回暖趋势[2] - 9 月部分终端销售额环比增加 15%-25% 但同比呈略微下滑态势[2] - 9 月茅台酒终端动销环比增约一倍 同比保持良性增长[2] - 预计中秋国庆动销同比仍有 20%+左右下滑[2] - 茅台 8 月底即启动秋季市场调研 管理团队先后深入华东 西南 东北 华北 西北市场一线并与经销商组织多次市场营销座谈会 进一步落地渠道转型与营销改革[2] - 五粮液在全国各地召开经销商联谊会会 推动第八代五粮液全国的价格实现"一盘棋" 针对低价 窜货等行为出台了一系列措施[2] - 短期边际变化弹性标的包括泸州老窖 港股珍酒李渡 舍得酒业 酒鬼酒 水井坊 老白干酒等[1] - 中长期经营质量龙头标的包括贵州茅台 五粮液 山西汾酒 古井贡酒 今世缘 迎驾贡酒等[1] 啤酒饮料行业 - 华润啤酒首席财务官赵伟辞任 担任华润置地首席财务官和董秘[3] - 果子熟了上新竹蔗马蹄水 主打天然健康的植物饮料 契合当下消费者对无添加饮品的需求[3] - 白象柠檬跳动上新柠檬气泡茶 甄选优质原叶茶[3] - 优选标的包括燕京啤酒 珠江啤酒等[3] - 高景气或高成长逻辑标的包括盐津铺子 东鹏饮料 百润股份 燕京啤酒 珠江啤酒 万辰集团 三只松鼠 有友食品等 港股卫龙美味等[1] - 政策受益或复苏改善标的包括青岛啤酒 海天味业 新乳业 伊利股份 重庆啤酒 安琪酵母 仙乐健康 百龙创园 安井食品 立高食品 好想你等 港股农夫山泉 华润饮料 H&H 国际控股等[1] 食品行业 - 万辰集团 9 月 23 日向香港联交所递交 H 股发行及联交所主板上市申请[4] - 截至 6 月末万辰已实现 15365 家门店 且 25H1 闭店率仅 1.9%[4] - 95%产品来自于厂家直采 零售价相比商超便利低 20-30%[4] - 截至 8 月末已拥有 1.5 亿注册会员 1.1 亿活跃会员[4] - 本次募资金额将用于扩展门店网络 加强门店管理 丰富产品品类 提升数字化及供应链能力等[4] - 当前即将进入国庆中秋假期 乳制品及月饼等中秋礼赠备货正陆续进行[4] - 预计节庆礼赠将带动乳制品需求阶段性高增[4]

行业投资评级 - 增持（维持）[4] 核心观点 - 数字人民币国际运营中心正式运营 标志着中国从数字货币技术试点转向全球化金融基础设施输出[1][9] - 美联储降息25个基点至4.00%-4.25% 为2025年以来首次降息 政策鸽派倾向明显 全球流动性有望迎来拐点[2][13] - 数字人民币三大平台构建跨境金融基础设施体系 解决传统跨境支付效率低、成本高等痛点[1][10] 数字人民币发展 - 数字人民币国际运营中心于9月24日在上海正式运营 推出跨境数字支付平台、区块链服务平台和数字资产平台三大平台[1][9] - 跨境数字支付平台实现"一点接入、全球通达"的实时结算能力 结算周期从传统SWIFT的3-5天缩短至分钟级 试点机构跨境结算成本降低60%以上[11] - 区块链服务平台与多边央行数字货币桥项目深度对接 已完成深圳6800万元供应链货款秒级结算[11] - 数字资产平台支持20余类资产链上发行与交易 首笔交易测试显示结算效率提升50%[11] - 战略意义在于推动人民币国际化 提升国际金融话语权 加强上海国际金融中心建设[9] 货币政策环境 - 美联储降息25个基点 符合市场94.4%的预期 投票结果11-1通过[13] - 点阵图显示美联储官员预期年内还将再降两次 全年累计降息75个基点 较6月预测多出一次[2][13] - 中美利差收窄至250BP（美国十年期国债利率4.0% vs 中国1.5%）[13] 投资机会梳理 - 数字人民币IT系统推荐关注中科金财、京北方、恒生电子等20家公司[3][14] - 跨境支付领域推荐小商品城、新大陆、新国都等5家公司[3][14] - 证券IT领域推荐同花顺、大智慧、指南针等10家公司[3][14] 行业表现 - 计算机行业相对沪深300指数表现出超额收益 具体走势数据显示行业表现强劲[5]

行业投资评级 - 通信行业评级为增持（维持）[4] 核心观点 - 算力需求高速增长是长期确定的行业趋势 两大标志性事件共同验证算力景气度[1][24] - 英伟达与OpenAI合作部署至少10吉瓦AI数据中心 投资规模达1000亿美元[1][25] - 阿里巴巴提出ASI三阶段演进路线 明确算力投资的技术发展语境[3][27] - 生成式AI竞争转向算力基础设施军备竞赛 全产业链将受益[7][30] 行业动态分析 国际巨头合作动态 - 英伟达计划向OpenAI投资1000亿美元 部署数百万颗GPU[1][25] - 首阶段1吉瓦系统预计2026年下半年部署在Vera Rubin平台[1][25] - OpenAI周活跃用户超7亿 算力资源不足成为发展瓶颈[2][26] - OpenAI公布1万亿美元全球计算基础设施扩张计划[35] - 与甲骨文 软银合作在美国新建五个AI数据中心[36] 技术演进路径 - 阿里巴巴明确ASI三阶段演进路线[3][27] - 智能涌现阶段：已基本实现 具备泛化智能基础[6][29] - 自主行动阶段：当前阶段 AI掌握工具使用和编程能力[6][29] - 自我迭代阶段：终极目标 对算力提出无止境需求[6][29] - Token是未来的电 新AI计算范式需要更稠密算力[7][28] 国内投资布局 - 阿里巴巴推进3年3800亿元AI基础设施建设计划[7][28] - 到2032年阿里云全球数据中心能耗规模较2022年提升10倍[7][28] - 四季度国内CAPEX提振可期[7][28] 市场表现与行情 - 通信板块下跌1.6% 表现劣于上证综指[20][23] - 量子通信上涨0.8% 运营商上涨0.2%[21][23] - 光通信下跌1.4% 通信设备下跌1.8%[21][23] - 中威电子上涨34.63%领涨板块[22] 细分领域投资机会 光通信与硬件基础设施 - 硅光市场规模将从2024年2.78亿美元增至2030年27亿美元 CAGR达46%[39] - 光模块行业龙头中际旭创 新易盛等被重点推荐[8][30] - 光器件"一大五小"：天孚通信 仕佳光子 太辰光 长芯博创 德科立 东田微[8][19] 算力设备与国产产业链 - 算力设备包括中兴通讯 紫光股份 工业富联等[9][16] - 国产算力产业链关注寒武纪 海光信息等[19] - 液冷环节推荐英维克 申菱环境等[8][9] 新兴技术领域 - 摩尔线程科创板IPO过会 计划募资80亿元[41] - 2025年上半年营收7.02亿元 预计2027年实现盈利[42] - 星测未来获数千万元A轮融资 发力太空算力基础设施[43] 重点公司业绩预测 - 中际旭创2025年预计EPS 8.56元 对应PE 48.33倍[11] - 新易盛2025年预计EPS 8.95元 对应PE 41.78倍[11] - 天孚通信2025年预计EPS 2.69元 对应PE 64.57倍[11] - 沪电股份2025年预计EPS 1.91元 对应PE 37.61倍[11] - 英维克2025年预计EPS 0.63元 对应PE 126.97倍[11]

报告行业投资评级 - 纺织服饰行业评级为增持（维持）[5] 报告核心观点 - 服装家纺板块Q3消费环境延续波动复苏态势 运动鞋服板块表现预计优于纺服大盘 库销比维持在4-5的健康水平[3] - 黄金珠宝板块中长期竞争力取决于产品与渠道力提升 具有明确产品差异性和强品牌力的公司有望跑赢行业[4] - 服饰制造板块受东南亚关税政策影响 短期利润分配变化可能影响2025-2026年盈利预期 中长期具备一体化和国际化产业链的龙头公司预计享受份额提升[8] - 运动鞋服板块重点推荐业绩确定性较强的龙头公司 包括安踏体育（2025年PE 17倍）、李宁（2025年PE 17倍）、特步国际（2025年PE 11倍）[7] - 品牌服饰推荐新业务拓展顺利的海澜之家（2025年PE 13倍）[7] - 纺织制造推荐对美业务占比较小、盈利表现稳健的申洲国际（2025年PE 13倍）[8] - 黄金珠宝推荐产品力及渠道效率不断提升的周大福（FY2026PE 20倍）和潮宏基（2025年PE 27倍）[4] 行业专题分析 - Zara母公司Inditex FY2025H1营收184亿欧元 同比增长1.6% 货币中性基础上增长5.1%[1] - Inditex FY2025H1毛利率58.3% 同比下降0.05个百分点 毛利107亿欧元 同比增长1.5%[1] - Inditex FY2025H1净利润28亿欧元 同比增长0.8%[1] - 2025年8月1日至9月8日Inditex全渠道销售额同比增长9%[1] - 截至2025年7月末Inditex库存金额34.66亿欧元 同比增长3.1% FY2023以来库存水平基本保持在35亿欧元左右[1] - Inditex预计2025-2026年总销售面积同比增长5% 但预计FY2025营收下降4%左右[2] 细分板块表现 - H股运动鞋服板块2025H1重点公司营收659亿元 同比增长9.1% 归母净利润105.4亿元 增长8.2%[9] - A股品牌服饰板块2025H1收入同比-0.1% 归母净利润同比-17.5%[9] - 服饰制造板块2025H1重点公司收入同比+2.7% 归母净利润同比-9.8%[10] - 成衣制造龙头公司表现优于板块整体 申洲国际/华利集团/晶苑国际2025H1收入同比分别+15%/+10%/+11%[10] - 黄金珠宝板块2025H1金饰消费量显著下滑 Q1/Q2同比分别-27%/-24%[10] - 黄金珠宝个股业绩分化明显 老凤祥/周大生2025H1利润同比-13.1%/-1.3% 老铺黄金/潮宏基利润同比+285.8%/+44.3%[10] 市场行情表现 - 沪深300指数期间上涨1.07% 纺织制造板块下跌2.23% 品牌服饰板块下跌2.76%[28] - A股周涨幅前三：七匹狼（+14.71%）、ST起步（+6.56%）、联发股份（+4.65%）[28] - A股周跌幅前三：美邦服饰（-12.87%）、报喜鸟（-11.11%）、开润股份（-7.77%）[28] - H股周涨幅前三：滔搏（+3.58%）、维珍妮（+0.47%）、361度（-0.7%）[28] - H股周跌幅前三：晶苑国际（-7.53%）、天虹国际集团（-7.27%）、安踏体育（-6.1%）[28] 原材料价格走势 - 截至2025年9月23日国棉237价格21820元/吨 同比下降11%[42] - 截至2025年9月26日长绒棉328价格15043元/吨 同比下降2%[42] - 截至2025年9月26日内棉价格高于人民币计价的外棉价格1759元/吨[42]

行业投资评级 - 维持行业"增持"评级 [4][48] 核心观点 - 政策受基本面倒逼进入深水区 预计最终政策力度超过2008年和2014年 [4][48] - 地产作为早周期指标具备指向性作用 配置地产相当于配置经济风向标 [4][48] - 行业竞争格局改善逻辑依旧适用 头部国央企和少量混合所有制及民企在拿地和销售表现优异 [4][48] - 城市组合策略聚焦一线+2/3二线+极少量三线城市 该组合在销售反弹时表现更好 [4][48] - 供给侧政策如收储和闲置土地处置有新变化 一二线城市更受益 [4][48] - 2025年板块仍以政策为核心主导力量 主做政策beta 节奏和仓位控制更重要 [4][48] 政策与市场环境 - 央行实施适度宽松的货币政策 优化调整首付比和房贷利率 降低存量房贷利率每年为超过5000万户家庭减少利息支出约3000亿元 [1][10] - 金融监管总局为保障性住房等"三大工程"提供资金支持超1.6万亿元 租赁性住房贷款年均增长52% [1][11] - 城市房地产融资协调机制"白名单"项目贷款超过7万亿元 支持近2000万套住房建设交付 [1][11] 行情回顾 - 本周申万房地产指数累计变动幅度为-0.2% 落后沪深300指数1.22个百分点 在31个申万一级行业排名第11名 [1][12] - 本周上涨个股共30支 较上周减少8支 下跌股数为83支 [12] - 涨幅前五个股为张江高科(+34.7%)、亚太实业(+27.7%)、深振业A(+19.0%)、上海临港(+15.0%)、合肥城建(+14.8%) [12][18] - 跌幅前五个股为香江控股(-30.8%)、天房发展(-21.6%)、电子城(-16.4%)、莱茵体育(-16.2%)、万通地产(-16.2%) [12][18] 新房成交情况 - 本周30个城市新房成交面积为186.1万平方米 环比提升20.0% 同比下降23.6% [2][23] - 样本一线城市新房成交面积55.8万方 环比+11.6% 同比+12.5% [2][23] - 样本二线城市新房成交面积91.0万方 环比+41.9% 同比-20.5% [2][23] - 样本三线城市新房成交面积39.2万方 环比-4.1% 同比-50.6% [2][23] - 今年累计39周样本30城新房成交面积7198.6万方 同比-2.7% [2][24] - 一线城市累计1922.1万方 同比+3.1% 二线城市累计3452.3万方 同比-5.2% 三线城市累计1824.2万方 同比-3.4% [2][24] 二手房成交情况 - 本周14个样本城市二手房成交面积合计198.9万方 环比增长1.4% 同比增长13.9% [3][31] - 样本一线城市二手房成交面积86.3万方 环比+0.2% [3][31] - 样本二线城市二手房成交面积93.5万方 环比+9.0% [3][31] - 样本三线城市二手房成交面积19.1万方 环比-21.1% [3][31] - 年初至今累计二手房成交面积7815.4万方 同比增长17.3% [3][31] - 一线城市累计3217.1万方 同比+20.5% 二线城市累计3622.8万方 同比+16.4% 三线城市累计975.5万方 同比+10.7% [3][31] 信用债发行情况 - 本周共发行房企信用债14只 环比增加5只 发行规模共计147.81亿元 环比增加67.61亿元 [3][41] - 总偿还量102.19亿元 环比减少43.95亿元 净融资额为45.62亿元 环比增加111.56亿元 [3][41] - 主体评级以AAA(82.9%)为主要构成 债券类型以一般中期票据(41.5%)为主 期限以3-5年(64.9%)为主 [41] 投资配置方向 - 基本面alpha公司：H股的绿城中国、建发国际集团、华润置地、中国海外发展、越秀地产；A股的滨江集团、招商蛇口、保利发展、华发股份、建发股份 [4][48] - 地方国企/城投/化债：城投控股、城建发展、信达地产 [4][48] - 中介：贝壳 [4][48] - 物业跟涨品种：华润万象生活、保利物业、中海物业、绿城服务、招商积余 [4][48]

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 国资委明确"反内卷"政策导向 聚焦稳电价和稳煤价 防止恶性竞争 电价下行压力最大时期即将过去[4][6][10] - 新一轮国家自主贡献目标提出2035年风电和太阳能发电总装机容量达到36亿千瓦 较2020年增长6倍以上 目前仍有近20亿千瓦新增空间[3][6][11] - 截至8月底全国风光累计装机达17亿千瓦 其中太阳能装机11.2亿千瓦（同比增长48.5%） 风电装机5.8亿千瓦（同比增长22.1%）[6][16] - 1-8月风电新增装机0.58亿千瓦（同比增0.24亿千瓦） 太阳能新增装机2.3亿千瓦（同比增0.91亿千瓦）[6][16] - 全国发电设备平均利用2105小时 同比降低223小时[6][16] 细分领域表现 火电 - 环渤海动力煤(Q5500)市场价反弹至707元/吨[12][16] - 火电容量电价2025年将全面提升[6][16] 水电 - 9月26日三峡入库流量同比上升175.51% 出库流量同比上升220.16%[8][30] 绿电 - 硅料价格持平于51元/KG 主流硅片价格持平于1.48元/PC[39] 碳市场 - 碳交易价格较上周下跌0.87% 周成交量359.78万吨 周成交额2.03亿元[52] - 截至9月26日累计成交量7.23亿吨 累计成交额495.25亿元[52] 市场表现 - 电力及公用事业指数周涨0.56% 跑输沪深300指数0.51个百分点 在中信一级行业中排名第4[1][57][58] - 涨幅前五个股：联美控股(31.58%)、能辉科技(6.19%)、黔源电力(5.86%)、协鑫能科(4.66%)、华能水电(3.82%)[61] - 跌幅前五个股：晋控电力(-5.32%)、华电能源(-4.76%)、新能泰山(-3.50%)、晶科科技(-3.39%)、华能国际(-3.26%)[61] 行业动态 - 四部门联合发布《关于推进能源装备高质量发展的指导意见》 目标2030年实现能源关键装备产业链自主可控[64] - 五部门推动钢铁行业稳增长 目标2025-2026年行业增加值年均增长4%[65] - 两部门印发《工业园区高质量发展指引》 要求加强屋顶光伏、分散式风电等新能源基础设施建设[66] - 8月全社会用电量10154亿千瓦时 同比增长5.0% 1-8月累计用电量68788亿千瓦时 同比增长4.6%[67] - 1-8月全国电力市场交易电量43442亿千瓦时 同比增长7.0% 占全社会用电量比重63.2%[69] - 2024年我国电气化率约28.8% 较上年提高0.9个百分点[70] 投资建议 - 推荐布局低估绿电板块 重点关注港股绿电及风电运营商：新天绿色能源(H)、龙源电力、中闽能源、吉电股份[4] - 建议关注火电板块：华能国际、华电国际、宝新能源、申能股份、建投能源、浙能电力[4] - 关注火电灵活性改造龙头：青达环保、华光环能[4] - 把握水核防御品种：长江电力、国投电力、川投能源、华能水电[4] - 关注核电板块：中国核电、中国广核[4]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[3] 报告核心观点 - 种业呈现强者恒强格局 杂交玉米前十大品种中隆平高科占据4个 登海种业拥有1个 杂交水稻前十大品种中隆平高科占据6个 荃银高科占据2个[1][10] - 密植高产品种仍是发展趋势 MY73推广面积达2097万亩稳居杂交玉米第一[1][10] - 玉米种业即将进入四季度销售季 玉米价格总体向上 需关注三季度预收款情况[1][10] - 转基因品种审定落地 公示期后将正式进入商业化销售[2][11] - 生猪养殖估值位于相对低位 建议关注低成本和成长性标的[2][11] - 家禽养殖关注情绪修复后的价格反转机会[2][11] - 龙头饲企有望依托采购、规模、资金与产业链优势实现对中小饲企的替代[2][11] 行业数据表现 - 本周农业板块下降1.97% 跑输沪深300指数3个百分点[5][7] - 全国瘦肉型肉猪出栏价12.44元/kg 较上周下跌3%[2][12][13] - 猪肉平均批发价19.42元/kg 较上周下跌0.3%[5][12] - 自繁自养头均盈利-74.11元/头 外购仔猪头均盈利-236.57元/头[5][16] - 白羽肉鸡价格6.9元/公斤 较上周上涨0.3%[2][11][31] - 鸡产品平均价8.65元/公斤 较上周持平[2][11][31] - 肉鸡苗价格3.29元/只 较上周上涨4.4%[2][11][26] - 国内玉米现货价2365.29元/吨 较上周上涨0.2%[5][45] - 国内豆粕现货价3019.71元/吨 较上周下跌0.4%[5][67] - 国内大豆现货价4060.53元/吨 较上周上涨0.4%[5][59] - 一级豆油现货价8445元/吨 较上周下跌1.4%[5][61] - 柳州白糖现货价5855元/吨 较上周下跌0.8%[5][76] - 国产鱼粉现货价12875元/吨 较上周上涨11.2%[5][76] - 进口鱼粉现货价13067.39元/吨 较上周上涨6.6%[5][74] 重点公司关注 - 种业领域关注隆平高科、登海种业、荃银高科[1][10] - 生猪养殖关注牧原股份、温氏股份、德康农牧、神农集团、巨星农牧、新希望、立华股份[2][11] - 白羽鸡养殖关注益生股份、圣农发展、禾丰股份、仙坛股份、民和股份[2][11] - 黄羽肉鸡关注立华股份[2][11] - 养殖配套关注海大集团、禾丰股份[2][11]

报告行业投资评级 - 报告看好2025年低利率环境下REITs市场的配置机会 投资建议提出三条主线策略 [5] 报告核心观点 - REITs指数本周回调但年内仍保持正增长 中证REITs全收益指数本周下跌0.65% 年内累计上涨9.97% [1][2][11] - 二级市场呈现分化行情 生态环保和仓储物流板块表现相对抗跌 市政水利和保障房板块回调幅度较大 [3][13] - 估值指标显示REITs内部收益率分化明显 最高达9.7% P/NAV区间为0.7-1.8倍 [4][19] - 数据中心板块交易活跃度领先 日均换手率达1.1% 显著高于其他板块 [3][18] REITs指数表现 - 中证REITs全收益指数收于1064.4点 周度下跌0.65% 年内累计涨幅9.97% [1][2][11] - 横向对比显示 REITs全收益指数周度表现在主要指数中排名第5 年内排名第4 [1][2][11] - 沪深300指数周度上涨1.07% 恒生指数下跌1.57% 形成明显分化 [1][12] REITs二级市场表现 - 总市值约2187.6亿元 单只REIT平均市值约30亿元 周度10只上涨63只下跌 [3][13] - 板块表现分化显著 生态环保板块跌幅最小(-0.09%) 水利设施板块跌幅最大(-1.44%) [3][13] - 日均成交量104.9万股 日均换手率0.4% 数据中心板块换手率1.1%居首 [3][18] - 博时津开科工产业园REIT和中信建投国家电投新能源REIT涨幅居前 [13] REITs估值表现 - 中债IRR最高前三：华夏中国交建REIT(9.7%)、平安广州广河REIT(9.1%)、中金湖北科投光谷REIT(7.8%) [4][19] - P/NAV最高前三：易方达华威农贸市场REIT(1.8倍)、嘉实中国电建清洁能源REIT(1.8倍)、嘉实物美消费REIT(1.7倍) [4][19] - 平安广州广河REIT的P/NAV最低为0.7倍 显示估值分化明显 [19] 投资建议主线 - 关注政策主题下弹性机会：高能级城市消费、暑期客运高峰韧性、物流及厂房园区租赁需求改善 [5] - 布局弱周期红利资产：结合资产韧性、二级市场价格与P/NAV择时配置 [5] - 关注扩募机会：资产储备充足、项目优质的原始权益人后续龙头效益 [5]

量化模型与构建方式 1. 择时雷达六面图综合模型 - **模型名称**：择时雷达六面图综合模型 - **模型构建思路**：从流动性、经济面、估值面、资金面、技术面、拥挤度六个维度选取21个指标，综合生成[-1,1]之间的择时分数，概括为四大类（估值性价比、宏观基本面、资金&趋势、拥挤度&反转）[2][7] - **模型具体构建过程**： 1. 对每个维度下的指标分别计算分数（部分指标通过z-score、阈值判断或趋势比较等方式生成[-1,0,1]或连续分数） 2. 将六个维度的分数综合处理（具体方法未详细说明）生成最终择时分数 - **模型评价**：能够多维度刻画市场状态，提供综合择时观点 --- 量化因子与构建方式 1. 货币方向因子 - **因子构建思路**：判断货币政策方向，通过利率变化方向表征宽松或收紧[11] - **因子具体构建过程**： 选取央行货币政策工具利率与短端市场利率，计算其相较于90天前的平均变化方向： - 若 >0，判断货币政策宽松（分数=1） - 若 <0，判断货币政策收紧（分数=-1）[11] 2. 货币强度因子 - **因子构建思路**：表征短端市场利率相对于政策利率的偏离幅度，基于“利率走廊”概念[15] - **因子具体构建过程**： 计算偏离度： $$偏离度 = \frac{DR007}{7天逆回购利率} - 1$$ 对偏离度进行平滑与z-score处理，形成货币强度因子： - 若 < -1.5倍标准差，则未来120日分数=1 - 若 > 1.5倍标准差，则未来120日分数=-1[15] 3. 信用方向因子 - **因子构建思路**：表征商业银行对实体经济传导的松紧，使用中长期贷款指标[18] - **因子具体构建过程**： 计算中长期贷款过去十二个月增量，再计算同比： - 若信用方向因子相比三个月前上升，则分数=1 - 若下降，则分数=-1[18] 4. 信用强度因子 - **因子构建思路**：捕捉信用指标是否大幅超预期或不及预期[22] - **因子具体构建过程**： 计算： $$信用强度因子 = \frac{新增人民币贷款当月值 - 预期中位数}{预期标准差}$$ - 若 >1.5倍标准差，则未来60日分数=1 - 若 <-1.5倍标准差，则未来60日分数=-1[22] 5. 增长方向因子 - **因子构建思路**：基于PMI数据判断经济增长方向[25] - **因子具体构建过程**： 使用中采制造业PMI、中采非制造业PMI、财新制造业PMI，计算过去十二月均值，再计算同比： - 若相比三个月前上升，则分数=1 - 若下降，则分数=-1[25] 6. 增长强度因子 - **因子构建思路**：捕捉经济增长指标是否大幅超预期或不及预期[28] - **因子具体构建过程**： 计算PMI预期差： $$增长强度因子 = \frac{PMI - 预期中位数}{预期标准差}$$ - 若 >1.5倍标准差，则未来60日分数=1 - 若 <-1.5倍标准差，则未来60日分数=-1[28] 7. 通胀方向因子 - **因子构建思路**：判断通胀水平对货币政策的影响[32] - **因子具体构建过程**： 计算： $$通胀方向因子 = 0.5 \times CPI同比平滑值 + 0.5 \times PPI同比原始值$$ - 若相较于三个月前降低，则分数=1 - 若上升，则分数=-1[32] 8. 通胀强度因子 - **因子构建思路**：捕捉通胀指标是否大幅超预期或不及预期[35] - **因子具体构建过程**： 分别计算CPI与PPI预期差： $$预期差 = \frac{披露值 - 预期中位数}{预期标准差}$$ 取两者均值作为通胀强度因子： - 若 <-1.5倍标准差，则未来60日分数=1 - 若 >1.5倍标准差，则未来60日分数=-1[35] 9. 席勒ERP因子 - **因子构建思路**：计算经通胀调整的盈利估值指标，衡量权益性价比[38] - **因子具体构建过程**： 计算过去6年通胀调整后的平均盈利（席勒PE），再计算： $$席勒 ERP = \frac{1}{席勒 PE} - 10年期国债到期收益率$$ 对席勒ERP计算过去6年z-score作为分数[38] 10. PB因子 - **因子构建思路**：使用PB指标衡量估值水平[40] - **因子具体构建过程**： 对PB×(-1)计算过去6年z-score，1.5倍标准差截尾后标准化到±1之间得到分数[40] 11. AIAE因子 - **因子构建思路**：衡量全市场权益配置比例，反映市场风险偏好[44] - **因子具体构建过程**： 计算： $$AIAE = \frac{中证全指总流通市值}{中证全指总流通市值 + 实体总债务}$$ 对AIAE×(-1)计算过去6年z-score得到分数[44] 12. 两融增量因子 - **因子构建思路**：通过两融余额变化判断市场情绪[47] - **因子具体构建过程**： 计算融资余额-融券余额，再计算120日均增量与240日均增量： - 若120日均增量 > 240日均增量，则分数=1 - 若120日均增量 < 240日均增量，则分数=-1[47] 13. 成交额趋势因子 - **因子构建思路**：通过成交额均线距离判断市场热度[50] - **因子具体构建过程**： 计算对数成交额的均线距离： $$均线距离 = \frac{ma120}{ma240} - 1$$ - 若max(10)=max(30)=max(60)，则分数=1 - 若min(10)=min(30)=min(60)，则分数=-1[50] 14. 中国主权CDS利差因子 - **因子构建思路**：通过CDS利差变化判断外资流入意愿[53] - **因子具体构建过程**： 对平滑后CDS利差计算20日差分： - 若20日差分 <0，则分数=1 - 若20日差分 >0，则分数=-1[53] 15. 海外风险厌恶指数因子 - **因子构建思路**：通过花旗风险厌恶指数判断海外市场风险偏好[56] - **因子具体构建过程**： 对平滑后风险厌恶指数计算20日差分： - 若20日差分 <0，则分数=1 - 若20日差分 >0，则分数=-1[56] 16. 价格趋势因子 - **因子构建思路**：通过均线距离判断价格趋势方向与强度[60] - **因子具体构建过程**： 计算均线距离： $$均线距离 = \frac{ma120}{ma240} - 1$$ - 趋势方向分数：若 >0则为1，否则为-1 - 趋势强度分数：若max(20)=max(60)则为1，若min(20)=min(60)则为-1 综合分数 = (趋势方向分数 + 趋势强度分数)/2[60] 17. 新高新低数因子 - **因子构建思路**：通过成分股新高新低个数判断市场反转信号[63] - **因子具体构建过程**： 计算中证800成分股过去一年新高数-新低数的ma20： - 若 >0，则分数=1 - 若 <0，则分数=-1[63] 18. 期权隐含升贴水因子 - **因子构建思路**：通过期权隐含升贴水判断市场情绪与拥挤度[66] - **因子具体构建过程**： 基于看涨看跌平价关系推导隐含升贴水： - 若50ETF近5日收益率<0且指标分位数<30%，则分数=1（持续20日） - 若50ETF近5日收益率>0且指标分位数>70%，则分数=-1（持续20日）[66] 19. 期权VIX指数因子 - **因子构建思路**：通过期权隐含波动率判断市场情绪[67] - **因子具体构建过程**： - 若50ETF近5日收益率<0且指标分位数>70%，则分数=1（持续20日） - 若50ETF近5日收益率>0且指标分位数>70%，则分数=-1（持续20日）[67] 20. 期权SKEW指数因子 - **因子构建思路**：通过期权隐含偏度判断市场情绪[72] - **因子具体构建过程**： - 若50ETF近5日收益率<0且指标分位数>70%，则分数=1（持续20日） - 若50ETF近5日收益率>0且指标分位数<30%，则分数=-1（持续20日）[72] 21. 可转债定价偏离度因子 - **因子构建思路**：通过可转债估值水平判断市场情绪[74] - **因子具体构建过程**： 计算： $$可转债定价偏离度 = \frac{转债价格}{模型定价} - 1$$ 对定价偏离度×(-1)计算过去3年z-score得到分数[74] --- 模型的回测效果 1. 择时雷达六面图综合模型 - 当前综合打分：-0.30分[2][7][9] --- 因子的回测效果 1. 货币方向因子 - 当前分数：1分[12] 2. 货币强度因子 - 当前分数：-1分[15] 3. 信用方向因子 - 当前分数：1分[19] 4. 信用强度因子 - 当前分数：0分[22] 5. 增长方向因子 - 当前分数：1分[26] 6. 增长强度因子 - 当前分数：-1分[29] 7. 通胀方向因子 - 当前分数：-1分[32] 8. 通胀强度因子 - 当前分数：0分[35] 9. 席勒ERP因子 - 当前分数：0.07分[42] 10. PB因子 - 当前分数：-0.46分[41] 11. AIAE因子 - 当前分数：-0.77分[44] 12. 两融增量因子 - 当前分数：1分[47] 13. 成交额趋势因子 - 当前分数：0分[50] 14. 中国主权CDS利差因子 - 当前分数：1分[54] 15. 海外风险厌恶指数因子 - 当前分数：-1分[57] 16. 价格趋势因子 - 当前分数：0分[62] 17. 新高新低数因子 - 当前分数：-1分[63] 18. 期权隐含升贴水因子 - 当前分数：-1分[66] 19. 期权VIX指数因子 - 当前分数：-1分[68] 20. 期权SKEW指数因子 - 当前分数：-1分[72] 21. 可转债定价偏离度因子 - 当前分数：-1.00分[74]