报告公司投资评级 - 给予山西汾酒“增持”评级，目标价220.8元 [1][7] 报告的核心观点 - 山西汾酒2024年年报和2025年一季报业绩符合预期，2025年有望稳健增长 [1][4] - 产品结构持续升级，省内省外齐头并进，经销商体系持续优化 [5] - 产品结构上移带动毛利率提升，一季度销售费用投放增加致净利率有所下滑 [6] - 预计2025 - 2027年收入增速分别为10%/12%/12%，归母净利润增速分别为10%/13%/13% [7] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本/流通为12.2/12.2亿股，总市值/流通为2489.95/2489.95亿元，12个月内最高/最低价为272.56/147.01元 [3] 业绩情况 - 2024年公司实现营业总收入360.11亿元，同比增长12.79%；实现归母净利润122.43亿元，同比增长17.29% [4] - 2025Q1公司实现营业总收入165.23亿元，同比增长7.72%；归母净利润66.48亿元，同比增长6.15% [4] 产品与区域情况 - 分产品，2024年中高价酒/其他酒分别实现营收265.3/93.4亿元，分别同比+14.35%/+9.40%，销量分别同比+13%/5%，吨价分别同比+1%/+4%；2025Q1汾酒/其他酒分别实现营收162.12/2.68亿元，同比+8.23%/-15.49% [5] - 分区域，2024年省内/省外分别实现营收135.0/223.7亿元，同比+11.72%/+13.81%；2025Q1省内/省外分别实现营收60.83/103.96亿元，同比+8.70%/+7.18% [5] - 2024年末公司省内/省外经销商数量分别为835/3718家，同比净增加15/598家；2025Q1省内/省外经销商数量分别为817/3644家，环比净减少18/74家 [5] 财务指标情况 - 2024/2025Q1公司毛利率为76.20%/78.80%，同比+0.9/+1.3pct；2024年税金及附加/销售/管理/研发费用率分别为16.48%/10.35%/4.02%/0.41%，同比 - 1.8/+0.3/+0.3/+0.1pct；2025Q1税金及附加/销售/管理/研发费用率分别为13.7%/9.2%/1.8%/0.2%，同比+0.4/+1.8/-0.2/+0.1pct [6] - 2024/2025Q1公司净利率为34.03%/40.28%，同比+1.3/-0.6pct；2025Q1末合同负债达58.2亿元，同比+2.3亿元，环比-28.5亿元 [6] 盈利预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|36,011|39,508|44,202|49,333| |营业收入增长率(%)|12.79%|9.71%|11.88%|11.61%| |归母净利（百万元）|12,243|13,467|15,190|17,230| |净利润增长率(%)|17.29%|10.00%|12.80%|13.42%| |摊薄每股收益（元）|10.04|11.04|12.45|14.12| |市盈率（PE）|18.36|18.49|16.39|14.45| [8] 资产负债表、利润表、现金流量表及预测指标 - 资产负债表、利润表展示了2023A - 2027E各项目数据，如货币资金、应收和预付款项、存货等；现金流量表展示了2023A - 2027E经营性现金流、投资性现金流、融资性现金流等数据；预测指标展示了毛利率、销售净利率、销售收入增长率等数据 [10][11][12]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 苏美达连续多年业绩稳健增长，得益于“供应链 + 产业链”双轮驱动战略，看好其成为全球产业链、供应链的“组织者和整合者”的目标 [6] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本/流通为 13.07/13.07 亿股，总市值/流通为 123.49/123.49 亿元，12 个月内最高/最低价为 11.8/7.1 元 [3] 2024 年报业绩 - 营业总收入 1172 亿，同比减 -4.75%；归母净利 11.48 亿，同比增 +11.69%；扣非归母净利 10.42 亿，同比增 +25.46%；基本每股收益 0.88 元，加权 ROE 为 15.81%，经营活动产生的现金流量净额为 51.67 亿元 [3] 分红政策 - 2024 年拟派发现金股息约 4.82 亿人民币，每股约 0.369 元（含税）；全年分红 1 次，约占当年度净利润比例的 42%；以年报披露日 A 股的收盘股价计算，1 次分红对应股息率约为 4.07% [3] 2025 年 Q1 业绩 - 营收 256.54 亿，同比增 +7.99%，扣非归母净利润增 2.75 亿，同比增 +17.95% [4] 主营业务及 2024 年业务板块分拆 - 主营业务包括产业链、供应链两大类。产业链主要产品或服务包括船舶制造与航运、柴油发电机组等；供应链指大宗商品运营与机电设备进出口 [5] - 产业链分部营收 334.64 亿，同比增 +6.9%，营收占比 28.6%；毛利金额 63.61 亿，毛利占比 79.8% [5] - 供应链分部营收 835.08 亿，同比减 -8.6%，营收占比 71.27%；毛利金额 15.75 亿，毛利占比 19.76% [5] 盈利预测和财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（亿元）|1,171.74|1,138.76|1,128.20|1,131.00| |YOY（%）|-4.7|-2.8|-0.9|0.2| |归母净利（亿元）|11.48|12.55|13.68|14.85| |YOY（%）|11.5|9.3|9.0|8.6| |摊薄每股收益（元）|0.88|0.96|1.05|1.14| |市盈率（PE）|10.75|9.84|9.03|8.32|[7]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级，目标价104.5元，昨收盘87.32元 [1] 报告的核心观点 - 因伏美替尼成功，艾力斯实现从研发到商业化闭环，2024年商业化收入达35亿元、利润为14亿元，辅助和联合治疗推进有望拓宽市场空间带来现金流 [4] - 国内新适应症拓展及海外上市有望贡献增量，伏美替尼针对四种EGFR突变有效，多个试验处注册临床阶段，与ArriVent合作出海可获付款并打开增量空间 [5] - 围绕伏美替尼深度布局肺癌领域，引进协同药物增效率、厚利润，布局大分子药物满足耐药后需求 [5] - 考虑伏美替尼放量，看好公司现金流能力，给予对应估值，首次覆盖给予“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 一、艾力斯已成长为具备全方位创新能力的生物制药企业 - 艾力斯2004年成立，已成长为集研产销于一体的生物医药公司，建立新药研发体系，自主研发获批两款一类新药 [13][14] - 研发拓展到大分子领域，战略转型布局大分子创新药物研发，设科学顾问委员会助力创新发展 [15][17] - 聚焦肺癌治疗，核心品种伏美替尼多适应症获批并纳入医保，其他适应症开发推进，通过多种方式丰富产品线 [19] - 伏美替尼是原研三代EGFR - TKI，结构具多优势，疗效和安全性好，可用于多种治疗，耐受性良好，商业化水平攀升，带动公司营收和利润增长 [24][29][38] 二、艾力斯以伏美替尼为基石，打造肺癌治疗的矩阵 - 加速伏美替尼适应症拓展，构建“三代 + 四代”序贯治疗方案，成立大分子研发部介入ADC或大分子赛道，构建多元化管线矩阵，与ArriVent合作实现出海 [44] - 肺癌是高发病率和死亡率恶性肿瘤，NSCLC占比高，EGFR是常见驱动基因突变，EGFR - TKI市场增长，三代逐渐成主流，国内已上市多代EGFR - TKI药物，三代市场份额将增加，国产创新药有替代空间，全球已开启四代研发 [45][46][50] - 艾力斯以伏美替尼为核心，从基石药业引进RET抑制剂普拉替尼，竞争格局良好；从加科思引进KRAS G12C和SHP2抑制剂，戈来雷塞有望获批，联用数据良好；从和誉医药引进第四代EGFR TKI，可抑制C797S突变，还布局联合用药研究 [59][60][64][68] - 2021年艾力斯与ArriVent合作，ArriVent获海外权益，艾力斯获付款等，伏美替尼增量来自国内适应症获批、海外拓展和联合用药，其对PACC和Exon 20ins突变有效，对脑部病变控制有潜力，安全性好 [70][73][76] 三、盈利预测与投资建议 - 根据存量病人数量、管线进度和临床数据预测销售收入，关键假设涉及伏美替尼、普拉替尼、戈来雷塞获批时间，预计伏美替尼、普拉替尼、戈来雷塞联合JAB - 3312双药有峰值销售额 [87][88][90] - 选取贝达药业和特宝生物为可比公司，用PE相对估值法对艾力斯估值，预计艾力斯2025 - 2027年收入和净利润对应PE低于可比公司平均水平，给予不同管线估值，最终管线估值约470.3亿元，对应PE为25.32X，首次覆盖给予“买入”评级 [91][92]

报告行业投资评级 - 房地产开发和房地产服务子行业无评级 [3] 报告的核心观点 - 2025年4月30日权益市场各板块涨跌不一，上证综指下跌0.23%，深证综指上涨0.70%，沪深300下跌0.12%，中证500上涨0.48%，申万房地产指数上涨0.57% [3] 根据相关目录分别进行总结 个股表现 - 房地产板块个股涨幅较大的前五名为华夏幸福、华远地产、空港股份、深深房A、万通发展，涨幅分别为10.14%、10.06%、10.01%、6.04%、5.52% [4] - 个股跌幅较大的为天保基建、海泰发展、卧龙地产、京基智农、浦东金桥，跌幅分别为 -9.31%、-3.23%、-3.11%、-3.10%、-2.97% [4] 行业新闻 - 4月30日南京19宗涉宅用地出让，总土地面积751138.02㎡，总规划建筑面积1260403.06㎡，总起始价98.30亿元，共揽金106.34亿元，建邺区地块、江宁区九龙湖地块溢价成交，其余地块底价成交，招商蛇口斩获建邺兴隆街道宅地，金茂落子九龙湖 [5] - 4月30日广州成功出让3宗白云区涉宅用地，总土地出让面积39269㎡，总规划建筑面积112660㎡，总起始价21.30亿元，3宗地块均溢价15%以上成交，共揽金25.45亿元，原定于今日出让的天河区黄埔大道以南AT091007地块因故终止出让 [6] - 4月30日建发房产与华为终端在厦门举行战略合作协议签约仪式 [6] 公司公告 - 上海金桥(集团)2024年累计新增借款为234.19亿元，占上年末净资产的111.44% [8] - 北京金融街投资(集团)2024年度合并口径实现净利润 -114.57亿元，亏损超过2023年末净资产的10% [8] - 深圳市地铁集团2024年度合并报表范围内发生亏损3346082.72万元，占上年末净资产比例为10.46%，主要系公司联营企业万科企业2024年度业绩亏损，公司对万科股份的长期股权投资确认投资亏损并计提投资减值损失 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 亚辉龙化学发光业务亮眼，国内外装机快速推进，预计2025 - 2027年营业收入和归母净利润均有增长 [1][9] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本/流通为5.7/5.7亿股，总市值/流通为80.94/80.94亿元，12个月内最高/最低价为28.27/13.95元 [3] 业绩情况 - 2024年实现营业收入20.12亿元，同比下降2.02%，归母净利润3.02亿元，同比下降15.06%，扣非归母净利润2.87亿元，同比增长30.84%；2024年第四季度营业收入6.18亿元，同比增长21.57%，归母净利润0.83亿元，同比增长18.43%，扣非归母净利润0.80亿元，同比增长76.60% [4] - 2025年一季度实现营业收入4.18亿元，同比下降3.13%，归母净利润0.10亿元，同比下降84.63%，扣非归母净利润0.37亿元，同比下降35.44% [5] 业务收入与毛利率 - 2024年新冠业务收入同比大幅减少，非新冠自产主营业务收入16.72亿元，同比增长26.13%，其中国内14.22亿元，同比增长21.14%，海外2.50亿元，同比增长64.78%；自产化学发光业务营业收入15.22亿元，同比增长30.27%；代理业务收入3.02亿元，同比下降13.95% [6] - 非新冠自产业务综合毛利率71.50%，同比增加1.50pct，化学发光试剂业务毛利率81.75%，同比下降1.20pct，代理业务毛利率同比下降3.06pct至29.45%；非新冠自产产品收入增长带动主营业务毛利率同比提高8.58pct至65.15% [6] 装机与试剂业务 - 2024年自产化学发光仪器新增装机2,662台，其中国内1,427台，同比增长2.22%（单机600速的化学发光仪637台，同比增长30.54%），海外1,235台，同比增长80.56%（300速化学发光仪新增装机188台，同比增长180.60%）；流水线新增装机79条（新增出库为101条），自研自产流水线iTLAMax于2024年第四季度完成签约15条；截至2024年12月31日，自产化学发光仪器累计装机超10,800台，流水线累计装机超170条 [7] - 2024年化学发光常规项目诊断试剂收入同比大幅增长，术前八项、肿瘤标志物、甲状腺功能及心肌标志物试剂收入同比增长38.21%；自身免疫诊断业务同比增长26%，化学发光法自身免疫诊断收入同比增长34.32%；海外试剂收入同比增长51.14% [7] 盈利指标 - 2024年综合毛利率同比提升8.47pct至65.28%，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为21.61%、8.56%、16.74%、0.56%，同比变动幅度分别为+2.35pct、+0.17pct、+1.29pct、+1.04pct；整体净利率同比降低0.07pct至13.53% [8][9] - 2024年第四季度综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为68.86%、21.85%、7.52%、17.36%、0.81%、12.85%，分别变动+1.60pct、-0.57pct、-1.71pct、-2.90pct、+0.65pct、+5.57pct [9] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为23.12亿/26.92亿/31.01亿元，同比增速分别为15%/16%/15%；归母净利润分别为3.66亿/4.54亿/5.63亿元，分别增长21%/24%/24%；EPS分别为0.64/0.80/0.99，按照2025年4月29日收盘价对应2025年22倍PE [9]

报告公司投资评级 - 维持公司“增持”评级 [10] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩承压，2025Q1营收同增，多部储备影片进入后期制作，持续探索多品类内容，“AI + 影视”战略稳步推进，预计2025 - 2027年营收分别为22.8/33.6/35.4亿元，对应增速56.3%/47.2%/5.24%，归母净利润分别为 - 4.09/1.51/2.06亿元 [5][6][7][10] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本/流通为13.75/10.55亿股，总市值/流通为59.79/45.90亿元，12个月内最高/最低价为8.88/3.68元 [3] 公司业绩情况 - 2024年实现营收14.61亿元，同比下降 - 9.12%；归母净利润 - 8.67亿元；归母扣非净利润 - 9.73亿元。2025Q1实现营收5.25亿元，同比增长19.43%；归母净利润 - 9.55亿元；归母扣非净利润 - 9.84亿元 [4] 业绩变动原因 - 2024年营收同比下降，因电影票房下滑（24年投资和发行7部影片少于23年的10部，总票房46.97亿元较23年同比下滑）、影院及院线营收下滑（受全国电影总票房下降影响，电影院业务营收同比下降 - 23.65%）；归母净利润亏损扩大，因存货和预付制片款项目减值损失使得资产减值损失达 - 4.03亿元高于23年的 - 1.73亿元。2025Q1营收同比增长，因《蛟龙行动》在春节档上映贡献票房收入，归母净利润亏损扩大，因影片成本较高及宣传推广费用增加 [5] 储备影片情况 - 储备电影项目20余个，主旋律题材影片《蛟龙行动》（特别版）待上映，年代谍战影片《克什米尔公主号》和重大革命历史题材影片《四渡》已进入后期制作阶段；现实主义题材影片《她杀》和犯罪电影《蛮荒禁地》也已进入后期制作阶段，剧情电影《少年时代》和喜剧电影《狂奔的老爸》处在内容审查阶段 [6] 多品类内容及“AI + 影视”战略进展 - 剧集业务方面，2024年《上甘岭》以3.32%的集均收视率创下自2019年12月以来的台播电视剧收视冠军记录，反映反舞弊现实题材的都市当代剧《匿名举报》有望在年内开机，与抖音红果合作的警匪系列短剧《天罗地网》和与央视合作的《非遗手艺人》系列短剧均在有序推进中。“AI + 影视”方面，2023年底成立AIGMS制作中心，2024年7月推出国内首部纯AIGC生成式科幻短剧集《三星堆：未来启示录》，全网播放量1.6亿次，《三星堆：未来启示录（第二季）》预计2025年内上线，正计划与多地合作打造“考古宇宙”系列作品 [7] 盈利预测和财务指标 |年份|营业收入（百万元）|营业收入增长率(%)|归母净利（百万元）|净利润增长率(%)|摊薄每股收益（元）|市盈率（PE）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|1461|-9.12%|-867|-|-0.63|-7| |2025E|2284|56.28%|-409|-|-0.30|-15| |2026E|3362|47.22%|151|-|0.11|40| |2027E|3538|5.24%|206|35.82%|0.15|29| [12]

报告核心观点 - 市场情绪好转科技领涨，各资产表现分化，后续走势受政策、贸易等因素影响，投资需谨慎 [1][2] 大类资产跟踪 利率债 - 利率债涨跌分化短端涨长端跌，利率曲线变陡 [15] - 后续利率债距新高一步之遥，降准降息和流动性宽松可期，十年期国债突破 60 日均线压力目标新高 [1][15] 股市 A 股 - 三大指数涨跌分化创业板领涨，约 3200 只个股上涨，成交额 1.19 万亿较上日放量 0.15 万亿 [2][19] - 市场情绪好转但投机动能不足，成交难有效突破，后续维持震荡，消费、科技和红利轮动上涨，行情或节后展开 [2][19] - 行业涨多跌少，计算器、汽车、传媒领涨；银行、钢铁、建筑材料领跌 [20] - 热门概念中，减速器、华为盘古、智谱 AI 概念领涨，自由贸易港、燃料、人造肉等概念领跌 [20] 美股 - 三大指数震荡走高，纳斯达克涨 0.55%，道琼斯涨 0.75%，标普 500 涨 0.58% [2][24] - 中期面临关税政策难实质进展、美联储主席任命问题带来的政策不确定性和资本流出压力，反转需政策确定和技术面突破 [2][24] - 短期偏强震荡，中期下跌可能性大，关注贸易战确定性，日线有走强迹象但大结构空头，建议谨慎 [24] 外汇 - 在岸人民币兑美元 16:00 官方报 7.2637，较前一日涨 15 个基点 [3][26] - 中美关税战短期难结束，人民币后续面临国内宽松和贸易战双重压力，2025 年汇率底部预计在 7.5 - 7.6 [3][26] - 美元指数跌破支撑，但美国私人部门健康经济潜力大，特朗普态度软化后美元预计反弹，不建议追空 [3][26] 商品 - 文华商品指数跌 0.64%，玉米、煤化工板块领涨；石油、建材、饲料板块领跌 [3][32] - 技术面跌破支撑位，处于空头趋势，建议投资者暂时观望 [32] 重要政策及要闻 国内 - 十四届全国人大常委会第十五次会议闭幕，通过民营经济促进法、新修订的传染病防治法等，任命李乐成为工业和信息化部部长 [4][37] - 4 月财新中国制造业 PMI 降至 50.4 为近三个月最低 [4][37] - 4 月份制造业 PMI 公布，企业生产经营总体稳定，指数为 49%，较上月降 1.5 个百分点 [37] - 民营经济促进法出台，5 月 20 日起施行，共 9 章 78 条 [5][37] 国外 - 德国社民党支持组建执政联盟，为默茨领导政府就职铺平道路 [5][38] - 一季度全球黄金需求创 2016 年以来最高一季度水平，达 1206 吨，黄金 ETF 资金流入推动投资需求增长 [5][40] - 特朗普签署公告对汽车零部件关税提供补偿，补偿最高可达汽车零售价格 3.75%，第二年降至 2.5% [5][40] 交易策略 - 债券市场 60 日均线压力突破，目标新高 [6] - A 股市场震荡运行，红利、消费、科技轮动上涨，行情可能节后展开 [6] - 美股市场短期震荡延续，中期下跌可能性大，建议谨慎 [6] - 外汇市场关注 7.5 - 7.6 区间 [7] - 商品市场建议观望 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 微芯生物核心产品增长稳健，重点临床稳步推进 [1][11] 相关目录总结 股票数据 - 总股本/流通为 4.08/4.08 亿股，总市值/流通为 69.2/69.2 亿元，12 个月内最高/最低价为 25.99/14.86 元 [3] 事件 - 2025 年 4 月 26 日公司发布 2024 年年度和 2025 年一季度报告，2024 年全年营收 6.58 亿元，同比增 25.63%，归母净利润亏损 1.15 亿元，同比降 228.97%，扣非净利润亏损 2.05 亿元，同比减亏 5.62%，销售回款同比增加，经营现金流净流入 0.76 亿元，同比增 148.41%；2025 年一季度营收 1.62 亿元，同比增 24.24%，归母净利润亏损 0.19 亿元，同比降 4.64% [5] 核心产品情况 - 西达本胺 2024 年 4 月获批治疗弥漫大 B 细胞淋巴瘤，成为医保内唯一一线 DLBCL 口服新药，2024 年收入近 5.0 亿元，同比增 7.06% [6] - 西格列他钠截至 2024 年末覆盖各级医疗机构近 2800 家、药店 3722 家，覆盖约 7700 万潜在脂肪肝患者群体，2024 年收入 1.4 亿元，同比增 231.76% [6] 重点临床项目及新药管线 - 西达本胺 2024 年 7 月相关三期临床试验申请获批，计划入组 430 例，已完成 200 例入组；2025 年 2 月另一三期临床试验获批准通知书；美国全球三期一线治疗黑色素瘤试验已完成入组，预计 2026 年一季度获最终结果 [7] - 西奥罗尼联合化疗治疗复发卵巢癌和联合 AG 一线治疗胰腺癌的临床试验正在进行中 [7] - 公司布局多个原创新药管线，口服 PD - L1 小分子抑制剂 CS23546 已完成第 4 个剂量组入组；透脑 Aurora B 选择性小分子抑制剂 CS231295 正在国内进行一期临床试验并计划申报美国临床试验 [7] 盈利预测 - 预计公司 2025/2026/2027 年营业收入分别为 7.89/9.81/12.20 亿元，同比增速 19.97%/24.32%/24.30%；归母净利润分别为 - 0.28/0.58/1.11 亿元，同比增速 75.97%/309.14%/92.48% [8] 盈利预测和财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|658|789|981|1220| |营业收入增长率(%)|25.63%|19.97%|24.32%|24.30%| |归母净利（百万元）|-115|-28|58|111| |净利润增长率(%)|-228.96%|75.97%|309.14%|92.48%| |摊薄每股收益（元）|-0.28|-0.07|0.14|0.27| |市盈率（PE）|—|—|120.21|62.45| [10] 资产负债表、利润表及现金流量表等预测指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |毛利率|89.12%|86.71%|88.89%|87.10%|88.51%| |销售净利率|16.96%|-17.41%|-3.49%|5.87%|9.08%| |销售收入增长率|-1.18%|25.63%|19.97%|24.32%|24.30%| |EBIT 增长率|-1108.77|68.89%|87.25%|1426.25|70.17%| |净利润增长率|408.09%|-228.96%|75.97%|309.14%|92.48%| |ROE|5.20%|-7.25%|-1.77%|3.57%|6.44%| |ROA|1.61%|-3.55%|-0.83%|1.65%|2.98%| |ROIC|-3.07%|-2.13%|-0.23%|2.50%|4.00%| |EPS(X)|0.22|-0.28|-0.07|0.14|0.27| |PE(X)|100.87|—|—|120.21|62.45| |PB(X)|5.28|4.79|4.46|4.30|4.02| |PS(X)|17.24|11.52|8.77|7.05|5.67| |EV/EBITDA(X)|-78.93|954.00|123.30|47.82|33.45| [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 公司 2024 年营收增长但利润亏损，2025 年一季度营收继续增长且亏损幅度收窄；计算产业有突破但系统装备业务承压，毛利率下滑和资产减值致利润承压；飞腾产品性能提升并推出 AI 训推一体机；预计 2025 - 2027 年营收和归母净利润增长 [4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本和流通股均为 32.26 亿股，总市值 467.1 亿元，流通市值 467.07 亿元，12 个月内最高价 24.49 元，最低价 7.52 元 [3] 财务数据 - 2024 年营业收入 142.03 亿元，同比增长 5.83%；归母净利润 - 14.79 亿元，同比下降 51.29%；2025 年一季度营业收入 28.58 亿元，同比增长 7.32%；归母净利润 - 1.6 亿元，同比增长 36.15% [4] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 167.69 亿、193.21 亿、219.73 亿元，归母净利润分别为 0.45 亿、3.97 亿、5.93 亿元 [6] 业务情况 - 计算产业 2024 年收入 107.02 亿元，同比增长 29.15%，信创业务在银行、保险行业突破，党政信创市场保持优势，整机部件业务抓住服务器电源市场机会；系统装备业务收入 26.83 亿元，同比下降 37.60%，信息化装备业务需求下降影响订单 [5] 产品情况 - 着力提升飞腾产品性能、降低成本，S5000C 产品赢标率大幅提升，D3000 产品性能较上代提升 2.5 倍，补充鲲鹏、海光等产品；推出长城擎天训推一体机型和高端训练机型，有百亿规模参数大模型训练能力，适配 DeepSeekR1 系列模型，支持智能算力集群调度，具备百卡集群调优和交付能力 [6] 盈利预测和财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|14,203|16,769|19,321|21,973| |营业收入增长率(%)|5.83%|18.07%|15.22%|13.73%| |归母净利（百万元）|-1,479|45|397|593| |净利润增长率(%)|-51.29%|103.06%|777.07%|49.64%| |摊薄每股收益（元）|-0.46|0.01|0.12|0.18| |市盈率（PE）|—|1,033.08|117.79|78.71|[8] 资产负债表、利润表、现金流量表等预测指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |毛利率|20.88%|15.35%|16.75%|17.46%|17.12%| |销售净利率|-7.28%|-10.41%|0.27%|2.05%|2.70%| |销售收入增长率|-4.33%|5.83%|18.07%|15.22%|13.73%| |EBIT 增长率|-230.59%|-82.51%|122.54%|130.02%|27.71%| |净利润增长率|-895.98%|-51.29%|103.06%|777.07%|49.64%| |ROE|-7.71%|-13.16%|0.42%|3.53%|5.02%| |ROA|-2.57%|-4.28%|0.14%|1.14%|1.64%| |ROIC|-2.70%|-5.33%|1.24%|2.81%|3.49%| |EPS(X)|-0.30|-0.46|0.01|0.12|0.18| |PE(X)|—|—|1,033.08|117.79|78.71| |PB(X)|2.57|4.18|4.32|4.16|3.95| |PS(X)|2.43|3.31|2.79|2.42|2.13| |EV/EBITDA(X)|-909.25|-95.24|55.28|39.12|33.55| |经营性现金流（百万）|437|182|877|1,714|1,677| |投资性现金流（百万）|-769|287|-12|11|-8| |融资性现金流（百万）|121|-1,037|-1,084|-278|-284|[11][12][13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2025年第一季度赛意信息利润增速回暖，AI应用取得突破 [1][11] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本4.1亿股，流通股本3.31亿股；总市值132.08亿元，流通市值106.54亿元；12个月内最高价39.9元，最低价11.47元 [3] 财务数据 - 2024年营业收入23.95亿元，同比增长6.27%；归母净利润1.39亿元，同比下降45.21%；2025年第一季度营收4.90亿元，同比下降9.37%；归母净利润2452万元，同比增长20.29% [3] 业务情况 - 2024年智能制造板块业务收入9.9亿元，同比增长19.33%，新签订单同比增长27.5%；泛ERP板块收入11.50亿元，同比下降5.67% [4] 销售及市场情况 - 2024年全年订单同比增长16.65%，总客户数突破1120家，同比增长22.87%，新客户签单占总订单比例32%，自主软件许可销售订单超2.3亿，同比增长11.3%；北方国央企市场增长突出，国央企市场订单同比增长超300% [4] 毛利率及费用率情况 - 2024年毛利率30.46%，同比-5.1pct；销售、管理、研发费用率分别为6.66%、5.52%、10.97%，分别同比-0.75pct、+0.30pct、-3.29pct；2025Q1毛利率30.21%，同比+2.63pct；研发、销售、管理费用率分别为11.38%、6.52%、8.40%，分别同比+0.09pct、+0.50pct、+1.24pct [5] AI业务情况 - 赛意AI中台（善谋GPT）构建企业大规模智能AI服务中台能力；2月27日公告AI中台及应用试点项目合同，金额4847万元；针对PCB、家电、能源等行业构建定制化行业大模型，PCB行业大模型订单突破1300万元，AI视觉质检与工艺优化案例落地多家上市企业；与华为在工业AI方面持续合作，基于华为iDME工业数据模型的SMOM产品成功商用 [6] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年收入分别为26.05、29.57、34.09亿元，归母净利润分别为2.26、2.99、3.84亿元 [6] 财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|2395|2605|2957|3409| |营业收入增长率(%)|6.27%|8.75%|13.51%|15.28%| |归母净利（百万元）|139|226|299|384| |净利润增长率(%)|-45.21%|61.95%|32.62%|28.17%| |摊薄每股收益（元）|0.34|0.55|0.73|0.94| |市盈率（PE）|53.01|56.73|42.78|33.38| [9] 资产负债表预测（百万） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|771|520|689|835|1049| |应收和预付款项|983|1168|1207|1363|1542| |存货|150|161|176|196|223| |其他流动资产|153|246|215|262|292| |流动资产合计|2058|2095|2287|2655|3105| |长期股权投资|242|284|282|279|276| |投资性房地产|17|16|15|14|13| |固定资产|278|264|279|290|297| |在建工程|64|132|137|125|115| |无形资产开发支出|427|583|632|635|637| |长期待摊费用|10|13|13|13|13| |其他非流动资产|2710|2795|2980|3349|3799| |资产总计|3747|4087|4338|4705|5151| |短期借款|116|215|233|264|290| |应付和预收款项|76|129|124|147|166| |长期借款|170|244|244|244|244| |其他负债|549|634|667|736|824| |负债合计|911|1221|1268|1391|1523| |股本|410|410|410|410|410| |资本公积|1270|1257|1257|1257|1257| |留存收益|1057|1150|1335|1573|1878| |归母公司股东权益|2655|2670|2868|3106|3411| |少数股东权益|180|196|201|208|216| |股东权益合计|2836|2866|3070|3314|3628| |负债和股东权益|3747|4087|4338|4705|5151| [12] 利润表预测（百万） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|2254|2395|2605|2957|3409| |营业成本|1453|1666|1805|2043|2344| |营业税金及附加|14|18|18|20|24| |销售费用|167|160|156|172|187| |管理费用|118|132|130|148|153| |财务费用|7|18|14|12|11| |资产减值损失|1|-4|-2|-3|-3| |投资收益|12|17|16|19|22| |公允价值变动|42|6|0|0|0| |营业利润|247|143|225|298|383| |其他非经营损益|-1|-2|0|0|0| |利润总额|246|141|225|298|383| |所得税|-12|-2|-6|-8|-9| |净利润|258|143|231|306|392| |少数股东损益|3|4|5|7|9| |归母股东净利润|254|139|226|299|384| [12] 现金流量表预测（百万） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营性现金流|130|1|298|227|321| |投资性现金流|-293|-308|-92|-28|-31| |融资性现金流|-43|48|-41|-52|-76| |现金增加额|-206|-263|164|146|214| [13][14] 预测指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |毛利率|35.56%|30.46%|30.70%|30.91%|31.24%| |销售净利率|11.29%|5.82%|8.67%|10.12%|11.26%| |销售收入增长率|-0.75%|6.27%|8.75%|13.51%|15.28%| |EBIT增长率|-17.55%|-29.25%|69.05%|30.14%|27.11%| |净利润增长率|1.98%|-45.21%|61.95%|32.62%|28.17%| |ROE|9.58%|5.22%|7.87%|9.64%|11.25%| |ROA|7.17%|3.65%|5.47%|6.77%|7.96%| |ROIC|6.52%|4.17%|6.69%|8.10%|9.46%| |EPS(X)|0.63|0.34|0.55|0.73|0.94| |PE(X)|34.64|53.01|56.73|42.78|33.38| |PB(X)|3.36|2.80|4.46|4.12|3.75| |PS(X)|3.96|3.12|4.92|4.33|3.76| |EV/EBITDA(X)|32.97|35.48|45.30|35.06|27.52| [13]