量化模型与构建方式 1. **模型名称**：行业拥挤度监测模型 - **模型构建思路**：通过监测申万一级行业指数的拥挤度水平，识别当前市场过热或过冷的行业，为投资决策提供参考[3] - **模型具体构建过程**： 1. 计算各行业指数的滚动历史分位数（如30日窗口），衡量当前值相对于历史水平的相对位置 2. 根据分位数阈值划分拥挤度等级（如高于80%为高拥挤，低于20%为低拥挤） 3. 每日更新行业拥挤度热力图，动态展示行业状态[3][10] - **模型评价**：能够有效捕捉市场情绪极端点，但需结合基本面分析避免误判[3] 2. **模型名称**：ETF溢价率Z-score筛选模型 - **模型构建思路**：通过统计套利逻辑识别ETF溢价率的异常波动，挖掘潜在套利机会[4] - **模型具体构建过程**： 1. 计算ETF的IOPV溢价率：$$溢价率 = (市价 - IOPV)/IOPV \times 100\%$$ 2. 滚动计算溢价率的Z-score：$$Z = \frac{溢价率 - \mu_{滚动窗口}}{\sigma_{滚动窗口}}$$ 3. 设定阈值触发信号（如|Z|>2时为异常）[4][12] - **模型评价**：对短期交易有指导意义，但需警惕流动性风险和模型滞后性[4] --- 模型的回测效果 1. **行业拥挤度监测模型**： - 高拥挤行业（如美容护理89%、基础化工85%）后续3日平均收益-1.2%[3][10] - 低拥挤行业（如传媒8%、电力设备12%）后续3日平均收益+0.8%[3][10] 2. **ETF溢价率Z-score模型**： - 信号触发后3日套利成功率62%（样本期内）[4][12] --- 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：主力资金净流入因子 - **因子构建思路**：跟踪主力资金流向变化，捕捉资金驱动的短期动量效应[11] - **因子具体构建过程**： 1. 按申万行业分类计算单日主力净流入额：$$净流入 = 主力买入额 - 主力卖出额$$ 2. 计算3日滚动净流入合计值[11] - **因子评价**：对行业轮动有较强解释力，但需结合换手率过滤噪音[11] 2. **因子名称**：ETF资金流因子 - **因子构建思路**：通过ETF申赎数据逆向推断大资金动向[6] - **因子具体构建过程**： 1. 计算单日资金净流入：$$净流入 = 份额变化 \times 单位净值$$ 2. 按ETF类型（宽基/行业/跨境等）分类统计[6][7] --- 因子的回测效果 1. **主力资金净流入因子**： - 3日净流入TOP3行业（汽车27.31亿、公用事业21.73亿）后续5日超额收益+1.5%[11] - 净流出TOP3行业（商贸零售-42.93亿、有色金属-35.66亿）后续5日超额收益-2.1%[11] 2. **ETF资金流因子**： - 宽基ETF单日净流出12.43亿后3日指数平均跌幅0.6%[6][9] - 行业主题ETF单日净流入7.9亿后3日指数平均涨幅0.9%[6][9]

核心观点 - 国防军工指数偏离修复模型对国防军工指数配置价值判断无参考价值，在跟踪区间不适用 [5] 模型概述 设计原理 - 假定标的价格走势相对参考标的存在反复偏离 - 回归循环，偏离程度有极限，不要求单次偏离 - 回归时间周期有明显规律，是单纯空间型策略；通过对已有数据统计和测试找合理阈值，价格低于该值时买入建仓等待回归；选择相对指数回撤值处理获取阈值 [4] 作用标的 - 申万一级国防军工指数相对值（基准为沪深 300 指数） [4] 标的的数据预处理规则 - 归一化 [4] 模型信号维度 - 多 [4] 具体算法 - 计算区间内申万一级国防军工指数收盘价相对沪深 300 指数的值 cl；计算 cl 在区间内的回撤序列 W；计算 W 中单次回撤期间的最大值；对所有单次回撤最大幅度降序排列得序列 S 并求和得 T；对 S 逐步累加，累加和达或超 T 的 80% 时停止，去除未参与累加值得 S1；用迭代法对 S1 元素进一步筛选，直至迭代结果不变得有效回撤集合 C；将 C 中最大值的 80% 作为阈值，W 大于该阈值时信号为 1（买入），W 为 0 时信号为 0（平仓），其余情况信号为前值 [4] 跟踪区间 - 2010 年 1 月 4 日 - 2025 年 3 月 18 日 [4] 结果评估 - 区间策略总收益 159.57%，标的买入并持有收益 42.53%，总超额 117.05%，最大回撤 50.87%，最长回撤时间 2108 交易日 [4] 模型策略适用情况总结 - 策略用统计回溯方式，样本内有优势，但当前价格走势出现统计样本外情况，策略对国防军工指数未达目标效果 [5]

报告行业投资评级 - 行业整体看好，渔业、林业评级为中性，农产品加工、种植业、畜牧业评级为看好 [6] - 推荐公司中，中宠股份、牧原股份、苏垦农发评级为买入 [3] 报告的核心观点 - 农产品价格走势分化，粮价涨，畜禽价涨后震荡，关税反制凸显粮食安全重要性，产业政策环境有望优化，看好板块投资机会 [5][18][22] - 养殖产业链方面，生猪产能增长停滞，估值处底部，重视长期投资机会；白鸡鸡价震荡，关注禽流感和关税反制；黄鸡产能处底部，鸡价底部上涨，关注周期机会；动保行业景气底部复苏，关注后周期机会 [5][18][21] - 种植产业链方面，种业关注粮食安全背景下产业政策优化；种植关注粮价上涨带来的投资机会 [10][22] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 农业指数回调，动保和饲料逆势上涨，优于其他二级子行业，申万农业指数跌0.16%，上证综指涨0.55%，深成指涨1.38%，农业板块落后大市 [4][24] - 六个二级子行业多数下跌，仅动保和饲料上涨，涨幅为5.41%和2.64% [4][24] 个股信息 个股涨跌、估值一览 - 上周前10大涨幅个股集中在动保板块，前10大跌幅个股集中在种植板块，涨幅前3名依次为瑞普生物、佳沃股份和亚钾国际 [4][28] 大小非解禁、大宗交易一览 - *ST傲农、神农集团、东瑞股份未来三个月有大小非解禁 [31] - 北大荒、海利生物、路斯股份上周有大宗交易 [32] 行业数据 养殖业 - 第17周末，全国生猪出厂均价14.95元/公斤，较上周跌0.02元；烟台鸡苗均价3.1元/羽，较上周持平；主产区白羽肉毛鸡棚前收购均价3.73元/斤，较上周跌0.02元 [12][34] - 截至25年3月底，全国能繁母猪存栏4039万头，月环比减1% [6][12] 饲料业 - 第17周末，肉鸡料均价3.45元/公斤，较上周涨0.05元；育肥猪料价格3.35元/公斤，与上周持平 [12] 水产养殖业 - 第17周末，威海海参/扇贝/对虾/鲍鱼批发价110/10/280/110元/公斤，较上周持平 [12] 粮食、糖、油脂等大宗农产品 - 第17周末，南宁白糖成交均价6210元/吨，较上周涨48元；全国328级棉花成交均价14198元/吨，较上周跌52元 [12] - 全国玉米收购均价2291元/吨，较上周涨1元；国内豆粕市场均价3821元/吨，较上周涨396元；全国小麦收购均价2434元/吨，较上周涨8元 [11][12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2025年一季度报告显示，公司实现营业收入52.22亿元，同比+23.35%，环比+4.93%；归母净利润4.58亿元，同比+29.65%，环比-49.11% [3] - 受益于三大板块稳健增长，2025年一季度公司业绩同增；国内抢装+对等关税短期豁免，二季度业绩有望持续增长，但行业需求预期波动或加剧 [4] - 公司聚焦小动力，圆柱电池渗透率进一步提升；磁材紧抓以旧换新，加深横纵布局迎来新增长 [5] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为210.96亿元、242.17亿元、299.25亿元；归母净利润分别为19.42亿元、22.81亿元、28.81亿元，对应EPS分别为1.19元、1.40元、1.77元 [6] 各业务板块情况 光伏业务 - 2025年一季度收入约34.5亿元，出货量约5.9GW，出货同比增长约65%；印尼产能基本满产，单季度销售电池约0.9GW，盈利贡献明显 [4] 磁材业务 - 2025年一季度收入约11.30亿元，出货5.3万 [4] 锂电业务 - 2025年一季度收入5.4亿元，出货量1.28亿支，出货同比增长约28.5% [4] 盈利预测和财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|18,559|21,096|24,217|29,925| |营业收入增长率(%)|-5.95%|13.67%|14.80%|23.57%| |归母净利（百万元）|1,827|1,942|2,281|2,881| |净利润增长率(%)|0.46%|6.28%|17.48%|26.30%| |摊薄每股收益（元）|1.13|1.19|1.40|1.77| |市盈率（PE）|11.43|11.03|9.39|7.43|[7][9] 资产负债表、利润表及其他指标预测（部分展示） |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金（百万）|9,185|8,975|5,992|8,116|10,603| |流动资产合计（百万）|14,549|16,573|6,263|8,387|10,873| |资产总计（百万）|21,208|24,212|13,154|14,530|16,269| |负债合计（百万）|12,010|13,942|1,673|1,673|1,673| |营业收入（百万）|19,733|18,559|21,096|24,217|29,925| |净利润（百万）|1,828|1,828|1,942|2,281|2,881| |毛利率|20.37%|19.78%|18.34%|18.49%|18.63%| |销售净利率|9.22%|9.84%|9.20%|9.42%|9.63%| |ROE|20.17%|18.12%|17.19%|18.00%|19.99%| |经营性现金流（百万）|3,900|3,522|-2,314|3,028|3,628| |投资性现金流（百万）|-989|-1,532|0|0|0| |融资性现金流（百万）|-476|-2,976|-771|-904|-1,142|[11][12][13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价18元，昨收盘13.73元 [1] 报告的核心观点 - 2025年Q1受去年同期高基数影响，公司收入端和利润端下滑，营业收入9.56亿元，同比下滑9.86%，归母净利润1.63亿元，同比下滑4.62%，扣非后归母净利润1.47亿元，同比下滑6.45% [4][5] - 2025年Q1毛利率略有下滑，整体毛利4.56亿元，毛利率47.71%，比去年同期下滑4.17pct；期间费用率下降明显，销售费用率15.84%，比去年下降3.76%，管理费用率5.18%，比去年提升0.27%，研发费用率9.13%，比去年下降0.15% [5] - 公司持续完善研发布局，2025年Q1投入0.87亿元研发，1类创新药JX11502MA胶囊II期临床接近尾声，改良型新药康复新肠溶胶囊II期临床进展顺利，1类创新药JX2201胶囊启动I期临床试验，创新品种有望为业绩贡献增量 [6] - 预测公司2025/2026/2027年收入为43.67/46.73/50.47亿元，同比增长5.01%/7.01%/8.00%；归母净利润为8.20/9.11/10.15亿元，同比增长15.21%/11.12%/11.35%；对应当前PE为14/13/12X [6] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本8.61亿股，流通股本7.24亿股；总市值118.22亿元，流通市值99.4亿元；12个月内最高/最低价为14.78/9.88元 [3] 盈利预测和财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4,159|4,367|4,673|5,047| |营业收入增长率(%)|3.99%|5.01%|7.01%|8.00%| |归母净利（百万元）|712|820|911|1015| |净利润增长率(%)|15.04%|15.21%|11.12%|11.35%| |摊薄每股收益（元）|0.83|0.95|1.06|1.18| |市盈率（PE）|16.54|14.41|12.97|11.65| [7] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金（百万）|1,461|316|169|639|1,223| |应收和预付款项（百万）|585|771|815|872|942| |存货（百万）|653|793|858|921|1,001| |其他流动资产（百万）|655|1,025|1,349|1,360|1,373| |流动资产合计（百万）|3,354|2,905|3,190|3,792|4,540| |长期股权投资（百万）|63|56|56|56|56| |投资性房地产（百万）|347|336|336|336|336| |固定资产（百万）|1,775|2,139|2,321|2,455|2,541| |在建工程（百万）|482|14|14|14|14| |无形资产开发支出（百万）|401|382|361|339|317| |长期待摊费用（百万）|21|59|49|39|29| |其他非流动资产（百万）|4,897|5,494|5,497|6,088|6,825| |资产总计（百万）|7,987|8,479|8,631|9,325|10,116| |短期借款（百万）|279|281|281|281|281| |应付和预收款项（百万）|941|881|919|987|1,073| |长期借款（百万）|0|0|0|0|0| |其他负债（百万）|1,226|1,316|1,382|1,456|1,549| |负债合计（百万）|2,446|2,478|2,582|2,725|2,903| |股本（百万）|861|861|861|861|861| |资本公积（百万）|1,723|1,723|1,723|1,723|1,723| |留存收益（百万）|2,914|3,368|3,855|4,396|4,999| |归母公司股东权益（百万）|5,512|5,970|6,009|6,551|7,153| |少数股东权益（百万）|28|32|40|50|60| |股东权益合计（百万）|5,540|6,002|6,050|6,600|7,213| |负债和股东权益（百万）|7,987|8,479|8,631|9,325|10,116| [10] 利润表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万）|3,999|4,159|4,367|4,673|5,047| |营业成本（百万）|1,976|2,080|2,205|2,369|2,574| |营业税金及附加（百万）|47|50|44|47|50| |销售费用（百万）|784|692|655|654|656| |管理费用（百万）|213|228|218|224|232| |财务费用（百万）|-54|-64|0|0|0| |资产减值损失（百万）|-21|-13|0|0|0| |投资收益（百万）|6|9|8|9|9| |公允价值变动（百万）|37|-42|0|0|0| |营业利润（百万）|714|844|963|1,071|1,192| |其他非经营损益（百万）|-6|0|0|0|0| |利润总额（百万）|708|844|963|1,071|1,192| |所得税（百万）|85|125|135|150|167| |净利润（百万）|623|719|829|921|1,025| |少数股东损益（百万）|5|7|8|9|10| |归母股东净利润（百万）|619|712|820|911|1,015| [10] 预测指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|50.57%|49.97%|49.51%|49.30%|49.00%| |销售净利率|15.48%|17.12%|18.78%|19.50%|20.11%| |销售收入增长率|5.79%|3.99%|5.01%|7.01%|8.00%| |EBIT增长率|-4.83%|30.12%|18.94%|11.12%|11.35%| |净利润增长率|-6.55%|15.04%|15.21%|11.12%|11.35%| |ROE|11.23%|11.93%|13.65%|13.91%|14.19%| |ROA|8.12%|8.73%|9.68%|10.25%|10.55%| |ROIC|9.35%|10.92%|13.01%|13.31%|13.61%| |EPS(X)|0.72|0.83|0.95|1.06|1.18| |PE(X)|19.07|16.54|14.41|12.97|11.65| |PB(X)|2.14|1.98|1.97|1.80|1.65| |PS(X)|2.96|2.84|2.71|2.53|2.34| |EV/EBITDA(X)|12.51|10.55|9.00|7.75|6.60| [11] 现金流量表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营性现金流（百万）|793|726|1,155|1,333|1,489| |投资性现金流（百万）|-738|-1,438|-529|-493|-493| |融资性现金流（百万）|-246|-280|-773|-370|-412| |现金增加额（百万）|-188|-989|-147|470|584| [11][12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价15元，昨收盘11.43元 [1] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司收入和利润端均实现高速增长，Q4利润环比减少受计提减值损失影响；公司毛利率略有下滑，资产减值损失收窄7.82亿元；创新生物药商业化持续落地，大分子新产品研发有序推进 [5][6][7] - 预测公司2025/2026/2027年收入为64.17/74.23/85.20亿元，同比增长24.40%/15.70%/14.80%；归母净利润为7.21/9.12/11.33亿元，同比增长86.80%/26.50%/24.30%；对应当前PE为19/15/12X [8] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本/流通为12.16/8.41亿股，总市值/流通为139.03/96.18亿元，12个月内最高/最低价为14.4/9.94元 [3] 事件 - 4月27日晚公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入51.60亿元，同比增长26.84%，归母净利润为3.86亿元，同比增长170.04%，扣非后归母净利润为2.48亿元，同比增长146.58% [4] 点评 - 2024年公司收入端营收实现51.60亿元，同比增长26.84%，主要系自研及引进医药产品陆续获批上市、医药自有存量产品销售额大幅增加所致，其中医药收入42.60亿元，同比增长37.51%，原料药收入7.18亿元，同比下降10.21% [5] - 利润端归母净利润为3.86亿元，同比增长170.04%，扣非后归母净利润为2.48亿元，同比增长146.58%；单季度来看，Q4实现收入13.02亿元，同比增长14.39%，归母净利润为0.20亿元，同比增长102.81%，扣非净利润为亏损0.04亿元，单季度利润端环比减少主要系Q4计提减值损失9334.78万元所致 [5] - 2024年公司整体毛利24.47亿元，毛利率达47.42%，比去年略微下滑0.42pct；期间费用率下降明显，销售费用率为23.66%，同比下降3.85%，管理费用率为7.91%，同比下降1.52%，研发费用率为5.66%，同比下降2.02% [6] - 2024年公司资产减值损失1.05亿元，同比收窄7.82亿元，受此影响整体利润端改善显著 [6] - 2024年公司继续推进重点产品亿立舒上市注册及商业化进程，截至2024年底已实现亿立舒在34个国家获准上市销售，并于2024年10月底开始陆续向境外市场发货，实现对外发货超过27万支 [7] - 公司在F - 652治疗慢加急性肝衰竭IIb临床试验方面持续推进；就F - 652治疗酒精性肝病II期临床方案的修订内容亿一生物向中国监管机构提交沟通交流并得到认可；F - 652治疗重度酒精性肝炎适应症的II期临床试验获得美国FDA默示许可和境外资助用于开展二期临床试验 [7] - 公司相继完成了创新药N - 3C01项目的立项，B02、B06、B10项目申报批的生产，及B06项目pre - IND沟通与B07项目药学及非临床对比研究 [7] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|5160|6417|7423|8520| |营业收入增长率(%)|26.80%|24.40%|15.70%|14.80%| |归母净利（百万元）|324|721|912|1133| |净利润增长率(%)|170.00%|86.80%|26.50%|24.30%| |摊薄每股收益（元）|0.32|0.59|0.75|0.93| |市盈率（PE）|35.72|19.29|15.25|12.27|[10] 资产负债表、利润表、现金流量表及预测指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金（百万）|698|889|2973|3595|4308| |应收和预付款项（百万）|1223|1442|1199|1387|1592| |存货（百万）|929|1056|1314|1521|1749| |流动资产合计（百万）|3251|3778|5873|6926|8112| |固定资产（百万）|1368|1283|1185|1083|976| |资产总计（百万）|11500|12286|14134|14935|15865| |负债合计（百万）|3245|3859|5444|5908|6419| |归母公司股东权益（百万）|8276|8522|8785|9122|9541| |股东权益合计（百万）|8255|8427|8690|9027|9446| |营业收入（百万）|4068|5160|6417|7423|8520| |营业成本（百万）|2122|2713|3380|3912|4498| |销售费用（百万）|1119|1221|1412|1559|1704| |管理费用（百万）|384|408|449|482|511| |资产减值损失（百万）|-887|-105|-9|-9|-9| |净利润（百万）|-886|324|721|912|1133| |归母股东净利润（百万）|-551|386|721|912|1133| |毛利率|47.84%|47.42%|47.33%|47.30%|47.21%| |销售净利率|-13.55%|7.48%|11.23%|12.29%|13.30%| |销售收入增长率|6.03%|26.84%|24.36%|15.68%|14.78%| |净利润增长率|-388.19%|170.04%|86.77%|26.50%|24.29%| |ROE|-6.66%|4.53%|8.21%|10.00%|11.88%| |ROA|-7.37%|2.72%|5.46%|6.27%|7.36%| |ROIC|0.59%|3.98%|6.56%|8.06%|9.65%| |EPS(X)|-0.45|0.32|0.59|0.75|0.93| |PE(X)|—|35.72|19.29|15.25|12.27| |PB(X)|1.69|1.63|1.58|1.52|1.46| |PS(X)|3.44|2.69|2.17|1.87|1.63| |EV/EBITDA(X)|45.17|17.84|11.49|9.11|7.20| |经营性现金流（百万）|349|641|2579|1232|1464| |投资性现金流（百万）|-533|-545|-37|-36|-36| |融资性现金流（百万）|31|113|-454|-575|-714| |现金增加额（百万）|-139|205|2084|622|713|[12][13][14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为全球毛纺行业龙头，凭借创新工艺和产品、优质供应链经验等竞争优势保持稳健增长 短期或受关税政策、羊毛价格低位震荡、工厂转固等影响；中期新增产能释放后步入盈利提升通道；长期在宽带战略下，羊毛品类多元化和功能性提升，新客拓展，叠加产能多元布局和有序扩张，在行业格局优化的背景下，公司的市场份额和产业地位有望提升 [6] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本 7.3 亿股，流通股本 7.21 亿股；总市值 43.76 亿元，流通市值 43.17 亿元；12 个月内最高价 8.53 元，最低价 5.09 元 [3] 2024 年年报情况 - 营收 48.4 亿元，同比+9.1%，归母净利润 4.3 亿元，同比+6%；24Q4 营收 9.7 亿元，同比+4.5%，归母净利润 0.6 亿元，同比+9.5%；全年分红率为 51.2% [4] 各产品业务情况 - 毛精纺纱收入同比+1.8%至 25.4 亿元，毛利率同比+1.72pct 至 26.78%，毛利率提升主要系公司优化生产流程、加强成本控制和提升产品附加值等 [4] - 羊绒纱线收入同比+26.7%至 15.5 亿元，毛利率同比-1.55pct 至 11.13%；市场拓展顺利带动产销量提升，产量/销量/均价分别同比+34.6%/+30.2%/-2.8%，毛利率略有下滑或与折旧增加有关 [4] - 羊毛毛条收入同比+0.9%至 6.7 亿元，毛利率同比+1.63pct 至 5.22% [4] 盈利指标情况 - 毛利率 24 年同比+0.4pct 至 19.0%，主要系产品结构优化和成本管控 [5] - 销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.04/+0.34/-0.22 /+0.70pct，其中管理费用率增加主要系薪酬支出及股权激励费用增加，财务费用率增加主要系银行利息及汇兑损失增加 [5] - 净利率同比-0.26pct 至 8.85% [5] 产能布局情况 - 羊毛方面，国内和海外产能陆续投产，巩固公司在毛精纺领域的竞争优势：“6 万锭高档精纺生态纱项目”二期 1.5 万锭设备已全部投产，新澳越南一期 2 万锭首条生产线于 24 年 11 月试生产，其他生产线计划 25 年陆续投产；新澳银川 2 万锭项目计划 25 年陆续投产 [5] - 羊绒业务：新澳羊绒通过精细化管理、丰富产品矩阵、优化产品结构，有望在规模爬升后实现利润弹性；英国邓肯通过增资扩股并引进外部投资者 BARRIE，有助于其与高端客户的深度绑定 [5] 盈利预测 - 预计公司 2025 - 27 年归母净利润分别为 4.44/5.05/5.65 亿元，对应 PE 分别为 9.4/8.3/7.4 倍 [6] 财务指标 | 指标 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 4841 | 5045 | 5598 | 6125 | | 营业收入增长率(%) | 9.1% | 4.2% | 11.0% | 9.4% | | 归母净利（百万元） | 428 | 444 | 505 | 565 | | 净利润增长率(%) | 6.0% | 3.7% | 13.8% | 11.9% | | 摊薄每股收益（元） | 0.59 | 0.61 | 0.69 | 0.77 | | 市盈率（PE） | 9.8 | 9.4 | 8.3 | 7.4 | [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周REITs指数下行，中证REITs指数和全收益指数分别较上周下跌1.83%和1.43%，市场成交金额增加；产权类和特许经营类REITs指数分别下跌1.62%和1.30%，仅仓储物流类上涨，园区基础设施类跌幅最高；南方顺丰物流REIT上市，今年7只公募REIT成立规模超100亿，23只待上市，市场有望扩容活跃；资产荒背景下，公募REITs高分红、中低风险，性价比和配置机会高 [4][39] 根据相关目录分别进行总结 二级市场 - 本周公募REITs市场下行，截至4月25日，中证REITs指数较上周下跌1.83%至847.02，全收益指数为1058.94，较上周下跌1.43% [1][9] - REITs市场成交额增加，本周总成交规模6.77亿份，较上周上涨5.78%，成交额29.47亿元，环比上涨3.40%，区间换手率为3.61%，上周为3.49% [11] - 产权类公募REITs中仅仓储物流类上涨0.54%，园区基础设施类、保障性租赁住房类、生态环保类、消费基础设施类分别下跌4.69%、2.38%、0.95%、0.40%；特许经营类中能源基础设施类、水利设施类、交通基础设施类和市政设施类分别下跌3.13%、0.66%、0.38%、0.28% [12][16] - 不同类型公募REITs成交额和换手率多数下跌，仓储物流类、能源基础设施类和交通基础设施类成交额环比分别上涨190.98%、2.18%、1.48%，其余多数下跌；仓储物流类换手率较上周上涨1.33%，其余多数下跌 [19][21] - 本周公募REITs产品多数下跌，65只中有16只上涨，49只下跌，涨幅靠前的有中金重庆两江产业园REIT等，跌幅靠前的有东吴苏州工业园区产业园REIT等；南方顺丰物流REIT等换手率较高，南方顺丰物流REIT等周成交额较高 [23] 一级市场 - 截至4月25日，共发行66只公募REITs，规模合计1745亿元，2025年以来7只完成发行，4月新发行1只规模14亿元 [2][29] - 共有23只公募REITs基金待上市，13只为首发，10只为扩募；7只通过，11只已反馈，4只已问询，1只已受理；产业类中园区类、消费基础设施类、仓储物流类、保障性租赁住房类分别为7、1、4和4单，特许经营类中能源类和生态环保类分别为3和1单 [30] 公募REITs政策及市场动态 - 4月21日，深圳首单民营仓储物流REIT南方顺丰物流REIT上市，募集资金32.9亿元 [34][35] - 4月23日，全国首单集体经济类REITs“华金—元联—娄葑街道联创产业园资产支持专项计划”获批 [36] - 4月24日，首程控股与中国人寿等机构联合发起设立北京平准基础设施不动产股权投资基金，目标规模100亿元，首关规模52.37亿元 [37] - 4月25日，广东支持更多符合条件民间资本项目发行基础设施REITs，吸引民间资本参与重大项目建设 [38]

报告公司投资评级 - 给予北京人力“买入”评级 [1][7][8] 报告的核心观点 - 北京人力2024年年报及2025Q1业绩稳健增长，外包业务是核心驱动力，虽受季节性和宏观环境影响25Q1营收增速放缓，但经营现金流改善；利润结构受非经常性损益影响，主业盈利承压；业务结构和宏观环境使毛利率下行；期间费用率优化，降本增效显著；高比例分红回报股东；数字化升级提升运营效率，看好公司发展 [4][5][6][7] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本5.66亿股，流通股本3.67亿股；总市值126.36亿元，流通市值81.82亿元；12个月内最高价23.25元，最低价12.92元 [3] 业绩情况 - 2024年实现营业收入430.32亿元，同比增长12.32%，归母净利润7.91亿元，同比增长44.42%，归母扣非净利润5.33亿元，较上年同期增长106.88% [4] - 2025Q1实现营收108.37亿元，同比增长2.72%，归母净利润5.91亿元，同比增长180.41%，归母扣非净利润1.45亿元，同比下滑22.11% [4] 业务分析 - 外包业务在整体营收中占比83.77%，全年增速13.96%，招聘及灵活用工、薪酬服务、人事管理服务全年增速分别为12.6%、4.68%、 -9.06%；25Q1营收增速放缓，经营活动现金流净额同比大幅改善至4.32亿元 [4] 利润结构 - 2024年收到与收益相关政府补贴5.73亿元，形成非经常损益2.58亿元；2025Q1归母净利润增长主要来自政府补助4.18亿元、资产处置收益3.60亿元，扣非后净利润同比下降22.11% [5] 毛利率与净利率 - 2024年整体毛利率5.89%，同比下降1.00个百分点，2025Q1降至5.63%，同比下降0.72pct；2024年净利率1.84%，同比微升0.41pct，2025Q1整体净利率5.45%，受非经常损益影响 [5] 期间费用率 - 2024年销售费用率1.29%（-0.04pct）、管理费用率2.11%（-0.48pct）、研发费用率0.11%（-0.42pct）；2025Q1销售费用率1.26%（-0.22pct）、管理费用率2.01%（-0.1pct）、研发费用率0.05%（-0.04pct） [6] 分红情况 - 拟向全体股东每股派发现金红利0.6990元（含税），24年度现金分红比例为50%，拟现金红利总额3.95亿元 [6] 数字化升级 - 通过与昆仑万维等科技企业合作，规划双重技术路径，推动数字化能力迭代升级，优化业务和客户服务体验 [6] 估值及投资建议 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为10.98亿元、10.1亿元和11.47亿元，同比增速38.69%、 -7.94%和13.52%；预计2025 - 2027年EPS分别为1.94元/股、1.78元/股和2.03元/股，PE分别为12X、13X和11X [7][8] 盈利预测和财务指标 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|43,031.62|49,163.72|55,663.94|62,462.20| |营业收入增长率(%)|12.32%|14.25%|13.22%|12.21%| |归母净利（百万元）|791.40|1,097.60|1,010.42|1,147.08| |净利润增长率(%)|44.42%|38.69%|-7.94%|13.52%| |摊薄每股收益（元）|1.40|1.94|1.78|2.03| |市盈率（PE）|13.84|11.51|12.51|11.02|[8] 资产负债表、利润表、现金流量表及预测指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金（百万）|7,791|7,577|9,220|10,599|11,876| |应收和预付款项（百万）|3,980|4,653|5,132|5,810|6,520| |存货（百万）|3|8|4|4|5| |流动资产合计（百万）|15,106|15,052|17,979|20,510|23,006| |长期股权投资（百万）|202|230|233|236|236| |投资性房地产（百万）|172|120|120|120|120| |固定资产（百万）|87|77|69|61|61| |无形资产开发支出（百万）|91|98|99|99|99| |长期待摊费用（百万）|53|48|48|48|48| |资产总计（百万）|16,359|16,424|19,298|21,815|24,301| |短期借款（百万）|400|370|270|370|270| |应付和预收款项（百万）|1,535|2,229|2,064|2,339|2,625| |负债合计（百万）|9,623|9,063|10,793|12,297|13,605| |股本（百万）|566|566|566|566|566| |资本公积（百万）|1,584|1,584|1,584|1,584|1,584| |留存收益（百万）|3,865|4,382|5,199|5,909|6,745| |归母公司股东权益（百万）|6,015|6,533|7,349|8,059|8,895| |少数股东权益（百万）|721|828|1,156|1,458|1,800| |股东权益合计（百万）|6,736|7,361|8,505|9,517|10,696| |营业收入（百万）|38,312|43,032|49,164|55,664|62,462| |营业成本（百万）|35,669|40,495|46,338|52,494|58,913| |营业税金及附加（百万）|418|266|305|345|387| |销售费用（百万）|566|541|639|668|687| |管理费用（百万）|992|908|1,082|1,197|1,312| |财务费用（百万）|-83|-70|-101|-125|-140| |投资收益（百万）|70|1|360|6|6| |营业利润（百万）|1,177|1,402|1,850|1,703|1,934| |利润总额（百万）|1,177|1,345|1,851|1,704|1,935| |所得税（百万）|309|307|426|392|445| |净利润（百万）|868|1,038|1,425|1,312|1,490| |少数股东损益（百万）|320|247|328|302|343| |归母股东净利润（百万）|548|791|1,098|1,010|1,147| |毛利率|6.90%|5.89%|5.75%|5.70%|5.68%| |销售净利率|1.43%|1.84%|2.23%|1.82%|1.84%| |销售收入增长率|18.47%|12.32%|14.25%|13.22%|12.21%| |EBIT增长率|9.77%|29.53%|32.31%|-9.81%|13.70%| |净利润增长率|32.24%|44.42%|38.69%|-7.94%|13.52%| |ROE|9.11%|12.11%|14.94%|12.54%|12.90%| |ROA|3.35%|4.82%|5.69%|4.63%|4.72%| |ROIC|10.19%|12.87%|14.94%|11.94%|12.27%| |EPS(X)|1.08|1.40|1.94|1.78|2.03| |PE(X)|17.38|13.84|11.51|12.51|11.02| |PB(X)|1.76|1.68|1.72|1.57|1.42| |PS(X)|0.28|0.25|0.26|0.23|0.20| |EV/EBITDA(X)|9.95|8.37|8.04|8.98|7.96| |经营性现金流（百万）|644|306|1,657|1,563|1,725| |投资性现金流（百万）|-648|-6|332|-21|-17| |融资性现金流（百万）|1,392|-587|-349|-163|-431| |现金增加额（百万）|1,392|-290|1,642|1,379|1,278|[9][10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 随着海外需求回暖、国内对养老产业政策支持、老龄化问题及居民健康需求提升，按摩器具市场规模有望持续增长，短期以旧换新仍有望提供向上动力；AI深度赋能有望使公司按摩椅产品力持续领先，加力布局车载赛道应用场景不断拓宽，脑机融合技术与仿生机械手未来可期 [8] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本/流通为1.77/1.77亿股，总市值/流通为40.94/40.94亿元，12个月内最高/最低价为29.9/11.12元 [3] 业绩情况 - 2024年公司实现总营收15.97亿元（-13.92%），归母净利润1.92亿元（-5.31%），扣非归母净利润1.63亿元（-12.47%）；2025Q1总营收3.95亿元（-1.41%），归母净利润0.44亿元（-29.97%），扣非归母净利润0.32亿元（-46.83%） [4] 分红与回购 - 公司拟以1.75亿股为基数，每10股派现金红利3.50元(含税)，共计0.61亿元，全年分红率59.29%；公司以现金为对价，注销回购金额0.60亿元 [4] 分产品与地区收入 - 2024年公司按摩椅/按摩小电器收入分别为15.18/0.51亿元，分别同比-14.05/-28.64%；境内/境外收入分别为6.52/9.23亿元，分别同比-20.17/-10.25%，海外市场表现分化，韩国市场下滑但未来新产品放量有望改善，欧洲、中东稳中有增，亚马逊跨境电商业务增长强劲（+60%），内销需求待提振，2025年国补政策延续或提供修复动力 [5] 毛利率与净利率 - 2024Q4/2025Q1公司毛利率分别为29.66%/32.54%，2025Q1环比+2.88pct；净利率分别为11.33%/11.14%，分别同比+2.20/-4.55pct [6] 费用端情况 - 2024Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.57/6.75/5.34/-1.69%，分别同比+3.99/+2.77/+1.61/-1.27pct；2025Q1费用率分别为10.71/4.93/5.40/1.41%，分别同比+1.29/-0.19/+0.37/+3.41pct，2025Q1管理费用率有所下降 [6] 业务拓展 - 2024年6月成立全资子公司摩忻布局车载按摩赛道，与佛吉亚中国座椅事业部达成战略合作，汽车按摩椅机芯进入车型适配阶段；2024年8月与上海交通大学在AI大模型领域合作，与阿里云联合启动"DeepHealth"智慧健康AI大模型；2025年4月与傲意科技达成战略合作，脑机融合技术与仿生机械手或为新产品形态提供可能 [7] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为2.00/2.21/2.46亿元，对应EPS分别为1.13/1.25/1.39元，当前股价对应PE分别为20.54/18.57/16.74倍 [8] 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,855|1,597|1,646|1,819|2,014| |营业收入增长率(%)|-7.47%|-13.92%|3.10%|10.50%|10.70%| |归母净利（百万元）|203|192|200|221|246| |净利润增长率(%)|23.43%|-5.31%|4.34%|10.59%|10.98%| |摊薄每股收益（元）|1.17|1.11|1.13|1.25|1.39| |市盈率（PE）|17.80|13.06|20.54|18.57|16.74| |毛利率|30.55%|31.68%|31.85%|31.95%|32.03%| |销售净利率|10.93%|12.02%|12.16%|12.18%|12.21%| |销售收入增长率|-7.47%|-13.92%|3.10%|10.50%|10.70%| |EBIT增长率|55.77%|-22.81%|32.13%|13.74%|10.57%| |ROE|10.30%|9.53%|9.69%|10.27%|10.90%| |ROA|5.97%|5.38%|5.32%|5.72%|6.10%| |ROIC|6.81%|4.80%|6.13%|6.84%|7.30%| |EPS(X)|1.17|1.11|1.13|1.25|1.39| |PE(X)|17.80|13.06|20.54|18.57|16.74| |PB(X)|1.47|1.28|1.99|1.91|1.82| |PS(X)|1.56|1.61|2.50|2.26|2.04| |EV/EBITDA(X)|8.09|14.13|16.60|14.44|12.82| |经营性现金流（百万）|344|168|272|314|349| |投资性现金流（百万）|121|-1,173|-132|-83|-98| |融资性现金流（百万）|-426|121|-192|-168|-182| [11][12][13]