报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 先声药业创新药收入占比快速提升，多款创新药将密集上市，业绩有望持续稳健增长，估值有望得到修复 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 先声药业总股本和流通股均为 24.86 亿股，总市值和流通市值均为 197.41 亿港元，12 个月内最高/最低价为 8.52/5.03 港元 [3] 业绩情况 - 2024 年度先声药业全年实现收入 66.35 亿元，同比增长 0.4%；归母净利润 7.33 亿元，同比增长 2.6%；经调整净利润 10.18 亿元，同比增长 41.65%；创新药业务收入 49.28 亿元，占总收入的 74.3%，创公司上市以来新高 [3] 创新药情况 - 2024 年新增恩立妥（西妥昔单抗 β 注射液）和先必新舌下片两款创新药获批上市，目前共有 8 款创新药获批上市；先必新舌下片与先必新注射液构成涵盖卒中全病程的序贯疗法，先必新有望成重磅药物；科赛拉和恩立妥已被纳入 2024 年国家医保目录，未来销售放量可期 [4] - 恩泽舒新药上市申请已受理；科唯可已在香港获批上市，NMPA 已正式受理其新药上市申请；玛氘诺沙韦新药上市申请获 NMPA 受理，相比同类药物有口服药效不受食物影响、更高安全剂量等优势 [5] 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入为 76.59/90.73/104.93 亿元，同比增速为 15.43%/18.47%/15.65%；归母净利润为 10.58/12.84/15.38 亿元，同比增速为 44.26%/21.42%/19.73%；对应 EPS 分别为 0.43/0.52/0.62 元，对应当前股价 PE 分别为 17/14/12 倍 [6] 财务指标 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务指标，如 2024 - 2027 年预计流动资产从 5466 百万元增长到 9228 百万元，营业收入从 6635 百万元增长到 10493 百万元等 [8][9]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [3][6] 报告的核心观点 - 因赛沃替尼海外获批有不确定性，下调公司2025 - 2026年营业收入分别至7.30、8.41亿美元，新增2027年收入预测为9.49亿美元；给予公司2025年5.83倍PS，对应目标价37.99港元，维持买入评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为8.38亿、6.30亿、7.30亿、8.41亿、9.49亿美元，同比增长96.52%、 - 24.80%、15.84%、15.18%、12.81% [5] - 归属母公司净利润分别为1.01亿、0.38亿、4.68亿、1.00亿、1.51亿美元，同比增长127.93%、 - 62.56%、1141.58%、 - 78.60%、51.09% [5] - 每股收益分别为0.12元、0.04元、0.54元、0.12元、0.17元 [5] - 毛利率分别为54.12%、44.64%、49.64%、52.92%、54.37% [5] - 净利率分别为12.06%、6.06%、64.23%、11.99%、16.03% [5] - 净资产收益率分别为13.80%、4.96%、38.36%、7.60%、10.31% [5] - 市盈率分别为26.62倍、71.12倍、5.76倍、26.93倍、17.82倍 [5] - 市净率分别为3.67倍、3.53倍、2.21倍、2.05倍、1.84倍 [5] 公司业务进展 - 2024年实现收入6.30亿美元，肿瘤产品综合收入2.72亿美元，同比增长65%；首付款、监管里程碑及研发服务等业务收入分别为0.67亿、0.25亿、2.67亿美元；实现盈利0.38亿美元，年底在手现金8.32亿美元，提前实现财务自给自足 [9] - 呋喹替尼2024年销售额4.05亿美元，海外2.90亿美元、国内1.15亿美元；海外上市首年保持良好势头，国内与信达PD - 1联用治疗二线子宫内膜癌已获批，治疗二线肾癌达三期主要临床终点 [9] - 赛沃替尼国内二线治疗MET扩增的EGFR突变非小细胞肺癌适应症已提交上市申请，一线治疗正在入组；海外全球关键二期临床试验取得积极结果，三期临床有望今年完成患者入组 [9] - 自免及血液瘤产品获批在即，首款自免产品索乐匹尼布有望年底完成上市申请审评，他泽司他已获批用于治疗复发或难治性滤泡性淋巴瘤；早研管线基于ATTC平台的候选药物预计今年进入临床开发阶段 [9] 可比公司估值 - 选取百济神州、信达生物等公司作为可比公司，2025年PS调整后平均值为5.83倍 [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年药明合联业绩表现亮眼，未完成订单充沛或保障未来业绩高增长，上调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 当前股价45.700港元，一年最高最低为46.900/14.080港元，总市值548.87亿港元，流通市值548.87亿港元，总股本12.01亿股，流通港股12.01亿股，近3个月换手率29.76% [1] 财务数据 - 2024年实现营收40.52亿元，同比增长86.82%；归母净利润10.70亿元，同比增长277.24%；经调整净利润9.92亿元，同比增长171.30% [4] - 截至2024年底，未完成订单总量达9.91亿美元，同比增长约71.2% [4] - 预计2025 - 2027年归母净利润为14.33/19.32/27.81亿元（原预计9.85/13.99亿元），EPS为1.2/1.6/2.3元，当前股价对应PE为35.3/26.4/18.6倍 [4] - 2023 - 2027年营业收入分别为21.69/40.52/54.71/73.40/98.49亿元，同比增速分别为114.3%、86.8%、35.0%、34.2%、34.2% [8] - 2023 - 2027年净利润分别为2.84/10.70/14.33/19.32/27.81亿元，同比增速分别为82.1%、277.2%、34.0%、34.8%、44.0% [8] 业务发展 - 在“赋能、跟随并赢得分子”策略下，截至2024年底，综合项目数达194个，同比增长35.7%；新签综合项目53个 [5] - 临床前与I期项目合计160个，II期及后期项目合计34个，其中8个为PPQ项目，1个为商业化阶段项目；临床阶段新型偶联药XDC综合项目已达12个 [5] 产能建设 - 在无锡、常州和上海设有三个运营基地，已形成地域集中的产品研发和供应链体系；无锡基地实现同一园区“一站式”生产 [6] - 2024年3月新加坡生产基地正式开工，预计2025年底投入运营 [6] 收入地区分布 - 2024年来自北美/中国/欧洲/其他地区的收入分别为20.30/10.48/6.39/3.35亿元，同比分别增长138.32%/58.54%/28.42%/196.03% [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 16.59 港元，对应 2025 年公司 PB 1.2 倍 [6] 报告的核心观点 - 中国财险 2024 年总体业绩符合预期，分红略低于预期，负债端受大灾等因素影响 COR 上升，投资端因低位增配股票投资收益大增，未来盈利有望进一步提升 [1][2][5][6] 业绩概览 - 2024 年净利润 321.61 亿元，同比+30.9%，承保利润 57.13 亿元，同比-43.9%，综合成本率 98.8%，同比+1.0pt，ROE 13.0%，同比+2.2pt；拟派发末期每股股息 0.332 元，全年每股股息 0.54 元，同比+10.4%，分红率 37.3% [1] 核心关注 负债端 - 保费：2024 年保险服务收入 4852.23 亿元，同比+6.1%，市场份额 31.8%，同比降 0.7pt；车险收入 2947.01 亿元，同比+4.5%，家自车保费占比 74.3%，同比+1%，新能源家自车保费收入 509 亿元，同比大增 58.7%；非车险收入 1905.22 亿元，同比+8.8%，农险、意健险、责任险、企财险同比分别+4.9%、+11.8%、+12.8%、+4.7% [2] - 盈利：2024 年 COR 上升 1.0pt 至 98.8%，主要受赔付率上行影响，赔付率升 2.4pt 至 73%，归因于严重灾害事故和利率下降，费用率压降 1.4pt 至 25.8%；车险 COR 96.8%，同比略降 0.1pt，费用率、赔付率同比分别-2.3pt、+2.2pt；非车险承保亏损，COR 同比升 2.8pt 至 101.9%，农险、意健险 COR 同比分别升 3.9pt、1.8pt，责任险 COR 降 1.8pt，企财险 COR 升 9.6pt [3] - 展望：加强业务质量管控和费用精细化管理，科技赋能，大灾影响或减少，预计 COR 将改善 [4] 投资端 - 2024 年末总投资规模 6765.12 亿元，相比上年末增加 12.6%，总投资收益率 5.5%，同比提升 2pt，总投资收益 349.37 亿元，同比大增 67.9%，得益于市场低位增配二级权益资产 [5] 盈利预测与估值 - 预计 2025 - 2027 年归母净利润同比增速 29.9%/16.4%/20.5%，BPS 为 12.57/14.06/15.82 元，现价对应 PB 为 1.04/0.93/0.83 倍 [6] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|485,223|522,726|564,574|616,466| |(+/-)|6%|8%|8%|9%| |归母净利润（百万元）|32,173|41,777|48,642|58,596| |(+/-)|31%|30%|16%|20%| |BPS（元）|11.60|12.57|14.06|15.82| |PB|1.13|1.04|0.93|0.83|[13] 表附录：报表预测值 |报表类型|项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债表|现金及现金等价物（百万元）|19,370|17,517|19,725|22,210| |资产负债表|投资资产（百万元）|499,897|697,453|752,855|865,999| |资产负债表|其他资产（百万元）|258,977|184,932|255,963|298,911| |资产负债表|资产合计（百万元）|778,244|899,902|1,028,542|1,187,120| |资产负债表|保险合同负债（百万元）|401,837|469,684|527,880|594,947| |资产负债表|其他负债（百万元）|115,785|147,308|184,562|236,911| |资产负债表|负债合计（百万元）|517,622|616,992|712,441|831,857| |资产负债表|股本（百万元）|22,242|22,242|22,242|22,242| |资产负债表|少数股东权益（百万元）|2,698|3,358|3,363|3,368| |资产负债表|归母股东权益（百万元）|257,924|279,552|312,737|351,895| |资产负债表|负债和股东权益（百万元）|778,244|899,902|1,028,542|1,187,120| |利润表|保险服务收入（百万元）|485,223|522,726|564,574|616,466| |利润表|保险服务费用（百万元）|-465,392|(490,191)|(530,578)|(578,534)| |利润表|分出再保净损益（百万元）|-5,451|(6,451)|(6,612)|(6,776)| |利润表|保险服务业绩（百万元）|14,380|26,084|27,384|31,155| |利润表|承保财务损失（百万元）|-9,901|(11,529)|(12,427)|(13,586)| |利润表|分出再保财务收益（百万元）|1,234|1,332|1,377|1,405| |利润表|不以公允价值计量且其变动计入损益的金融资产的利息收入（百万元）|11,860|13,661|15,383|17,321| |利润表|其他投资收益（百万元）|15,118|14,740|19,026|24,158| |利润表|信用减值损失（百万元）|911|(500)|(500)|(500)| |利润表|应占联营及合营公司损益（百万元）|7,123|8,196|10,038|12,215| |利润表|其他财务及营业费用（百万元）|-2956|(4,058)|(4,464)|(4,911)| |利润表|汇兑损失净额（百万元）|-8|0|0|0| |利润表|其他收入（百万元）|254|100|100|100| |核心指标|归母净利润增速|30.9%|29.9%|16.4%|20.5%| |核心指标|ROE|13.0%|15.4%|16.2%|17.5%| |核心指标|每股收益（元）|1.45|1.88|2.19|2.63| |核心指标|每股净资产（元）|11.60|12.57|14.06|15.82| |核心指标|PE（倍）|9.05|6.97|5.99|4.97| |核心指标|PB（倍）|1.13|1.04|0.93|0.83| |利润表|利润总额（百万元）|38,015|48,025|55,916|67,357| |利润表|所得税费用（百万元）|-5854|(6,243)|(7,269)|(8,756)| |利润表|净利润（百万元）|32,161|41,782|48,647|58,601| |利润表|少数股东损益（百万元）|-12|5|5|5| |利润表|归母净利润（百万元）|32,173|41,777|48,642|58,596|[14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][8] 报告的核心观点 - 龙湖集团近30载稳健发展树立守信笃行市场形象，后续将凭借战略前瞻、精细运营、财务稳健和城市深耕四大特色稳健前行。虽地产销售及利润率承压，但运营及服务能稳定贡献业绩，下调25 - 26年业绩预测并引入27年预测，现价对应25年PE大幅低于同类型房企，考虑到地产结算毛利率在底部区域、减值计提逐步推进且多元业务稳步增长，依然看好公司长期发展，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027年，公司营业收入分别为1807.37亿元、1274.75亿元、936.81亿元、789.01亿元、757.09亿元，同比增长率分别为 - 27.9%、 - 29.5%、 - 26.5%、 - 15.8%、 - 4.0%；归母净利润分别为128.5亿元、104.01亿元、59.76亿元、59.94亿元、60.29亿元，同比增长率分别为 - 47.3%、 - 19.1%、 - 42.5%、0.3%、0.6%；每股收益分别为2.07元/股、1.58元/股、0.87元/股、0.87元/股、0.88元/股；净资产收益率分别为8.5%、6.4%、3.6%、3.5%、3.4%；市盈率分别为5.1、6.3、11.0、11.0、10.9；市净率均为0.4 [7] 公司点评 - 2024年核心净利润同比 - 39%符合预期，运营及服务毛利贡献占比提升至70%。营业收入1275亿元，同比 - 29.5%；归母净利润104亿元，同比 - 19.1%；核心净利润69.7亿元，同比 - 38.6%；每股基本收益1.58元，同比 - 23.7%。地产结算收入1008亿元，同比 - 35%；运营及服务收入267亿元，同比 + 7.3%。毛利率、归母净利率、核心净利率分别为16.0%、8.2%、5.5%，同比分别 - 0.9pct、 + 1.0pct、 - 0.8pct；地产结算毛利率6.1%，同比 - 4.9pct；三费费率为6.9%，同比 + 0.9pct；IP公允价值变动47.6亿元，同比 + 136.5%；合同负债918亿元，同比 - 10.6%，覆盖24年地产结算收入0.91倍。24年拟派发末期每股股息0.1元，全年每股股息0.32元，分红比例占核心净利润30%，对应股息率3.4% [8] - 2024年销售额1011亿元，同比 - 42%，拿地/销售金额比11%，聚焦核心城市。销售面积712万平，同比 - 34.0%；销售均价1.4万元/平，同比 - 11.7%。拿地总体谨慎，获取9幅地块，拿地金额115亿元，同比 - 69%，权益比例45%；拿地面积83万平，同比 - 78%；拿地均价1.39万元/平，同比 + 40%；拿地/销售金额比11%，拿地/销售面积比12%，拿地/销售均价比98%。24年末总土储3312万平，权益比73%，一二线货值占比69%；平均土储成本4304元/平，占同期销售均价30% [8] - 商场、长租、物管等业务稳健增长，多元化业务收入267亿元，同比 + 7%。2024年IP收入135亿元，同比 + 4.5%，毛利率75%，同比 - 0.8pct。商场已开业89座，出租率96.8%，同比 + 0.6pct；GRA930万平，同比 + 16.8%；24年新开业11座，实现租金110亿元，同比 + 6.8%，商场销售额730亿元，同比 + 16%，日均客流320万人次，同比 + 25%；25年预计新开业11座，年末预计累计开业100座，GRA1046万平，同比 + 12.4%。租赁住宅冠寓已开业12.4万间，同比 + 0.8%，整体出租率95.3%，同比 - 0.2pct，租金26.5亿元，同比 + 4.0%。物管龙湖智创营收132亿元，同比 + 10.4%，在管面积4.1亿平，同比 + 14%，毛利率31.4%，同比 + 0.8pct [8] - 三道红线稳居绿档，公开债压力逐步减轻。2024年末处于三条红线绿档，剔预负债率57.2%，净负债率51.7%，剔除受限制现金后现金短债比1.03倍；融资成本低至4.0%，同比 - 24BP；有息负债账期长达10.3年。有息负债1763亿元，同比 - 8.5%，其中经营物业贷余额773亿元，同比 + 63%。存量公开债敞口263亿元，境内债148亿元，25 - 26年分别到期72亿元、59亿元；境外美元信用债115亿元，2027 - 2032陆续到期 [8] 附录 – 财务报表 - 利润表展示了2023 - 2027年公司营业收入、营业成本、各项费用、利润等指标的情况 [9] - 资产负债表呈现了2023 - 2027年公司资产、负债、所有者权益等项目的金额 [10][11] - 现金流量表给出了2023 - 2027年公司经营活动、投资活动、筹资活动产生的现金流量及现金及现金等价物净增加额和期末余额 [11]

报告公司投资评级 - 继续给予“优于大市”评级 [5][9] 报告的核心观点 - 2024年公司总营收同比基本持平，归母净利润同比增长，下半年收入增速改善明显，盈利能力稳步提升 [2] - 汽水品类韧性十足，功能饮料表现优异，各创新业务也取得一定成绩 [2] - 公司持续优化客户结构，扩大直营比例，线上业务增长良好 [4][5] - 预计2025 - 2027年公司营收和归母净利润将持续增长，给予14倍的PE(2025E)估值，对应目标价5.27港元/股 [5] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 - 2023 - 2027E总营收分别为215.11/214.92/231.33/246.17/260.49亿元，增速分别为2.3%/0%/8%/6%/6% [2] - 2023 - 2027E净利润分别为8.33/8.61/9.75/11.03/12.35亿元，增速分别为26.2%/3%/13%/13%/12% [2] - 2023 - 2027E毛利率分别为35.18%/37.79%/38.50%/39.00%/39.50%，净资产收益率分别为13.8%/13.32%/15.11%/17.10%/19.19% [2] 2024年业绩情况 - 实现总营业收入214.92亿元（YOY+0.2%），归母净利润8.61亿元（YOY+3.36%），建议派息合计分红4.14亿元 [2] - 营收同比基本持平，主要因销量下滑但产品平均价格提升，24H2营收增速改善显著 [2] - 毛利率同比增加2.61pct至37.79%，毛利额同比增加7.65% [2] - 销售费用率同比上升1.81pct，管理费用率同比上升0.03pct，财务费用率基本稳定 [2] - 所得税率同比下降1.08pct，其他收入1.62亿元（YOY - 50.70%），归母净利润率同比上升0.12pct [2] 分品项表现 - 汽水品类：24年营收163.73亿元（YOY+2.50%），市占率行业第一，推出多种新包装和主题 [2] - 果汁品类：24年营收31.34亿元（YOY - 7.46%），聚焦利润包装发展，平均价格、毛利率及利润率均有改善 [2] - 水品类：24年营收8.91亿元（YOY - 28.57%），推出新口味和新产品，未来将聚焦高端水产品 [3] - 其他产品：24年营收10.94亿元（YOY+30.26%），即饮咖啡和功能饮料表现优异 [3] 客户结构与营销网络 - 24年持续优化客户结构，直营服务客户数量显著增长，可控业务收入占比约90% [4] - 现代渠道：优化品类和包装结构，提升毛利率及盈利能力 [4] - 传统渠道：“可乐GO”平台推广，客户自主活跃度增加，销售效率提高 [4] - 学校渠道：开展营销活动，培养Z世代消费习惯 [4] - 餐饮渠道：结合餐饮趋势，开发高质量和头部连锁餐饮客户 [4] 在线业务 - 持续提升在线业务数字化、智慧化水平，通过小程序和平台店精准营销，收入同比双位数增长 [5] - 中粮悦享会业务覆盖全国，24年快乐会小程序会员数目、有购用户、复购率及订单量均增加 [5] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年公司营业总收入分别为231.33/246.17/260.49亿元，归母净利润分别为9.75/11.03/12.35亿元 [5] - 给予14倍的PE(2025E)估值，对应每股价4.90元/股，目标价5.27港元/股 [5] 财务报表分析和预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2024 - 2027E的财务数据及主要财务比率 [7] - 成长能力、获利能力、营运能力、偿债能力等指标呈现一定变化趋势 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 结合公司2024年经营情况，小幅上调公司盈利预测，预计2025 - 2027年公司归母净利润为352/379/419亿元（前值为323/345/-亿元），当前市值对应2025E PB 1.0x，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年度归母净利润322亿元，同比+30.9%，下半年净利润为137亿元，同比+216%；归母净资产2579亿元，较年初+11.5%，较年中+6.2%；全年拟派发每股股息0.54元，同比+10%，对应分红率37%，当前股息率为4.0% [10] 保费情况 - 产险总保费收入5381亿元，同比+4.3%，市占率同比-0.7pct至31.8% [10] - 车险保费同比+4.1%，业务结构持续优化，家自车业务向好，保费占比+0.1pct至74.3%，家自车新车市场份额同比+0.25pct至38.8%；新能源车渗透率提升，承保车辆数与保费分别增长57.3%和58.7%，家自车商业占比升至69.7%且实现承保盈利 [10] - 非车险保费同比+4.6%，其中农险同比-5.7%，意健险、责任险分别+9.7%、+9.9%；非车险经营质量改善，个人非车保费增长18%，综合成本率（旧准则）在95%以下；法人业务优势业务占比提升，费用率（旧准则）下降3pct；非车险应收保费余额下降5.1% [10] 综合成本率情况 - 综合成本率98.8%，同比+1.0pct；承保利润57亿元，同比-44%；车险/责任险综合成本率分别同比-0.1/-1.8pct，农险/意健险/企财险则分别同比+3.9/+1.8/+9.6pct [3] - 赔付率同比+2.4pct升至73.0%，大灾净损失超5年平均水平51%；车险/农险/企财险赔付率分别同比+2.2/+3.9/+9.6pct，意健险赔付率同比+2.8pct [3] - 费用率同比-1.4pct降至25.8%，受公司降本增效、推行报行合一带动；车险/意健险/责任险费用率分别同比-2.3/-1.0/-2.2pct，农险/企财险则同比持平 [3] - 近三年公司平均综合成本率仅为97.6%，未来将保持领先行业的承保盈利能力 [3] 投资情况 - 投资资产同比+12.6%至6765亿元，现金/固收类/权益类资产占比分别为2.9%/60.2%/25.1%，同比+0.2pct/+2.0pct/-1.3pct，债券和股票占比分别提升4.1pct、1.3pct至38.4%和7.3%，国债及政府债占比大幅提升10.4pct，基金减少2.3pct至5.4% [4] - 总投资收益率5.5%，同比+2.0pct，因公司在市场低位加仓二级权益投资，公允价值变动损益大幅增长 [4] 盈利预测情况 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|478826|519570|549534|587286|625314| |同比（%）|7.02%|8.51%|5.77%|6.87%|6.48%| |归母净利润（百万元）|24585|32173|35186|37944|41902| |同比（%）|-15.70%|30.86%|9.36%|7.84%|10.43%| |BVPS - 最新摊薄（元/股）|10.40|11.60|13.21|14.93|16.79| |P/B（现价&最新摊薄）|1.29|1.16|1.02|0.90|0.80|[1]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 宜明昂科核心管线临床稳步推进，数据读出后估值有望得到修复 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 股票代码为 01541，总股本 4.07 亿股，流通股 3.82 亿股，总市值 23.05 亿港元，流通市值 21.63 亿港元，12 个月内最高价 22.00 港元，最低价 3.21 港元 [1][3] 业绩情况 - 2024 年度实现总收入 7415 万元，主要来自授权许可费和合作开发收入，同比增长 192 倍；经营活动净现金流出 1.28 亿元，同比下降 65%；现金及短期金融资产 7.52 亿元，同比增长 23% [4] 核心管线进展 - 核心管线替达派西普（IMM01）两项 III 期临床稳步推进，联合阿扎胞苷治疗初治 CMML 患者的 III 期临床于 2024 年 11 月首例给药，联合替雷利珠单抗对比医生选择化疗治疗 PD-(L)1 单抗难治性 cHL 的 III 期临床于 2024 年 7 月首例给药，预计 2026 年进行中期数据分析 [5] BD 合作情况 - 2024 年 8 月将靶向 PD - L1/VEGF 的双特异性抗体 IMM2510 在大中华地区以外的权益授权给 SynBioTx，IMM2510 正在中国开展联合化疗一线治疗 NSCLC 和三阴性乳腺癌的 Ib/II 期临床研究，并计划扩展到其他实体瘤 [6] - 靶向 CD47/CD20 的双特异性抗体 IMM0306 与来那度胺联用治疗 R/R 滤泡性淋巴瘤患者的 IIa 期剂量扩展临床试验于 2024 年 3 月首例给药，截至 2024 年底招募 36 例患者，已观察到较好抗肿瘤活性及可控安全性，预计今年公布详细数据；IMM0306 治疗系统性红斑狼疮的 II 期试验于 2024 年 10 月首例给药，正在开展第二个剂量组招募，预计 2025 年中公布阶段性数据，有望 2025 年下半年获得 SLE 的 IND 批件，目前正在积极拓展 BD 合作 [6][7] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 1.51 亿元、1.39 亿元、6.75 亿元；归母净利润分别为 - 2.27 亿元、 - 4.56 亿元、 - 5.08 亿元 [7] 财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|74|151|139|675| |营业收入增长率(%)|19110%|103%|-8%|385%| |归母净利（百万元）|-316|-227|-456|-508| |净利润增长率(%)|17%|28%|-101%|-11%| |摊薄每股收益（元）|-0.84|-0.56|-1.12|-1.25| |市盈率（PE）|-5.65|-9.33|-4.65|-4.17|[9]

报告公司投资评级 - 报告对特海国际的投资评级为“增持” [1] 报告的核心观点 - 特海国际2024年业绩有增长，经营利润率和毛利率提升，虽归母净利润受汇兑影响下降，但海底捞餐厅同店表现好、多元化业态探索有进展、本地化供应链优化 [2][3][4][5] - 结合第四季度业绩调整盈利预测，预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2024Q4公司收入2.09亿美元，同比增10.4%，经营利润率8.4%，同比增2.0pct，归母净亏损0.11亿美元；2024年公司收入7.78亿美元，同比增13.4%，经营利润率6.8%，同比增0.5pct，归母净利润0.22亿美元，同比降15.0% [2] 分析判断 - 海底捞餐厅同店提升，拓店审慎：2024Q4经营收入2.00亿美元，同比增10.0%，同店销售额同比增4.2%，净增1家门店；2024年经营收入7.47亿美元，同比增13.0%，同店销售额同比增7.1%，净增7家门店至122家 [3] - 战略性探索多元化业态：2024Q4外卖业务收入同比增12.9%，其他业务收入同比增22.7%；2024年外卖业务和其他业务收入同比分别增15.3%和27.9% [4] - 本地化供应链持续优化：2024Q4经营利润率8.4%，同比增2.0pct，毛利率67.6%，同比增2.3pct；2024年经营利润率6.8%，同比增0.5pct，毛利率66.9%，同比增1.1pct [5] 投资建议 - 调整盈利预测，预计2025 - 2027年公司营收分别为8.88、10.06、11.14亿美元，归母净利润分别为0.55、0.64、0.72亿美元，EPS分别为0.08、0.10、0.11美元，维持“增持”评级 [6] 盈利预测与估值 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万美元)|686.36|778.31|887.88|1006.15|1113.98| |YoY（%）|22.95%|13.40%|14.08%|13.32%|10.72%| |归母净利润(百万美元)|25.65|21.80|54.54|63.70|71.93| |YoY（%）|162.19%|-15.02%|150.19%|16.80%|12.91%| |毛利率（%）|32.93%|33.31%|33.00%|33.00%|33.00%| |每股收益（美元）|0.05|0.04|0.08|0.10|0.11| |ROE（%）|0.09|0.06|0.13|0.13|0.13| |市盈率|26.75|70.73|27.29|23.37|20.70| [8] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2024A - 2027E的相关数据，包括营业收入、净利润、各项成本开支等 [10] - 主要财务指标涵盖成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等方面的数据及变化情况 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 基于魔芋品类仍处于快速成长阶段且成本压力后续有望得到缓解上调26年利润10% 预计25 - 27年归母净利润分别为13.0/16.1/19.6亿元 同比增长22%/24%/22% 对应PE分别为23x/19x/15x [4] 业绩简评 - 3月27日公司发布2024业绩 24年实现营收62.66亿元 同比增长28.63%；实现归母净利润10.69亿元 同比增长21.37% 其中 24H2实现营收32.83亿元 同比增长30.4%；实现归母净利润4.47亿元 同比增长3.2% [1] 经营分析 - 面制品企稳修复 菜制品动销提速 24年面制品/蔬菜制品/豆制品实现收入26.7/33.7/2.3亿元 同比+4.6%/+59.1%/+12.2% 其中H2增速分别为4.2%/61.1%/6.5% [2] - 24年线下/线上分别实现收入55.6/7.0亿元 分别同比+27.5%/38.1% 线上线下分别抓住零食量贩、新媒体电商渠道发展机遇 [2] - 公司持续深耕经销网络 截至24年底公司合作经销商数量1879家 同比+10% [2] 盈利分析 - 24年/24H2公司毛利率分别为48.1%/46.0% 同比+0.5/-1.3pct H2毛利率同比下滑系魔芋成本上涨拖累 24H2蔬菜制品毛利率47.2% 同比-3.7pct 环比-5.4pct 预计成本仍将对25年毛利率造成小幅影响 [3] - 规模效应持续释放 24年销售/管理费率分别为16.4%/7.8% 分别同比-0.2/-1.6pct（24H2分别同比-0.7/-1.9pct） [3] - 受金融资产公允价值亏损（一次性计提1.25亿元）影响 最终公司净利率分别为17.1%/13.6% 同比-1.0/-3.6pct 剔除影响后公司主业利润增速表现亮眼 [3] 发展前景 - 产品端公司近年来加快推新节奏 布局麻辣口味辣条 上新膨化类形态 有望修复市场份额 魔芋爽则凭借优秀的产品力实现终端铺货率、复购率快速提升 [3] - 渠道端公司精耕传统渠道大盘 有效提升单点产出 同时积极拥抱零食量贩、抖音电商等新兴渠道 成长性持续兑现 [3] 主要财务指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4,872|6,266|7,856|9,528|11,206| |营业收入增长率|5.17%|28.63%|25.37%|21.29%|17.61%| |归母净利润(百万元)|880|1,069|1,301|1,607|1,962| |归母净利润增长率|481.9%|21.37%|21.77%|23.55%|22.02%| |摊薄每股收益(元)|0.37|0.45|0.55|0.68|0.83| |每股经营性现金流净额|0.49|/|0.67|0.79|0.93| |ROE(归属母公司)(摊薄)|15.43%|17.82%|20.08%|22.43%|21.49%| |P/E|17.63|14.73|23.26|18.83|15.43| |P/B|2.72|2.63|4.67|4.22|3.32|[7] 三张报表预测摘要 - 包含损益表、资产负债表相关项目预测 如主营业务收入、主营业务成本、毛利等在2022A - 2027E的情况 以及比率分析、每股指标、回报率、增长率、资产管理能力、偿债能力等相关指标在各年份的表现 [9]