投资评级与估值 - 报告对巨子生物给予“买入”投资评级 [6] - 目标价为53.89港元，较当前股价39.70港元有35.7%的潜在升幅 [2] - 估值基于DCF模型，参数为WACC 10.6%和永续增长率3.0%，对应25倍2026年预期市盈率和21倍2027年预期市盈率 [6][8] 核心观点与业绩展望 - 公司短期业绩承压，主要因“双十一”期间达人直播销售表现不及预期，可复美全周期线上GMV同比下滑约30% [1][6] - 管理层进行渠道战略调整，主动收缩达人合作，增加自播渠道占比以维护价盘和消费者体验 [1][6] - 预计2025年销售收入为5,347百万人民币，同比下降3.5%，2026年恢复至6,075百万人民币，同比增长13.6% [2][6] - 归母净利润预计2025年为1,903百万人民币，同比下降7.7%，2026年为2,126百万人民币，同比增长11.7% [2] - 公司计划于2026年推出多款重磅新品，并推进医美产品商业化，预计2027年销售收入将达7,317百万人民币，同比增长20.4%，重回增长快车道 [1][2][6] 品牌与产品分析 - 可复美品牌受流量红利消退和次抛产品竞争加剧影响，预计2025/2026年销售收入增速为-8%/+5% [1] - 可丽金品牌表现稳健，双十一线上GMV实现双位数增长，抖音渠道增长强劲 [6] - 公司积极培育第二产品梯队，可复美焦点面霜2025年收入预计翻倍，2026年将推出4款新品 [6] - 医美业务成为潜在增长点，首款注射用重组胶原蛋白产品已获批，计划2026年商业化，利润率预计显著高于化妆品 [6] 公司行动与财务预测 - 公司公告拟回购不超过1.04亿股股份，占总股本的10%，以彰显长期发展信心 [1] - 报告下调了盈利预测，2025/2026/2027年营业收入新预测较过往预测分别下调13.7%、18.0%和16.0% [7] - 尽管收入增速下调，但净利润率预测有所提升，2025/2026/2027年新预测的净利润率分别为35.59%、34.99%和34.34% [7][10] - 公司的毛利率预计将保持在80%以上，2025/2026/2027年预测分别为81.00%、80.33%和80.22% [7]

股本与股份 - 截至2025年11月底，公司法定/注册股本总额为50,000美元，股份5,000,000,000股，每股面值0.00001美元[1] - 截至2025年11月底，已发行股份（不含库存股）1,070,904,000股，库存股0股，总数1,070,904,000股[2] 购股期权计划 - 截至2025年11月底，2023年购股期权计划股份期权数目为11,856,000[3] - 本月内因行使期权所得资金总额为0港元[3] 股份变动 - 本月内已发行股份（不含库存股）和库存股份总额增减均为0普通股[5]

人力资源和社会保障 - 政策精准赋能就业，累计开展政府补贴性职业技能培训234万人次，培育“三秦系列”劳务品牌158个，建成家门口就业服务站788个、零工市场112个，城镇新增就业累计超过214万人 [5][6] - 深化社会保障改革，基本养老、失业、工伤保险参保人数分别达到3200万人、566万人和727万人，较“十三五”末分别增加255万人、127万人、123万人 [6] - 聚集人才发展动能，全省专业技术人才总量突破260万人，吸引6000多名博士后人才来陕，技能人才总量超过610万人，其中高技能人才超过180万人 [7] - 加强劳动权益保障，劳动人事仲裁结案率超过98%，并扎实开展欠薪治理 [8] 教育发展 - 落实立德树人根本任务，打造10堂陕西高校思政“金课”，落实中小学生每天综合体育活动时间不低于2小时 [9] - 教育科技人才一体化实现突破，8所高校、20个学科入选国家“双一流”，8所学校、12个专业群入选国家“双高计划”，高校聚集了全省50%的国家重点实验室、65%以上的两院院士、80%以上的国家科学技术奖，五年累计培养高校毕业生200余万人 [10] - 教育公共服务提质，新建改扩建义务教育学校6000余所，省级标准化高中实现县域全覆盖，适龄残疾儿童少年义务教育阶段入学安置率达到97%以上 [10] - 教师队伍建设量质齐升，全省专任教师数达到56.2万，培养省级“三级三类”骨干教师4360名 [11] - 教育改革开放创新，全省超过70%的学校建成数字校园，中外合作机构和项目增至58个，来陕国际学生超5.3万人次 [11] - 深化高校“三项改革”，全省74所高校10万余项职务科技成果单列管理，2024年高校技术交易合同金额较2020年增长194%，是全国平均增长率的2.8倍 [44] 卫生健康 - 公共卫生防护网织牢，全省建成艾滋病检测网络实验室2049家，结核病报告发病率由2020年的47.26/10万下降至36.72/10万，适龄儿童免疫规划疫苗接种率保持在99%以上 [14] - 看病就医体验优化，全省434家二级以上医院推广“一次挂号管三天”，431家实现出院患者当日结算，150家开展日间手术 [15] - 医疗服务能力提升，推动42个国家临床重点专科建设项目获批，省内外127家三级医院对口支援153家县级医院，83个县(市、区)全面启动医共体建设 [15] - 全生命周期健康服务加强，全省现有托位总数达18.2万个，每千人口托位数达到4.6个，免费“两癌”筛查惠及城乡适龄妇女567万人次，建成医养结合机构349个 [16] - 中医药强省建设迈出新步伐，92%的市级以上中医医院达到三级甲等，76%的县级中医医院达到二级甲等，建成基层中医馆1786个、中医阁2350个 [16] - 居民健康指标持续改善，全省人均预期寿命达到78.9岁，居民健康素养水平达到30.08%，较2020年提高13.02%，孕产妇死亡率从2020年的7.48/10万下降到2024年的6.05/10万，婴儿死亡率从2020年的2.93‰下降到2024年的2.25‰ [17] 民政与社会保障 - 基本民生保障坚实有力，将80.75万脱贫人口、15.48万防返贫监测对象纳入民政兜底保障，城乡低保平均保障标准较2020年分别增长10.1%和15.5%，兜牢119.25万城乡低保对象、13.37万特困人员基本生活 [19] - 养老事业产业协同发展，年均发放高龄补贴29亿元，惠及390万老年人，建成养老服务机构944个，街道区域养老服务中心440个，城市日间照料中心2538个，农村互助幸福院9419个，助餐点4929个，全省养老产业规模达3674亿元 [20] - 社会福利水平提升，集中养育和社会散居孤儿基本生活保障标准分别增长28.6%和40%，下拨残疾人“两项补贴”省级补助资金26亿元，惠及107.1万困难和重度残疾人 [21] - 社会事务管理优化，近5年全省平均每年办理结婚登记21万对，殡仪馆人均治丧费用降低1400元，个人身后事办理时限从30天缩至15天内 [21] - 社会治理能力强化，拆分5000户以上超大社区353个，新增社区380个，全省登记社会组织3万余个，培育慈善组织428家，募集款物146亿元，筹集福彩公益金104.12亿元 [22] 医疗保障 - 健全三重保障制度，将参保率稳定在95%左右，全省脱贫人口和易返贫致贫人口100%参加基本医保和大病保险 [24] - 深化医保改革，医保支付目录内药品数量达到3159种，将533种院内制剂等增补纳入医保，累计向266家定点医疗机构预拨资金16.77亿元，累计落地执行集采药品1115个品种、医用耗材52大类，中选品种平均降幅超过50%，累计节约医疗机构首年采购资金111.76亿元 [25] - 强化基金管理，2021年1月至2025年11月底，全省累计处理违规两定机构4.9万家次，追回资金23.62亿元 [26] - 提升服务水平，全省超3494.8万人开通医保码，激活率94.53%，在12个统筹区6000余家两定机构上线刷脸支付，截至11月底，省内本统筹区个账绑定家庭共济关系397.5万人次，结算个账基金40.01亿元 [28][41][42] 具体领域进展 - 推进县域义务教育优质均衡发展，全省14个县（区）通过国家义务教育优质均衡达标县评估认定，数量居全国第6、西部第1，累计交流轮岗教师超8万人 [30][31] - 就业工作成效显著，“十四五”以来全省城镇新增就业累计达到214.64万人，累计支出就业补助资金137.6亿元，新增发放创业担保贷款275.51亿元，连续5年毕业生去向落实率保持在80%以上，脱贫人口务工规模每年保持在210万人以上 [32][33] - 困境儿童福利保障加强，集中养育孤儿、散居孤儿分别按照每人每月1800元、1400元的标准发放基本生活费，实施“福彩圆梦·孤儿助学工程”和“青山陪伴·事实无人抚养儿童助学工程” [35][36] - 优化医疗卫生资源配置，支持创建国家医学中心，获批国家区域医疗中心等项目，在陕南、陕北、关中东西部布局4个省级区域医疗中心，每个项目安排中央预算内投资2亿元，争取省级资金3500万启动首批12个县域医疗次中心建设 [38][39] - 数智赋能医保便民服务，在全国率先上线药品比价功能，覆盖全省1.6万家定点零售药店，实现家庭共济使用，截至11月底，跨省医保钱包开通19.4万人，转账4884.35万元 [41][42] - 劳务品牌培育带动就业，全省累计开展劳务品牌培训近146万人次，带动就业创业近400万人，培育认定劳务品牌158个，例如“紫阳修脚师”品牌从业人员5.44万人，2024年实现工资性收入35亿元，占全县劳务收入70% [50][51]

大消费板块近期市场表现 - 消费ETF（159928）连续第三天下跌，跌幅0.49%，成交额超2.5亿元，但资金面上持续净流入，盘中获净申购2600万份，昨日净流入1.07亿元，近20日累计净流入超3.9亿元，最新规模超213亿元，在同类产品中领先 [1] - 港股通消费50ETF（159268）跌超1%，成交额超2600万元，近20日累计净流入近8000万元，规模同类领先，其热门成分股涨跌互现，老铺黄金、TCL电子涨超2%，巨子生物、农夫山泉跌超2% [3] 消费板块估值与政策环境 - 消费ETF（159928）标的指数市盈率TTM为19.89，处于近10年4.41%分位点，即比近10年超95%的时间更便宜，估值性价比极具吸引力 [5] - 湖南出台11项举措提振扩大消费，重点加大对消费品以旧换新、新型消费、文体消费等关键领域的金融支持力度 [3] - 海南省印发育儿补贴制度实施方案，自2025年1月1日起，对符合条件生育的3周岁以下婴幼儿发放每孩每年3600元的补贴，并免征个人所得税 [3] 2026年消费行业展望 - 交银国际预计2025年消费小幅回暖，2026年延续温和增长，1-10月社会消费品零售总额累计同比增长4.3%，但消费者信心指数仍低于荣枯线，储蓄意愿高，CPI低位运行，显示消费者心态偏谨慎，性价比趋势下多数行业面临需求偏软与竞争加剧压力，同时消费者更重视情绪价值，“以旧换新”政策有效带动家电等品类 [7] - 华创证券认为2026年食品饮料行业传统龙头加速收获份额，新产业趋势方兴未艾，餐饮、酒店及航空等子行业已现边际修复，白酒行业供需失衡正加速修正，2026年周期将加速筑底，需关注渠道及酒企现金流、核心单品酒价等指标 [8][9] - 大众品方面，啤酒及乳业龙头在需求压力下竞争力进化，餐饮供应链格局优化，零食品牌商品类红利接力渠道红利，功能健康食品、酵母蛋白等新兴业务加速商业化 [9] 消费ETF产品结构 - 消费ETF（159928）标的指数前十大成分股权重占比超68.3%，其中4只白酒龙头股共占比32%，养猪大户占比16%，其他权重股包括伊利股份（10%）、海天味业（4%）、东鹏饮料（4%）和海大集团（3%） [10] - 港股通消费50ETF（159268）聚焦新消费领域，覆盖潮玩、珠宝、美妆等情绪消费赛道，支持T+0交易，不占用QDII额度 [11]

股价表现 - 公司股价昨日受回购消息刺激一度上涨超过12% [2] - 公司股价今日出现回落下跌超过4% [2] - 截至发稿时股价下跌3.38%报38.36港元成交额达4.28亿港元 [2]

股价表现 - 公司股价昨日受回购消息刺激一度上涨超过12% [1] - 今日股价回落，截至发稿下跌3.38%至38.36港元，成交额为4.28亿港元 [1] 公司回购计划 - 公司计划行使回购授权，购回不超过1.036亿股股份，占已发行股份数目的10% [1] 近期经营业绩 - 双十一期间可复美品牌在天猫平台销售额同比下降20%，在抖音平台销售额同比下降50% [1] - 同期可丽金品牌实现正增长 [1] - 管理层下调今年业绩指引，预期收入将按年持平或轻微下降 [1] - 纯利预测下调至按年录得中至高个位数跌幅 [1]

股价表现与公司回购 - 公司股价昨日受回购消息刺激一度上涨超过12% [1] - 今日股价回落，截至发稿下跌3.38%至38.36港元，成交额为4.28亿港元 [1] - 公司计划行使回购授权，获准购回不超过1.036亿股股份，占已发行股份数目的10% [1] 近期销售表现 - 双十一期间可复美品牌销售承压，在天猫及抖音的销售额分别同比下降20%及50% [1] - 同期可丽金品牌实现正增长 [1] 业绩指引调整 - 管理层下调今年业绩指引，预期收入将按年持平或轻微下降 [1] - 纯利预测被下调至按年录得中至高个位数跌幅 [1]

港股市场表现 - 12月3日港股主要指数持续下跌，恒生指数下跌1.12%，国企指数下跌1.34%，恒生科技指数下跌1.5% [1] - 科网股集体下挫，小鹏汽车下跌超过4%，蔚来、网易、哔哩哔哩下跌超过3% [1] - 港股消费板块午后持续震荡，港股消费ETF下跌超过1% [1] - 持仓股中小鹏汽车、巨子生物、哔哩哔哩、新秀丽、名创优品、快手等跌幅居前，创科实业、老铺黄金、中国儒意、万洲国际、古茗等涨幅居前 [1] 消费行业发展趋势 - 预计到2030年，中国将基本形成供给与消费良性互动的高质量发展格局，消费对经济增长的贡献稳步提升 [1] - 实施方案明确四大方向：推动AI等新技术全面赋能消费品行业，促进功能化与健康化创新 [1] - 加快发展宠物、潮玩、户外运动等情绪价值驱动的新兴消费 [1] - 支持国潮品牌通过国际展会等方式加速出海 [1] - 鼓励首发经济、即时零售、直播电商等新业态发展，并利用AI实现精准供需匹配 [1] - 消费正朝着技术融合、情感链接、全球拓展和渠道创新的方向持续升级，结构机遇显著 [1] 消费行业前景展望 - 2025年新旧消费延续分化表现，“人货场”的变革与科技进步正推动消费行业快速迭代创新与结构性成长机会 [2] - 潮玩IP、美妆个护、现制饮品等新消费赛道涌现一批优秀龙头 [2] - 展望2026年，促消费政策持续发力有望激发供需潜力，内需有望延续稳健复苏态势 [2] - 行业延续景气分化，龙头凭借领先与创新优势以及整合能力实现持续成长 [2] 相关投资标的 - 假期催化与冰雪经济相关投资标的为旅游ETF（562510） [3] - 提振内需与低估赛道相关投资标的为食品饮料ETF（515170） [3] - 电商龙头与新消费相关投资标的为港股消费ETF（513230） [3]

核心观点 - 美国因天然气优势及AI算力驱动电力需求，燃气轮机产业链（包括上游高温合金和叶片）景气度提升[3] - 全球半导体市场规模预期被上调，2025年预计达7720亿美元（同比增22%），2026年预计达9750亿美元（同比超25%），产业链高景气度持续[3] - 湿法隔膜行业因龙头满产、提价及储能需求超预期，景气度上升，单平利润有望从低于0.05元恢复至0.25-0.3元[6] - 数据中心储能需求爆发，成为电力与算力耦合主线，行业需求确定性高，产能与供应链是主要约束[7] - 美护行业关注新品发布节奏，游戏行业因端游高增、版号充足及跨端产品，看好文化输出方向[9] 产业综合组 - 杰瑞股份近期获超1亿美元美国数据中心发电机组订单，并再签超1亿美元北美客户燃气轮机合同[3] - 西门子能源和三菱重工预计2025年全球燃气轮机需求超70吉瓦，订单增长主要在美国[3] - WSTS将2025年全球半导体市场规模预估上调450亿美元至7720亿美元，同比增幅扩大至22%[3] - WSTS预测2026年半导体市场规模将达9750亿美元，同比增长超25%[3] 先进制造组 - 星源材质湿法隔膜涨价30%，行业龙头恩捷、星源、金力均已满产，对部分客户提价0.1-0.2元/平[6] - 2025年三季度全行业隔膜单平利润低于0.05元，若按合理投资回收测算，有望恢复至0.25-0.3元/平[6] - 储能公司Fluence第四财季新获14亿美元订单，在手订单总量达53亿美元，交付周期排至2年后[7] - Fluence洽谈的数据中心项目容量超30GWh，需求包括弹性并网、备用电源和电源质量[7] - 澳大利亚市场需求巨大，贡献Fluence第四财季近一半订单[7] 消费组 - 巨子生物双十一期间核心品牌可复美GMV同比不及预期，但2025年10月获批三类医疗器械，计划2026年推出至少6款新品[9] - 2025年三季度客户端游戏同比高增20%，腾讯《三角洲行动》、网易《燕云十六声》等双端互通产品贡献数亿元增量[9] - 2025年游戏版号发放量已超2024年全年，为明年端游与跨端品类提供丰富产品池[9]

财务预测与目标价调整 - 美银证券将巨子生物2025至2027年的收入预测各下调21%、24%及25% [1] - 同期纯利预测分别下调21%、24%及24% [1] - 目标价由68.3港元降至55.5港元 [1] 近期业绩表现与指引 - 公司管理层下调2024年业绩指引 预期收入将同比持平或轻微下降 [1] - 下调纯利预测至同比录中至高个位数跌幅 [1] - 双十一期间Comfy品牌在天猫销售同比下降20% 在抖音销售同比下降50% [1] - 同期Collgene品牌实现正增长 [1] 投资评级与增长动力 - 美银证券重申对巨子生物的"买入"评级 [1] - 重申评级因相信新获批的注射型医美产品有望成为公司2025年的新增长引擎 [1]