核心观点 - 公司2025年业绩预告显示，其“主动换挡”策略成效显著，尽管净利润因战略调整阶段性承压，但核心业务基本面保持稳健，现金流健康，并通过高派息与股份回购增厚股东回报，获得投资者青睐 [1] 收入与盈利表现 - 公司预期2025年未经审核综合收入约为482亿元至485亿元，同比增长9.6%至10.2%，增长主要得益于物业管理服务、社区增值服务及“三供一业”业务收入的稳健增长 [2] - 2025年未经审核毛利约为82亿元至87亿元，同比基本持平 [2] - 关联方收入占总收入比例持续下降，2025年上半年维持在1.1%的水平，第三方收入占比领先行业，业务收入多元化，对关联方依赖较小 [2] - 受对非全资附属公司满国环境的剩余商誉全额计提减值（约9.689亿元）及主动清理长账龄贸易应收款等因素影响，预计2025年未经审核净利润约为4.5亿元至6.5亿元，归母净利润约为5亿元至7亿元 [3] - 满国环境商誉减值不计入归母核心净利润，且为非现金项目，对公司现金流量和营运无直接影响，公司未经审核归母核心净利润仍达约24亿元至27亿元 [3] 战略调整与业务韧性 - 由于满国环境部分客户回款周期持续增加，经营现金流未见明显改善，公司主动调整经营策略，战略性收缩相关业务 [3] - 市场观点认为，公司净利润短期承压属于战略性“主动换挡”，处于“主动优化期”，短期利润承压但长期竞争力显著增强，收入与现金流指标显示出业务韧性 [3] - 公司以提升客户满意度为核心，加强项目精细化管理与投入，进行业务数字化改造以实现降本增效 [2] 现金流与股东回报 - 公司初步估计2025年度未经审核之经营活动所得现金净额不低于约24亿元 [4] - 预计截至2025年12月31日，公司未经审核之银行存款（包括现金及现金等价物、定期存款、受限制银行存款）及结构性存款总额不低于177亿元 [4] - 董事会预计，在符合股息政策前提下，2025年度派息目标将参照其2025年度归母核心净利润的60%进行现金派息 [4] - 董事会建议2026年度派息目标将以不低于15亿元进行现金派息 [4] - 在2025年3月28日至公告日期间，公司已使用不少于5亿元在公开市场购回8799.6万股股份 [4] - 高派息与股份回购并举，直接提升股东回报并彰显管理层对公司价值及前景的信心 [4] - 机构观点认为公司具备可观现金流、股东回报率提升及约8%收益率等优势，股东回报具备吸引力 [5]

公司股份回购计划 - 公司目前暂无股份回购计划 [2] - 如有相关计划将及时履行信息披露义务 [2] 公司治理与股东回报 - 公司已制定并披露《质量回报双提升行动方案》 [2] - 公司已制定并披露《2024-2026年股东回报规划》 [2] - 后续将继续加大主营业务投入以增强可持续发展能力 [2] - 公司将不断提升经营业绩并积极回报股东 [2]

投资评级 - 维持“强烈推荐”评级，目标价21.22美元，当前股价18.11美元，预期上涨空间约17.2% [4][5] 核心观点 - 2025年第四季度受暖冬及春节时间偏晚影响，收入增长承压，但2026年第一季度指引恢复正增长，全年收入有望维持高质量增长，净利率预计稳中有升 [2][5] - 公司核心SVIP会员保持强劲增长，贡献主要收入，平台用户价值稳固 [5] - 2025年兑现了高额股东回报承诺，2026年计划将不低于2025年Non-GAAP净利润的75%回馈股东，通过持续分红和回购增强股东回报 [2][5] - 长期看好公司在正品特卖心智和供应链方面的优势，平台价值稳固 [2][5] 财务业绩与展望 2025年第四季度业绩 - 营业收入为325亿元，同比下降2.3%，低于彭博一致预期（+0.8%）[2][5] - GMV为666亿元，同比增长0.6%，低于一致预期（+5.6%）[2][5] - Non-GAAP归母净利润为28.6亿元，同比下降3.9%，但优于一致预期（-8.1%）[2][5] - 毛利率为23% [5] - 季度活跃用户为4530万人，同比下降0.9% [5] 2026年第一季度及全年指引 - 2026年第一季度收入指引为263至270亿元，同比增长0%至5%，符合一致预期 [2] - 展望2026年，公司收入有望维持高质量增长，用户数有望持续同比提升 [2][5] - 预计2026年Non-GAAP归母净利润为93.87亿元，同比增长6.7% [3] 历史与预测财务数据 - 2025年全年主营收入为1059.2亿元，同比下降2.3% [3] - 预计2026年至2028年主营收入分别为1091.52亿元、1110.08亿元、1122.27亿元，同比增长率分别为3.1%、1.7%、1.1% [3] - 预计2026年至2028年Non-GAAP归母净利润分别为93.87亿元、97.17亿元、99.98亿元 [3][5] - 预计2026年至2028年每股收益（EPS）分别为15.96元、16.83元、17.86元 [3][10] 运营与业务分析 用户与会员 - 2025年第四季度活跃SVIP会员数同比增长11%，贡献约52%的在线销售额，环比提升1个百分点 [5] - 平台通过会员升级举措提升SVIP留存率和复购率，为核心收入提供保障 [5] 成本与费用 - 2025年第四季度履约费用率为7.5%，同比上升0.1个百分点；销售费用率为2.7%，同比下降0.1个百分点 [5] - 预计2026年在穿戴业务向好、商品结构优化及杉杉奥莱增长推动下，毛利率仍有提升空间 [5] - 预计在稳健经营及AI提升运营效率驱动下，2026年净利率有望稳中有升 [5] 股东回报 - 2025年第四季度回购股票3.054亿美元 [5] - 截至季末，10亿美元回购计划剩余额度为3.16亿美元 [5] - 2025年度现金股息为每股普通股3.1美元，预计于2026年4月24日支付 [5] - 2025年全年通过分红和回购合计回报股东约9.441亿美元，兑现了承诺 [5] - 2026年计划将不低于2025年Non-GAAP净利润（87.98亿元）的75%回馈给股东 [2][3][5] 估值与财务比率 - 基于2026年Non-GAAP归母净利润给予8倍市盈率（PE），得出目标价21.22美元 [5] - 当前Non-GAAP市盈率（2025年）为7.1倍，预计2026年至2028年分别为6.6倍、6.4倍、6.2倍 [3][9] - 2025年净资产收益率（ROE）为17.7%，预计未来几年有所下降 [9] - 2025年资产负债率为43.6%，预计逐年改善 [9]

欧洲股票回购创纪录 - 斯托克欧洲600指数成分股公司已宣布的股票回购规模达857亿欧元（约1010亿美元），创下1月至2月同期历史新高 [1] 回购的行业分布与趋势 - 科技、金融以及工业企业在回购行动中表现突出、领跑市场 [3] - 2024年银行、能源以及科技板块在斯托克600回购总额中占比接近50% [8] - 大约76%已获得股东批准的回购计划尚未付诸实施，为二季度的资金流入提供支撑 [7] - 2025年一度放缓的回购计划如今再度提速 [8] 积极回购公司的市场表现 - 巴克莱构建的一篮子回购宣告方股票组合，在过去六个月里总回报率超出斯托克600指数逾5个百分点，同时也跑赢了“股息贵族”基准指数 [7] - 劳斯莱斯控股公布史上最大回购计划（至多90亿英镑，约121亿美元，持续至2028年），推动其股价创下历史新高 [7] - 伦敦证券交易所集团宣布在明年2月前回购30亿英镑股票后，股价随之上涨 [7] - 德意志银行、法国兴业银行和渣打银行在取得强劲表现后承诺推出回购计划，有效提振了整个银行行业的股价 [7] 未达回购预期的公司表现 - Man Group Plc因缺乏回购计划令投资者失望，尽管其管理资产规模创新高，但股价不升反降 [8] - 英国石油公司停止回购计划后，股价大幅下跌 [8] - 道达尔能源将回购规模降至指引区间的下限 [8] 欧洲股市的吸引力增强 - 年初至今，斯托克欧洲600指数已跑赢标普500指数6个百分点 [8] - 欧洲股市获得大规模财政刺激政策、增加的国防开支以及低于美国的利率水平支撑 [9] - 科技股的低配情况成为一大优势，股东回报的上升增添了额外发展动力 [9] - 股息持续增长，巩固了该地区作为收益策略首选市场的地位，并增强了其作为美国市场替代方案的吸引力 [8] - 投资者因对人工智能领域巨额支出及美国市场高估值的担忧，选择在美国市场之外进行分散配置 [8] 美国股票回购趋势放缓 - 美国银行策略师外推预测显示，标普500回购正在放缓 [12] - 美银企业客户回购规模在去年2月底达峰值（占标普500市值0.42%）后同比下跌65%，目前该比例已降至0.23% [12] - 企业客户的回购活动占市值的比例在过去五周里持续低于典型的季节性趋势 [12] - 美银基金经理调查显示，认为公司应将现金流用于股东回报的投资者比例攀升至33%，创逾十年新高，而希望企业增加资本支出的投资者比例则从34%骤降至20% [12]

投资评级与估值 - **公司评级**：维持“买入”评级[3] - **当前价格**：18.12美元/ADS[3] - **合理价值**：25.90美元/ADS，基于2026年经调整后净利润给予10倍市盈率（PE）估值[6][8] 核心观点与业绩表现 - **核心观点**：公司2025年第四季度（25Q4）利润好于预期，股东回报稳健，预计2026年第一季度（26Q1）收入将恢复正增长，公司执行审慎的费用管控，利润率保持稳定[1][6] - **25Q4业绩摘要**：收入为324.7亿元，同比下滑2.3%，环比增长52.0%，低于彭博预期3.0%[6] - **利润表现**：25Q4经调整后净利润为28.58亿元，超出预期4.6%，净利润率为8.8%[6] - **用户情况**：25Q4活跃买家数为4530万，同比微降0.9%，环比增长13.0%；SVIP用户数达到980万，贡献了52%的线上消费GMV[6] 财务预测与业务展望 - **收入预测**：预计公司2026至2028年营业收入分别为1086.71亿元、1112.22亿元、1138.23亿元，同比增速分别为2.6%、2.3%、2.3%[1][6][8] - **利润预测**：预计公司2026至2028年经调整后净利润分别为90.62亿元、92.03亿元、95.07亿元，同比增速分别为3.6%、1.6%、3.3%[1][6][8] - **季度指引**：公司指引26Q1总收入将实现0-5%的同比增长，主要因春节后购物热情回暖[6] - **利润率展望**：预计26Q1毛利率为23.1%，环比25Q4的22.9%有所好转；预计2026年全年毛利率为23.0%，经调整后净利润率为8.3%[7][10] - **增长动力**：预计SVIP用户将持续双位数增长，是公司的核心用户群体[7] 盈利能力与股东回报 - **毛利率**：25Q4毛利率为22.9%，同比及环比均略有下滑，主要因用户补贴提升及品类结构变化[6] - **费用控制**：25Q4履约和研发费用率有所下降，公司维持严格的费用管控[6] - **股东回报**：2025年公司通过股票回购和分红共计回报股东约9.4亿美元；董事会已批准新一轮年度股息派发计划，派息金额为每股美国存托股0.62美元[6] 财务比率与可比公司 - **估值比率**：基于预测，公司2026年市盈率（P/E）为9.45倍，市销率（P/S）为0.57倍[1][13] - **可比公司估值**：报告选取阿里巴巴、拼多多、京东作为可比公司，其2026年预测市盈率分别为17.0倍、7.8倍、9.9倍[9]

股价表现与交易数据 - 长实集团股价盘中一度上涨近4% [1] - 截至发稿时，股价上涨2.12%，报49.08港元 [1][4] - 成交额为1.91亿港元 [1][4] 机构观点与评级 - 花旗将长实集团纳入30日上行催化观察名单 [1][6] - 花旗维持对长实集团的“买入”评级 [1][6] - 花旗给出的目标价为54.55港元 [1][6] 核心催化剂与积极因素 - 花旗认为公司加快投资香港发展项目的时机成熟 [1][6] - 公司可能通过增加股息或股票回购来提升股东回报 [1][6] - 出售UK Power Networks的交易已为公司带来每股2.4港元的收益 [1][6] - 管理层计划在2026年3月公布资本配置优先次序及基建资产资金回笼计划，这被视为短期股价催化剂 [1][6]

文章核心观点 - 2025年A股上市公司在政策引导下，通过治理透明化、创新高效化和回报常态化，实现了高质量发展，市场生态正加速向结构更优、治理更佳、创新更强、回报更厚的新阶段演进 [1][6] 治理与信息披露提升 - 内部控制披露实现近乎全覆盖，2025年有99.89%的上市公司披露了内控缺陷，为投资者评估公司质量提供了更透明的基础 [2] - ESG报告披露率达到99%，其中央企控股上市公司实现100%全覆盖，企业从“被动合规”转向“主动融入”长期发展战略 [2] - 越来越多上市公司发布“质量回报双提升”专项方案，将ESG系统性地纳入长期发展战略 [2] 市场结构优化与创新能力 - 市场结构通过“双向调节”优化，2025年退市率同比下降44%，加速了劣质企业出清 [3] - 专精特新企业数量增至2100家，引导资源向优质创新主体集中 [3] - 专精特新企业成为创新绝对主力，其平均研发强度高达8%，显著高于非专精特新企业 [3] - 在半导体、新能源等硬科技领域，高强度研发投入驱动了营收、净利润、市场占有率提升及部分公司扭亏为盈 [3] 股东回报机制 - 2025年上市公司现金分红总额达2.08万亿元，股份回购金额为1428.4亿元，合计回报投资者2.22万亿元 [4] - 分红呈现常态化、多元化趋势，部分公司分红比例显著提升，例如日辰股份分红比例达57.71%（同比增加19.66个百分点），温氏股份分红比例为38.08%（同比提升13个百分点） [4] - 中小市值公司参与度提高，市值在300亿元至500亿元区间的公司分红总额占比提升至18% [4] - 回购行为目的更为多元，用于“市值管理”的回购占比达42%，用于“股权激励或员工持股计划”的回购占比达38% [4] - 行业龙头发挥引领作用，贵州茅台、美的集团、宁德时代3家公司2025年分红回购合计达1443亿元 [4] 政策与市场驱动 - 政策层面，中国证监会2025年12月发布的《上市公司监督管理条例（公开征求意见稿）》对现金分红与股份回购设专章规范，并明确将市值管理纳入要求 [6] - 中国证监会将分红回购纳入上市公司监管核心指标，国资委也将市值管理纳入央企负责人考核，推动央企控股上市公司制定估值提升计划 [6] - 监管与市场实现双向驱动，监管层加大对分红违规的处罚力度，并推动红利指数产品发展与税收优惠对接，旨在提升分红的综合吸引力，形成“分红—估值提升—再分红”的良性循环 [6]

公司回应与澄清 - 公司管理层表示始终依法履职、勤勉尽责，不存在不作为、漠视国有资产及股东利益的情况 [1] - 银泰商业减持股份系其自身资金安排，与公司经营无关 [1] 公司市值管理与未来计划 - 公司高度重视市值管理与股东回报，通过合规信息披露、投资者沟通、经营提质等方式维护股东长远利益 [1] - 公司已于2025年2月披露《武商集团估值提升计划》 [1] - 公司正结合行业动态与自身实际，围绕经营提质、股东回报、机制优化、投关强化等方面稳步推进该计划 [1]

公司股东回报与市值管理 - 公司自2024年以来已累计向股东分红超过25亿元人民币 [1] - 公司高级管理人员及骨干团队自2024年以来已累计增持公司股份超过2.2亿元人民币 [1] - 对于投资者提出的回购注销等市值管理建议，公司表示将结合自身发展阶段、资金状况及全体股东长远利益进行审慎决策 [1] 公司经营战略与信息披露 - 公司表示将持续聚焦主业，不断提升产品竞争力，致力于创造长期可持续的价值 [1] - 公司强调以稳健的经营回报广大投资者的信任 [1] - 若未来启动相关资本运作，公司将严格遵循监管要求并及时履行信息披露义务 [1]

公司资产收购与战略转型 - 内蒙华电收购集团资产以提升风电占比 [1] - 交易对手方承诺2025-2027年注入的风电资产贡献净利润不低于8亿元 [1] - 新增风电资产高效运营及业务协同深化有望为公司带来现金流贡献并增强抗周期能力 [1] - 收购有望同步提升公司盈利稳定性与成长性 [1] 公司股东回报与财务表现 - 公司上市以来累计完成分红25次，累计派发现金分红达116亿元 [1] - 公司分红募资比在同类企业中位居前列 [1] - 稳定的分红预期凸显公司长期配置价值 [1] 业务运营与成本控制 - 公司煤炭业务通过皮带运输直接供应旗下魏家峁电厂及周边控股电厂，有助于稳定火电成本 [1] - 该供应链模式能有效平抑燃料成本波动 [1]