报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 核心观点 - 公司作为我国重组胶原蛋白领域的龙头，护肤领域品牌力和产品力基本盘稳固，医美领域两款新品获批上市，有望打开成长空间 [8] - 短期舆论导致业绩波动，但长期公司龙头地位突出，期待26年业绩逐渐回暖 [8] 财务业绩与预测 - **2025年业绩回顾**：2025年公司实现营收55.2亿元，同比微降0.4%，实现归母净利润19.15亿元，同比下降7.2% [8] - **2025年下半年业绩**：25H2实现营收24.1亿元，同比下降20.0%，归母净利润7.35亿元，同比下降32.0% [8] - **盈利预测**：预测2026-2028年营业总收入分别为60.34亿元、69.17亿元、82.92亿元，同比分别增长9.35%、14.64%、19.87%；预测同期归母净利润分别为19.78亿元、22.70亿元、26.58亿元，同比分别增长3.32%、14.75%、17.07% [1][8] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年PE（最新摊薄）分别为14.70倍、12.81倍、10.94倍 [1][8] 业务运营分析 - **品牌表现分化**：2025年，主品牌可复美实现收入44.7亿元，同比下降1.6%，收入占比81.0%；可丽金实现收入9.2亿元，同比增长9.2%，收入占比16.6% [8] - **产品矩阵**：2025年功效性护肤品收入43.4亿元，同比增长0.8%，收入占比78.6%；医用敷料收入11.6亿元，同比下降4.8%，收入占比21.0% [8] - **渠道表现**：2025年直销/经销收入分别为41.35亿元/13.83亿元，收入占比分别为74.9%/25.1%；其中平台电商渠道收入同比增长34.8%至5.09亿元 [8] - **渠道网络**：截至2025年末，公司产品进入约1,700家公立医院、约3,000家私立医院和诊所、超过13万家连锁药房门店和约6,000家CS/KA门店；在全国范围开设32家可复美品牌门店 [8] 盈利能力与财务状况 - **毛利率**：2025年毛利率为80.4%，同比下降1.7个百分点，主要受产品结构变化、物流包装升级及新厂房投产成本增加影响 [8] - **费用率**：2025年销售及经销开支率为37.2%，同比上升0.9个百分点；行政开支率3.1%，同比上升0.4个百分点；研发费用率1.6%，同比下降0.3个百分点 [8] - **净利率**：2025年归母净利率为34.7%，同比下降2.5个百分点 [8] - **资产负债率**：2025年资产负债率为8.46% [7] - **分红**：2025年普通股息+特别股息共每股1.21元，分红比例63%，较2024年的60%进一步提升 [8] 成长驱动与展望 - **医美新品获批**：公司首款Ⅰ型重组胶原三类医疗器械获批，为医美领域打开新的成长曲线 [1][8] - **产品迭代与推新**：可复美焦点面霜持续放量，新品胶原棒2.0成功迭代；可丽金大膜王3.0迭代升级成功 [8]

报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 公司作为我国重组胶原蛋白领域龙头，护肤领域品牌力和产品力基本盘稳固[8] - 医美领域两款新品获批上市，有望打开成长新空间[1][8] - 2025年下半年业绩因行业竞争加剧及短期舆论冲击而承压，但长期龙头地位突出，期待2026年业绩逐渐回暖[8] 2025年业绩回顾 - 2025年公司实现营业总收入55.2亿元（5,519百万元），同比微降0.4%[1][8] - 2025年实现归母净利润19.15亿元（1,915百万元），同比下降7.2%[1][8] - 2025年下半年（H2）业绩下滑明显，营收24.1亿元，同比下降20.0%，归母净利润7.35亿元，同比下降32.0%[8] - 2025年普通股息+特别股息共每股1.21元，分红比例63%，较2024年的60%进一步提升[8] 分品牌表现 - **可复美**：2025年实现收入44.7亿元，同比下降1.6%，占总收入81.0%[8] - 2025年下半年收入19.3亿元，同比下降22.0%，短期承压[8] - 焦点面霜持续放量，新品胶原棒2.0成功迭代[8] - **可丽金**：2025年实现收入9.2亿元，同比增长9.2%，占总收入16.6%[8] - 2025年下半年收入4.2亿元，同比下降7.3%[8] - 逆势增长，大膜王3.0迭代升级成功[8] 分品类表现 - **功效性护肤品**：2025年实现收入43.4亿元，同比增长0.8%，占总收入78.6%[8] - **医用敷料**：2025年实现收入11.6亿元，同比下降4.8%，占总收入21.0%[8] - 收入下降主要系公司主动加强渠道销售管控以维护价格体系[8] 分渠道表现 - **直销渠道**：2025年实现收入41.35亿元，同比基本持平（+0.02%），占总收入74.9%[8] - **DTC店铺**：收入34.02亿元，同比下降5.2%[8] - **平台电商**：收入5.09亿元，同比增长34.8%，增速亮眼[8] - **线下直销**：收入2.25亿元，同比增长32.2%[8] - **经销渠道**：2025年实现收入13.83亿元，同比下降1.5%，占总收入25.1%[8] - **线下覆盖**：截至2025年末，产品进入约1,700家公立医院、约3,000家私立医院和诊所、超过13万家连锁药房门店和约6,000家CS/KA门店[8] - **品牌门店**：在全国范围开设32家可复美品牌门店[8] 盈利能力分析 - **毛利率**：2025年为80.4%，同比下降1.7个百分点，主要因产品结构变化、物流包装升级及新厂房投产成本增加[8] - **费用率**： - 销售及经销开支率为37.2%，同比上升0.9个百分点[8] - 行政开支率为3.1%，同比上升0.4个百分点[8] - 研发费用率为1.6%，同比下降0.3个百分点[8] - **净利率**：2025年归母净利率为34.7%，同比下降2.5个百分点[8] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为60.3亿元、69.2亿元、82.9亿元，同比增速分别为9.35%、14.64%、19.87%[1] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为19.8亿元、22.7亿元、26.6亿元，同比增速分别为3.32%、14.75%、17.07%[1][8] - **每股收益（EPS）**：预计2026-2028年最新摊薄EPS分别为1.85元、2.12元、2.48元[1] - **市盈率（P/E）**：基于当前股价，对应2026-2028年P/E分别为14.70倍、12.81倍、10.94倍[1] - **市净率（P/B）**：报告发布时市净率为2.92倍[6]，预测2026-2028年P/B分别为2.45倍、2.06倍、1.74倍[9] 关键财务数据（截至报告时点） - **股价**：收盘价30.70港元[6] - **市值**：港股流通市值约289.05亿港元（28,905.24百万港元）[6] - **每股净资产**：9.26元[7] - **资产负债率**：8.46%[7]

投资评级与核心观点 - 投资评级：维持“买入”评级 [1][3] - 核心观点：报告认为巨子生物产品力强劲并持续推新迭代，当前估值合理，维持“买入”评级 [3] - 核心观点：尽管2025年业绩小幅下滑，但看好公司大单品迭代与医美新业务带来的发展空间 [1] 2025年财务业绩表现 - 2025年实现营业收入55.18亿元，同比微降0.4% [3] - 2025年实现归母净利润19.15亿元，同比下降7.1% [3] - 2025年经调整净利润为19.60亿元，同比下降8.9% [3] - 2025年毛利率为80.3%，同比下降1.8个百分点 [4] - 2025年销售/管理/研发费用率分别为37.2%/3.1%/1.6%，同比分别+0.9/+0.4/-0.3个百分点 [4] 分业务与品牌表现 - 分品类：2025年护肤品/敷料/保健食品营收分别为43.4亿元（同比+0.8%）、11.6亿元（同比-4.0%）、0.2亿元（同比+16.7%） [4] - 分品牌：旗舰品牌可复美2025年营收44.7亿元，同比下降1.5%，主要受外部冲击与行业竞争加剧影响 [4] - 分品牌：可丽金品牌2025年营收9.2亿元，同比增长9.0%，得益于新品胶原大膜王3.0版本的良好市场反馈 [4] - 分渠道：直销/经销渠道2025年营收分别为41.4亿元（同比持平）、13.8亿元（同比-1.5%） [4] - 线下直销收入增长至2.3亿元，同比增长4.1% [5] 未来盈利预测与估值 - 下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为19.56亿元、21.84亿元、24.45亿元 [3] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.83元、2.04元、2.28元 [3] - 以当前股价计算，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为14.8倍、13.3倍、11.8倍 [3] - 预计2026-2028年营业收入分别为61.20亿元、68.93亿元、78.55亿元，同比增速分别为10.9%、12.6%、14.0% [6] 研发突破与产品迭代 - 研发端：2025年10月及2026年1月，两款重组胶原蛋白III类医疗器械先后获国家药监局批准，正式切入肌肤焕活市场，验证了公司在重组胶原蛋白领域的研发能力 [5] - 产品端：可复美胶原棒2.0迭代升级，焦点面霜高速增长，帧域密修系列卡位轻医美术后修复 [5] - 产品端：可丽金大膜王3.0焕新上市，夯实抗老心智 [5] - 产品端：2026年，可复美、可丽金均预计推出重要新产品，以丰富品牌产品矩阵 [5] 渠道布局与海外拓展 - 渠道端：深化“专业+大众”双轨布局，线下覆盖公立医院、私立医院及诊所、连锁药房、CS/KA门店 [5] - 海外市场：可复美品牌已进入新加坡、马来西亚、韩国及北美市场，全球影响力逐步提升 [5] - 线上渠道：实施差异化运营，加大自运营投入，构建均衡可控的多渠道生态 [5]

投资评级 - 维持“增持”评级 [4][8] 核心观点 - 2025年下半年受舆情事件影响，公司收入与利润双双承压，但2026年有望在双美业态驱动下重返增长轨道 [1] - 公司是全球重组胶原蛋白代表性企业，以研发为基础，拓展八大消费品牌 [4] 2025年财务业绩总结 - 2025年实现营业收入55.195亿元，同比下降0.37% [1][6] - 2025年实现归母净利润19.15亿元，同比下降7.15% [1] - 2025年毛利率为80.34%，同比下降1.76个百分点 [1] - 2025年销售费用率为37.25%，同比提升1.00个百分点 [1] - 2025年归母净利润率为34.70%，同比下降2.54个百分点 [1] - 2025年下半年受舆情事件影响显著，实现营业收入24.05亿元，同比下降19.76%，归母净利润7.32亿元，同比下降32.10% [1] 分品牌与分渠道表现 - **可复美品牌**：2025年实现营业收入44.70亿元，同比下降1.58%，报告期内升级胶原棒2.0，并计划在2026年推出胶原修护系列重磅新品 [2] - **可复美焦点系列**：大单品焦点面霜2025年实现高速增长，公司计划在2026年推出2款该系列重要新品 [2] - **可复美新产品线**：报告期内推出全新帧域密修系列，进一步扩展产品矩阵 [2] - **可丽金品牌**：2025年实现销售收入9.18亿元，同比增长9.21%，品牌知名度提升，明星大单品大膜王迭代升级贡献收入增量 [2] - **DTC店铺线上直销**：实现收入34.02亿元，同比下降5.16%，主要受达播端收入下滑影响，但自营端整体实现正增长 [2] - **面向电商平台的线上直销**：实现收入5.09亿元，同比增长34.84% [2] - **线下直销**：实现收入2.25亿元，同比增长32.25%，公司持续开设可复美品牌专卖店以增加销售触点 [2] - **向经销商销售**：实现收入13.83亿元，同比下降1.52% [2] 研发进展与双美业态 - 2025年10月，子公司重组 I 型 α1 亚型胶原蛋白冻干纤维正式获批，成为中国首个获批的重组 I 型天然序列胶原蛋白面部注射剂 [3] - 2026年1月，公司全球首个用于改善面颊部平滑度的重组胶原蛋白和透明质酸钠复合溶液植入剂产品获批 [3] - 公司持续推进获批产品的上市准备工作，标志着双美（医疗美容+生活美容）业态起航 [3] 盈利预测 - 预计2026-2028年公司实现归母净利润分别为19.49亿元、21.34亿元、23.45亿元 [4] - 预计2026-2028年公司实现营业收入分别为61.17亿元、68.79亿元、76.79亿元 [6] - 预计2026-2028年营业收入同比增速分别为10.85%、12.46%、11.62% [6] - 预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为1.77%、9.53%、9.86% [6] - 对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为15倍、14倍、12倍 [4]

投资评级 - 维持“增持”评级 [4][8] 核心观点 - 2025年下半年受舆情事件影响，公司收入利润双双承压，但2026年随着新品推出及双美（消费医疗与医疗美容）业态起航，有望重返增长轨道 [1][3] - 公司是全球重组胶原蛋白代表性企业，以研发为基，拓展八大消费品牌 [4] 2025年业绩表现 - **整体业绩**：2025年实现营业收入55.19亿元，同比下降0.37%；归母净利润19.15亿元，同比下降7.15% [1] - **盈利能力**：毛利率为80.34%，同比下降1.76个百分点；归母净利润率为34.70%，同比下降2.54个百分点 [1] - **费用情况**：销售费用率为37.25%，同比提升1.00个百分点 [1] - **下半年冲击**：2025年下半年（25H2）受舆情事件影响显著，实现营业收入24.05亿元，同比下降19.76%；归母净利润7.32亿元，同比下降32.10% [1] 分品牌与分渠道表现 - **可复美品牌**：2025年实现营业收入44.70亿元，同比下降1.58% [2] - 报告期内升级了胶原棒2.0，并计划在2026年推出胶原修护系列重磅新品 [2] - 焦点系列大单品焦点面霜在2025年实现高速增长，并计划在2026年推出2款该系列重要新品 [2] - 报告期内推出全新帧域密修系列，扩展产品矩阵 [2] - **可丽金品牌**：2025年实现销售收入9.18亿元，同比增长9.21% [2] - 品牌知名度提升，明星大单品大膜王迭代升级贡献了收入增量 [2] - **分渠道收入**： - 通过DTC店铺的线上直销实现收入34.02亿元，同比下降5.16%，主要受达播端收入下滑影响，但自营端整体实现正增长 [2] - 面向电商平台的线上直销实现收入5.09亿元，同比增长34.84% [2] - 线下直销实现收入2.25亿元，同比增长32.25%，公司持续开设可复美品牌专卖店以增加销售触点 [2] - 向经销商销售实现收入13.83亿元，同比下降1.52% [2] 研发与医疗美容（双美）业务进展 - **产品获批**： - 2025年10月，子公司研发的重组I型α1亚型胶原蛋白冻干纤维正式获批，成为中国首个获批的重组I型天然序列胶原蛋白面部注射剂 [3] - 2026年1月，公司全球首个用于改善面颊部平滑度的重组胶原蛋白和透明质酸钠复合溶液植入剂产品获批 [3] - **业务进展**：公司持续推进获批产品的上市准备工作，标志着消费医疗与医疗美容并行的“双美业态”正式起航 [3] 盈利预测 - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为61.17亿元、68.79亿元、76.79亿元，同比增长率分别为10.85%、12.46%、11.62% [6][9] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为19.49亿元、21.34亿元、23.45亿元，同比增长率分别为1.77%、9.53%、9.86% [4][6] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益分别为1.82元、1.99元、2.19元 [6] - **市盈率预测**：对应2026-2028年市盈率（PE）分别为15倍、14倍、12倍 [4]

点击注册小程序 查看完整报告 分产品看，2025年公司专业皮肤护理产品实现营收55.0亿元，同比-0.4%，其中功效性护肤品实现营收43.4 亿元，同比+0.8%，营收占比78.6%，同比提升0.9pcts，医用敷料实现营收11.6亿元，同比-4.8%，营收占 比21.0%，同比下降1.0pcts；保健食品及其他业务实现营收2170万元，同比+17.9%。 特别申明： 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究 信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号 难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相 关人员为光大证券的客户。 报告摘要 事件： 公司发布2025年报，2025年实现营业收入为55.2亿元，同比-0.4%；归母净利润为19.1亿元，同比-7.2%； 经调整净利润为19.6亿元，同比-8.9%。分上下半年来看，1H/2H2025分别实现营业收入31.1/24.1亿元，同 比+22.5%/-19.8%；归母净利润11.8/7. ...

投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][6] 核心观点 - 公司2025年业绩短期承压，主要受行业竞争加剧及舆情事件影响，但短期调整不改长期逻辑 [1][2][4] - 展望未来，公司计划于2026年推出多款护肤新品，有望带动功效性护肤品业务重回增长轨道 [4] - 公司于2025年底及2026年初先后获批两款重组胶原蛋白三类医疗器械，医美管线有望打开清晰的第二增长曲线 [1][4] 2025年财务业绩总结 - 2025年实现营业收入55.19亿元，同比下滑0.4% [2] - 经调整净利润为19.60亿元，同比下滑8.9%，全年经调净利润率35.5%，同比下降3.3个百分点 [2] - 毛利率为80.3%，同比下降1.8个百分点；净利率为34.7%，同比下降2.5个百分点 [3] - 派发末期股息及特别股息合计每股1.21元 [2] 分品牌与分品类表现 - **分品牌**：核心品牌可复美实现营收44.70亿元，同比下滑1.6%，收入占比81.0% [2]；可丽金实现营收9.18亿元，同比增长9.2%，收入占比提升至16.6% [2] - **分品类**：功效性护肤品实现收入43.37亿元，同比增长0.8%；医用敷料实现收入11.60亿元，同比下滑4.8% [2] 分渠道表现 - 直销渠道收入41.35亿元，同比基本持平，占比74.9% [3] - 经销渠道收入13.83亿元，同比下滑1.5%，占比25.1% [3] - 直销渠道中，DTC店铺线上直销收入34.02亿元，同比下滑5.2%，主要受达人直播端收入下滑影响；线下直销收入2.25亿元，同比增长32.2% [3] 费用率情况 - 销售费用率为37.3%，同比提升1.0个百分点，主要系公司持续加大品牌建设投入以及处理舆情事件 [3] - 管理费用率为3.1%，同比提升0.3个百分点 [3] - 研发费用率为1.6%，同比下降0.3个百分点 [3] 2026年业绩指引与盈利预测调整 - 公司给出2026年指引，预计实现收入增速10%左右，毛利率由于产品结构变化及上游原材料价格上涨下降1%以内，销售费用率中低个位数增长，净利润预计同比持平 [2] - 报告下调公司2026-2027年并新增2028年归母净利润预测至19.49亿元、20.53亿元、21.39亿元（原2026/2027年预测值为30.92亿元、36.73亿元） [4] - 下调盈利预测的主要原因包括：胶原蛋白赛道红利减弱、竞争加剧、舆情事件后续影响、产品结构变化导致毛利率下行、以及销售费用率持续走高 [17] 未来盈利预测与估值 - 预测2026-2028年营业收入分别为60.48亿元、64.90亿元、68.66亿元 [5] - 预测2026-2028年归母净利润分别为19.49亿元、20.53亿元、21.39亿元 [5] - 对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为16倍、15倍、14倍 [4] - 根据盈利预测表，2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.82元、1.92元、2.00元 [5]

投资评级与目标 - 报告对巨子生物(2367.HK)给予“买入”评级 [1] - 最新收盘价为30.86港元，总市值为330.48亿港元 [1] 核心观点与业绩概述 - 报告核心观点认为公司业绩符合预期，期待重回增长趋势 [1] - 2025年公司实现营收55.19亿元，同比下滑0.4%，归母净利润19.15亿元，同比下滑7.2% [2] - 2025年下半年营收24.06亿元，同比下滑19.8%，归母净利润7.33亿元，同比下滑32.1% [2] - 公司建议派发末期股息及特别股息合计1.2104元/股，派息总额约12.9亿元 [2] 收入端分析 - 分品类看：功效性护肤品收入43.37亿元，同比增长0.8%，占比78.6%；医用敷料收入11.6亿元，同比下滑4.8%，占比21.0%；保健食品及其他收入0.22亿元，同比增长17.9%，占比0.4% [3] - 分品牌看：可复美收入44.7亿元，同比下滑1.6%，占比81.0%；可丽金收入9.18亿元，同比增长9.2%，占比16.6%；其他品牌收入1.09亿元，同比下滑21.1%，占比2.0% [3] - 分渠道看：DTC店铺线上直销收入34.02亿元，同比下滑5.2%，占比61.7%；电商平台线上直销收入5.09亿元，同比增长34.8%，占比9.2%；线下直销收入2.25亿元，同比增长32.3%，占比4.1%；经销收入13.83亿元，同比下滑1.5%，占比25.1% [3] - 功效性护肤品增长得益于全渠道营销及明星单品（如可复美焦点面霜、可丽金大膜王3.0）的推动 [3] - 医用敷料及经销渠道收入下滑主要系公司为维护价格体系主动加强渠道管控所致 [3] - DTC店铺收入下滑因行业竞争加剧及外部冲击导致达播端承压，公司正通过新设自播间强化运营以对冲压力 [3] - 电商平台及线下直销高增得益于京东渠道建设及线下专卖店布局的推进 [3] 利润端与费用分析 - 2025年公司毛利率为80.34%，同比下降1.76个百分点；其中下半年毛利率为78.60%，同比下降3.23个百分点，下滑主因产品结构变化 [4] - 2025年归母净利率为34.70%，同比下降2.52个百分点；其中下半年归母净利率为30.46%，同比下降5.54个百分点，系毛利率下滑叠加费用率上行所致 [4] - 2025年期间费用率为41.92%，同比上升1.02个百分点 [5] - 销售费用率为37.25%，同比上升1.00个百分点；管理费用率为3.05%，同比上升0.34个百分点；研发费用率为1.61%，同比下降0.31个百分点 [5] - 下半年期间费用率显著上升至47.01%，同比增加5.02个百分点，其中销售费用率同比大幅上升4.23个百分点至41.45%，主要因公司加大品牌建设投入 [5] 公司发展战略与未来展望 - 产品端：医疗器械系列拓展形态与场景；胶原修护系列推出“胶原棒2.0”；可复美焦点面霜高速增长，2026年计划再推2款新品；可丽金完成胶原大膜王3.0升级；可预品牌新增五官护理等系列；医美产品中，重组I型胶原蛋白冻干纤维及复合溶液已获批，将于2026年起逐步上市 [6][7] - 渠道端：线上进行差异化运营，如抖音多账号直播以平滑波动；线下深化专业与大众渠道双轨布局，国内门店稳步增加；海外市场已入驻新加坡、马来西亚屈臣氏、韩国首尔新罗免税店及北美线上渠道 [7] - 投资建议认为，公司坚持长期主义，2026年伴随新品推出、渠道改善及品牌势能强化，业绩有望重回增长轨道 [8] - 远期看，公司凭借研发壁垒和品牌优势有望提升行业渗透率，并将重组胶原蛋白应用拓宽至增发护发及美白等领域，同时海外发展为集团打开长期天花板 [8] - 盈利预测调整：预计2026-2028年营收分别为61.13亿元、69.32亿元、78.21亿元；归母净利润分别为19.50亿元、21.39亿元、23.34亿元；对应每股收益分别为1.82元、2.00元、2.18元 [8] - 以2026年3月19日收盘价30.86港元计算，对应市盈率分别为16倍、14倍、13倍 [8]

招商证券研报指出，2026年，巨子生物管理层的核心战略难 题在于如何在守护品牌力与保护利润率之间取得平衡。 作者：叶心冉 封图：图虫创意 3月19日，巨子生物控股有限公司（02367.HK，下称"巨子生物"）发布2025年年报，巨子生物 踩下业绩高增长的急刹车，出现营收净利双降。 2025年，巨子生物实现营收55.19亿元，同比下降0.4%；归母净利润为19.15亿元，同比下滑 7.2%；经调整净利润为19.6亿元，同比下降8.9%；毛利率约为80.3%，同比下滑1.8个百分点。 这是巨子生物2022年上市以来首次出现营收与净利润双降，而在2022年至2024年，其营收和净 利润均维持双位数高增长。2024年巨子生物营收增速达57.2%，归母净利润增速为42.1%。 3月20日，经济观察报多次致电巨子生物投资者热线，了解业绩下滑主要原因及后续业绩提振计 划，截至发稿，电话未接通。 化妆品经营管理专家、美云空间电商创始人白云虎认为，巨子生物的整体业绩表现契合当前行业整 体增速放缓的态势，品牌与渠道格局日趋固化。另一方面，作为重组胶原蛋白赛道的优势品牌，可 复美（巨子生物旗下品牌）还面临用户信任层面的挑战，在需求 ...

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 核心观点总结 - 外部舆情利空已落地，2025年业绩阶段性承压，但护肤业务有望于2026年下半年重拾升势，医美业务将构建新的增长曲线 [1][3][4][7] - 公司2025年实现营业收入55.2亿元，同比微降0.4%；归母净利润19.1亿元，同比下降7.2% [3] - 分上下半年看，业绩呈现前高后低态势：上半年营收31.1亿元，同比增长22.5%；归母净利润11.8亿元，同比增长20.2%。下半年营收24.1亿元，同比下降19.8%；归母净利润7.3亿元，同比下降32.1% [3] - 尽管短期承压，但公司有望凭借持续的产品推新和医美业务破局重回增长通道，当前估值具有性价比 [7] 业务与财务表现分析 - **分产品看**：2025年专业皮肤护理产品营收55.0亿元，同比微降0.4%。其中，功效性护肤品营收43.4亿元，同比增长0.8%，营收占比提升0.9个百分点至78.6%；医用敷料营收11.6亿元，同比下降4.8%，营收占比下降1.0个百分点至21.0% [4] - **分品牌看**：可复美品牌营收44.7亿元，同比下降1.6%，营收占比81.0%，受外部舆情影响承压。可丽金品牌营收9.2亿元，同比增长9.2%，营收占比提升1.4个百分点至16.6% [4] - **分渠道看**：DTC线上直销营收34.0亿元，同比下降5.2%；电商平台线上直销营收5.1亿元，同比增长34.8%；线下直销营收2.2亿元，同比增长32.3%；经销营收13.8亿元，同比下降1.5%。达播端收入下滑，但通过强化自营运营，自营端整体收入实现正增长 [5] - **盈利能力**：2025年毛利率同比下降1.8个百分点至80.3%，主要因高毛利的医用敷料收入占比下滑。销售费用率同比上升1.0个百分点至37.3%，下半年因加大品牌投入及收入规模下滑，费用率升至41.5% [6] 未来增长驱动 - **护肤业务**：2026年计划推出多款新品，包括可复美胶原棒S+新品、焦点系列2款新品，以及吨吨系列、秩序系列和可丽金品牌新品，以优化收入结构，降低对单一产品的依赖 [5][7] - **医美业务**：重组胶原蛋白冻干纤维（2025年10月获批）和重组胶原蛋白复合溶液（2026年1月获批）两张三类医疗器械注册证已获批，2026年有望快速向下游机构铺货，直接贡献收入增量，构筑新增长曲线 [7] 盈利预测与估值 - 下调2026-2027年归母净利润预测至20.1亿元和23.7亿元（下调幅度分别为42%和47%），新增2028年预测为27.8亿元 [7] - 预计2025-2027年EPS分别为1.79元、1.88元和2.22元 [7][12] - 当前股价对应2025-2027年预测市盈率（P/E）分别约为15倍、14倍和12倍 [7][12] - 预计营业收入将从2025年的55.2亿元（5519百万元）增长至2028年的83.8亿元（8384百万元） [8][12] - 预计归母净利润将从2025年的19.2亿元（1915百万元）增长至2028年的27.8亿元（2781百万元） [8][12]