报告核心观点 债市震荡期，虽资金面宽松且微观逻辑支撑信用债补涨，但补涨未现调整先行；中长久期信用债受期限利差、收益构成、配置主力等因素制约，当下配置需稳定负债端和较强交易能力；不同负债端账户有不同投资建议 [3][5]。 再议债市分歧 等不来的信用债补涨 - 对信用债行情期待原因：关税和贸易摩擦使股债暂别高波动但主线不明，债券票息可提供稳定收益；资金面宽松，央行连续两日公开市场操作投放超 2400 亿，资金利率顶部中枢下移；利率债低位震荡时信用债行情通常跟随，如 2020 年一季度和去年底；机构持债行为倾向，基金周度配置 5 年内信用债稳定在 300 亿以上，理财买入信用债规模提升，5 年内信用债持有比例回升至 64% [11][12][15]。 - 补涨未现调整先行：利率债指数普遍调整，信用债指数跌幅可控；交易情绪脆弱，成交收益与估值收益偏离度及折价成交比例显示 1 年内短债稳定，1 年以上个券买盘需更高安全边际；成交量稳定在短端品种，1 年内普信债成交笔数稳定在 46%，3 年内及 AA + 城投债换手率提升，5 年以上产业债换手率减少；行情预期与现实脱钩，利率策略组合综合收益优于信用策略，5 年 AA + 城投债子弹策略未跑赢满仓 10 年国债策略 [19][22][24][27][31]。 信用债久期面临的问题 - 收益率曲线平坦：AAA 及 AA + 城投债和中票多数期限利差位于 2022 年以来 9% - 15%分位数，AA 及 AA(2)等级不同期限利差分位数分布在 14% - 25%之间；信用债极致期限利差收窄需资产荒行情和利差压缩空间，目前条件不具备，如 AA + 城投债 5 年与 1 年期限利差难进一步收窄；短端收益易上难下约束下沉拉久期布局 [36][38][40]。 - 绝对收益过低：70%信用债（不含地产债）收益位于 2.2%之下，4 月以来不同等级关键期限城投债和中票平均资本利得达 0.35%，几乎是票息贡献 3 倍，但信用债交易难度大，不适合赚资本利得，贸然采取久期策略风险大 [43][46]。 - 稳定配置盘或生变：过去理财规模扩张与信用债行情线性递推，去年下半年监管收紧，截至今年 3 月，信托持有公司债和 ABS 合计规模首次下降，是否扭转信用债配置惯性待跟踪 [47]。 投资建议 - 负债端不稳定账户：关注 4 年至 5 年大行二级资本债交易机会，其利差保护未消失；关注 2 年至 3 年 AA 或 AA(2)城投债，把控好持有期票息与潜在回撤压力测试 [51]。 - 负债端稳定账户：关注 3 年至 4 年 AA + 城投债，以防 6 月至 9 月债券净增量继续减缓 [51]。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 城投债、产业债、租赁公司债、保险公司债久期处于较高历史分位，证券公司债、证券次级债位于较低历史分位，票息久期拥挤度指数略有下滑 [10][12] 根据相关目录分别进行总结 全品种期限概览 - 截至4月18日，城投债、产业债成交期限分别加权于1.95年、2.15年，虽较上期有所回落，但均处于2021年3月以来较高位水平 [2][10] - 商业银行债中，二级资本债、银行永续债以及一般商金债加权平均成交期限分别为3.69年、2.97年、1.93年 [2][10] - 其余金融债中，证券公司债、证券次级债、保险公司债、租赁公司债久期分别为1.26年、1.79年、3.72年、1.36年，其中证券公司债、证券次级债位于较低历史分位，保险公司债、租赁公司债位于较高历史分位 [2][10] - 票息久期拥挤度指数在2024年11月15日达到最高值后回落震荡，本周较上周有所上升，目前处于2024年3月以来45.7%的水平 [12] 品种显微镜 城投债 - 平均久期较上周继续小幅回落，加权成交期限徘徊在1.95年附近 [3][17] - 四川省级、北京区县级城投债成交久期接近4年，广东地级市、山东省级城投债久期缩短明显 [3][17] - 浙江区县级、北京区县级、山东地级市、河南地级市、江西地级市城投债久期历史分位数已逾90%，北京区县级、山东地级市城投久期逼近2021年以来最高 [3][17] 产业债 - 加权平均成交期限较上期有所缩短，总体处于2.15年附近，商贸零售行业边际成交期限缩短幅度较大，缩短至1.39年 [3][21] - 交通运输、商贸零售等行业处于较低历史分位，公用事业、食品饮料、建筑材料、医药生物等行业均位于90%以上的历史分位 [3][21] 商业银行债 - 银行永续债久期小幅缩短至2.97年，处于36.30%的历史分位，高于去年同期水平 [3][24] - 二级资本债久期大幅缩短至3.69年，处于67.4%的历史分位，高于去年同期水平 [3][24] - 一般商金债久期缩短至1.93年，处于33.9%历史分位数，低于去年同期水平 [3][24] 其余金融债 - 从加权平均成交期限来看，保险公司债＞证券次级债＞证券公司债＞租赁公司债，分别处于88.2%、18.8%、3.3%、84.9%的历史分位数，租赁公司债久期较上周略有回升 [4][27]

报告核心观点 截至4月3日利率风格组合优势明显，二级资本债重仓策略收益涨幅大；各品种债久期、收益率、成交活跃度等呈现不同态势，地方债性价比高配置需求持续释放 [2][12] 量化信用策略 - 截至4月3日利率风格组合优势明显，二级资本债重仓策略收益涨幅大，节前一周债市超预期上涨，各类策略组合综合收益趋近年初水平 [2][12] - 信用风格二级资本债重仓策略周度收益上涨26.4BP，为涨幅最大的一类策略，久期及混合哑铃组合单周绝对收益均接近0.6%，利率风格组合收益普遍超过对应信用风格组合 [2][12] - 二级资本债高波动属性致二级债重仓策略收益弹性大，本周利率点位趋近前低时，组合收益降幅或大于非金信用重仓策略 [12] 品种久期跟踪 - 截至4月4日，城投债、产业债、保险公司债久期处于较高历史分位，城投债、产业债成交期限分别加权于2.12年、2.75年，均处2021年3月以来较高位水平 [3][14] - 商业银行债中，二级资本债、银行永续债以及一般商金债加权平均成交期限分别为3.82年、3.17年、2.23年；其余金融债中，证券公司债、证券次级债、保险公司债、租赁公司债久期分别为1.52年、1.95年、4.06年、1.20年 [3][14] - 一般商金债、证券公司债、银行永续债位于较低历史分位，保险公司债位于较高历史分位 [3][14] 票息资产热度图谱 - 截至2025年4月7日，存量信用债中民企地产债估值收益率及利差整体高于其他品种 [4][17] - 与上周相比，非金融非地产类产业债收益率全线下行，各期限品种收益率下行幅度均在10BP以上；地产债中多数品种收益率下行幅度基本也高于10BP [4][18] - 金融债中，估值收益率和利差较高的品种有租赁公司债、城农商行资本补充工具、证券次级债；与上周相比，金融债各品种收益率普遍下行，一般商金债中国股行3 - 5年中长端品种整体下行幅度靠前，二永债利率降幅总体大于其余金融债品种，平均涨幅17.4BP [4][18] 超长信用债探微跟踪 - 3月下旬以来超长信用债成交活跃度有改善，久期收益与丰厚票息叠加，10年以上产业长债品种周度成交笔数一度突破80笔 [5][20] - 最新一周读数显示，7 - 10年超长信用债成交热度不减，但10年以上品种成交笔数下降不少，投资者对超长信用债的难控回撤与流动性瑕疵仍存顾虑 [5][20] 地方政府债供给及交易跟踪 - 上周地方债市场延续3月中下旬以来的震荡下行趋势，核心期限收益率进一步走低，10年期地方债收益率降至1.97%，较前期低点继续下探，与同期限国债利差维持在25.2BP，处于24年历史分位的87.5%，性价比仍处较高水平 [6][23] - 短中长期收益率均呈现不同程度下行，5年、7年、15年及30年期品种利差均超过25BP且分位数高于95%，反映市场对地方债的配置需求在资金面边际宽松环境下持续释放 [6][23] - 一级市场认购情绪近期受债市调整影响有所波动，但二级市场收益率的下行趋势和高利差分位，凸显出地方债作为低风险资产的相对价值 [6][23]

我又生了点病，这次的病挺烦的，吃堵了，肚子胀的跟个皮球似的，下不去也上不来，胀，难受，走路的时候比孕妇都小心，走快了肚子一颠就难受。 问题是我没吃很多，早上吃了一小碗粥后就这样了，我回忆了一下有可能是昨晚吃多了，一碗牛肉面+10个串+1个煎蛋，也还好吧，我也不晓得为什么肚 子就撑了。 基本上一天都在床上挺尸，刷刷抖音，困了就眯一下，干不了别的，因为坐着都觉得肚子不舒服。 话说我今天在抖音上发现个赛道，就是末日避难、僵尸潮、校园杀、生存竞赛主题类的小说，搭配上简易动画，刚看第一眼的时候还挺吸引人，我就多看 了几集。然后发现不对劲，抖音一口气给我推了三四个类似的账号，内容虽然不一样，但是小说风格，动画风格很接近。 我点进去看了一下几个账号的更新速度，生产队的驴都没它们能干，我猜大概率小说是ai写的，连简易动画也是ai生成的，然后系统性的搬运到短视频平 台，这种一个账号可能挣的流量费不多，但你一口气弄5个10个账号，收入应该还不错。就是这钱恐怕挣不了多久，因为它没什么护城河。我今晚这么一 说，你们中可能也有感兴趣去模仿的，这个赛道很快就会拥挤。 我妈刚给我拿了个药，名字挺耳熟的，叫江中健胃消食片，一看这名字我就笑了 ...

今天A股继续高低切，连续两天了，红利领涨，成长下跌，港股那边跌幅也比较大，恒生科技跌超3%，上周大涨的周五晚上，我们在《 牛市的 真正底气 》里提到过，不管是消费刺激，还是降准降息，都炒的有点过了，这周都呈现短期证伪的态势，回吐收益。 除了前两天的小米和腾讯，还有一个比较重要的公司， 中国平安，昨晚公布了年报 ，净利润同比大增47.8%，但今天平安的A股跌3%，港股平 安跌5%，不过我觉得股价下跌也很正常——今天A股保险股整体就跌了3.3%左右，所以不是平安财报本身的锅，而是市场原因，且市场变化的 背后，可能在于，上周五因为炒降准降息，保险股暴涨了6.6%，本来就是瞎涨，所以吐一点回去，也很正常。 简单聊聊平安的年报吧，平安在中国金融系统里，确实是比较特殊的存在——作为一个市场化程度比较高，考核比较严格的公司，势必导致其业 务层面，对环境变化就会很敏感，往往会及时做出相应的变化，这就是我们研究它的价值。 放心， 本文绝非平安软文。 本账号也永远不会接保险公司或者保险产品的广子，大家可放心食用，欢迎分享，绝对不同于其他纯粹的财务分析。 ...... 我们分析平安的财报，不必着眼于平安本身的营收啊、利润啊之类的， ...

债基"迷你基"频现 3月14日，摩根基金公告，截至2025年3月12日，摩根瑞享纯债债券型证券投资基金连续30个工作日基金资产净 值低于5000万元，可能触发基金合同终止情形。 同日，尚正基金公告，尚正正达债券型证券投资基金于3月12日发生大额赎回。为确保本基金份额持有人利益 不因份额净值的小数点保留精度受到不利影响，经本基金管理人与基金托管人恒丰银行股份有限公司协商一 致，决定自3月12日起提高本基金的份额净值精度至小数点后八位，小数点后第九位四舍五入。 此外，近日还有淳厚稳鑫、淳厚稳鑫等多只债基公告基金规模陷入"迷你基"困境，亦有鹏华丰饶等产品公告提 升基金净值。 近日，多只债基披露连续多日净值低于5000万元，且也有产品因大额赎回导致需提升基金净值，此类现象 反映的是股债"跷跷板"行情下债基面临持续赎回的压力，仅在今年1月份债基就遭遇净赎回近3000亿元。 展望后市，公募对债基的乐观与谨慎的态度兼而有之，有基金公司认为当前债市收益风险或并不对等，天平的 砝码可能更多地向风险端倾斜；也有公司认为，中长期而言，基本面修复仍需时间，实际利率下行趋势下，债 券市场配置价值仍在。 在短期达到高位以及近期权益市场大 ...

根据提供的研报内容，以下是量化模型和因子的详细总结： 量化模型与构建方式 1. **利率债收益预测模型** - 模型构建思路：通过分解利率债收益为票息收益、骑乘收益、久期收益和凸性收益四个分项，结合利率建模和蒙特卡洛模拟预测未来收益[6] - 具体构建过程： 1. 收益分解公式： $$R~\approx~r_{N}+\,r o l l\,y i e l d\,+\,D u r\cdot(-\Delta r)\,+\,\frac{1}{2}C x\cdot\Delta r^{2}$$ 2. 利率建模公式（均值回复+短期/长期动量）： $$\Delta r_{t+1}\,=\,\beta_{1}(\mu-r_{t})+\beta_{2}(r_{t}-r_{t-1})+\,\beta_{3}(r_{t}-r_{t-12})+\sigma\sqrt{r_{t}}\cdot\varepsilon$$ 3. 蒙特卡洛模拟预测利率变化并计算预期收益[6] - 模型评价：能够有效捕捉利率变化的三个基本特征（均值回复、短期动量和长期动量）[6][9] 2. **久期轮动策略** - 模型构建思路：基于利率债收益预测模型，设计短期（1个月）和长期（12个月）久期择时策略[10] - 具体构建过程： 1. 备选资产：短融ETF、国开债ETF、政金债ETF[15] 2. 短期择时：每月选择未来1个月预期收益最高的期限[15] 3. 长期配置：每月选择未来12个月预期收益最高的期限[15] - 模型评价：短期策略年化收益6.8%，长期策略年化收益6.3%，均显著优于基准[11][14] 3. **A股收益预测模型（GK模型）** - 模型构建思路：通过股息率、盈利增速、估值变化等维度预测宽基指数未来收益[18] - 具体构建过程： 1. 分解预期收益为股息率、股本稀释率、盈利增速和估值变化[22] 2. 结合自上而下（宏观）和自下而上（微观）盈利预测[24] - 模型评价：对沪深300和中证500的预期收益差异显著（16.9% vs -29.1%），具备长周期预测能力[18][22] 4. **赔率+胜率策略** - 模型构建思路：结合资产赔率指标（如股债风险溢价）和宏观胜率评分（货币、信用等五因子）构建配置策略[63] - 具体构建过程： 1. 赔率增强型：超配高赔率资产（如权益），年化收益6.9%[63][65] 2. 胜率增强型：基于宏观因子评分调整配置，年化收益7.0%[66][69] 3. 综合策略：加权赔率与胜率风险预算，年化收益6.9%[70][72] - 模型评价：2011年以来夏普比率均超过3.0，回撤控制在3%以内[65][69][72] --- 量化因子与构建方式 1. **质量因子** - 构建思路：综合ROE、盈利稳定性等指标筛选高质量股票[44] - 因子评价：当前高赔率（1.2倍标准差）、低拥挤度（-1.6倍标准差），综合评分最高[44][48] 2. **成长因子** - 构建思路：基于净利润同比、营收同比等指标衡量成长性[45] - 因子评价：中低赔率（-0.4倍标准差）、强趋势（0.8倍标准差），建议标配[45][47] 3. **价值因子（红利）** - 构建思路：通过股息率、低市盈率等指标筛选低估股票[49] - 因子评价：低赔率（-0.5倍标准差）、弱趋势（-1.1倍标准差），配置价值较低[49][51] 4. **小盘因子** - 构建思路：按市值分组，捕捉小盘股超额收益[52] - 因子评价：中等赔率（0.1倍标准差）、高拥挤度（0.3倍标准差），不建议参与[52][53] --- 模型回测效果 1. **久期轮动策略** - 短期择时：年化收益6.8%，最大回撤2.3%，卡玛比率2.94[11] - 长期配置：年化收益6.3%，最大回撤1.2%，卡玛比率5.05[14] 2. **行业轮动策略** - 2011年以来：年化超额12.4%，IR 1.14[60] - 2025年2月：单月超额2.4%[62] 3. **赔率+胜率策略** - 2011年以来：年化收益6.9%，最大回撤2.8%，夏普比率3.05[72] - 当前配置：权益14.2%、黄金5.0%、债券80.8%[70] --- 因子回测效果 1. **质量因子** - 当前状态：赔率1.2倍标准差，拥挤度-1.6倍标准差[44][48] 2. **成长因子** - 当前状态：趋势0.8倍标准差，拥挤度-0.2倍标准差[45][47] 3. **小盘因子** - 当前状态：拥挤度0.3倍标准差（横截面最高）[52][53] （注：部分因子未提供具体回测数值，仅展示定性分析结论）

】重大事件点评 | YM拔网线,中美搭网线 | 破冰 习近平主席特别代表韩正将出席美国总统就 职典礼 2025 01-18 05:34 a. person 新华社北京1月17日电 外交部发言人17日宣布:应美方邀请,回家主席习近平特别代 表。因家副主席韩正将赴美国首都华盛顿出席于1月20日举行的特朗普总统就职典礼。 每周债市盘点 | YM拔网线,中美搭网线 昨日的话 1.656 1.656 1.647 1.647 n 0 8 安观审批 第二 877 1.638 1.638 资金面窗 allery 人民日 头猪级出 1.629 1.629 在线 分分 金倒 理装, de 5x M R 1.620 1.620 臨夜區 国特 盛景中 12. 65 部分期货 1.611 1.611 1.602 1.602 01-06 01-07 01-08 01-09 01-10 01-11 01-12 01-13 01-14 01-15 01-16 01-17 中债国债到期收益率:10年 在 北昌 习近平同美国当选总统特朗普通电话 新华社北京1月17日电 1月17日晚,国家主席习近平同美国当选总统特朗普通电话, | 图1:计划出席 ...