黄金价格走势 - 今年上半年上海黄金交易所黄金价格涨超150元/克 [1] - 4月份黄金价格持续攀升，一个月内涨幅超过50元/克，并创下上半年峰值835元/克 [2] - 6月底伦敦现货黄金定盘价为3287.45美元/盎司，较年初上涨24.31% [2] - 截至发稿伦敦现货黄金报3366美元/盎司，年初以来涨幅超28% [4] 黄金消费市场 - 2025年上半年我国黄金消费量505.205吨，同比下降3.54% [1] - 黄金首饰消费量199.826吨，同比下降26% [1] - 金条及金币消费量264.242吨，同比增长23.69% [1] - 工业及其他用金41.137吨，同比增长2.59% [1] - 高金价抑制黄金首饰消费，轻克重、设计感强、附加值高的首饰产品受青睐 [1] 黄金投资市场 - 上半年国内黄金ETF增仓量84.771吨，较2024年上半年增仓量30.696吨，同比增长173.73% [2] - 民间金条和金币投资需求大幅度增长，金店金条需求仍然旺盛 [2] - 避险情绪利好黄金，地缘冲突加剧与经济不确定性凸显黄金避险保值功能 [2] 市场反应 - 3月黄金价格突然拉高导致客流骤减，有的门店客流较2月份少了一半 [1] - 品牌金店现场询价和试戴的消费者寥寥 [1] - 5月品牌金店克重报价已突破千元大关 [2] 未来趋势 - 国际金价冲高回落但仍处于震荡上涨大趋势中 [3] - 只要价格没有有效跌破3200美元/盎司，黄金整体依然处于上涨大周期 [3]

国内黄金消费结构变化 - 2025年上半年国内黄金消费总量505 205吨同比下降3 54% 其中黄金首饰消费量199 826吨同比大幅下降26 00% 而金条及金币消费量264 242吨同比增长23 69% 工业及其他用金41 137吨同比增长2 59% [1] - 高金价显著抑制黄金首饰消费 但轻克重、设计感强、高附加值产品仍受市场青睐 此类产品支撑商家盈利水平 [1] - 金条需求保持旺盛但利润较低 地缘冲突与经济不确定性推动民间投资需求增长 工业用金因金盐需求回升呈现小幅上涨 [1] 国际金价走势及驱动因素 - 6月底伦敦现货黄金定盘价3 287 45美元/盎司较年初上涨24 31% 上半年均价3 066 59美元/盎司同比上涨39 21% 同期上海Au9999黄金收盘价764 43元/克较年初上涨24 50% 上半年均价725 28元/克同比上涨41 07% [2] - 各国央行持续增持黄金储备 上半年中国增持18 97吨至2 298 55吨 世界黄金协会调查显示95%央行计划未来12个月继续增持 该比例较2024年上升17个百分点 [2] - 主权财富基金加入购金行列 阿塞拜疆国家石油基金上半年净购入35吨黄金 黄金占其投资组合比例升至29% [3] 黄金市场未来展望 - 长期支撑因素包括全球货币体系重构和宏观经济周期 但下半年金价或难延续上半年创新高趋势 中短期走势将更多受美国经济数据影响 [3] - 市场参与资金增加可能导致金价波动率攀升 截至发稿COMEX黄金期货报3 382 6美元/盎司微跌0 44% 伦敦金现报3 377 25美元/盎司微跌0 28% [3]

黄金价格与消费市场 - 国际金价7月24日回落至每盎司3400美元下方但仍维持高位震荡[1] - 周大福、老凤祥等国内珠宝公司将金饰价格上调至单克千元以上[1] - 2025年上半年黄金消费量505.205吨同比下降3.54% 其中黄金首饰199.826吨同比下降26% 金条及金币264.242吨同比增长23.69%[1] - 高金价抑制黄金首饰消费 但轻克重高附加值首饰仍受青睐 金条需求旺盛但利润较低[1] 黄金投资与交易 - 2025年上半年上海期货交易所黄金期货期权累计成交量75477.958吨同比上涨88.39% 成交额44.4429万亿元同比上升149.17%[2] - 黄金期货期权成交额占上期所全部商品期货期权比重从16.56%提升至33.54%[2] - 2025年上半年国内黄金ETF增仓84.771吨同比增长173.73% 6月底持仓量达199.505吨[2] - 上海黄金交易所沙特交割库启用实现人民币与黄金双向自由兑换 香港国际板指定仓库上线首日多家中外机构达成交易[2] 黄金生产与供应 - 2025年上半年国内原料产金179.083吨同比下降0.31% 其中黄金矿产金139.413吨 有色副产金39.670吨[3] - 国内大型黄金集团境外矿山矿产金产量39.608吨同比增长16.17%[3] - 高金价下黄金企业利润空间加大但产量未明显增加 部分企业降低入选品位以利用资源[3] - 大型黄金企业调整短期生产计划加大基建投入 导致矿产金产量阶段性回落[3]

黄金ETF及投资需求 - 2025年上半年国内黄金ETF增仓量达84.771吨，同比增长173.73%，6月底持仓量为199.505吨 [1] - 国际金价持续上扬，6月底伦敦现货黄金定盘价为3287.45美元/盎司，较年初上涨24.31%，上半年均价同比上涨39.21% [2] - 金条及金币消费量达264.242吨，同比增长23.69%，反映避险需求显著增长 [2] 黄金消费结构变化 - 2025年上半年黄金总消费量505.205吨，同比下降3.54% [2] - 黄金首饰消费量199.826吨，同比下降26%，高金价抑制消费需求 [2] - 工业及其他用金41.137吨，同比增长2.59%，金盐需求回升带动增长 [2] 黄金生产供应 - 2025年上半年国内原料产金179.083吨，同比下降0.31%，基本持平 [3] - 进口原料产金76.678吨，同比增长2.29%，全国总产量252.761吨 [3] - 大型企业调整短期生产计划，矿产金产量阶段性回落 [3] 国际化发展 - 大型黄金集团境外矿产金产量39.608吨，同比增长16.17% [4] - 上海黄金交易所沙特交割库启用，实现人民币与黄金双向自由兑换 [7] - 香港国际板指定仓库上线，首日多家中外机构达成交易 [7] 重点项目进展 - 招金海域金矿攻克海底防腐技术难题，预计2025年底试运营 [5] - 中金纱岭金矿地表工程进度过半，预计2025年底具备试车条件 [6]

北京消费市场概况 - 2025年一季度北京社零总额3458.6亿元，同比下降3.3%，延续2024年负增长趋势（2024年增速-2.7%）[2][4] - 城镇居民人均消费支出14226元，同比增长2.1%，低于全市平均增速2.3%和去年同期8.3%的增速[4] - 11类限额以上商品中9类负增长，仅金银珠宝类（+29%）和粮食食品类（+1.0%）正增长[2][4] 黄金消费表现 - 一季度北京金银珠宝类消费额213.2亿元（限额以上企业），同比增长29%，其中3月单月78.7亿元，增速28.5%[2][4] - 上海同期金银珠宝类消费仅为北京的49.8%，但社零总额是北京的1.17倍[5] - 驱动因素：2024年Au9999金价上涨28.2%，2025年初至4月25日再涨27.8%[2] 全国黄金消费分化 - 一季度黄金首饰消费量同比下降26.85%，金条及金币消费量增长29.81%，延续2024年两极分化趋势（2024年增速分别为-24.69%/+24.54%）[6] - 高金价抑制首饰需求，古法金、小克重金饰及多材质产品受青睐，金条投资需求因避险属性提升[6] - 工业用金小幅下滑，央行购金推高国际金价，2025年或继续上扬但存震荡压力[6] 其他消费领域 - 一季度北京通讯器材类、汽车类消费降幅超19%，化妆品与服装类增速仅0%-0.3%[4] - 限额以上餐饮企业营收同比下降3.8%，2024年利润率仅0.56%（利润总额5.7亿元/营收1014.9亿元）[8] - 上海限额以上住宿餐饮业一季度亏损8.74亿元，利润率由2024年1.9%转负[8] 就业市场影响 - 2024年北京规模以上三产用工人数654.9万人，同比下降3%（减少约20万人），其中餐饮业（-2.5%）、IT业（-4.3%）显著下滑[8][9] - 仅卫生和社会工作行业用工人数正增长，三产从业人员占全市就业人口86.1%[8][9] 政策应对措施 - 中央提出加强超常规逆周期调节，北京实施"春风行动"等稳就业政策缓解季节性失业[10] - 专家建议扩大服务业消费刺激（旅游/酒店/餐饮），"以旧换新"政策对耐用消费品的边际效应递减[10]

黄金市场表现 - 今年以来黄金价格连创历史新高，尽管近期有所调整，但投资者热情不减，机构继续看好后市表现 [2] - 一季度国内黄金ETF持仓增长23.47吨，较2024年同期增仓5.49吨，增幅达327.73%，截至3月底持有量为138.21吨 [2] 投资需求与实物消费分化 - 全球黄金投资需求持续攀升，3月全球黄金ETF流入约86亿美元，连续第四个月流入，一季度总流入达210亿美元，创历史第二高季度纪录 [4] - 高金价导致实物消费疲软，2025年一季度中国黄金消费量同比下降5.96%，其中黄金首饰消费下降26.85%，金条及金币消费同比增长29.81%，工业用金下降3.84% [4] - 一季度中国市场上游实物黄金总需求为336吨，较十年均值低29%，同比下降36% [4] 金价走势与机构观点 - 金价上周创出3500美元/盎司历史新高后回落至3300美元/盎司附近，年内涨幅仍超20% [6] - 投机者所持COMEX黄金净多头头寸减少11197手合约，至125722手合约，创14个月新低 [6] - 德意志银行预计2024年底金价达3350美元/盎司，若央行需求持续，2025年均价有望达3900美元/盎司 [6] - 贵金属市场矛盾集中于政策预期差与现实数据验证，5月或进入数据验证期，三大核心变量（美联储议息会议、地缘政治风险、光伏装机旺季）将主导价格路径 [7]

黄金市场表现 - 今年以来黄金价格连创历史新高，尽管近期有所调整，但投资者热情不减，机构继续看好后市表现 [1] - 上周金价一度创出3500美元/盎司历史新高，最新回落至3300美元/盎司附近，年内涨幅仍超过20% [5] 黄金投资需求 - 一季度国内黄金ETF持仓增长23.47吨，较2024年一季度增仓5.49吨，增长327.73%，至3月底持有量为138.21吨 [2] - 3月全球黄金ETF流入约86亿美元，连续第四个月流入，一季度流入总金额达210亿美元，创历史第二高季度纪录 [3] - 一季度中国市场上游实物黄金总需求为336吨，较十年均值低29%，同比大幅下降36% [4] 黄金消费与投资需求分化 - 一季度我国黄金消费量290.492吨，同比下降5.96%，其中黄金首饰134.531吨，同比下降26.85%，金条及金币138.018吨，同比增长29.81% [3] - 黄金首饰消费需求持续疲软，古法金、硬足金和小克重金饰更受欢迎，金条和金币投资需求快速大幅增长 [3] - 工业用金受高金价影响，呈现小幅下滑趋势，工业及其他用金17.943吨，同比下降3.84% [3] 黄金后市展望 - 德意志银行预计今年底黄金价格将达到3350美元/盎司，若央行配置需求持续，2026年底平均价格有望达到3900美元/盎司 [6] - 贵金属市场矛盾集中于"政策预期差"与"现实数据验证"，5月或进入"数据验证期"，三大核心变量将主导价格路径 [6] - 美联储5月议息会议、地缘政治风险以及光伏装机旺季兑现力度是影响金价的关键因素 [6]

报告公司投资评级 - 买入 [1] 报告的核心观点 - 公司2024年和25Q1业绩受金价大幅波动影响，黄金首饰业务表现不佳，业绩有所承压，预计2025年业绩仍受行业趋势影响 [1][3] - 公司2025年预算目标为营收490亿元/yoy -14%，利润总额25.5亿元/yoy -25%，归母净利润14.7亿元/yoy -25%，预计25/26/27年营收分别为491/511/535亿元，同比 -14%/+4%/+5%，归母净利润分别为15.96/16.64/17.62亿元，同比 -18%/+4%/+6%，维持“买入”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现收入567.93亿元，同降20.5%，归母净利润19.5亿元，同降11.95%，扣非归母净利润18.03亿元，同降16.34%；24Q4收入42.11亿元，同降55%，归母净利润1.74亿元，同降30%，扣非归母净利润1.05亿元，同降40%；25Q1收入175.21亿元，同降32%，归母净利润6.13亿元，同降24%，扣非归母净利润6.44亿元，同降23% [1] - 25Q1毛利率9.06%，同比提升0.69pct，销售/管理费用率1.22%/0.62%，分别同比 -0.03/+0.13pct，归母净利率3.50%，同比 +0.37pct [1] - 2024年公司拟每股分红1.72元（含税），现金分红总额9.0亿元，分红率46.15%，过去3年分红率稳中有升 [1] 业务分析 - 黄金首饰业务受金价影响，销售同比下滑与行业趋势一致，2024年笔类/珠宝首饰/黄金交易/工艺品销售分别实现收入2.27/469.08/93.81/0.55亿元，分别同比 +1.09%/-19.31%/-26.42%/-5.60%，毛利率分别为24.12%/10.16%/0.92%/26.79%，毛利率分别同比 -1.35/+0.32/+0.92/+3.06pct [2] - 2024年全国黄金消费量985.31吨，同比下降9.58%，其中黄金首饰532.02吨，同比下降24.69%；金条及金币373.13吨，同比增长24.54%；工业及其他用金80.16吨，同比下降4.12% [2] - 批发业务为公司收入下滑主要拖累，2024年批发/零售分别实现收入443.62/28.27亿元，同比 -18.31%/-31.28%，毛利率分别为9.39%/23.61%，毛利率分别同比 +0.46/+0.70pct [3] 门店情况 - 截至2024期末，公司门店数5838家，2024年净关店156家，其中自营门店197家，净增10家，加盟店5641家，净减少166家 [3] 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|71,436|56,793|49,101|51,061|53,484| |增长率YoY %|13.4%|-20.5%|-13.5%|4.0%|4.7%| |归属母公司净利润(百万元)|2,214|1,950|1,596|1,664|1,762| |增长率YoY%|30.2%|-11.9%|-18.2%|4.3%|5.9%| |毛利率%|8.3%|8.9%|9.0%|9.0%|9.0%| |净资产收益率ROE%|19.1%|15.6%|12.0%|11.7%|11.6%| |EPS(摊薄)(元)|4.23|3.73|3.05|3.18|3.37| |市盈率P/E(倍)|11.99|13.62|16.64|15.96|15.07| |市净率P/B(倍)|2.29|2.13|2.00|1.87|1.75| [6]

生产端表现 - 2025年一季度中国原料产金87.243吨，同比增长1.49%，其中黄金矿产金61.772吨，有色副产金25.471吨 [1] - 进口原料产金53.587吨，同比增长0.68%，全国总产量达140.83吨，同比增长1.18% [1] - 大型黄金集团境外矿山矿产金产量18.485吨，同比增长13.14%，赤峰黄金成为国内第3家"A+H"上市黄金企业 [1] - 企业通过降低入选品位、推进智能矿山建设及海外并购提升产量，海域和纱岭等重点项目加速推进 [1] 消费端结构变化 - 一季度黄金消费量290.492吨，同比下降5.96%，其中黄金首饰134.531吨（同比降26.85%），金条及金币138.018吨（同比增29.81%） [2] - 高金价抑制首饰需求，古法金和小克重产品更受欢迎，工业用金小幅下滑 [2] - 金条及金币因避险属性、低加工费和央行购金推动需求增长，保险资金入市进一步提振投资需求 [2][3] 市场交易动态 - 上海黄金交易所黄金成交量双边1.6万吨（同比增4.57%），成交额10.7万亿元（同比增42.85%） [3] - 上海期货交易所黄金成交量双边5.54万吨（同比增91.17%），成交额30.52万亿元（同比增143.69%） [3] - 国内黄金ETF持仓增长23.47吨，总持有量达138.21吨 [3] - 保险资金黄金投资试点启动，工商银行与中国人寿完成首笔询价交易 [3] 价格驱动因素与展望 - 美元走弱、美联储降息预期及地缘政治因素支撑金价，但高位可能引发获利了结 [3] - 若金价持续上涨，矿山企业将加大勘探和海外并购，消费端进一步向投资金条转移，衍生品交易活跃度提升 [4]

黄金市场成交量与成交额 - 2025年一季度国内黄金ETF持仓增长23 47吨 较2024年一季度增仓5 49吨 同比增长327 73% 至3月底国内黄金ETF持有量为138 21吨 [1] - 伦敦现货黄金定盘价3月底为3115 10美元/盎司 比年初2644 60美元/盎司上涨17 79% 一季度均价2859 62美元/盎司 同比上涨38 16% [1] - 上海黄金交易所Au9999黄金3月底收盘价730 80元/克 比年初614 00元/克上涨19 02% 一季度加权平均价格670 67元/克 同比上涨37 68% [1] 黄金消费与投资需求 - 高金价抑制黄金首饰消费需求 古法金 硬足金和小克重金饰更紧俏 黄金与其他材质结合的产品受年轻消费者喜爱 [1] - 地缘政治与经济不确定性凸显黄金避险保值功能 民间金条和金币投资需求快速大幅增长 [1] - 全球地缘政治及贸易政策风险推升避险需求 市场对美国经济增长担忧 全球黄金ETF大幅流入形成强劲势能 [2] 黄金交易所政策调整 - 上海黄金交易所调整五一假期期间合约交易保证金比例和涨跌停板 Au(T+D)等合约保证金比例从13%调整为15% 涨跌幅度限制从12%调整为14% [3] - Ag(T+D)合约保证金比例从16%调整为18% 涨跌幅度限制从15%调整为17% CAu99 99合约保证金每手从80 000元调整至85 000元 [3] - 5月6日恢复交易后 Au(T+D)等合约保证金比例恢复为13% 涨跌幅度限制恢复为12% Ag(T+D)合约保证金比例恢复为16% 涨跌幅度限制恢复为15% [3] 黄金未来走势 - 中美贸易紧张升级影响经济及本土资产 黄金投资需求有望保持强劲 [5] - 中国保险资金正式入市 四家保险公司成为上海黄金交易所会员并完成首笔交易 有望为国内黄金投资需求提供长期支撑 [5]