业绩总结 - MRD收入为4370万美元，同比增长34%，不包括里程碑收入则为39%[8] - 临床检测收入同比增长55%[11] - 总运营费用同比下降9%至8200万美元[23] - 调整后EBITDA为-12748万美元，同比下降55%[25] 现金流与指导 - 现金及现金等价物约为2.33亿美元，第一季度现金消耗约为2300万美元，同比下降38%[8] - 2025财年MRD收入指导范围提高至1.8亿至1.9亿美元[26] - 2025财年运营费用指导范围调整为3.35亿至3.45亿美元[27] - 2025财年现金消耗指导范围调整为5000万至6000万美元[27] 用户数据与市场表现 - clonoSEQ测试在血液中的占比为44%[12] - 当前制药组合中，多发性骨髓瘤（MM）是最高贡献者，约占60%的研究使用MRD作为主要或次要终点[15]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度总营收5240万美元，同比增长25% [19] - 测序毛利率达62%，同比提升17个百分点 [6][20] - 总运营支出8200万美元，同比下降9% [20] - MRD调整后EBITDA亏损410万美元，去年同期亏损1730万美元，改善76% [21] - 免疫医学调整后EBITDA亏损同比改善21% [21] - 公司调整后EBITDA亏损1270万美元，去年同期亏损2820万美元 [21] - 本季度净亏损2980万美元 [21] - 全年MRD营收指引上调至1.8 - 1.9亿美元，此前为1.75 - 1.85亿美元 [22] - 全年公司总运营支出指引下调至3.35 - 3.45亿美元，此前为3.4 - 3.5亿美元 [23] - 全年公司现金消耗指引下调至5000 - 6000万美元，此前为6000 - 7000万美元 [23] 各条业务线数据和关键指标变化 MRD业务 - 营收4370万美元，同比增长34% [19] - 临床收入中Clomacy临床营收同比增长55% [8] - 测试交付量超2.3万次，同比增长36%，环比增长10% [8] - 美国clonoSEQ测试量中，多发性骨髓瘤占比42%，ALL占33%，CLL占10%，DLBCL占7%，MCL占5% [8] - 美国血液检测占MRD测试的44%，去年为39% [9] - 社区测试同比增长42%，环比增长14% [9] - NHL贡献从10%升至12% [9] - 下单医疗保健提供商数量同比增长31%，超3400家 [10] - EMR集成加速，现有27个实时集成，含5个前10大客户，预计下月至少新增5个 [10] - Q1 ASP超1220美元/次，同比增长14%，有信心实现2025财年ASP达1300美元/次 [11] MRD Pharma业务 - 测序收入同比增长11% [12] - 本季度确认450万美元监管里程碑收入 [12] 免疫医学业务 - 营收870万美元，同比下降6%，主要因Genentech摊销预期下降23%，部分被免疫制药和学术服务收入增长12%抵消 [20] 公司战略和发展方向及行业竞争 - MRD业务战略聚焦增加clonoSEQ测试量、提升ASP、推进EMR集成、开展与NeoGenomics合作、上线NovaSeq x等，目标是实现全年战略目标，下半年调整后EBITDA转正 [14] - 免疫医学业务专注癌症和自身免疫两个差异化免疫治疗策略，今年目标是为癌症细胞治疗项目开发数字TCR抗原预测模型、为自身免疫T细胞耗竭项目构建临床前数据包、控制现金消耗在2500 - 3000万美元 [16][17] - 公司在定价和合同谈判中保持纪律，不接受低于或远低于医保费率的合同价格 [46] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司第一季度表现出色，执行有力，有信心实现上调后的全年指引 [5][24] - 全年展望受关税、贸易政策更新和NIH资金压力影响极小 [7] - 公司现金状况良好，有足够资金实现战略目标，无需在当前市场环境下额外融资 [7] 其他重要信息 - 公司获得MCL的首个医疗保险复发监测覆盖，这是增加clonoSEQ医保患者终身价值战略的关键部分 [6] 问答环节所有提问和回答 问题1: 具体哪些适应症有增长，各适应症贡献趋势如何 - 各适应症均有增长，淋巴瘤适应症DLBCL和MCL表现突出，MCL在Q4推出后转化率良好，DLBCL因增强版检测和纽约州CLEP批准上线等因素增长；各适应症贡献相对稳定，DLBCL和MCL贡献从10%升至12%，公司努力向医保覆盖适应症转型 [27][28] 问题2: EMR集成在大客户上的更新及增长量化情况 - 至少上线一年的账户中，7个账户里有6个同比增长超75%，总体量翻倍；本季度上线的新站点（含3个大客户），平均环比增长27%，高于集成前的18%，增长加速 [30][31] 问题3: clonoSEQ核心测试量增长的驱动因素及是否受天气影响 - 本季度无明显天气影响，增长驱动因素包括非霍奇金淋巴瘤适应症（DLBCL和MCL）、血液检测贡献增加、EMR集成加速等，是多种战略因素共同作用的结果 [36][37][38] 问题4: Q1 450万美元里程碑付款情况，漏斗是否变化及里程碑确认时间 - 更多里程碑出现，Q1的里程碑确认让公司对2025年展望更清晰有信心，有潜在上行空间，但考虑FDA相关情况，指引仍谨慎 [43][44] 问题5: 定价和合同谈判中对医保费率的遵循情况 - 公司在定价上有纪律，不接受低于或非常接近医保费率的合同价格 [46] 问题6: 多发性骨髓瘤等临床试验中，更频繁检测能否显示更好结果 - 总体上对增加检测频率兴趣增加，部分适应症疾病动力学与患者表现相关，FDA对骨髓瘤研究有特定时间范围要求，研究中会利用多个时间点；白血病和DLBCL等血液适应症检测频率也是试验设计讨论话题 [51][52] 问题7: 有无技术或方法拓展血液恶性肿瘤市场及提高技术灵敏度 - 公司一直寻求增强技术的方法，平衡灵敏度与临床实用性，如提高多发性骨髓瘤血液检测方法；也在探索新策略和技术解决现有问题 [55] 问题8: Epic集成除提升订单量外，是否有成本节约和生产力提升，是否纳入更新的运营支出指引 - 目前大部分集成订单量仅经历1 - 2个季度，长期看有运营效率提升潜力；最大客户集成后回调率降低90%，若其他客户能实现一半改善可节省人力；2025年指引未纳入运营节省，将持续监测，EMR还可用于优化收入周期管理 [60][61][63] 问题9: 制药公司成本削减情况下，MRD协议是否转向后端或里程碑式 - 公司希望合同续约时转向经常性收入模式，前置服务或测序费用，减少难以预测的里程碑收入；目前未看到这种转变，也预计不受影响 [64] 问题10: 后续clonoSEQ测试量增长幅度及是否有加速上行空间 - Q1增长增强了对全年的信心，仍有上行空间，预计季度环比增长，但因下半年有新战略举措，暂不推测增长幅度；EMR是重要驱动因素，但Flatiron和Epic集成情况有待观察，目前未看到重大逆风因素 [70][71][72] 问题11: 社区业务增长是源于新增账户还是现有账户渗透，后续展望如何 - 两者皆有，有社区账户有大量业务，也有刚开始的账户；看好社区业务机会，Flatiron集成和与NeoGenomics合作将在下半年及以后推动社区业务增长 [74][75][76] 问题12: MCL今年贡献及新患者增加情况 - Q1 MCL贡献从去年的3.5%升至5%，季度环比增长28%，该适应症未满足需求大，适合clonoSEQ价值主张，医保覆盖增强了推广决心；未来一年可能实现高个位数贡献；目前约30%测试为ID测试，20%为首次MRD测试，50%为重复MRD测试 [80][81][84] 问题13: 全年毛利率情况，Q1服务费用对ASP贡献，NovaSeq X过渡进度及现金消耗指引未大幅降低原因 - 第一季度毛利率良好，成本结构和测试量改善，NovaSeq X按计划在下半年上线，预计上线后前12个月毛利率提升5 - 8个百分点；有机会低于现金消耗指引，但因NovaSeq X上线时间等因素，暂不做更多调整；目前无重大销售团队扩张计划，此前对收入周期管理和报销运营团队的投资有回报 [86][87][88] 问题14: DLBCL升级检测对采用轨迹的影响及潜在用例扩展 - 增强版检测主要在制药领域推动采用，满足对高灵敏度检测的需求，特别是一线治疗结束时；临床试验成功后，临床领域也能为患者提供更敏感检测，使患者受益 [94][95] 问题15: MRD制药合作伙伴的后期和早期临床试验当前比例 - 多数研究在多发性骨髓瘤后期试验，部分早期适应症（如淋巴瘤）倾向早期阶段；总体上MRD应用向注册用途发展，业务向后期阶段倾斜 [96] 问题16: MRD业务运营支出降低的杠杆领域及未来投资优先方向 - 运营支出降低的杠杆领域包括实验室（测试量增加、检测整合举措见效）、现场团队（测试量增加），报销运营投资回报初显；未来投资优先方向包括收入周期管理、EMR集成及相关技术、数据生成、早期研发；目前无商业现场团队扩张计划，但会根据市场动态评估新部署策略 [100][101][103] 问题17: NeoGenomics合作进展及为下半年试点启动所做工作，对全面推出的影响 - 合作进展顺利，已选定一期目标账户，完成测试申请单设计、现场指导和培训设计，确定样本、订单和报销数据流动方式，以及跨职能团队交接管理方式，这些工作将为下半年一期启动和长期全国推广提供支持 [106][107][108]

文章核心观点 - 公司2025年开局良好，MRD业务收入增长34%，基于此上调全年MRD收入指引，同时降低运营费用和现金消耗目标，未来聚焦推动MRD业务盈利和推进免疫药物发现项目 [2] 分组1：公司概况 - 公司是商业阶段生物技术公司，致力于利用适应性免疫系统遗传学开发临床产品，诊断和治疗疾病，业务包括MRD和免疫医学 [12] 分组2：2025年第一季度财务结果 收入情况 - 第一季度收入5240万美元，较上年同期增长25% [4] - MRD收入4370万美元，较上年同期增长34% [4] - 免疫医学收入870万美元，较上年同期下降6% [4] 运营费用情况 - 第一季度运营费用8200万美元，较上年同期减少9% [5] 利息及其他收入情况 - 第一季度利息和其他收入净额270万美元，较上年同期的420万美元减少 [5] - 第一季度收入利息购买协议的利息支出290万美元，较上年同期的300万美元略有减少 [5] 净亏损情况 - 第一季度净亏损2980万美元，而2024年同期为4750万美元 [6] 调整后EBITDA情况 - 第一季度调整后EBITDA（非GAAP）亏损1270万美元，而上年同期亏损2820万美元 [6] 现金及等价物情况 - 截至2025年3月31日，现金、现金等价物和有价证券为2.328亿美元 [6] 分组3：2025年更新财务指引 MRD业务收入指引 - 公司预计MRD业务全年收入在1.8亿至1.9亿美元之间，高于此前的1.75亿至1.85亿美元 [7] 公司运营费用指引 - 预计全年公司总运营费用（包括收入成本）在3.35亿至3.45亿美元之间，低于此前的3.4亿至3.5亿美元 [7] 公司现金消耗指引 - 预计全年公司总现金消耗在5000万至6000万美元之间，低于此前的6000万至7000万美元 [8] 分组4：近期亮点 - 第一季度MRD业务贡献83%的收入，较2024年第一季度增长34% [9] - 2025年第一季度clonoSEQ测试量增长36%，达到23117次 [9] - 获得clonoSEQ®在套细胞淋巴瘤复发监测方面的扩大医疗保险覆盖 [9] - 确认MRD制药监管里程碑收入450万美元 [9] - 上调2025年全年MRD收入指引至1.8亿至1.9亿美元，意味着年增长率为24%至31% [9] - 降低2025年全年运营支出和年度现金消耗的指引范围 [9] 分组5：会议信息 - 公司将于2025年5月1日下午4:30（东部时间）收盘后召开电话会议，讨论2025年第一季度财务结果，可通过http://investors.adaptivebiotech.com 访问，网络直播将存档并至少保留90天 [11]

财务表现 - 2025年第一季度每股亏损2.52美元 优于Zacks共识预期的2.92美元亏损 较去年同期3.07美元亏损有所收窄 [1] - 季度总收入1.08亿美元 低于预期的1.27亿美元 同比下滑35% 主要因产品净销售额下降 [1] - 新冠疫苗Spikevax销售额8400万美元 同比下滑50%（去年同期1.67亿美元） RSV疫苗mResvia销售额仅200万美元 远低于7000万美元的预期 [2][3][4] - 其他收入2200万美元 来自授权合作与专利使用费 去年同期无此项收入 [6] 成本控制 - 销售及行政费用2.12亿美元 同比下降23% 研发费用8.56亿美元 同比下降19% 均因成本削减措施和临床研究节奏调整 [7] - 2025年全年预计研发支出41亿美元 销售行政支出11亿美元 资本支出4亿美元 年末现金储备预计达60亿美元 [8][9] - 2026年运营支出指引下调至54-57亿美元（原指引59亿美元） 2027年进一步降至47-50亿美元 较2025年减少14-17亿美元 [11] 产品管线 - 向FDA提交三项申请：新一代新冠疫苗mRNA-1283（预计本月获批） RSV疫苗mResvia扩大至18-59岁高危人群（6月12日决定） 新冠流感联合疫苗mRNA-1083需补充三期流感疗效数据 导致审批延期 [12][13] - 与默克合作开发抗癌疗法intismeran autogene 正在进行三项三期临床（黑色素瘤和非小细胞肺癌） 并新增三种中期适应症研究 [17][18] - 布局40余种mRNA候选药物 包括巨细胞病毒疫苗mRNA-1647和流感疫苗mRNA-1010 其中CMV疫苗疗效数据将于2025年公布 [16] - 罕见病治疗药物mRNA-3705获FDA加速开发支持 计划年内启动注册研究 [19] 行业动态 - RSV疫苗行业整体疲软 辉瑞Abrysvo销售额同比下滑9%至1.31亿美元 GSK Arexvy同比暴跌57%至7800万英镑（约9800万美元） 主因美国CDC对60-74岁人群接种限制 [5] - 公司股价盘前下跌5% 年内累计跌幅达31% 远超行业2%的跌幅 [14]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第一季度净销售额2.9亿美元，有机下降5%，调整后EBITDA为4100万美元，占销售额的14.1% [7] - 2025年第一季度GAAP净收入1310万美元，上年同期为2840万美元，受净销售额降低、ERP项目成本增加和重组相关费用影响 [24] - 2025年第一季度有效税率为23.8%，上年同期为19.1%，所得税费用较2024年第一季度减少260万美元 [25] - 2025年第一季度综合净销售额2.9亿美元，较2024年第一季度下降6.8%，外币汇率变化产生2.1%的负面影响，上年收购贡献0.3%的增长，按固定汇率计算，有机销售额下降5% [26] - 2025年第一季度毛利润率为41.4%，较上年同期下降280个基点 [30] - 2025年第一季度S&A费用总计9070万美元，较2024年第一季度增加80万美元，调整后S&A费用为8320万美元，较2024年第一季度减少270万美元，调整后S&A费用占净销售额的比例从27.6%增至28.7% [31] - 2025年第一季度调整后EBITDA为4100万美元，上年同期为5490万美元，调整后EBITDA利润率为14.1%，较上年同期下降360个基点 [32] - 2025年第一季度经营活动净现金使用量为40万美元，较上年同期减少330万美元，自由现金流为负740万美元，排除非运营现金流后，本季度净收入转化为自由现金流的比例为28% [32] - 公司预计2025年将净收入100%转化为自由现金流，第一季度投资700万美元用于资本支出，并通过股票回购和股息向股东返还2580万美元 [33] - 公司净杠杆率为调整后EBITDA的0.66倍 [34] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2025年第一季度所有产品类别销售额均下降，设备销售额下降9%，零部件和消耗品销售额下降4.7%，服务及其他业务虽有有机增长，但受不利外汇影响，整体下降1.4% [27][28] 各个市场数据和关键指标变化 - 美洲地区有机净销售额下降6.9%，订单率同比增长20% [11] - EMEA地区按固定汇率计算增长2%，此前宣布的东欧收购推动该地区增长140个基点，其余地区有机增长贡献60个基点，各产品类别均有有机增长，但不同国家表现不一 [11][12] - APAC地区业务受中国市场挑战和需求下降影响，澳大利亚需求也有所放缓，预计该地区全年市场动态仍具挑战性 [13] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司企业战略围绕通过定价纪律、推出创新产品和投资市场进入机会实现增长，持续在各方面投入资源并执行针对性举措 [13][14] - 公司预计全年实现约50 - 100个基点的价格增长，市场进入投资预计实现约100个基点的年度增长，新产品开发有望每年增加150 - 200个基点的增长 [14][15][17] - 第一季度AMR销售额较2024年第一季度增长30%，占企业净销售额约5%，公司有望在2027年实现AMR年收入1亿美元的目标，2025年第二季度推出的X6 Rover有望带来增长机会 [17][18] - 公司推出Clean360计划，以降低AMR初始成本，促进其更广泛采用，扩大客户群和市场份额 [20] - 公司成立跨职能全球团队评估现有关税影响并实施缓解策略，通过供应链行动、定价举措等抵消成本，以应对关税和贸易战带来的经济不确定性 [21][22] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管面临宏观经济不确定性和关税挑战，公司第一季度订单率增长13%，业务表现强劲，预计全年订单增长3.5% - 7%，但订单增长不会直接转化为同等的有机销售增长 [7][8][10] - 公司认为通过执行企业战略和成本管理，有能力实现2025年的业绩指引，但如果情况偏离当前假设，业绩可能受到不利影响 [22][38] 其他重要信息 - 公司将参加5月5日的Oppenheimer年度工业增长会议和6月10日的富国银行工业和材料会议 [38] 问答环节所有提问和回答 问题: 如何在当前环境下实现今年的利润率指引 - 第一季度利润率下降受上年积压订单和大客户集中发货影响，随着时间推移，情况将改善，公司预计客户组合将回归正常 [44][46] - 公司预计通过管理毛利率和S&A费用实现全年EBITDA利润率目标，针对关税影响，公司采取价格和采购两方面措施，各承担约2000万美元的成本抵消 [56][57] - 公司在中国采购集中在少数商品和供应商，便于采取行动，且竞争对手在北美市场也有类似价格调整，公司价格定位保持竞争力 [59][60] - 公司订单情况良好，除少数国家外，未观察到需求减弱信号 [61] 问题: 宣布提价后4月订单和需求是否增加 - 目前判断还为时过早，因为公司业务正回归正常季节性，第二季度通常是较大的季度，经销商可能会提前采购，但不会大量囤货 [64] 问题: 公司业务是否“不稳定”，重申业绩指引是否合理 - 公司业务受季节性影响，通常第二和第四季度需求较大，第一和第三季度较小，过去几年因供应链挑战和积压订单处理导致业务波动较大 [70][71] - 公司不断赢得大型客户订单，这虽对业务有积极影响，但也会导致季度间业绩波动 [73] 问题: Clean360计划推出的原因及未来作用 - 该计划既是公司业务增长的想法，也是为响应客户对AMR产品高成本的担忧，提供可控成本、保证正常运行时间和稳定投资回报的方案 [75][76] - 该计划目前在T16AMR上推出，受到销售团队关注，有望成为北美AMR推广的重要组成部分 [78] 问题: Clean360计划是否会加速AMR的采用 - 公司希望该计划能帮助提前实现AMR年收入1亿美元的目标，目前已收到订单，若效果显著，将纳入未来预测 [80][81]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第一季度净销售额2.9亿美元，有机下降5%，调整后EBITDA为4100万美元，占销售额的14.1% [6] - 2025年第一季度GAAP净收入1310万美元，上年同期为2840万美元，受净销售额降低、ERP项目成本增加和重组相关费用影响 [23] - 2025年第一季度调整后每股收益为1.12美元，上年同期为1.81美元 [24] - 2025年第一季度综合净销售额2.9亿美元，较2024年第一季度的3.11亿美元下降6.8%，外汇汇率变化产生2.1%的负面影响，上年收购贡献0.3%的增长，按固定汇率计算，有机销售额下降5% [25] - 2025年第一季度毛利润率为41.4%，较上年同期下降280个基点 [29] - 2025年第一季度销售和管理费用总计9070万美元，较2024年第一季度增加80万美元，排除非GAAP成本后，调整后的销售和管理费用为8320万美元，较2024年第一季度减少270万美元，占净销售额的比例从27.6%增至28.7% [30] - 2025年第一季度调整后EBITDA为4100万美元，上年同期为5490万美元，调整后EBITDA利润率为14.1%，较上年同期下降360个基点 [31] - 2025年第一季度经营活动净现金使用量为40万美元，较上年同期减少330万美元，自由现金流为负740万美元，排除非运营现金流后，本季度净收入转化为自由现金流的比例为28% [31] - 公司预计2025年将净收入的100%转化为自由现金流，第一季度投资700万美元用于资本支出，并通过股票回购和股息向股东返还2580万美元 [32] - 公司净杠杆率为0.66倍调整后EBITDA，第一季度末现金及现金等价物余额约为8000万美元，循环信贷额度下未使用借款额度约为4.34亿美元 [32] - 基于当前关税，预计2025年全年关税影响约为4000万美元，占总销售成本的5% [34] - 2025年公司指导为净销售额12.1 - 12.5亿美元，有机销售额下降1% - 4%，GAAP每股收益3.8 - 4.3美元，调整后每股收益5.7 - 6.2美元，调整后EBITDA为1.96 - 2.09亿美元，调整后EBITDA利润率为16.2% - 16.7%，资本支出约为2000万美元，调整后有效税率约为23% - 27% [36] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第一季度所有产品类别销售额均下降，设备销售额下降9%，零部件和消耗品销售额下降4.7%，服务及其他业务虽有有机增长，但受外汇不利影响，整体下降1.4% [27] - 第一季度美洲地区有机销售额下降6.9%，主要因工业设备销售额降低，部分被商业设备和服务的销量增长抵消；EMEA地区有机销售额增长0.6%，得益于所有产品类别的价格上涨；APAC地区有机销售额下降7.5%，主要因中国和澳大利亚的销量和价格下降 [28] 各个市场数据和关键指标变化 - 美洲地区有机净销售额下降6.9%，订单率同比增长20%，企业战略举措推动该地区增长，克服了巴西的货币逆风 [10] - EMEA地区按固定汇率计算增长2%，收购推动该地区增长140个基点，其余地区的有机增长贡献60个基点，主要由价格实现驱动，各产品类别均有有机增长，但各国表现不一 [11] - APAC地区业务受市场挑战和中国需求下降影响，澳大利亚需求也有所放缓，预计该地区全年市场动态仍具挑战性 [12] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略围绕通过定价纪律、推出创新产品和投资市场进入机会实现增长，继续在各支柱领域投入资源、执行针对性举措 [12] - 公司预计实现每年50 - 100个基点的价格增长，市场进入投资预计带来每年100个基点的增长，新产品开发预计每年增加150 - 200个基点的增长 [13][15] - 第一季度AMR销售额同比增长30%，占企业净销售额的约5%，公司有望在2027年实现AMR年收入1亿美元的目标，对X6 Rover的推出带来的增长机会感到兴奋 [16][17] - 公司推出Clean360计划，以降低AMR采用门槛，预计将推动更广泛的采用，扩大客户群，增加市场份额 [19] - 公司建立跨职能全球团队评估现有关税影响并实施缓解策略，通过供应链行动、定价举措等抵消成本 [20][21] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管面临宏观经济不确定性和关税挑战，公司第一季度订单率增长13%，业务表现强劲，预计全年订单增长3.5% - 7%，但订单增长不会直接转化为同等的有机销售增长 [6][7][9] - 公司认为通过执行企业增长战略和成本管理，有能力实现2025年指导目标，但如果情况偏离当前假设，结果可能受到不利影响 [21][37] - 公司密切关注客户需求，目前除少数国家外，未观察到需求显著减弱的迹象，客户仍在推进重大部署和项目 [59] 其他重要信息 - 公司将参加5月5日的Oppenheimer年度工业增长会议和6月10日的富国银行工业和材料会议 [37] 问答环节所有提问和回答 问题: 如何实现今年的利润率指导目标 - 第一季度利润率下降受2024年第一季度积压订单高利润工业设备出货和大客户低利润率出货影响，随着业务进入2025年第二、三、四季度，积压订单影响减弱，客户组合将回归正常 [43][45] - 公司正采取措施应对关税影响，预计可抵消约4000万美元的成本，其中定价和采购各占约2000万美元，公司对中国采购的商品和供应商集中度有信心，且竞争对手也有类似的价格调整，客户需求目前未出现明显减弱 [52][54][58] 问题: 宣布提价后，4月是否出现订单和需求涌入 - 目前判断还为时过早，第二季度通常是业务旺季，且分销商需考虑是否投入营运资金增加库存，大客户可能会因提价提前做出购买决策，但目前尚未观察到明显的需求变化 [62] 问题: 公司业务是否具有“波动性” - 公司业务存在一定波动性，主要受季节性、供应链挑战、积压订单处理和大客户大订单影响，但这也表明公司业务具有积极的一面，即持续赢得大型客户的业务 [68][69][70] 问题: Clean360计划的推出原因和未来影响 - 该计划是公司为加速机器人技术采用而提出的增长理念，也是对客户需求的回应，为客户提供可控成本、保证正常运行时间和投资回报率的解决方案，目前已在T16AMR上推出，受到销售团队的关注，有望成为推动AMR在北美采用的重要因素 [73][74][76] 问题: Clean360计划是否会加速AMR采用 - 公司希望该计划能加速AMR采用，实现2027年AMR收入1亿美元的目标，目前已收到相关订单，公司认为市场领先的AMR机器人、售后服务、导航软件合作和Clean360等独特销售主张将有助于推动机器人技术的采用 [78][79][81]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 科技巨头直面关税压力重申原资本开支计划，但不排除战略性调整原计划；美国机械制造工业品价格指数 2025 年 3 月为 187.19，环比微增 0.2%，同比增长 2.32%；2023 年工业机器人安装量较创纪录水平下降 2%，年度安装量连续三年突破 50 万台大关，2024 年全球经济下行趋势触底，预计全球机器人安装量将维持在 54.1 万台的水平；本周 ABB 机器人公司推出新餐厅概念，施耐德电气发起“开放自动化运动” [2] - 美国飞机发动机和发动机部件、零部件等制造价格指数 2025 年 3 月环比持平，同比有不同程度增长；美国政府支出国防价格指数 2024 年 Q4 环比稳定，同比增长 2.1%；欧洲电动机、发电机、变压器制造和配电生产价格指数 2025 年 2 月环比持平，同比增长 1.85%；韩国变压器 2025 年 3 月出口同比和环比降低，中国 2025 年 3 月变压器出口金额同比增长 20.96%；本周杜克能源购买燃气轮机，西门子能源公司提议部署燃气轮机 [3] - 美国 MISO 夏季容量价格跃升至 666.50 美元/兆瓦天；法国电网面临电力供应过剩；意大利能源市场交易所将启动 15 分钟交易机制；2025 年国网、南网电网总投资将超 8250 亿元；本周日立能源投资扩大干式变压器产量 [4] - 美国本周主要地区电力平均现货价格环比下降 21.6%；2025 年 2 月新增装机容量 2078MW，退役装机容量为 410MW；天然气市场偏弱运行，原油价格下滑；欧洲气温回暖叠加储气目标调整预期，TTF 与 NBP 价格下行，电力市场日前交易价格整体走势上升，西班牙和葡萄牙遭遇大规模停电事件；亚洲受 IMF 下调全球经济预期影响，JKM 期货价格走弱，供应扰动构成支撑 [4] 根据相关目录分别进行总结 全球市场回顾 - 美股市场近几个交易日标普 500 指数与道琼斯工业指数延续上行势头后高位横盘整理；标普 500 各行业板块普遍上行后多数板块上涨势头趋缓；全球主要股票市场普遍上行后动能趋缓、高位盘整 [9][11][15] - 覆盖股票本周涨跌幅情况：MAXEON SOLAR TECHNOLOGIES 涨 22.7%，VERTIV 涨 20.0%等，部分股票下跌，如国家电网跌 1.8%，华润燃气跌 3.1%等 [16] 基础建设 数据中心 - 科技巨头直面关税压力重申原资本开支计划，Alphabet 拟投入约 750 亿美元建设数据中心容量，亚马逊表示将降低成本 [17] - 本周美国多个数据中心建设项目有进展，如 Digital Realty 计划在北卡罗来纳州开发数据中心，DartPoints 收购路易斯安那州房产用于数据中心等 [18] 能源建设 - MISO 夏季容量价格从去年的 30 美元/兆瓦/天跃升至 666.50 美元/兆瓦/天，过剩容量下降 [19] - 法国电网面临电力供应过剩，呼吁对新的电网连接采取基于绩效的方法 [19] - 意大利能源市场交易所将于 6 月 11 日在单一日前联合市场中启动 15 分钟交易机制 [20] 航空航天 - 贸易战升级冲击全球航空制造业，波音因关税损失，美国航空业寻求应对措施；第 73 届非洲机场理事会会议举行；Joby Aviation 公司飞行技术取得突破 [21][22] - 美国飞机发动机和发动机部件制造价格指数 2025 年 3 月为 273.373，环比持平，同比增长 2%；飞机发动机零部件价格指数 2025 年 3 月为 287.91，环比持平，同比增长 4.0% [23][26] - 2025 年 2 月全球总收益客公里同比增长 2.6%，可用座位公里同比增长 2.0%，整体载客率有所改善 [28] 国防 - 俄罗斯准备恢复与美国的核军控谈判，特朗普特使将赴莫斯科谈判结束俄乌战争，俄罗斯过去五年武器出口下降 [31] - 美国政府支出国防价格指数 2024 年 Q4 为 117.153，环比稳定，同比增长 2.1% [32] 机器人 - 2023 年工业机器人安装量 541,302 台，较创纪录水平下降 2%，运行存量突破 400 万台大关；汽车行业重新成为最大客户行业 [35][36] - 美国机械制造工业品价格指数 2025 年 3 月为 187.19，环比微增 0.2%，同比增长 2.32% [39] - 预计 2024 年全球机器人安装量维持在 54.1 万台，2025 年市场加速增长；北美机器人安装量将突破 5 万台，亚洲需求小幅增长，欧洲安装量预计大幅下降 [42] 工业设备 工业设备相关指数 - 燃气轮机价格指数 2025 年 2 月同比增长 7.24%，环比增长 1.38%，预计美国燃气轮机市场未来增长由数据中心推动 [44][46] - 热管理系统核心零部件 PPI 持续上升，泵与压缩机生产者出厂价格指数 2025 年 Q1 达 18.7%高位 [49] - 美国电力及特种变压器相关生产价格指数 2025 年 3 月环比持平，同比有不同程度增长；欧洲电动机、发电机、变压器制造和配电生产价格指数 2025 年 2 月环比持平，同比增长 1.85% [53][56][62] - 中国 2025 年 3 月变压器出口金额为 39.93 亿元，同比增长 20.96%，1 - 3 月累计出口金额同比增长 37.81%；韩国变压器 2025 年 3 月出口 1.75 亿美元，同比下降 -17.58%，环比下降 -17.55% [63][65] SMR - SMR 是 2030 年后 AI 数据中心的最佳能源解决方案，特朗普政府上任或将推动 SMR 板块新一轮上涨，预计 Oklo 最早推动 SMR 商业化项目落地 [70] - 近期 SMR 有多个投资情况，如 Aalo Atomics 公布核电站原型，Data4 探讨使用 SMR 为数据中心供电等 [71] 全球能源 - 全球大型能源用户联盟承诺将全球核电容量提高三倍；DeepSeek 事件短期打击美国 AI 投资积极性，长期推动 AI 投资和发展 [72] - 特朗普政府人事任命及部门调整预计促进美国天然气、核能等能源发展，美国天然气发电短期内有所增加，新核电建设周期长，电力需求推动核电站重启 [73][74][76] - 3 月全球铀实际市场价格为 51.83 美元/磅，环比 -4.6%，同比 -27.8%，预计维持横盘震荡；俄罗斯限制对美国出口浓缩铀，利好美国核电全产业链 [80][81] 美国电力市场 - 预计 2025 年美国大部分地区批发电价平均略高于去年，月度电力平均零售价格中枢持续抬高，截至 4 月 29 日主要地区电力平均现货价格环比下降 21.6% [85][88][91] - 极端天气等给美国电网带来压力，截至 4 月 29 日停电情况有所修复缓解 [95] - 2025 年 2 月新增装机容量 2078MW，以太阳能等清洁能源为主；1 月退役装机容量为 410MW，主要为传统能源装机 [100] - CAISO 汇报加州电网可靠性进展，预计未来 15 年尖峰负荷增长 45%，将扩展日提前市场平台；PJM 批准多个输电项目，预计未来十年夏季负荷峰值年均增长 1.6%，面临传统发电装机退役压力，推行流程优化措施 [104][108][110] 欧洲电力市场 - 欧洲地区电力市场日前交易价格整体走势上升，部分国家发生全国性停电事故 [116] 石油天然气市场 - 中美贸易摩擦升级叠加供需宽松预期，美国天然气价格延续回调趋势，供应、消费周环比下降，总库存仍较低 [117][119] - 冬季寒潮加剧美国天然气库存消耗，库存降至三年新低，库存分化明显，注气季节提前启动 [122] - 近期监管动态、LNG 谈判动态及管网设施建设有多项进展 [128][129][132]

公司发展规划 - 2025 年深耕数字内容创意业务核心，聚焦产品和服务能力提升，强化研发创新投入，利用 G 端、B 端优势构建 C 端新业务、新生态，整合创新文化表达模式进行海外输出 [2][6] - 未来两年坚持大客户策略，销售侧重 B 端优质客户，拓展 C 端和海外业务，加强应收账款催收和回款，优化人力资源配置，强化数字创意产品技术服务和产品创新能力 [4] 经营状况与业绩 - 2025 年经营正常，主营业务正常推进，第一季度业绩较去年同期有较大改善 [2][3][6] - 2024 年受宏观经济、行业因素等影响业绩承压，数字化展览展示业务开展和回款不及预期，部分营业成本和费用刚性，计提信用减值损失，人力资源优化成本增加 [4] - 2024 年末应收账款账面价值为 398,250,160.05 元，占总资产比例 22.10%；年初账面价值为 655,605,284.61 元，占总资产比例 29.91%，比重减少 7.81% [3] - 2024 年数字化展览展示综合服务业务占公司总体营收 77.73% [6] 业务布局与技术应用 - 依托子公司丝路视创在 VR+教育等多场景实现应用布局和落地，探索 VR/AR/MR 技术与数字化展览展示业务结合，推动 MR 技术在展示和导览领域深度应用，与多家智能硬件厂商合作，持续开发 C 端新内容 [4] - 旗下提亚数科在数字孪生领域积累众多先进技术、3D 数据资产和数据可视化解决方案，提亚引擎持续升级迭代，为数字孪生领域开发增强底层技术实力 [8] 市场与人才 - 数字化展览展示业务在全国开展，华南、华东和京津冀等经济发达地区项目量相对较多 [7] - 建立统一规范薪酬管理体系，提供丰富业余活动，实施股权激励，完善员工激励体系，吸引和留住优秀人才 [7][8] 行业发展前景 - 数字创意产业是新经济形态，与数字技术、文化等领域密切相关，未来 PGC、UGC 和 AIGC 的融合应用是数字文化内容创作的必然途径，公司作为 PGC 优秀代表将发挥独特作用 [9] AI 工具应用 - 目前公司数字内容生产制作中涉及的精细模型，尚未有较好的 AI 工具能够替代人工建模 [10]

报告公司投资评级 - 投资评级为增持，维持该评级 [7] 报告的核心观点 - 2024年大B业务稳定增长带动总收入同增3%，2025 - 2027年归母净利润预计为2.0/2.5/3.2亿元，对应PE 25/20/16X；短期关注MRO放量与AI降本增效进展，中长期看好千亿级企业服务市场渗透红利，期待品牌新文具业务和好视通业务贡献增量 [11] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年营业总收入/归母净利润/扣非净利润113.97/0.63/0.59亿元，同比+3%/-18%/-21%；2024Q4营业总收入/归母净利润/扣非净利润30.01/-0.96/-0.98亿元，同比-10%/亏损/亏损；2025Q1营业总收入/归母净利润/扣非净利润22.12/0.49/0.44亿元，同比+1%/-1%/-1% [2][4] 各业务表现 - 2024年B2B业务营收113.52亿元，同增3%，大B业务收入稳健增长，自有品牌办公文具业务收入同比持平略增；SAAS业务营收0.45亿元，同减42%，好视通聚焦智慧教育场景和核心产粮片区，麦苗收入稳定 [11] - 2024Q4各业务收入同比承压，B2B收入同比-10%，SAAS收入同比-52%，大B业务微利，其余业务利润亏损 [11] - 2025Q1 B2B收入恢复正增长，好视通调整成效显现、实现正盈利，总收入同增1%，毛利率为9.7%，同比-0.4pct [11] 业绩和利润率情况 - 2024年归母净利润0.63亿元，剔除商誉减值影响后净利润1.1亿元；毛利率8.6%，同升0.2pct，B2B/SAAS业务毛利率8.58%/10.40%，同比+0.4/-23.8pcts；还原商誉减值后净利率约1.0%，同降0.2pct [11] - 2024Q4毛利率8.2%，同比+0.6pct，归母/扣非净利率均同比-1.1pcts [11] - 2025Q1归母净利率/扣非净利率分别同比-0.05/-0.04pct [11] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|11397|12082|12824|13630| |营业成本（百万元）|10418|11018|11676|12386| |毛利（百万元）|979|1064|1148|1244| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|63|204|254|319| |EPS（元）|0.09|0.28|0.35|0.44| |经营活动现金流净额（百万元）|245|108|635|211| |投资活动现金流净额（百万元）|-39|-35|-34|-34| |筹资活动现金流净额（百万元）|11|-49|-66|-64| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|218|24|535|113| |每股收益（元）|0.09|0.28|0.35|0.44| |每股经营现金流（元）|0.34|0.15|0.88|0.29| |市盈率|79.00|24.64|19.80|15.77| |市净率|1.67|1.64|1.33|1.22| |EV/EBITDA|11.29|8.18|3.52|2.56| |总资产收益率|0.8%|2.4%|2.8%|3.2%| |净资产收益率|2.0%|6.7%|6.7%|7.7%| |净利率|0.6%|1.7%|2.0%|2.3%| |资产负债率|61.6%|64.2%|59.0%|59.3%| |总资产周转率|1.40|1.47|1.45|1.42| [16]

密集恐惧症的定义与症状 - 密集恐惧症是对大量聚集的孔洞或裂缝的反感，引发恐惧和恶心症状 [2] - 患者看到裂缝、孔洞、斑点纹路或藤壶等会颤抖、出汗、嚎啕大哭 [1] - 莲蓬图片是常见触发因素，2003年"莲蓬乳"图片曾引发网络热议 [2] 密集恐惧症的成因研究 - 可能与人类演化出的行为免疫系统有关，用于躲避寄生虫和传染病 [5] - 研究表明皮肤上的密孔比非生命体上的密孔引发更强烈反应 [2] - 密集恐惧症患者对无害密集物体(如面包孔)和有病原风险的密集物体(如蜱虫)反应相同 [7] 密集恐惧症的治疗与应对 - 部分患者尝试脱敏疗法，通过反复观看触发视频来减轻症状 [9] - ASMR视频被一些患者用作放松和缓解焦虑的方式 [11] - 目前缺乏专业治疗方案，患者主要通过回避触发场景来应对 [12] 密集恐惧症与网络传播 - 互联网加速了密集恐惧症相关内容的传播 [3] - 网络社区让患者找到归属感，分享体验缓解孤独 [11] - 媒体对密集恐惧症的报道常从爆炸性角度出发 [14] 密集恐惧症的社会影响 - 一个看似无害的图片可能严重影响患者的生活质量 [15] - 患者需谨慎审查日常接触的媒体内容以避免触发 [15] - 网络同时促进了密集恐惧症亚文化的形成和患者间的连接 [17][18]