核心观点 - 公司2025年上半年营业收入同比下降4.49%至47.73亿元，净利润同比下降7.66%至0.87亿元，主要受B2B办公集采业务收入下滑及SaaS服务收入减少影响[17] - 公司持续聚焦央企、金融机构、政府等大型政企客户，在能源、金融、政府、通讯、交通等行业具备大客户资源优势，已服务超60家央企及200多家头部大型客户[4][7] - 数字化集采行业保持增长态势，2024年全国企业物资采购总额达188.3万亿元，办公用品、MRO工业品、营销物资及工会福利市场规模分别超2万亿、9万亿、2万亿和1万亿元[3] - 公司通过AI技术深度应用提升运营效率，上半年新增近20个AI应用场景，累计上线近70个，主业务生产场景占比超70%[6] 财务表现 - 营业收入47.73亿元，同比下降4.49%；营业成本43.39亿元，同比下降3.97%[17][21] - 归属于上市公司股东的净利润0.87亿元，同比下降7.66%；扣非净利润0.80亿元，同比下降13.28%[17] - 经营活动现金流量净额1.19亿元，同比改善显著；投资活动现金流量净额0.63亿元，同比转正[21] - B2B业务收入47.56亿元，占比99.64%；SaaS软件服务收入0.17亿元，同比下降36.53%[20][22] 业务发展 - B2B办公物资集采业务覆盖办公行政物资、MRO工业品、员工福利、营销物料等多场景，其中MRO业务已成为核心收入来源之一[5][9][10] - MRO业务服务国家电网、南方电网、中核集团等大型企业，上半年新增中电科、哈电器等项目[10] - 自有品牌业务坚持"品牌新文具"发展方向，深化IP合作，V'mo指纹杯、指纹锁背包等产品获国际设计奖项[12][20] - 线上渠道加强直播经营和社区零售服务，线下通过经销商、商超及专业渠道提升产品触达能力[13] 技术创新 - 数字化平台采用SaaS商城前端+中台+后台ERP/WMS体系，实现全流程在线管理[16] - AI应用覆盖商品管理、招投标、客户下单及决策支持环节，如智能审核商品、自动生成投标方案、语音下单等功能[6] - 上线经销商协同平台，通过大数据和AI技术实现服务履约全流程在线化、自动化[7] 行业地位 - 连续四年入选"中国500最具价值品牌"，2025年品牌价值196.85亿元，位列第401名[4][15] - 获2025年金融采购领域"B2B电商平台类优秀供应商"及"场景化营销类优秀供应商"奖项[4] - 上榜中国轻工业联合会"中国轻工业二百强企业"第82名[4] 资产与投资 - 总资产85.56亿元，较上年末增长7.01%；货币资金39.44亿元，占总资产46.09%[17][24] - 衍生品投资总额8.71亿元，主要用于外汇风险对冲，报告期实际汇兑收益978.35万元[25] - 短期借款7.02亿元，较上年末增长89.06%；合同负债0.27亿元，同比下降42.29%[24]

报告核心观点 - 看好ToG类B2B集采公司，因其可节约资金且顺应阳光采购政策，建议关注齐心集团、咸亨国际等[3] - 关注雾化和加热不燃烧烟草产品，合规产品占比或提升，加热不燃烧产品关注Hilo销售，传统烟草关注中烟香港全球化进程[3] - 看好潮玩和文具龙头企业，因其具备IP运营和自主渠道优势，如泡泡玛特和晨光股份[3] - 关注出口企业预期差，其产业链定价权有望提升，建议关注恒林股份、安克创新等[3] - 看好家居、纸企、三片罐和二片罐等行业龙头企业，因其质地优良且行业格局向好，如欧派家居、太阳纸业等[4] 轻工新消费：向确定性成长要溢价 烟草 - HNB集中度高，菲利普莫里斯和英美烟草为主导者，雾化电子烟和HNB电子烟在工作原理、市场增速和竞争格局上存在差异[8][10] - HNB壁垒高于雾化产品，体现在研发、供应链和渠道方面，如PMI研发投入大且有专利保护，HNB核心供应链被烟草公司垄断，销售渠道受限[11][13][18] - BAT联手思摩尔发力HNB领域，推出高端设备glo Hilo，表现值得期待[20] - 传统烟草关注中烟大出海时代，中烟香港收入增长，业务或拓展至有税市场，其他中烟公司也有海外布局，新型烟草迭代和地缘政治助力中烟出海[24][29][33] 玩具 - 泡泡玛特业绩增长，海外业务拓展，持续打造热门IP，如2024年营收和归母净利润大幅增长，海外收益同比增长显著[43][49] - 布鲁可营收增长，开拓海外市场，具备校边店三要素和“骨肉皮”体系优势，如2024年营收同比增长155.5%，海外销售收入同比增长518.2%[54][60][62] 文具 - 文化办公用品零售额改善，线上化趋势明显，文创产品增速优秀，九木杂物社扩张，办公集采增长，MRO企业粘性高，建议关注晨光股份和齐心集团[66][70][75] 个护 - 女性卫生用品市场规模增长，驱动力由量增转向价升，百亚股份业绩亮眼，如2024年市场规模同比增长2.9%，百亚股份营收和归母净利润大幅增长[101][103] 出口链：贸易大变局下，头部企业加速走出 美国消费市场 - 美国时薪同比增速高于CPI同比增速，消费力或受提振，但消费者信心指数回落，终端销售稳定，家具Q2销售有压力，库存偏高[110][112] 一般外贸出口 - 主要上市公司外销业务业绩变化，如海象新材、天振股份等公司外销业务营收增速不同[117] 跨境电商 - 我国跨境电商交易规模高速增长，出口占比提升，平台发展刺激物流需求，国家政策支持利好跨境电商[119][125]

财务表现 - 2024年公司营业总收入113.97亿元，同比增长3%，归母净利润0.63亿元，同比下降18%，扣非净利润0.59亿元，同比下降21% [1] - 2024Q4营业总收入30.01亿元，同比下降10%，归母净利润和扣非净利润分别亏损0.96亿元和0.98亿元 [1] - 2025Q1营业总收入22.12亿元，同比增长1%，归母净利润0.49亿元，同比下降1%，扣非净利润0.44亿元，同比下降1% [1] - 2024年毛利率8.6%，同比上升0.2个百分点，B2B业务毛利率8.58%，同比上升0.4个百分点，SAAS业务毛利率10.40%，同比下降23.8个百分点 [3] - 2024年还原商誉减值后净利率约1.0%，同比下降0.2个百分点 [3] 业务表现 - B2B业务2024年营收113.52亿元，同比增长3%，主要得益于大B业务稳定增长和数字化建设推进 [2] - SAAS业务2024年营收0.45亿元，同比下降42%，好视通聚焦智慧教育场景和核心区域 [2] - 自有品牌办公文具业务收入同比持平略增，通过与优质IP合作推新 [2] - 2024Q4 B2B收入同比下降10%，SAAS收入同比下降52% [3] - 2025Q1 B2B收入恢复正增长，好视通调整后实现正盈利 [4] 未来展望 - 公司从办公物资采购平台转型为综合物资集采服务平台，优化客户结构提升MRO份额占比 [5] - 运用AI工具降本增效，改善盈利能力 [5] - 新文具业务持续投入研发和品质提升，与优质IP合作推新 [5] - 好视通业务调整成效显现，有望实现利润正贡献 [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.0亿元、2.5亿元、3.2亿元 [5]

报告公司投资评级 - 投资评级为增持，维持该评级 [7] 报告的核心观点 - 2024年大B业务稳定增长带动总收入同增3%，2025 - 2027年归母净利润预计为2.0/2.5/3.2亿元，对应PE 25/20/16X；短期关注MRO放量与AI降本增效进展，中长期看好千亿级企业服务市场渗透红利，期待品牌新文具业务和好视通业务贡献增量 [11] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年营业总收入/归母净利润/扣非净利润113.97/0.63/0.59亿元，同比+3%/-18%/-21%；2024Q4营业总收入/归母净利润/扣非净利润30.01/-0.96/-0.98亿元，同比-10%/亏损/亏损；2025Q1营业总收入/归母净利润/扣非净利润22.12/0.49/0.44亿元，同比+1%/-1%/-1% [2][4] 各业务表现 - 2024年B2B业务营收113.52亿元，同增3%，大B业务收入稳健增长，自有品牌办公文具业务收入同比持平略增；SAAS业务营收0.45亿元，同减42%，好视通聚焦智慧教育场景和核心产粮片区，麦苗收入稳定 [11] - 2024Q4各业务收入同比承压，B2B收入同比-10%，SAAS收入同比-52%，大B业务微利，其余业务利润亏损 [11] - 2025Q1 B2B收入恢复正增长，好视通调整成效显现、实现正盈利，总收入同增1%，毛利率为9.7%，同比-0.4pct [11] 业绩和利润率情况 - 2024年归母净利润0.63亿元，剔除商誉减值影响后净利润1.1亿元；毛利率8.6%，同升0.2pct，B2B/SAAS业务毛利率8.58%/10.40%，同比+0.4/-23.8pcts；还原商誉减值后净利率约1.0%，同降0.2pct [11] - 2024Q4毛利率8.2%，同比+0.6pct，归母/扣非净利率均同比-1.1pcts [11] - 2025Q1归母净利率/扣非净利率分别同比-0.05/-0.04pct [11] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|11397|12082|12824|13630| |营业成本（百万元）|10418|11018|11676|12386| |毛利（百万元）|979|1064|1148|1244| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|63|204|254|319| |EPS（元）|0.09|0.28|0.35|0.44| |经营活动现金流净额（百万元）|245|108|635|211| |投资活动现金流净额（百万元）|-39|-35|-34|-34| |筹资活动现金流净额（百万元）|11|-49|-66|-64| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|218|24|535|113| |每股收益（元）|0.09|0.28|0.35|0.44| |每股经营现金流（元）|0.34|0.15|0.88|0.29| |市盈率|79.00|24.64|19.80|15.77| |市净率|1.67|1.64|1.33|1.22| |EV/EBITDA|11.29|8.18|3.52|2.56| |总资产收益率|0.8%|2.4%|2.8%|3.2%| |净资产收益率|2.0%|6.7%|6.7%|7.7%| |净利率|0.6%|1.7%|2.0%|2.3%| |资产负债率|61.6%|64.2%|59.0%|59.3%| |总资产周转率|1.40|1.47|1.45|1.42| [16]