公开市场操作 - 央行6月3日开展4545亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，全额中标，当日逆回购到期8300亿元，净回笼3755亿元 [1] 资金面 - 银行间市场资金面均衡偏松，存款类机构隔夜加权利率降至1.40%附近，非银机构信用债抵押隔夜报价回落至1.55% - 美国隔夜融资担保利率为4.35% [3][5] 同业存单 - 全国及主要股份制银行一年期同业存单二级市场成交利率1.71% [6][7] 利率债收益率 - 国债1Y至10Y收益率区间1.4625%-1.6770%，10Y国债收益率微升0.20bp至1.6770% - 国开债1Y至10Y收益率区间1.5300%-1.7180%，10Y国开债收益率上升0.55bp至1.7180% - 口行债1Y至7.7Y收益率区间1.5300%-1.8100%，7.7Y口行债收益率上升0.50bp至1.8100% - 农发债1Y至9.6Y收益率区间1.5400%-1.8180%，9.6Y农发债收益率上升0.80bp至1.8180% - 地方债1Y至9.18Y收益率区间1.4300%-1.8693% [9] 国债期货 - 30年期主力合约涨0.03%，10年期跌0.03%，5年期跌0.04%，2年期跌0.04% [12] 宏观经济 - 5月财新制造业PMI降至48.3，较4月下降2.1个百分点，为2024年10月以来首次跌破荣枯线，生产和新订单指数均进入收缩区间 [13] - 5月央行通过7000亿元买断式逆回购净回笼2000亿元，专家认为此举为对冲到期压力而非收紧流动性 [13] - 经合组织下调2025年全球GDP增长预期至2.9%（原3.1%），2026年预期降至2.9%（原3.0%），美国2025年GDP预期下调至1.6%（原2.2%） [15] 债券市场动态 - 新世界发展宣布递延分派34亿美元永续证券利息 - 金科股份重整计划进入执行阶段 - 昆明城投新增两起失信被执行事项，涉及金额超2.2亿元 - 世茂股份及子公司未能按期支付188.64亿元债务 [16]

资本市场叙事逻辑 - 资本市场更看重企业讲述的增长故事而非短期财务表现，即使亏损也可能被视为利好[1][3] - 在缺乏新题材的市场环境下，具有差异化叙事能力的企业更容易获得资金青睐[3] - 印度市场故事具有吸引力，因其14亿人口基数与GDP统计方法带来的高增长预期[5][16][19] 印度市场特性 - 印度通过统一印度教民族主义实现国家整合，形成相对稳定的单一市场结构[8] - 采用创新GDP统计方法使印度经济排名快速上升，2023年已超越德国日本成为第三大经济体[9][10] - 存在系统性外资管制历史，50年代起就有通过政策变更收割外资的案例[13][14] 产业竞争格局 - 全球汽车产业格局重塑，中国2023年出口491万辆超越日本，2024年增至640万辆[9] - 德国日本等传统工业国面临产业转移压力，汽车等优势产业正向东大（中国）转移[9][10] - 新兴市场争夺中，非洲因政治分裂难以形成统一市场，印度成为资本主要叙事标的[7][16] 资本运作策略 - 企业通过印度市场叙事提升市值，可能抵消实体经营亏损[4][21] - 资本市场对印度负面事件记忆短暂，概念炒作具有周期性复苏特征[20] - 跨国公司采用"先估值套现后经营"策略，利用印度人口基数支撑增长预期[18][19] 宏观经济背景 - 全球经济增长遇瓶颈，印度成为少数具备规模增长潜力的新兴市场[7][11] - 人口规模本身构成资产价值，14亿基数支撑长期市场想象空间[17][18] - 低人均收入反而强化增长预期，符合资本市场的"基数效应"偏好[19]

香港GDP增长预期 - 香港特区政府维持2025年全年实质本地生产总值增长预测在2%至3%之间 [1] - 预测基于第一季实际数字及全球和本地情况的最新发展 [1] - 政府将继续密切监察相关情况 [1]

美联储政策调整 - 美联储主席鲍威尔表示美联储正在调整政策框架，零利率已不再是一个基本情况，需要重新考虑就业不足和平均通胀率的措辞，预计4月PCE降至2 2% [1] - 美联储巴尔认为美国经济基础稳固，但警告与关税相关的供应链中断可能导致经济增长放缓和通胀上升 [1] - 巴克莱不再预计美国在2025年下半年陷入衰退，并将经济增长预期从-0 3%上调至0 5% [1] 非美货币与全球经济 - 高盛将2025年韩国GDP增长预期从0 7%上调至1 1%，将越南GDP增长预期从5 3%上调至5 5% [3] - 墨西哥央行降息50个基点至8 50%，预计第四季度核心通胀年均水平为3 4%，此前预测为3 3% [3] 美元及相关动态 - 美国单方面考虑在关税谈判中修改与日本贸易协定的可能性 [4] - 中国央行开展1065亿元7天逆回购操作，利率为1 40%，与此前持平 [4] - 日本第一季度GDP不及预期，市场预计这将使日本央行推迟加息 [4] - 日本财务大臣加藤胜信寻求下周与美国财政部长贝森特就汇率问题进行对话 [4] - 新西兰联储调查显示新西兰通胀预期在第二季度升至一年高点 [4] - 欧洲央行管委卡扎克斯表示没有必要急于降息，市场对下次会议的预期比较合适 [4] - 巴克莱将欧元区经济增长预期从-0 2%上调至0%，但警告不确定性风险犹存 [4] - 韩国通商交涉本部长郑仁教称与美国贸易代表格里尔的会谈中未提及外汇问题 [4]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 1.5阶段协议超预期为进一步降低关税铺平道路，中美迅速撤销解放日以来加征的关税和报复性措施，预计未来三个月美国对中国的有效关税税率将从目前估计的39%降至约20% [1][3] - 上调中国出口和GDP预测，2025年GDP增速预测从4.2%上调回解放日前的4.7%，25Q2出口增速预测上调至3.6%YoY，GDP增速预测上调至5.0%YoY [1][4] - 政策回归全国人民代表大会（NPC），不再预期对今年NPC批准的财政预算或政府债券配额进行修订，若后期需要更多支持可能来自政策性银行或其他准财政工具，预计25H2仅降息10个基点、降准50个基点，增长压力缓解可能增加供给侧改革2.0的可能性 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 关税情况 - 日内瓦协议为进一步降低关税铺平道路，中美迅速撤销解放日以来加征的关税和报复性措施，包括削减最低关税、放宽稀土出口管制等，即将到来的中美领导人通话可能开启芬太尼问题讨论，预计未来三个月美国对中国的有效关税税率将从目前估计的39%降至约20% [3] 经济预测 - 因美国加征关税，4月初将2025年中国GDP增速预测下调至4.2%YoY，现调回解放日前的4.7%YoY，预计关税路径大致相当于此前假设特朗普政府2.0时期直接加征15%关税的情况，不确定性下的前置效应将推动未来几个月中国出口增长，25H2 - 26H1可能出现一定放缓，25Q2出口增速预测上调至3.6%YoY（此前为 - 6.5%），GDP增速预测上调至5.0%YoY（此前为4.1%） [4] 政策走向 - 贸易紧张局势缓和且国内经济表现良好，潜在刺激措施可能暂停，不再预期对今年NPC批准的财政预算或政府债券配额进行修订，若后期需要更多支持可能来自政策性银行或其他准财政工具，考虑到PSL利率刚刚下调，针对性措施如育儿补贴和进一步放松房地产政策仍在推进中，货币政策方面，预计25H2仅降息10个基点、降准50个基点，回归解放日前的水平，增长压力缓解可能增加供给侧改革2.0的可能性 [5]

韩国经济增长预期上调 - 高盛将韩国2025年GDP增长预期从0 7%上调至1 1% [1] - 上调原因包括中美降低商品关税的贸易协议对出口导向型经济的提振 [1] - 韩国政府预算支出新法案及未来可能的财政刺激措施预计将支撑GDP增长 [1]

高盛上调韩国和越南GDP增长预期 - 高盛上调韩国2025年GDP增长预期从0 7%修正至1 1% [1] - 高盛上调越南2025年GDP增长预期从5 3%修正至5 5% [1] - 上调原因包括美国关税风险降低及对美中GDP预测的近期调整 [1]

宏观经济与政策展望 - 高盛预计未来90天中国出口将大幅增长，因美国进口商可能发起新一轮抢购潮以利用进口成本降低的窗口期[1] - 高盛上调2025年中国实际出口增速预测至与2024年基本持平，此前预测为同比下滑5%，并将经常账户盈余占GDP比重预测从1.7%上调至2.3%[1] - 高盛预计中国央行将在第四季度再次实施“双降”，包括50个基点降准和10个基点降息，2026年可能追加两次各10个基点的降息[1] - 东方汇理将2025年中国GDP增长预期上调0.4个百分点至4.3%，将2026年预期上调0.2个百分点至3.9%，因中美贸易谈判结果超预期[5] - 德意志银行预计美联储可能要到12月才会进行首次降息，随后在2026年第一季度再降息两次，每次25个基点[2] - 摩根大通将美联储降息时间预期从9月推迟至12月，因关税摩擦缓和利好美国经济增速[3] - 三菱日联认为美元离失去储备货币地位还有很长的路要走，但其在外汇储备中的占比未来可能会继续逐步下降[4] 资产配置与市场观点 - 高盛将MSCI中国指数12个月目标上调至84点（潜在上涨空间11%），将沪深300指数目标上调至4600点（潜在上涨空间17%），维持对中国股票的超配评级[1] - 高盛建议聚焦多条投资主线，内需驱动型板块中，互联网与服务行业将受益于消费复苏与数字化转型加速，政策宽松周期下，优质区域银行与头部房企估值修复可期[1] - 中金指出美国股债汇重现“三杀”，美元资产内部避险能力下降，导致安全资产稀缺，有助于提升黄金配置价值，同时美股前景不确定性增大让非美风险资产吸引力上升，中欧股票可能体现相对韧性[5] - 瑞银认为科技股在贸易协议后反弹，预计将继续上涨，若关税新闻继续改善，科技股应会继续复苏，并受到12%或更高强劲盈利增长的支撑，与人工智能相关的股票可能提供良好回报[3] - 摩根大通上调对美国10年期国债收益率2025年年底的预期至4.35%（之前为4%），上调两年期美债收益率年底预期至3.5%（之前为3%）[3] 行业与板块分析 - 中信证券建议未来6-12个月跟踪半导体板块两条主线：若后续关税政策反转，关注估值便宜且后续盈利预测有望修复的公司；关注受关税政策影响相对较小的AI板块和半导体软件板块作为中短期防御性标的[6] - 中信证券指出，受关税影响，费城半导体指数近期波动较大，消费电子、半导体设备等公司已受到关税影响，但半导体软件、AI芯片和网络设备等领域受影响相对较小[6] - 中信证券认为黄金珠宝行业单纯依赖门店数量扩张的发展阶段已过，各品牌进入存量竞争，着力提升附加值，设计力品牌力可通过捕捉高端化、轻量化趋势变现[7] - 华泰证券认为2025年玻纤行业延续复价有望带动企业盈利能力同比改善，2024年行业新点火产能77.3万吨，同比增长89%，截至2025年4月底国内玻纤CR5达74%，供给格局稳定且集中，龙头企业产能持续扩张下市场份额有望继续提升[8] - 中信证券预计特朗普旨在降低美国处方药价格的行政令推行难度较大，对行业短期影响预计有限[6] 金融与信贷市场 - 中信证券预计二季度社融增速将保持稳健，4月社融增速走高主要受去年政府债发行和信贷需求双低基数影响，但在宽货币环境与财政发力提速背景下，预计能保持稳健[5] - 中信证券指出4月M1增速再度走弱并低于市场预期，居民消费和企业投资意愿仍未明显改善，私人部门加杠杆动力较弱[5] - 中信证券预计“两房”（房利美、房地美）私有化或最早将于今年四季度取得实质性进展，私有化将为“两房”释放估值重构空间，并为美国财政部带来可观的非税财政收入[7][8]

市场表现与指数目标调整 - 中美关税谈判情况超预期 带动中国股市反弹 截至5月14日 中国股市已完全收复4月2日前的跌幅 MSCI中国 沪深300和恒生科技指数较4月初高点上涨2-4% [1][4] - 高盛在不到一周内第二次上调中国股市目标价 将MSCI中国指数12个月目标价上调至84点 沪深300指数目标价上调至4600点 隐含上行空间分别为11%和17% 几乎重回4月2日前的预测水平 [1][2][5] - 年初至今 中国离岸市场股票涨幅达17% 是全球表现最好的股票市场之一 同期MSCI新兴市场（不含中国）和发达市场指数分别上涨6%和3% [4] 政策与宏观背景 - 中美双方各取消了共计91%的加征关税 并暂停实施24%的反制关税 这一降幅超出市场预期 [4] - 高盛经济学家上调了美国和中国GDP增长预期 将美国2025年增长预期上调0.5个百分点至1% 同时将中国2025年和2026年实际GDP增长预期上调 [1][6] - 高盛将美国未来12个月内衰退概率降至35% 并调整了对美联储降息的预测 预计从12月FOMC会议开始 以每隔一次会议25个基点的节奏进行三次降息 [6] 行业与板块表现 - 从板块表现看 硬件科技 工业和消费板块领涨 新兴市场出口商和国内受益者主题表现突出 [4] - 医疗保健 美国出口商和政府支出相关标的在近期市场反弹中表现落后 [4] - 互联网与服务行业预计将受益于消费复苏与数字化转型加速 在政策宽松周期下 优质区域银行与头部房企估值修复可期 [5] 结构性投资主题与机会 - 在政策刺激受益领域 基建产业链包括建材 工程机械以及新能源汽车等有望巩固发展势头 [5] - 围绕AI产业链 建议关注算力基础设施（如GPU服务器 光模块）及垂直场景应用（如智能驾驶 工业软件） [5] - 其他结构性主题包括：拓展东盟 中东市场的新兴市场出口商（制造业龙头） 以及股东回报提升主题相关的高股息国企改革标的和股份回购力度加大的消费白马 [5]

中美经贸会谈进展 - 中美经贸会谈取得重大进展 双方关税大幅回调 并就芬太尼问题达成共识 [3][5] - 美国和中国将采取积极行动阻止芬太尼和其他前体从中国流向北美的非法毒品生产商 [5] - 双方同意建立贸易磋商机制解决遗留问题 [5] 中国宏观经济影响 - 美国针对芬太尼问题对华加征的20%关税后续可能调整 但针对其余10%的基础互惠关税可能会长期保留 [5] - 由于4月出口商可能暂缓对美发货 大幅降税可能刺激被压抑的出口潮 [5] - 中国二季度GDP增长预期存在上调可能 [5] 美国宏观经济影响 - 中美同意在90天内将对等关税税率下调115个百分点 下调幅度超出预期 但仅涉及美国进口商品的6.5% [7] - 基准情景下 美国第四季度GDP同比增长预测上调0.2个百分点至0.8% 同时下调通胀预测 [7] - 预计美联储将在2025年12月之前维持利率不变 [7] 关税调整细节 - 美国对华加征的"对等关税"叠加芬太尼问题关税 累计税率将降至30% [7] - 中国对美关税税率下降到了10% [7] - 预计美国将继续实施针对特定行业的关税措施 半导体、铜、木材等商品可能面临额外关税 药品除外 [7] 全球贸易展望 - 美国与其他国家的贸易协议推进相对缓慢 10%可能成为难以突破的关税下限 [7]