存款与活跃度 - 截至2025年3月末，香港人民币存款规模9598.48亿元，环比降7.3%，同比增1.6%；跨境贸易结算人民币汇款总额11839.76亿元，环比增11.3%，同比降5.2%；3月人民币RTGS清算额67.0万亿元，环比升12.6%，同比升2.8%[6] 汇率走势 - 4月美元指数均值100.66，较3月跌3.33%，月末报99.64，较3月末跌4.37%；预计短期下行压力缓解[5][9] - 4月USDCNY、USDCNH月度均值分别为7.3025、7.3048，较上月跌0.71%、0.72%，月末分别收报7.2632、7.2689，较上月末跌0.16%、0.05%；预计短期延续偏强波动、波幅或小幅加大[5][10] - 3月结售汇顺差0.96亿美元，结汇率回升至58%，银行代客远期结汇签约额235.4亿美元，环比升33.1%；4月市场结汇意愿较3月边际降温[13] 利率情况 - 4月隔夜、1个月、3个月CNH HIBOR月度均值分别为1.40%、1.88%、1.99%，较上月降26.2BP、14.9BP、17.2BP；预计延续低位波动[17][21] - 4月隔夜、1个月、3个月HKD HIBOR均值较上月升44.5BP、降15.5BP、降4.6BP；预计阶段性波动偏高[18][21] - 4月隔夜、1个月、3个月SHIBOR均值分别降9.8BP、15.2BP、18.0BP；预计波动性或小幅加大[20][21] 衍生品与债券 - 4月在-离岸掉期点差（CNY - CNH）均值为 - 332.2BP，较上月收窄79.1BP，月末报 - 243.5BP，较上月末收窄100BP[24] - 4月港交所USD/CNH期货标准合约成交总量249万张，较3月增11.2%，未平仓合约3.1万张，较上月末减17.8%；期权市场看涨人民币汇率力量增强[27] - 4月离岸人民币债券发行97只，融资总额306.5亿元，环比减30.8%，同比减13.1%；3月境外机构在银行间债券市场托管余额4.35万亿，环比增3.4%[30][32]

分析"中国出口强劲将推动人民币汇率走高"的观点，孙斌认为，该观点的逻辑在于，中国对美出口 贸易存在超预期增长，出口创汇增加将导致人民币升值，但需要注意的是，人民币升值必须要建立在 企业存在大规模结汇预期的前提下，否则美元无法流进银行间外汇市场。而美元目前仍然是高息货 币，从调研的多家外贸企业获悉，企业结汇意愿并不强，短期内企业可能会为了满足现金流而出现阶 段性结汇小高潮，但这不会对人民币汇率产生趋势性升值影响。 5月21日，小满， 一个富含东方哲学智慧的节气，时刻提醒着人们"水满则溢"的道理。就如10天 前，《中美日内瓦经贸会谈联合声明》发布，利好情绪一度被推至顶峰，而A股却以高开低走打破了 众多股民千股涨停的幻想。 不过，如今来看，虽说《声明》极大超出预期，但全球两大经济体的这场经贸摩擦却远未停止 。梳 理过去10天 两国之间发生的博弈事件，先是美国商务部发布AI芯片出口管制指南表示，"在世界任 何地方使用华为昇腾芯片均违反美国出 口管制法规"；后是我国国务院关税税则委员会决定，对原产 于美国等国家和地区的共聚聚甲醛征收反倾销税。 而国际投行高盛基于上述中美贸易谈判趋势，认为未来中国出口强劲将推动人民币汇率 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 4月结售汇双边放量，结汇与售汇规模同步上升，整体逆差小幅扩大，远期净结汇显著增长，反映企业结汇预期改善、套保行为更趋主动 [3] - 美元指数震荡走弱，联储维持观望立场，人民币汇率在逆周期因子退出后波动幅度有所加大 [3] 根据相关目录分别进行总结 市场供需关系分析 外汇市场供需平衡 - 2025年4月银行结售汇逆差为42.57亿美元，较前值-19.67亿美元小幅扩大，结汇与售汇规模均增长，整体结构稳定，企业结售汇行为更活跃，出口回暖支撑结汇规模上升，进口和对外支付需求恢复带动售汇增加 [4][11] 远期结汇购汇意愿 - 4月结售汇市场汇率预期趋稳、结汇意愿增强、购汇需求边际回落，美元兑人民币即期汇率较上月末上升0.34%，银行间即期询价成交量均值降至422.34亿美元，收汇结汇率环比上升6.89个百分点至57.40%，付汇购汇率环比下降0.98个百分点 [15] - 4月远期结汇签约额环比增加43.58亿美元，远期售汇签约额减少21.93亿美元，远期净结汇累计未到期额环比大幅增加至52.31亿美元，远期购汇履约额环比增加75.19亿美元，远期结汇套保比率环比上升至8.59%，远期购汇套保比率下降至4.3% [5][15] 结售汇结构分析 银行自身结售汇 - 银行内部结售汇活动包括对外支付股息、红利、汇回海外利润和资本注入，资金规模小且具季节性，对整体结售汇趋势影响有限 [21] - 4月银行自身结售汇逆差扩大至101.50亿美元，或与头寸管理、远期履约等因素有关 [4][12] 银行代客结售汇 - 4月境内银行代客涉外收付款差为172.52亿美元，顺差收窄，经常项目余额从478.81亿美元减少到358.43亿美元顺差，货物贸易顺差环比下降，服务贸易逆差收窄，收益与经常转移项逆差扩大 [25] - 4月资本与金融项目涉外收付款转为逆差，证券投资涉外收付款转为逆差，直接投资继续逆差且差额环比扩大，其他投资环比收窄 [25] 解构4月结售汇 证券投资 - 4月资金流动变化使代客涉外收付款差额由逆转顺，陆股通和港股通成交量均下降且差值缩小，陆股通成交量为31963.65亿元，港股通成交量为21537.96亿元 [28] - 4月境外投资者人民币债券托管量回升至29781.5亿元，外资对中国债市的再配置节奏加快，对结售汇形成一定支撑 [28] 货物贸易 - 4月经常项目下的货物贸易逆差为主要贡献项，货物贸易额下降，全球制造业PMI回落至50.8，中国制造业PMI降至49，重回收缩区间，出口增长面临压力，制造业景气回落与出口表现放缓影响4月结售汇顺差收窄 [31] - 各国制造业修复步伐分化，4月美国制造业PMI维持在51.2，日本和欧元区PMI仍处于收缩区间，全球需求端弱势修复，短期内对我国出口支撑有限 [32] 服务贸易 - 4月全球服务业PMI为50.8，较上个月大幅下降但保持在扩张区间，中国服务业PMI为50.10，较上个月有所下降，主要经济体的服务业PMI表现不一，全球服务业整体保持收缩，中国主要贸易伙伴的服务业增速下降 [38][39]

人民币汇率表现 - 4月在特朗普关税施压下人民币汇率先抑后扬，离岸汇率盘中跌至7.43后反弹，月末在岸/离岸汇率分别报7.2632/7.2689，较上月贬值0.2%/0.1%但较上年末累计升值0.5%/0.9% [5] - 美元指数当月下跌4.4%创2022年12月以来最大跌幅，推动人民币被动升值，但人民币多边汇率指数加速走弱，CFETS/BIS/SDR指数环比跌幅扩大至2.8%/3.1%/2.9% [6] - 人民币实际有效汇率走弱有助于维护出口价格竞争力，但需警惕美元占比过高（银行代客涉外收付中占90%）对企业财务的影响 [7] 跨境资金流动 - 银行代客涉外收付款连续三月顺差，4月规模173亿美元，其中货物贸易顺差630亿美元创历史同期新高，证券投资转为净流出125亿美元 [10] - 外资净增持境内债券109亿美元，2月以来累计净买入境内人民币债券3069亿元，4月国债增持规模升至493亿元创2024年新高 [11] - 政策组合拳（汇金增持ETF、金融监管部门支持政策、国资平台增持）有效稳定市场预期，推动外资配置人民币资产意愿持续向好 [12] 外汇市场供需 - 银行结售汇顺差环比扩大至166亿美元，远期和期权净买入贡献122%增幅，企业结汇意愿显著增强带动货物贸易结汇率升至51% [16] - 市场主体持汇动机减弱：企业外汇存款减少41亿美元（此前四个月累计增加），住户部门外汇存款增加39亿美元 [18] - 远期结汇套保比率上升1.3个百分点至8.6%，远期净结汇未到期额增加153亿美元创2023年3月以来最大增幅 [18] 行业数据亮点 - 货物贸易涉外收入同比增长11%至3003亿美元，出口规模同比增长8%至3157亿美元，均创历史同期新高 [10] - 服务贸易涉外支出达410亿美元为历史同期次高，反映居民跨境出行需求旺盛 [12] - 证券投资净流出规模（125亿美元）显著低于2024年10月-2025年1月月均水平（284亿美元），压力可控 [11]

报告行业投资评级 - 未提及相关内容 报告的核心观点 - 4月面对极限关税施压，人民币汇率短暂调整后迅速企稳回升，多边汇率继续走弱，跨境资金连续第三个月净流入，货物贸易呈现较强韧性，证券投资有所承压，但外资配置人民币资产意愿持续向好，市场主体结汇意愿增强驱动境内外汇供求关系继续改善 [2] 根据相关目录分别进行总结 面对极限关税施压，人民币汇率先抑后扬，多边汇率继续走弱 - 2、3月特朗普加征关税后人民币汇率不跌反涨，4月面对“对等关税”极限施压，人民币汇率重新定价，离岸和在岸汇率一度下跌，“三价”背离程度扩大，后反弹收敛，4月末在岸和离岸汇率较上月末分别贬值0.2%、0.1%，但较上年末累计分别升值0.5%和0.9% [3] - 人民币汇率迅速企稳回升，一是因特朗普政策加剧美元信用危机，美元指数当月累计下跌4.4%，二是得益于中国政府有效应对，出台反制和金融支持政策稳定市场信心 [4] - 4月美元指数回落带动主要非美货币升值，人民币汇率指数继续走弱，CFETS、参考BIS货币篮子和参考SDR货币篮子的人民币汇率指数环比跌幅均扩大，人民币名义有效汇率指数月度均值环比跌幅大于美元指数跌幅，在美元指数弱势下，人民币对美元被动升值有助于维护出口商品价格竞争力，但可能引发其他贸易伙伴担忧，同时人民币对美元升值会影响出口企业财务状况，应推进人民币跨境使用等应对汇率波动风险 [5][6] 跨境资金延续净流入，货物贸易呈现较强韧性，证券投资有所承压 - 2月以来银行代客涉外收付款持续顺差，4月证券投资、收益和经常转移、服务贸易、直接投资为跨境资金流出项，货物贸易涉外收付款顺差规模为630亿美元创历史同期新高，海关统计口径的货物贸易涉外收入和出口规模同比分别增长11%和8%，均为历史同期新高 [11] - 4月跨境资金净流入规模环比收窄，证券投资是主要贡献项，该项跨境资金由净流入转为净流出125亿美元，贡献了跨境资金整体净流入规模环比降幅的62%，但净流出规模小于2024年10月至2025年1月期间月均净流出规模，4月外资净增持境内债券109亿美元，4月下旬外资投资境内股票转为净买入 [12] - 2月以来境外机构连续净买入境内人民币债券，4月记账式国债替代同业存单成为外资增持主力，净增持规模升至493亿元为2024年以来新高，同业存单净增持规模降至181亿元，政策性银行债由减持转为增持182亿元 [12] - 4月外资配置人民币资产意愿持续向好，得益于中国政府打出政策组合拳稳定市场预期，4月其他项下跨境资金净流出规模总体平稳，服务贸易收付款逆差环比基本持平，收益和经常转移收付款逆差环比增加，直接投资收付款逆差环比增加，关联企业借贷往来跨境资金由净流出转为基本平衡 [13] 结汇意愿增强（或持汇动机减弱）驱动境内外汇供求关系继续改善 - 4月银行结售汇连续第二个月顺差，顺差规模由上月63亿增至166亿美元，远期和期权外汇衍生品交易净买入规模、银行代客结售汇顺差分别贡献了银行结售汇顺差增幅的122%、56%，银行自身结售汇逆差贡献率为 -79% [15] - 预计人民币升值或引起企业和居民减持外汇资产，2024年8 - 10月境内外汇形势好转受益于此，2025年4月银行代客外币收付款顺差下降，但银行代客结售汇顺差增加，二者缺口降至83亿美元为2024年2月以来新低，主要因市场主体结汇意愿增强、购汇动机减弱，剔除远期履约额之后的收汇结汇率环比上升6.9个百分点至57.4%，付汇购汇率环比回落1.0个百分点 [16] - 4月货物贸易、服务贸易涉外收付款差额与结售汇差额缺口分别收窄至314亿、33亿美元，均为2024年10月以来新低，货物贸易缺口收窄因企业部门持有外汇动机减弱，服务贸易缺口收窄因居民部门持有外汇和抢购外汇动机同时减弱，4月非金融企业境内外汇存款余额减少41亿美元，住户部门境内外汇存款余额增加39亿美元，企业部门较住户部门持汇意愿变化更明显 [17] - 4月银行代客远期结汇签约额环比增加44亿美元，叠加远期购汇履约额增加75亿美元，推动银行代客远期净结汇累计未到期额增加153亿美元，增幅为2023年3月以来新高，贡献了银行结售汇顺差环比增幅的137%，市场主体远期结售汇意愿与即期结售汇意愿变化方向一致，远期结汇套保比率环比上升1.3个百分点至8.6%，远期购汇套保比率回落1.1个百分点 [18]

2025年5月21日银行间外汇市场人民币汇率中间价 美元/人民币报7.1937，上调（人民币贬值）6点； 欧元/人民币报8.1265，上调455点； 港元/人民币报0.91889，下调5.2点； 英镑/人民币报9.6436，上调323点； 澳元/人民币报4.6278，下调178点； 加元/人民币报5.1780，上调210点； 100日元/人民币报4.9908，上调217点； 人民币/俄罗斯卢布报11.2073，上调286点； 新西兰元/人民币报4.2733，上调34点； 人民币/林吉特报0.59487，下调15点； 瑞士法郎/人民币报8.7012，上调868点； 新加坡元/人民币报5.5638，上调55点。 ...

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 报告对多个行业品种的进口利润、内外价差等情况进行分析，给出各品种投资建议，如铝内外反套止盈、锡留意内外正套等，还分析了各品种市场现状及影响因素，如铁矿供需、能源产品走势、农产品关税影响等 [1][3] 各行业品种总结 农产品 - 棉花因贸易战及制裁，内外盘逐步脱钩，受关税政策影响大，此前美棉强于郑棉，现两国削减关税后郑棉强于美棉，需关注后续关税政策变化 [1] - 油脂油料进口依赖度高，贸易流和物流通畅，通过基差合同传导风险和供需平衡，关注内外供需节奏差异 [1] 铁矿 - 近端发运和到港集中回升，铁水产量高位震荡，海外宏观扰动强，国内宏观平稳，矿价中枢回落，月差基差有所恢复，阶段性内外价差机会少，长期全球平衡表相对我国略显过剩 [1] 能源 - SC内外走弱，FU夏季内外维持偏弱格局，LU外盘裂解基差反弹、仓单注销，内外走强，PG关税缓和后外盘价格上涨，内外价差明显下跌 [1] - PX国内开工回落，海外有检修，TA重启后PX去库幅度预计提升，当前内外价差收敛明显，估值中性，观望为主 [1] 有色金属 - 镍现货进口利润为 -3656，锌三月进口利润为 -1036，沪锌现货进口利润为 -435，铜三月进口利润为 -435，铜现货进口利润为 -63，铝三月进口利润为 -1253，铝现货进口利润为 -1280 [1] - 铝内外反套止盈，锡随着海外及缅甸矿山复产顺利可留意内外正套，锌内外反套了结 [1] 贵金属 - 人民币汇率异动支撑内盘价格，内外比价迅速回落，国内消费旺季过去，印度排灯节支撑黄金消费助推内外比价回落 [3] - 白银现货贴水拉大，进口窗口关闭 [3] 汇率 - 2025年5月19日美元指数即期汇率最新变化0.00%、一周变化 -1.34%、一月变化1.05%、一年变化 -4.56%；即期汇率美元兑人民币最新变化 -0.66%、一周变化0.20%、一月变化 -1.18%、一年变化 -0.11% [3]

2025年5月20日银行间外汇市场人民币汇率中间价 美元/人民币报7.1931，上调（人民币贬值）15点； 欧元/人民币报8.0810，上调260点； 港元/人民币报0.91941，下调4.4点； 英镑/人民币报9.6113，上调337点； 澳元/人民币报4.6456，上调293点； 加元/人民币报5.1570，下调39点； 100日元/人民币报4.9691，上调98点； 人民币/俄罗斯卢布报11.1787，下调625点； 新西兰元/人民币报4.2699，上调277点； 人民币/林吉特报0.59637，下调1.8点； 瑞士法郎/人民币报8.6144，下调101点； 新加坡元/人民币报5.5583，上调110点。 ...

中美经贸会谈成果 - 会谈声明超出预期 调整后30%关税与4月份之前水平相近 使出口商 进口商及终端消费者更易分摊成本以消化关税压力 [1] - 最新关税政策或将追溯并适用于4月份已发货且正运往美国的货物 进一步降低短期内中美双边贸易所受到的冲击 [1] 双边关系展望 - 中美两国承诺继续保持频繁的高层对话 双边关系可能迎来进一步缓和 [1] - 若中美能延续良好的对话与合作 未来有望实现更多积极的成果 [2] 中国经济增长预测 - 随着关税政策更新 今年中国经济增长或有上调空间 具体调整幅度取决于未来双方对话进展与合作成果 [2] - 尽管此前关税大幅上调 中国4月份出口依然保持强劲韧性 如今大部分关税已暂停 预计关税对出口增长的实际影响将远低于预期 [2] 政策环境分析 - 中国人民银行将继续实施上周公布的宽松措施 [2] - 财政部预计将在未来几个月加速国债发行节奏并加大财政支出力度 [2] - 政府可能在年中之前评估经济表现并动态调整政策 进而决定是否需要修订预算 [2] 人民币汇率展望 - 德银研究4月份提出看涨离岸人民币 关税从峰值回落进一步支持该预测 [2] - 中国致力于实现"5%左右"增长目标 预计将采取更加积极的政策 [2]

人民币汇率表现 - 5月16日当周三大人民币汇率指数全线上涨：CFETS人民币汇率指数报96.7（周涨0.17）、BIS货币篮子人民币汇率指数报102.36（周涨0.2）、SDR货币篮子人民币汇率指数报91.42（周涨0.31）[1] - 在岸人民币对美元夜盘收报7.2103（周涨358点，涨幅0.49%），离岸人民币对美元夜盘收报7.2098（周涨304点，涨幅0.42%），人民币对美元中间价收报7.1938（周调升157点，涨幅0.22%）[5] - 人民币对一篮子货币小幅走强，主要受《中美日内瓦经贸会谈联合声明》超预期共识支撑，同时中资大行购汇需求明显[5] 外汇市场动态 - 美元指数反弹至近1个月高位（周涨0.56%收报100.9），非美货币多数承压：欧元周跌0.77%（领跌G10货币）、英镑周跌0.17%、瑞郎周跌0.75%、日元周跌0.23%[5] - 人民币汇率波动趋缓，逆周期因子调节规模收窄至171点（为2024年11月来最低水平），贬值压力明显减轻[6] - 企业结汇行为成为关键变量，中国企业保留大量高息美元存款，若美元下跌可能引发集中结汇[6] 国际经济数据 - 穆迪将美国主权信用评级从Aaa下调至Aa1（展望调整为"稳定"），三大评级机构均取消美国最高评级[7] - 美国4月PPI年率2.4%（低于预期的2.5%），月率-0.5%（预期0.2%）；4月零售销售月率0.1%（符合预期）[7] - 英国一季度GDP环比增长0.7%（较前值0.1%显著加快），贸易逆差收窄[8] - 全球石油需求增速预计放缓至65万桶/日（低于一季度的99万桶/日）[8] 中国政策与市场 - 中美达成实质性经贸进展：美方取消91%加征关税并暂停24%"对等关税"，中方同步取消91%反制关税并暂停24%反制关税[9] - 4月末社会融资规模存量424万亿元（同比增8.7%），M2余额325.17万亿元（同比增8%），M1余额109.14万亿元（同比增1.5%）[9] - 科技部等7部门推出15项科技金融政策举措，覆盖创业投资、货币信贷等领域[9] - 证监会修订《上市公司重大资产重组管理办法》，首次建立简易审核程序等创新机制[10] - "互换通"将推出30年期利率互换合约及LPR为参考利率的互换合约[10]