投资评级 - 维持"强烈推荐"投资评级 [1][7] 核心观点 - 养殖成本继续领先同行 商品猪完全成本从年初13.1元/公斤降至7月11.8元/公斤 预计全年实现12元/公斤成本目标 [7] - 现金流明显改善 25H1经营性现金净流入174亿元 资产负债率环比下降3.14个百分点至56% [7] - 分红比例显著提升 拟每10股派现9.32元 分红总额50.0亿元 占归母净利润48% [7] - 生猪产能调控稳步推进 能繁母猪存栏343万头环比-1.5% 预计年底降至330万头 [7] - 凭借低成本优势有望充分受益于供给侧改革 抬升26年猪价中枢 [7] 财务表现 - 25H1实现收入765亿元同比+34% 归母净利润105亿元同比+1170% [7] - 25Q2实现收入404亿元同比+32%环比+12% 归母净利润60.4亿元同比+88%环比+34% [7] - 预计25-27年归母净利润分别为211亿元/259亿元/280亿元 对应PE为13X/11X/9.8X [7] - 25H1出栏生猪4691万头同比+45% 其中商品猪3839万头/仔猪829万头/种猪22.5万头 [7] - 25Q2出栏生猪2425万头同比+48% 估算商品猪头均盈利230-280元 [7] 业务板块 - 生猪养殖成本持续优化 商品猪完全成本处于12.0-12.5元/公斤行业领先水平 [7] - 屠宰肉食业务25H1屠宰量1141万头同比+111% 产能利用率提升 头均亏损显著收窄 [7] - 能繁母猪存栏343万头同比+3.7% 生产效率提升支撑26年出栏量稳定 [7] 资本结构 - 总市值274.3十亿元 每股净资产14.4元 ROE(TTM)35.2% 资产负债率56.1% [3] - 营业总收入预计25-27年分别为136319/147578/154386百万元 同比增长-1%/8%/5% [2] - 每股收益预计25-27年分别为3.86/4.73/5.12元 [2]

生猪价格与市场供需 - 生猪价格小幅回落 全国平均猪粮比价跌至6:1以下 进入三级预警区间 [1] - 国家发展改革委将会同有关部门开展中央冻猪肉储备收储以促进市场平稳运行 [1] - 7月生猪均价持续走低 8月18日全国生猪均价13.55元/公斤 较上周回落0.21元/公斤 连创年内新低 [5] 行业产能调控政策 - 农业农村部实施生猪产能综合调控 引导调减约100万头能繁母猪 [1] - 政策倡导减母猪、控二育、降体重 要求暂停能繁母猪扩产 出栏体重控制在120公斤左右 [2] - 产能调控效果将于10个月后落地 预计26年下半年猪价中枢有望抬升 [1][5] 企业运营数据 - 牧原股份7月生猪销售均价14.30元/公斤 环比上涨1.56% 销量750万头 环比下降10.40% [3] - 温氏股份7月生猪销售均价14.58元/公斤 环比上涨1.32% 销量316万头 环比上升5.24% [3] - 新希望7月生猪销售均价14.44元/公斤 环比上涨1.83% 销量130万头 环比上升2.07% [3] 出栏体重变化 - 牧原股份7月出栏均重108.57公斤 温氏股份105.69公斤 新希望95.81公斤 [4] - 行业降重出栏趋势持续 除神农集团和东瑞股份外各企业出栏均重环比下降 [4] - 牧原股份预计本月底出栏体重将降至120公斤 [4] 企业战略调整 - 牧原股份响应产能调控号召 调减能繁母猪存栏规模 预计年底降至330万头 短期内不考虑新增母猪 [4] - 德康农牧7月销售生猪78.02万头 商品肉猪销售均价14.21元/公斤 环比下降0.70% [6] - 中粮家佳康6月生猪出栏42.7万头 商品大猪销售均价14.08元/公斤 [6] 机构观点与预测 - 开源证券认为2025Q3生猪供给收缩已至 猪价中枢有望逐月上移 [5] - 华福证券指出政策调控加速行业低效产能出清 长期猪价中枢有望上移 [5] - 中邮证券预计25年下半年生猪供应压力较大 四季度尤为明显 [5]

生猪价格与市场供需 - 生猪价格小幅回落 全国平均猪粮比价跌至6:1以下 进入三级预警区间 [1] - 生猪市场供应增加 因夏季天气炎热 消费季节性偏弱 及前期二次育肥生猪出栏 [1] - 国家发展改革委将开展中央冻猪肉储备收储 以促进生猪市场平稳运行 [1] 行业产能调控政策 - 农业农村部实施生猪产能综合调控 引导调减约100万头能繁母猪 [1] - 能繁母猪存栏是生猪供应总开关 调减能繁母猪存量将使10个月后生猪出栏量相应减少 [1] - 农业农村部召开推动生猪产业高质量发展座谈会 要求严格落实产能调控举措 合理淘汰能繁母猪 减少二次育肥 控制肥猪出栏体重 严控新增产能 [2] - 6月上旬农业农村部召开生猪生产调度会 通过降低出栏均重减少下半年供给 并限制基础产能调减100万头以稳定明年上半年供给 [2] - 5月底相关部门推动落后产能有序退出 要求多家头部猪企暂停能繁母猪扩产 并将出栏体重控制在120公斤左右 [2] 企业运营数据 - 牧原股份 温氏股份 正邦科技和新希望7月份生猪销售均价分别为14.30 14.58 14.31和14.44元/公斤 均价环比分别变动1.56% 1.32% 1.85%和1.83% [3] - 牧原股份 温氏股份 新希望和正邦科技7月份生猪销量分别为750 316 130和70万头 环比分别变动-10.40% 5.24% 2.07%和-2.16% [3] - 牧原股份 温氏股份 新希望7月出栏均重分别为108.57 105.69和95.81公斤 除神农集团和东瑞股份外 各企业出栏均重均有环比下降 [4] - 牧原股份预计年底能繁母猪存栏规模将降到330万头 短期内不考虑新增母猪 并持续降低出栏均重 预计本月底将降至120千克 [4] 概念股业绩表现 - 德康农牧2025年7月销售生猪78.02万头(其中商品肉猪74.19万头) 销售收入14.27亿元人民币 商品肉猪销售均价14.21元/公斤 较2025年6月下降0.70% [6] - 中粮家佳康2025年6月生猪出栏42.7万头 本年累计289.8万头 生鲜猪肉销量2.45万吨 品牌收入占比33.56% 商品大猪销售均价14.08元/公斤 [6] - 万洲国际2025/26年核心归母净利润预计为16.14/16.83亿美元 交易在8.1/7.8倍25/26年P/E 目标价8.56港币/股 [6] 行业趋势与预测 - 生猪行业去产能大幕拉开 产能阶段性偏高 存在生产大起大落 价格大涨大跌风险 [1] - 行业降重出栏趋势持续 出栏均重下降 [4] - 2025年下半年生猪供应压力较大 因能繁存栏 新生仔猪量均环比增加 政策托底或使猪价降速放缓 政策效果集中体现或要到26年下半年 [5] - 2025Q3生猪供给收缩已至 猪价中枢有望逐月上移 政策调控加速行业低效产能出清 长期猪价中枢有望上移 [5]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入764.63亿元，同比增长34.46%，主要由于生猪出栏量增加 [1][2] - 归母净利润105.3亿元，同比增长1169.77%，第二季度单季度净利润60.39亿元，同比增长88.24% [1] - 毛利率提升至19.02%，同比增长145.67%，净利率提升至14.11%，同比增长683.08% [1] - 每股收益1.96元，同比增长1206.67%，每股经营性现金流3.18元，同比增长12.18% [1] - 三费占营收比5.06%，同比下降25.52%，销售、管理及财务费用总计38.66亿元 [1] 资产负债表变动 - 货币资金202.85亿元，同比微降0.37%，但经营性现金流量净额增加推动现金变动幅度达19.67% [1][2] - 应收账款3.38亿元，同比增长97.89%，存货同比下降6.69%，因养殖成本降低及生猪存栏减少 [1][2] - 有息负债738.65亿元，同比下降2.09%，应付账款同比下降27.35%，因应付货款及工程设备款减少 [1][2] - 固定资产同比下降2.7%，因新增固定资产小于计提折旧额 [2] 投资回报与历史对比 - 2024年ROIC为14.27%，净利率13.72%，显示资本回报强且产品附加值高 [2] - 近10年中位数ROIC为14.19%，2023年ROIC为-0.78%，为历史最低水平 [2] - 公司上市以来10份年报中仅1次亏损年份 [2] 机构持仓与基金动向 - 汇添富中证主要消费ETF持有2257.84万股，为最大持仓基金，规模121.31亿元，近一年上涨15.16% [4] - 中欧价值智选混合A新进十大持仓，持有1353.50万股，中欧旗下多只基金增仓 [4] - 国泰中证畜牧养殖ETF增仓843.18万股，富国中证农业主题ETF减仓658.56万股 [4] 行业调控与公司策略 - 公司响应国家生猪产能调控，计划将能繁母猪存栏规模降至330万头，短期内不新增母猪 [5] - 生猪出栏均重降至120kg，并全面停止向二次育肥客户销售育肥猪，确保流向屠宰厂 [5] - 措施旨在平衡市场供需，促进生猪价格平稳运行 [5] 分析师预期与工具提示 - 证券研究员普遍预期2025年业绩214.31亿元，每股收益均值3.92元 [3] - 货币资金/流动负债比例为32.62%，需关注现金流状况 [3] - 有息资产负债率达39.16%，需关注债务水平 [3]

生猪价格走势 - 夏季天气炎热及消费季节性偏弱导致猪肉供应增加 生猪价格小幅回落[2] - 全国平均猪粮比价跌至6:1以下 进入三级预警区间[2] - 最新猪肉平均批发价为20.03元/公斤 较8月初20.60元/公斤下滑2.77%[4] 政策调控措施 - 国家发展改革委将开展中央冻猪肉储备收储以促进市场平稳运行[2] - 畜牧业协会会议传达农业农村部生猪高质量发展精神 政策转向保护农民权益与激活企业创新[7] - 行业产能调控力度或继续加大 成本领先及联农带农企业可能获得超额利润[7] 行业发展方向 - 产业高质量发展势在必行 行业盈利中枢有望修复[7] - 未来成长股更注重科技含量、模式创新及生产要素调配能力[7] - 政策维护猪价稳定的决心坚定 行业经营方差显著[7]

指数及个股表现 - 中证农牧主题指数上涨1.75%至年内新高 [1] - 新洋丰上涨8.60% 亚钾国际上涨6.74% 扬农化工上涨6.02% [1] 牧原股份财务表现 - 营业收入812亿元人民币 同比增长187% [1] - 归母净利润152.4亿元人民币 同比增长1170.8% [1] - 扣非净利润148.9亿元人民币 同比增长1246.2% [1] - 经营性现金流净额突破200亿元人民币 同比增长4.5倍 [1] - 拟派发现金红利每10股15元 合计80亿元人民币 [1] 行业政策与展望 - 官方强调控产能/降重/限制二育等调控措施 [1] - 政策托底使猪价降速放缓 效果预计26年下半年显现 [1] - 行业"反内卷"措施利好2026年猪价中枢抬升 [1] 指数构成说明 - 中证农牧主题指数选取50只农牧领域上市公司证券 [2] - 覆盖粮食种植/种子生产/农药化肥/畜牧养殖/饲料生产/动物保健等领域 [2]

核心财务表现 - 2025年上半年营业总收入764.63亿元 同比增长34.46% 创历史同期新高 [1] - 归母净利润105.3亿元 同比增长11.7倍 创近5年新高 [1] - 经营活动现金流净额173.51亿元 较上年同期增加18.77亿元 [2] - 货币资金余额202.85亿元 较2024年底增长33.33亿元 [2] 行业地位与竞争优势 - 净利润规模及同比增速均居生猪养殖行业首位 [1] - 上半年销售生猪4691万头 含商品猪3839.4万头/仔猪829.1万头/种猪22.5万头 [3] - 6月生猪养殖完全成本低于12.1元/kg 具备成本优势 [3] - 屠宰肉食业务覆盖20个省级行政区 设70余个服务站 产能利用率78.72% [3] - 创新仔猪销售方案助力客户锁定价格 降低市场波动风险 [3] 市场表现与股价动态 - 年内累计涨幅25.24% 位列行业第一 [4] - 半年报发布后股价单日盘中涨超8% 创近2年新高 [4][5] 行业政策与产能调控 - 官方强调控产能/降重/限制二育 引导行业高质量发展 [8] - 农业农村部计划调减100万头能繁母猪 防范价格波动风险 [8] - 公司主动调减能繁母猪至330万头 淘汰低效产能 [8] - 出栏体重降至120kg 停止向二次育肥客户销售育肥猪 [8]

产能调控措施 - 公司调减能繁母猪存栏规模 有序淘汰低产低效母猪 预计年底将降到330万头 [1] - 短期内不考虑新增母猪 遵循产能调控方案指引 [1] - 持续降低生猪出栏均重 预计本月底降至120kg [1] - 全面停止向二次育肥客户销售育肥猪 配合构建管控体系确保流向屠宰厂 [1] 海外业务拓展 - 已成立海外业务团队 积极考察高增长潜力市场 [2] - 计划复制国内已验证的技术与成本优势至海外 [2] - 正在搭建本地团队 调研市场环境 [2] - 未来可能采用轻资产模式、新建产能或收并购等多元化发展方式 [2]

猪肉板块市场表现 - 8月21日猪肉板块涨幅居前，牧原股份上涨7 14%，天域生物涨4 9%，神农集团、立华股份、温氏股份涨幅超2% [1] - 牧原股份半年报显示，上半年营收764 63亿元（同比+34 46%），归母净利润105 3亿元（同比+1169 77%），基本每股收益1 96元（同比+1206 67%）[2] 行业供需与价格走势 - 全国生猪均价8月18日报13 55元/公斤，周环比回落0 21元/公斤，连续创年内新低 [3] - 牧原股份响应国家产能调控政策，计划年底将能繁母猪存栏规模调减至330万头，短期内不考虑新增母猪 [3] - 农业农村部会议强调加强生猪产能综合调控，保障市场供给稳定 [3] 机构观点 - 兴业证券认为短期行业出栏加速导致猪价承压，但中长期行业将进入盈利周期延长、波动减弱的新阶段 [3] - 财信证券预计三季度猪价趋稳，四季度需求季节性提升将带动猪价温和回升，加速行业盈利复苏 [4] - 中邮证券指出当前猪价已跌破部分养殖户成本线，养殖端抗价情绪明显，但需求端无改善，短期反弹难度较大 [5]

行业与公司 生猪养殖行业[1][2][3][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32] 核心观点与论据 **生猪价格走势** * 生猪价格持续下跌 已跌破14元/公斤 全国标注价格约为13.8元/公斤[1][8] * 价格下跌原因包括前期市场预期八月反弹落空 头部企业降体重集中出栏 消费疲软导致屠宰开工率从34-36%降至30-32%[1][8][9] * 集贸市场数据最低为14.5元/公斤 比标注数据高0.5至0.8元[12] * 未来价格预计不会长期低于14元/公斤 有望随时反弹 浮动范围预计在14至16元/公斤之间[1][8][9][11] **产能与结构调整** * 全国母猪保有量目标调整为维持在绿色区间下限3,950万头左右 较之前正常下限3,900万头下调100万头[1][20][21] * 农业部明确计划压缩母猪数量100万头 但具体时间未定 预计年底前有所压缩[1][16] * 7月综合性样本显示产能环比增幅约0.3% 主要偏向中大型企业[1][17] * 不同规模企业产能分化 5,000头以下小型企业环比下降1.1% 5,000-20,000头中型企业增长0.5% 20,000头以上大型企业增长0.6%[7][26] * 规模场母猪数量同比2024年同期增长12% 显示集中度扩张趋势[2] **销售与淘汰数据** * 后备母猪销量基本稳定 种猪销量7月环比增长15%但同比下降24% 累计同比下降22%[1][3][4] * 外销加自用量7月同比下降20% 1-7月累计同比下降7% 外销同比下降0.3%[1][5] * 母猪淘汰量累计同比增长14% 产能较2024年四季度略降但总体稳定[1][6] **成本与盈利状况** * 行业监测成本约为14元/公斤 大部分养殖场尚未亏损 若价格跌至13.8元/公斤以下部分可能亏损[3][27] * 7公斤仔猪生产成本在250-312元之间 平均值290-300元 当前每头仔猪利润接近100元[29] * 规模场仍有一定利润 前期仔猪利润达150-200元/头 现在约100元/头[28] **政策与环保影响** * 国家调控政策旨在稳定产能 严控出栏体重在120公斤 禁止二次育肥 加强生猪检疫和环保检查[18][19][22] * 环保要求日益严格 提高设备和报备标准 限制猪场增加密度 增加生产成本[3][24] * 主产省如四川、河南可能需要压缩产能以实现调减目标[3][25] **未来展望** * 10月至2026年1月仔猪数量略增但增幅不大 供应可能匹配需求 温度降低后需求将显著增加[11] * 具备成本优势的企业如牧原温室等投均盈利空间预计扩大 可能有50%以上发展空间[32] * 企业更换母猪品种以提升生产效率 但非普遍现象 主要集中在资金充裕的区域龙头企业[30][31] 其他重要内容 * 最佳料肉比出栏体重为125公斤 但当前需控制在120公斤以避免亏损[19] * 二育数据减少 大部分企业停止卖给二育[15] * 环保政策执行加严 湖南省关闭许多未达标规模厂和种猪场[24] * 产能调减任务可能分配到主产省 前20或前30企业规划将影响整体降幅[25]