电话会议纪要分析：纵横股份 一、 纪要涉及的行业与公司 * 行业：低空经济、无人机行业、低空数字经济[4] * 公司：纵横股份[1] 二、 核心观点与论据 1. 财务表现与改善原因 * **2025年毛利率显著提升**：全年综合毛利率为49.91%，同比提升7.7个百分点[3] * 无人机系统业务毛利率提升9.34个百分点，主因高毛利率的无人值守系统业务占比提升，以及低空数字经济解决方案中软件部分占比增加[2][3] * 无人机服务业务毛利率明显增长，主要驱动力是海外培训业务的增长[2][3] * **费用管控有效**：全年期间费用率约为42.75%，在承担约1,500万元股权激励费用的情况下，费用率同比下降2.59个百分点[3] * **2025年现金流承压**：经营活动产生的现金流量净额为负，核心原因在于第四季度集中确认了较多的政府治理类项目，这些项目多在11月和12月确认收入，回款周期较长[2][3] * **对2026年现金流的展望**：预计2026年第一季度的回款情况将会有比较明显的改善[2][3] 公司坚持只承接已有经费保障的项目，从源头控制坏账风险[2][3] 2. 低空经济市场前景与公司布局 * **市场潜力巨大**：低空数字经济市场潜力巨大[2] 以每个区县投入千万元级别测算，全国近3,000个区县的市场潜力至少在300亿元左右[4] 加上垂直行业专业需求，整个低空应用市场规模保守估计在800亿至1,000亿元[2][4] * **行业发展路径**：从单点应用转向国家政策推动下的统一规划[4] 发展路径预计以低空巡检数字化应用为基础，逐步发展到商业物流（先货后人），最终到载人飞行[4] * **公司业务模式**：提供“一机多用、一网统飞”的完整低空基础设施建设和解决方案，以降低重复投入成本[4] 已在四川巴中、重庆梁平、河北井陉、浙江绍兴等多个区县进行示范项目验证[4] 2025年接待近百家地方政府单位，落地五六个项目，并储备大量潜在区县级合作[4] * **2026年规划**：将把2025年形成的试点模式向更多地区进行复制和推广，预计市场将保持快速增长[4] 低空数字经济业务将从2025年的几个试点，扩展到现有客户的持续采购和新县域的部署推广[9] 3. 无人机出口业务 * **民品出口管制影响**：短期内可能对公司民品出口造成一定压力，但公司具备军贸资质和渠道，整体影响不大[5] * **“云龙”系列大型无人机出口**：主要涉及特殊应用领域，出口通道与民品不同，不受民品出口管制政策影响[2][5] 出口项目正按既定流程顺利推进[2][5] 争取在2026年实现有效突破[2][5] “云龙”2025年实现约2000万元收入[9] * **2026年外贸预期**：对包括CW-40、CW-100等中小型无人机以及“云龙”无人机在内的外贸市场保持积极乐观的预期[5] 但小型无人机业务在2026年第一季度受到商务部出口窗口指导趋严的影响[10] 4. 低空物流领域布局 * **定位与规划**：自2025年起将低空物流作为前瞻性布局领域[6] 2025年在重庆利用末端多旋翼无人机进行末端配送尝试[6] 战略定位是配合地方大型国有企业平台需求，提供定制化开发服务，而非主导运营[7] * **产品研发**：正在研发面向100-200公斤载荷的调运无人机，其中92型号预计在近一两个月内基本定型[2][6] 将在国家大型工程建设、电网及铁塔项目等特种领域进行示范应用[6] * **2026年预期**：预计2026年低空物流业务尚不会成为主流收入来源，主要因为其商业模式仍不够成熟[2][7] 2026年可能会有更多末端配送场景落地，但预计在整体业务体量中占比较小[6] 5. 公司核心竞争优势 * **自主技术优势**：掌握从飞控底层技术到无人机设计制造、一体化集成乃至智能应用软件的全链条技术，能提供软硬件加方案的一体化解决方案[7] * **自主制造优势**：构建了从飞控生产、复合材料、机械加工到部装、总装、测试的完整制造体系，能快速开发验证新机型并提升产品工程化水平[7] * **品牌与客户优势**：在测绘地理信息、能源电网、安防应急、林草公安等多个行业拥有广泛客户基础和良好口碑[7] 连续两年被德国DRONEII评为全球民用无人机制造商前五名[7] * **全产业链优势**：业务覆盖研发、制造、培训和服务[7] 是全国唯一的由教育部、工信部、国资委联合颁布的无人机专业教师实践基地[8] 拥有专业的售前、售中、售后服务体系[8] * **完整的产品谱系**：构建了四大类产品[8] * 垂直起降固定翼无人机：行业标准制定者，在应急、气象等细分行业市场领先[8] * 多旋翼无人机：早期面向特种型号，2026年预计落地速度加快，已设立专门事业部[8] * 无人值守系统：包括复合翼和多旋翼两种，满足数字经济下多场景应用需求[8] * “云龙”系列大型无人机：涵盖500公斤、1.3吨至2吨三个级别，续航时间长，一体化程度高，性价比和成本具备显著竞争优势[8] 6. 2026年经营展望与增长点 * **增长目标**：公司预计2026年保持30%保底增速[2] 预计公司将保持年化30%的保底增长速度[9] * **效益展望**：随着低空县域治理业务扩展、软件与服务销售增加以及海外业务增长，预计毛利和盈利水平将持续改善[9] * **三大市场发力点**[9][10] * **国内民用市场**：包括垂直行业应用和基层治理 在森林消防、交通、水利、气象、海事等垂直行业，受益于专项债和国家专项资金支持，预计将迎来新增长机会[9][10] * **海外市场**：总体保持增长，特别是“云龙”系列大型无人机有望实现突出增长[9][10] * **国内特殊市场**：预计在2026年也将出现新的起色[10] 三、 其他重要内容 1. 合作模式 * 主要与地方发展低空经济的平台公司（如交投、航投、产投、数字公司等）成立合资公司 通常由地方平台公司控股，纵横股份以产品、技术和服务能力参股，并联合三大运营商[8] * 合资公司向地方各局委办收取常态化服务费，并向纵横股份采购整体解决方案[8] * 积极吸纳深耕县域治理和行业应用的外部合伙人，共同拓展业务[8] 2. 成本费用管控措施 * **研发投入**：2024年和2025年研发投入分别达到1.9亿元和接近1.5亿元[9] 随着“云龙”等前期投入较大的项目逐渐成熟并产生收入，投入产出将更加匹配[9] * **销售费用**：随着业务规模扩大，项目型销售的差旅和商务投入相对固定，销售费用率呈现下降趋势[9] * **管理费用**：保持平稳，2025年主要受股权激励股份支付影响[9] * **供应链与生产**：通过提升对上游的议价能力和扩大供应链规模来降低单位成本[9] * **内部管理**：已实现IT化的财务预算和运营管控，并推行项目组核算制，从项目签约源头即对费用、毛利进行精细化管理[9]

投资评级 - 报告给予纵横股份“推荐”评级，并予以维持 [1] 核心观点 - 纵横股份2025年全年实现扭亏为盈，第四季度利润创下新高，作为工业无人机龙头企业，公司正持续深化布局低空数字经济 [1] - 公司向“低空+AI”应用与运营服务商转型成效显著，构建了以“无人值守系统+纵横云+AI”为核心的解决方案，并在多地实现应用示范，其中“智慧巴中”项目（中标金额1.06亿元）成为行业标杆 [5] - 公司大载重云龙系列无人机实现从0到1的业务突破，海外市场稳步复苏 [5] - 低空经济已升级为国家新兴支柱产业，预计2026年将进入建设提速年，公司作为全谱系工业无人机领军企业，在低空+行业应用中前景广阔 [5] 2025年财务业绩总结 - **整体业绩**：2025年公司实现营业收入6.21亿元，同比增长30.94%；归母净利润为1068万元，实现扭亏为盈；扣除股权激励影响后的利润为2274万元，扣非净利润325万元 [5] - **季度表现**：2025年第四季度营业收入为2.99亿元，同比增长11.04%；归母净利润为0.3亿元，同比增长72.75%，创下季度利润新高 [5] - **盈利能力**：2025年公司毛利率为49.91%，同比提升7.71个百分点；净利率为1.56%，同比提升9.31个百分点；期间费用率为42.75%，同比下降2.6个百分点 [5] - **业务构成**： - 无人机系统实现营收4.33亿元，同比增长20.22%，占总营收69.71% [5] - 无人机服务实现营收6399万元，同比增长23.27%，占比10.31% [5] - 无人机配件实现营收6250万元，同比增长145.81%，占比10.07% [5] - 其他业务收入6156万元，同比增长67.24%，占比9.91% [5] 业务进展与战略布局 - **无人值守系统爆发式增长**：2025年，公司无人值守系统销量同比大幅提升，其中复合翼无人值守系统销售106套、多旋翼无人值守系统销售50套（2024年销量仅12套） [5] - **大载重产品突破**：纵横云龙系列（云龙-1P、云龙-3人影型）在国内应急、气象、海事等特种场景成功落地，2025年成功签单超2000万元，实现从0到1的业务突破 [5] - **海外市场复苏**：公司持续推进谱系化无人机系统“出海”，积极对接“一带一路”市场需求，2025年某军贸存量项目顺利交付，并为后续外贸业务奠定基础 [5] 未来盈利预测与估值 - **盈利预测**：报告维持公司2026-2027年归母净利润预测分别为0.6亿元、1.0亿元，并引入2028年预测为1.3亿元 [5] - **每股收益（EPS）**：对应2026-2028年EPS预测分别为0.6元、1.1元、1.4元 [5] - **估值水平**：基于当前股价，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为70倍、38倍、31倍 [5]

投资评级 - 报告对纵横股份（688070）给予“推荐”评级，并维持该评级 [1] 核心观点 - 公司2025年全年实现扭亏为盈，第四季度归母净利润创历史新高，达到0.3亿元，同比增长72.75%，持续看好其作为工业无人机龙头在低空数字经济领域的深化布局 [1][5] - 公司向“低空+AI”应用与运营服务商转型成效显著，构建了以“无人值守系统+纵横云+AI”为核心的解决方案，并在多地实现常态化运营示范，其中中标金额达1.06亿元的“智慧巴中”项目成为行业标杆 [5] - 公司作为国内全谱系工业无人机领军企业，在低空经济被确立为新兴支柱产业的背景下，预计2026年将进入建设提速年，公司有望在“低空+行业应用”中大有可为，巴中项目模式具备可复制性，海外市场开拓可能带来新增长点 [5] 2025年业绩表现 - **整体业绩**：2025年公司实现营业收入6.21亿元，同比增长30.94%；归母净利润为1068万元，实现扭亏为盈；扣除股权激励影响后的利润为2274万元，扣非净利润325万元 [5] - **季度表现**：2025年第四季度（Q4）表现尤为突出，单季实现营业收入2.99亿元，归母净利润0.3亿元，同比增长72.75%，创下利润新高 [5] - **盈利能力**：2025年公司毛利率为49.91%，同比提升7.71个百分点；净利率为1.56%，同比提升9.31个百分点；期间费用率为42.75%，同比下降2.6个百分点 [5] - **业务构成**： - 无人机系统实现营收4.33亿元，同比增长20.22%，占总营收的69.71% [5] - 无人机服务实现营收6399万元，同比增长23.27%，占比10.31% [5] - 无人机配件实现营收6250万元，同比增长145.81%，占比10.07% [5] - 其他业务收入6156万元，同比增长67.24%，占比9.91% [5] 战略推进与业务亮点 - **低空数字经济与无人值守系统**：“无人值守系统+纵横云+AI”模式驱动营收高增长，其中政府治理类业务收入同比增加1.01亿元，占总增加额的68.70% [5]；2025年无人值守系统销量大幅提升，销售复合翼无人值守系统106套、多旋翼无人值守系统50套，而2024年销量仅12套 [5] - **大载重产品突破**：纵横云龙系列大型固定翼无人机在2025年实现从0到1的业务突破，在国内应急、气象、海事等特种场景成功落地，并成功签单超2000万元 [5] - **海外市场复苏**：公司推动谱系化无人机系统“出海”，积极对接“一带一路”市场需求，2025年某军贸存量项目顺利交付，并为后续外贸业务奠定基础 [5] 财务预测与估值 - **盈利预测**：报告维持公司2026-2027年归母净利润预测分别为0.6亿元和1.0亿元，并引入2028年预测为1.3亿元 [5] - **每股收益（EPS）**：对应2026-2028年EPS预测分别为0.6元、1.1元和1.4元 [5] - **估值水平**：基于2026年4月3日收盘价，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为70倍、38倍和31倍 [5][6]

投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [1][8] 核心观点 - 纵横股份是国内全谱系工业无人机领军企业，正从产品到生态，深化布局低空数字经济 [1][5][6] - 公司构建了以“无人值守系统+纵横云+AI”为核心的整体解决方案，在巴中、绍兴等地已有成功应用示范，具备可复制推广的潜力 [5][6][7] - 2025年公司预计迎来业绩拐点，实现扭亏为盈，未来三年归母净利润预计持续高速增长 [1][5][8] 公司业务与产品分析 - 公司是工业无人机行业先行者，2015年率先在国内量产垂直起降固定翼工业无人机，2021年成为国内首家以无人机为主营业务上市的企业 [12] - 构建了全谱系无人机产品矩阵 [5][9]： - **垂直起降固定翼无人机（CW系列）**：主力销售机型包括CW-15、CW-25E、CW-40、CW-100等，具有稳定性高、模块化、自主飞行等特点，其中CW-100为超长航时油电混合无人机 [5][21][22][25] - **多旋翼无人机（PH系列）**：包括PH-007、PH-X、PH-20，用于高效协同固定翼平台作业 [5][28][29] - **大型固定翼（纵横云龙系列）**：适用于物流、应急、人工影响天气等场景。云龙-1P有效载荷高达350千克，云龙-3人影型无人机已在祁连山完成人工增雨作业 [5][30][31] - **纵横昆仑无人值守系统**：可批量部署的低空新基建，实现无人机存储、起降、作业、充电、数据分析全流程自动化 [5][37] - 公司推出股权激励计划，考核目标彰显信心：2025-2026年营业收入目标值分别为5.8亿元、7亿元，触发值5.5亿元、6.5亿元，并要求战略新业务（无人值守系统、大载重固定翼）收入2025-2026年分别不低于1亿元、2亿元 [5][20] 财务表现与预测 - **历史与当前业绩**：2024年营业总收入4.74亿元，同比增长57.1%；归母净亏损0.36亿元，同比减亏44.5% [1]。2025年预计实现扭亏为盈，营业总收入6.18亿元（同比+30.4%），归母净利润约0.10亿元 [1][5][46] - **盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为0.10亿元、0.55亿元、1.00亿元，对应2026-2027年市盈率分别为93倍、51倍 [1][8] - **盈利能力**：2025年前三季度毛利率为48.86%，较2024年提升6.66个百分点。无人机系统是主要收入和毛利来源，贡献约70%营收和75%毛利 [52][59] - **研发投入**：研发费用率长期保持在9%-14%，2025年前三季度为11.3%，高于部分同业可比公司 [55][57] 发展战略与行业布局 - **从软硬一体到AI应用**：以全谱系工业无人机为硬件入口，以纵横云、纵横星图等自主软件平台及AI应用系统为核心，提供低空应用、空域管理、大数据分析等全链条解决方案 [5][69] - **深度介入“低空+行业应用”** [5][7]： - **测绘与巡检**：传统优势领域，2019-2020年上半年收入合计占比超过85% [5][72][73] - **应急领域**：重点推进森林防火、地质灾害、应急救援等应用。2024年无人机系统收入同比增长90%至3.6亿元，主要因国内大型应急项目验收。CW-100等产品在2024年获得多个应急领域订单，例如河北省应急管理厅采购11套，中标价格6600万元 [5][85][88] - **智慧城市与交通**：提供基于无人值守机库和各类载荷的城市智能感知方案，并推出“通导监气一体化低空交通管理系统” [87][89] - **低空+物流**：全谱系无人机适配多场景。例如在巫山，使用PH-100、PH-20等无人机组成编队，将脆李跨江转运时间从30分钟缩短至3分钟 [5][97] - **向低空数字经济整体方案提供商进军**：以“无人值守系统+纵横云+AI”为核心，打造城市级解决方案。“智慧巴中”项目中标金额1.06亿元，采用“全市一盘棋、一张网、一平台”新模式 [5][100]。公司在绍兴、彭州、滨州、梁平多地开展应用示范 [5][103] - **市场空间测算**：假设全国333个地级行政区中有一半在未来5年配备无人值守系统及配套设施，则总市场规模超过150亿元，年均规模30亿元以上 [5][7][106] - **产能与资本规划**：长三角智能制造基地已投产，二期项目规划中。公司拟推动定增募资不超过5.48亿元，用于无人值守与大型无人机系统产业化基地、无人机系统研制与AI技术能力提升等项目 [5][34]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“推荐”评级 [1][8] 报告核心观点 - 纵横股份是国内全谱系工业无人机领军企业，正从产品到生态，深化布局低空数字经济，构建以“无人值守系统+纵横云+AI”为核心的整体解决方案，具备可复制推广的潜力 [1][5][6] - 公司预计在2025年迎来业绩拐点，实现扭亏为盈，并预计2025-2027年归母净利润分别为0.1亿元、0.6亿元、1.0亿元 [1][5] - 公司通过“智慧巴中”等项目验证了城市级低空数字经济解决方案的闭环落地与可复制性，未来市场空间广阔 [5][7] 公司概况与产品矩阵 - 纵横股份是工业无人机行业先行者和领军企业，于2015年在国内率先发布并量产垂直起降固定翼工业无人机，2021年成为国内首家以无人机为主营业务的科创板上市公司 [12] - 公司构建了全谱系无人机产品矩阵，包括： - **垂直起降固定翼无人机（CW系列）**：主力销售机型为CW-15、CW-25E、CW-40、CW-100等，其中CW-100为超长航时油电混合固定翼无人机，续航达600分钟 [5][21][25] - **多旋翼无人机（PH系列）**：如PH-007、PH-20，用于高效协同作业 [5][28][29] - **大型固定翼无人机（纵横云龙系列）**：云龙-1P有效任务载荷高达350千克，具备4500米高原起降能力；云龙-3人影型无人机已成功开展人工增雨作业 [5][30][31] - **纵横昆仑无人值守系统**：可批量部署的低空新基建，实现无人机自动化作业全流程 [5][37] 财务表现与预测 - **历史与预测收入**：2024年营业总收入为4.74亿元，同比增长57.1% [1]。预计2025-2027年收入分别为6.18亿元、7.94亿元、9.55亿元，同比增速分别为30.4%、28.4%、20.3% [1] - **历史与预测利润**：2024年归母净利润为-0.36亿元 [1]。预计2025年扭亏为盈，归母净利润约0.10亿元，2026-2027年分别达到0.55亿元、1.00亿元 [1][5] - **盈利能力**：2025年前三季度毛利率为48.86%，较2024年全年提升6.66个百分点 [52] - **研发投入**：公司研发费用率长期保持在9%-14%，2025年前三季度研发费用率为11.3% [55] - **分产品结构**：无人机系统贡献公司约70%的营收和75%左右的毛利，是核心增长驱动 [59] 业务战略与行业应用 - **战略定位**：公司从软硬一体的产品提供商，向低空数字经济整体方案提供商进军，核心是“无人值守系统+纵横云+AI”整体解决方案 [5][69][99] - **股权激励**：2025年推出限制性股票激励计划，考核目标要求2025-2026年营业收入目标值分别不低于5.8亿元、7.0亿元，并单独要求战略新业务（无人值守系统、大载重固定翼）收入在2025-2026年分别不低于1亿元、2亿元 [5][20] - **深度行业应用**： - **测绘与巡检**：传统优势领域，2019-2020年上半年合计收入占比超过85% [5][72][73] - **应急领域**：重点推进森林防火、地质灾害等应用。2024年无人机系统收入同比大幅增长90%至3.6亿元，主要因国内大型应急项目验收 [5][85]。公司CW-100等产品在2024年获得多个应急领域订单，例如河北省应急管理厅采购11套，中标价格6600万元 [85] - **智慧城市与交通**：提供基于无人值守系统的城市智能感知和数据获取解决方案，并推出“通导监气一体化低空交通管理系统” [87][89] - **低空物流**：全谱系无人机适配多场景，例如在巫山使用无人机编队实现脆李跨江转运，将时间从2小时缩短至3分钟 [5][97] 增长驱动与市场空间 - **标杆项目与可复制性**：“智慧巴中”低空数字经济无人值守系统及配套设施建设项目中标金额为1.06亿元，公司采用“全市一盘棋、一张网、一平台”新模式建设示范 [5][100]。该项目使当地行政成本降低30%以上，交通巡检作业时间从3天缩短至半天 [102] - **市场空间测算**：模拟假设全国333个地级行政区中有一半在未来5年配备无人值守系统及配套设施，则市场总规模超过150亿元，每年规模30亿元以上 [5][7][106] - **产能与研发扩张**：公司拟推动定增，募资不超过5.48亿元，用于无人值守与大型无人机系统产业化基地项目、无人机系统研制与AI技术能力提升项目等 [5] - **海外市场**：积极开拓海外市场，若有突破将带来新的增长点 [5][8]

纪要涉及的行业与公司 * 行业：低空经济、无人机、数字经济、军贸出口 [2] * 公司：纵横股份（中工股份） [1] 核心财务表现与运营改善 * 公司前三季度营收3.2亿元，同比增长57% [3] * 第三季度单季营收约1.9亿元，同比增长54%，归母净利润1,600万元，同比扭亏为盈 [2][3] * 前三季度归母净利润亏损2,000万元，但剔除约1,000万元股权激励费用后，实际亏损不到1,000万元，整体减亏约3,000多万元 [3] * 前三季度扣非归母净利润亏损2,200万元，减亏3,700万元 [2][3] * 公司前三季度毛利率为48.9%，同比增长2.2个百分点 [2][24] * 期间费用率为51.7%，在承担了1,000多万股权激励费用的情况下，同比下降13.4个百分点 [2][4][24] * 公司产能已投产，可以满足60%~70%的速度需求 [4][20] 国内市场战略与进展（低空数字经济） * 公司聚焦低空数字经济，已在国内多个地区落地项目，包括四川、重庆、贵州、广东、福建、浙江、山东、新疆、内蒙古等 [10] * 公司累计中标金额接近2亿元，例如巴中智慧巴中项目1.06亿元，绍兴项目已落地1,000多万元且每年服务费1,500万元 [2][6][21] * 公司通过设立平台公司与政府合作，推广无人机作业模式的共享经济化，以提高利用率和降低成本 [7][9] * 低空数字经济市场潜力巨大，预计全国300个地级市的设备空间可达300亿元，市一级服务市场规模预计150亿元，若下沉至县级市场空间更大 [8][13] * 垂直行业应用拓展包括低空消防、林业系统长距离巡航、水利、大交通巡检、海洋经济等，其中云南林业系统消防灭火市场保守估计一年有10亿元 [12][13] 海外市场与军贸业务进展 * 公司对接"一带一路"需求，推进运动飞机和小型飞机CW40及CW100的出口 [2][6] * 公司与多家军贸公司达成全面战略合作，CW40和CW100型飞机拥有稀缺的军贸出口立项许可证 [4][23] * 小型飞机因其专业性，受到政府警察部门和石油管线等准军事化侦查场景的欢迎 [4][23] * 海外市场预计至少有30亿元规模，外贸订单毛利率高于国内，今年三季度已有部分外贸订单业绩改善整体业绩 [14][23] * 云龙系列大飞机因证书进展缓慢，海外订单尚未形成预期收入，但正依托央国企争取机会 [14][23] 技术产品优势与资源整合 * 公司具备完整的软件、硬件及解决方案打包能力，部署户外每30公里一个无人值守系统，结合空管系统、行业应用软件及低空感知与反无人机系统 [9][10] * 公司研发团队有300多人，每年研发投入占比百分之十几 [17] * 公司已将部分股份转让给市值2万亿的川发展，获得国资赋能，以推动低空经济和地方产业发展 [4][18] * 作为头部上市公司，公司在与合作方及政府合作时具备较高的信任度和可兑现能力 [18] 未来发展重点与规划 * 未来发展重点在于低空数字经济和海外市场开拓 [2][7] * 公司计划于11月份召开低空经济合伙人大会，与拥有政府资源的伙伴合作，通常采用参股30%的模式 [4][20] * 公司认为中国低空经济的成熟至少需要5至8年时间，目前处于3年跑马圈地的阶段 [16] * 在物流领域已布局末端配送、大载重调运和支线物流三类产品，但目前整体贡献率不大 [15] * 公司对未来完成股权激励目标确定性高，发展前景乐观 [25]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 纵横股份25Q3单季业绩扭亏为盈，盈利拐点显现 [1][2] - 公司正从工业级无人机主机厂向低空数字经济、低空物流解决方案提供商蜕变，有望受益于低空经济快速发展 [3] 业绩表现 - 25Q1-Q3营收3.22亿元，同比增长57% [1][2] - 25Q1-Q3归母净利润为-1981万元，同比减亏3363万元 [1] - 25Q3单季营收1.88亿元，同比增长53.8%，环比增长95.8% [1][2] - 25Q3单季归母净利润1652万元，实现扭亏为盈 [1] - 25Q1-Q3综合毛利率为48.9%，同比下降0.7个百分点 [2] - 25Q3单季综合毛利率为45.7%，同比下降4.0个百分点，环比下降8.2个百分点 [2] - 25Q1-Q3期间费率为51.7%，同比下降16.3个百分点，其中管理费率15.58%（-2.78pct），销售费率23.60%（-6.27pct） [2] 业务进展与战略 - 公司是国内工业无人机龙头，转型为低空数字经济解决方案提供商 [2] - 在国内多地联合地方平台公司打造低空数字经济应用示范项目，累计中标相关业务项目近2亿元 [2] - “无人值守系统+纵横云+AI”形成的低空数据服务体系已在巴中、绍兴等多地开展应用示范，实现商业闭环 [2] - 参股四川低空经济产业发展有限公司，聚焦低空物流领域强链补链 [2] - 持续推动全谱系无人机出海，积极对接国外需求，推进海外市场开发 [2] - 25Q4公司将继续紧抓低空经济产业增长机遇，大力推进无人机系统“软硬件+方案”闭环应用 [2] 盈利预测与估值 - 预计2025年营业收入5.96亿元，同比增长25.6% [3] - 预计2026年营业收入7.27亿元，同比增长22.1% [3] - 预计2027年营业收入8.59亿元，同比增长18.2% [3] - 预计2025年归母净利润1137万元，实现扭亏为盈 [3] - 预计2026年归母净利润5131万元，同比增长351.28% [3] - 预计2027年归母净利润9632万元，同比增长87.73% [3] - 预计2025-2027年对应EPS分别为0.13元、0.59元、1.10元 [3] - 预计2025-2027年对应PS分别为8倍、6倍、5倍 [3]

公司定位与行业背景 - 公司是我国工业无人机领域的龙头企业，长期专注于无人机硬件平台、飞行控制系统与行业应用软件的研发与服务 [1] - 公司积极发展低空数字经济新业务，旨在打造企业第二增长曲线 [1] - 国内工业无人机产业规模持续扩大，叠加低空经济政策红利加速释放，行业呈现高景气度 [1] 核心产品与技术优势 - 公司无人机全产业链布局协同发展，产品谱系完善，可针对不同应用场景快速形成解决方案 [1] - CW系列复合翼无人机：国内率先发布并量产垂直起降固定翼工业无人机，2024年累计中标应急项目超2亿元 [1] - PH系列旋翼无人机：以PH-100为主的型号应用于无人机运输编队，实现水果生鲜末端配送，为构建低空物流网奠定基础 [1] - 云龙系列固定翼无人机：具备长航时、高性能、低成本的特点，补足大型无人机产品谱系，海外市场前景广阔 [1] 低空经济新业务发展 - 公司发布新一代无人值守无人机系统，推进"无人值守无人机系统+云平台+AI"在社会治理等领域的批量应用 [2] - 新系统可实现无人机全自主作业与智能化数据处理，应用于能源巡检、矿山、应急、智慧城市等行业 [2] - 2025年公司中标"智慧巴中"1.06亿元低空数字经济建设项目，并在多个城市进行应用试点探索 [2] 股权激励与业绩目标 - 2025年2月发布新一期股权激励计划，拟向95人授予173.5万股限制性股票，授予价格为21.68元/股 [2] - 2025年、2026年业绩目标为营业收入达5.8亿元、7.0亿元，并实现扭亏 [2] - 战略新业务（无人值守系统、云龙系列无人机）收入目标为2025年不低于1亿元，2026年不低于2亿元 [2] 财务业绩预测 - 预计2025-2027年公司营业收入分别为5.81亿元、9.39亿元、13.52亿元，同比增长22.6%、61.5%、44.0% [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.09亿元、0.84亿元、1.19亿元，同比扭亏为盈、增长802.3%、增长41.6% [3] - 当前股价对应2025-2027年PS为7.5倍、4.6倍、3.2倍，PE为466.2倍、51.7倍、36.5倍 [3]

股权转让安排 - 股东王陈、陈鹏、任斌通过协议转让方式将公司总股本5.59%的股份转让给四川资本市场纾困发展证券投资基金[1] - 转让方与公司控股股东为一致行动人关系 本次转让不导致公司控制权变更[1] - 纾困发展基金承诺12个月内不减持受让股份[1] - 股东王陈、陈鹏承诺将税后转让所得不低于50%的部分以三年期借款形式提供给公司使用[2] 战略合作意义 - 此次协议转让旨在引入战略投资者并实现股东反哺上市公司 优化股权结构并深化产业协同[2] - 四川省级国有资本通过纾困基金入股体现对公司技术实力、市场地位及低空经济领域发展潜力的高度认可[2] - 合作使双方关系从项目层面提升至资本与战略深度融合的新高度[2] 业务发展布局 - 公司自2025年起与多地国资平台合作推进以"无人值守系统+纵横云+AI"为核心的低空数字经济业务规模化发展[2] - 公司作为唯一民营企业股东参与组建四川省低空经济产业发展有限公司[2] - 通过引入国资战略股东 公司有望深度对接四川省低空经济产业资源、政策资源及应用场景 加速技术转化与市场拓展[2]

**公司及行业** 纵横股份（无人机系统与低空经济服务提供商）[1][2][3] **核心财务表现** - 2025年上半年营收约1.35亿元（同比增长62%） 归母净利润亏损约3600万元（同比减亏1700万元） 剔除股权激励费用后减亏幅度约2000万元[3] - 单二季度营收近1亿元（同比增长71%） 归母净利润亏损约840万元（同比减亏1600万元）[3] - 整体毛利率显著提升 无人机系统毛利率翻倍增长 海外市场毛利率高于国内15-20个百分点 预计2025年上半年接近或略高于60%[4][16][17] **业务进展与市场开拓** - 中标智慧巴中项目（金额1.06亿元） 部署约100个无人值守系统及云平台 通过数据服务替代传统巡查[2][8] - 海外收入占比提升至15%-20% 确认收入超1亿元 CW40与CW100已获军贸许可资质 云龙大飞机争取军贸资质（对标土耳其TB2）[2][13][14] - 产品研发：更新C700垂直固定无人值守系统 推出P200多旋翼无人值守系统 布局云龙大飞机在物流/应急/人工影响天气场景应用[4] - 软件端推出无人机智能AI解决方案及纵横云平台 实现环境识别、数据分析和空域管理[4][5][13] **行业与市场空间** - 低空经济设备市场：单个地级市价值约1亿元 全国累计约300亿元（按300地级市估算）[10] - 低空经济服务市场：单个地级市年服务费规模约5000万元 全国年规模约150亿元 现金流及稳定性优于设备市场[10] - 主要收入结构：安防领域占比50% 测绘与地理信息占比25% 巡检/应急/矿山占比个位数[6] **合作模式与政府需求** - 与巴中市政府合作成立"纵横巴中"（参股<20%） 政府统筹采购解决成本高与利用率低问题[8][9] - 无人值守系统节省人力物力（年节省至少1000万元） 解决政府编制紧张问题[9] - 资金来源依赖国家专项债务 多地政府对低空数字经济项目兴趣浓厚[11] **风险与挑战** - 空域开放问题：仍需申请使用特定区域 国家未明确全面解决方案[12] - 政府订单确认周期存在跨期不确定性[18] **未来战略** - 短期聚焦低空数字经济与海外市场（尤其固定翼滑跑型飞机）[18] - 海外市场资质解决后预计带来显著业绩弹性[18] - 股权激励目标实现难度较低（但需注意政府订单确认周期）[18]