公司股价与交易表现 - 中国中免股价上涨2.72%，报94.3港元，成交额达2.08亿港元 [1] 行业市场数据 - 2026年1月海南离岛免税购物金额为45.3亿元，购物人数为56.0万人次，购物数量为336.7万件 [1] - 2026年1月海南离岛免税购物金额同比增长44.8%，购物人数同比增长21.0%，购物件数同比增长14.0% [1] - 2026年首月离境旅客购买离岛免税商品金额为1831.6万元，岛内居民“即购即提”购物金额为1438.9万元 [1] 公司战略与收购 - 公司附属公司拟收购DFS Cotai Limitada全部已发行股本 [1] - 被收购标的DFS在港澳地区的9家旅游零售门店，2024年实现收入41.49亿元，净利润1.28亿元 [1] - 被收购标的DFS在2025年前三季度实现收入27.54亿元，净利润1.33亿元 [1] - 收购完成后，标的资产并表将为上市公司带来利润端的直接贡献 [1] - 收购有望放大公司在港澳门店的渠道优势，实现规模突破 [1]

政策核心内容 - 财政部等五部委联合印发通知，设立调整一批口岸进境免税店 [2] - 在武汉天河国际机场等41个口岸各新设1家口岸进境免税店 [2] - 继续在海口美兰国际机场、蛇口邮轮中心等11个口岸设立口岸进境免税店 [2] - 停止设立青岛流亭国际机场、广州东火车站、江门港等3个口岸进境免税店 [2] - 横琴口岸进境免税店允许自中国澳门进境的居民旅客购买15000元以内的免税商品 [2] 经营资质与市场参与者 - 有资格参与投标的公司为经国务院批准具有免税品经营资质的企业 [2] - 具体包括：中国免税品（集团）有限责任公司、深圳市国有免税商品（集团）有限公司、珠海市免税企业集团有限公司、中国出国人员服务有限公司、中国港中旅资产经营有限公司、王府井集团股份有限公司 [2] 政策协同与发展前景 - 新设口岸进境免税店有望与市内免税店协同，共同做大国内免税市场规模 [1][2] - 根据相关通知，自2025年11月1日起，扩大口岸出境、进境及市内免税店经营品类 [3] - 新增品类包括手机、微型无人机、运动用品、保健食品、非处方药、宠物食品等商品 [3] - 允许旅客在市内免税店预订后，在口岸进境免税店付款提货，此举视为在口岸进境免税店购物 [3]

行业投资评级 - 增持 [4] 核心观点 - 新设口岸进境免税店，有望与市内免税店协同，共同做大国内免税市场规模 [2][4] 政策与事件分析 - 财政部、商务部、文化和旅游部、海关总署、税务总局联合印发《关于口岸进境免税店有关事宜的通知》，设立调整一批口岸进境免税店 [4] - 有资格参与投标的公司为经国务院批准具有免税品经营资质的企业，包括：中国免税品（集团）有限责任公司、深圳市国有免税商品（集团）有限公司、珠海市免税企业集团有限公司、中国出国人员服务有限公司、中国港中旅资产经营有限公司、王府井集团股份有限公司 [4] - 在武汉天河国际机场等41个口岸各新设1家口岸进境免税店 [4] - 继续在海口美兰国际机场、蛇口邮轮中心等11个口岸设立口岸进境免税店 [4] - 停止设立青岛流亭国际机场、广州东火车站、江门港等3个口岸进境免税店 [4] - 待厦门高崎国际机场客运航线转场至厦门翔安国际机场后，停止设立厦门高崎国际机场口岸进境免税店 [4] - 横琴口岸进境免税店设立后，允许自中国澳门进境居民旅客在该口岸进境免税店购买一定数量（15000元以内）的免税商品 [4] 市场与业务协同 - 根据财政部等发布的《关于完善免税店政策支持提振消费的通知》，2025年11月1日起，扩大口岸出境免税店、口岸进境免税店和市内免税店经营品类，新增手机、微型无人机、运动用品、保健食品、非处方药、宠物食品等商品 [4] - 允许旅客在市内免税店预订后在口岸进境免税店提货，对于市内免税店所在城市有口岸进境免税店的，旅客在市内免税店预订后，进境时在口岸进境免税店付款提货，视为在口岸进境免税店购物，按口岸进境免税店有关政策规定执行 [4] 重点标的盈利预测 - 中国中免（601888.SH）：2024年归母净利润42.67亿元，2025年预测39.47亿元，2026年预测53.28亿元 [5] - 王府井（600859.SH）：2024年归母净利润2.69亿元，2025年预测2.43亿元，2026年预测3.56亿元 [5] - 中国中免2025年预测市盈率（PE）为50倍，2026年预测为37倍 [5] - 王府井2025年预测市盈率（PE）为72倍，2026年预测为49倍 [5] 投资建议 - 推荐标的：中国中免、王府井 [4] - 相关标的：珠免集团 [4]

行业与公司 * 行业为免税行业，特别是海南离岛免税和市内免税业务[1] * 涉及的公司包括日上公司[7]和中缅公司[11][12] 核心观点与论据 海南免税市场表现 * 2025年海南客流量同比增长约2-3%，其中三亚增长7%以上，11月1日至4日达到15%增长，但海口为负增长[2] * 9月起整体销售额转正，受益于2024年同期低基数和国庆假期表现[2] * 客单价显著提升30%以上，主要由电子产品和精品类商品销售驱动[2] * 购买人次增加但转化率仍为负[2] * 电子产品在免税品类中占比从过去的一位数提升至10%左右，得益于华为手机上线免税及购买限制放宽[3][4] * 精品类商品表现良好，受益于经济复苏和促销活动[4] * 化妆品占比持续下滑，但同比增速未显著下降[4] 政策影响分析 * 海南新政新增宠物用品和乐器等品类，但对免税市场目前影响有限，政策效果需时间显现[5] * 本岛居民多次购物政策便利消费者，但不会额外增加额度[5] * 封关政策对海南离岛免税业务无实质影响，离岛免税政策维持不变[6] * 主流免税品类在负面清单内，有税区商品仍需缴纳关税、消费税和增值税[6] * 岛民免税政策预计未来推出，品类集中在超市商品如奶粉和尿不湿，不涉及化妆品和电子产品，2025年不会出台相关政策[8] 公司特定情况 * 日上公司销售额持续下滑，2025年半年报显示从2024年80多亿降至60多亿，主要由于有税业务萎缩，未来可能推行线上预定等新业务模式[7] * 中缅公司筹码结构干净，机构增持不多，外资持仓占比约2%，下行风险较小[11] * 中缅公司处于主题性机会阶段，2025年和2026年业绩增长有限，长期收入目标为每年10%增长[11] * 若维持10%增速，结合北京口岸、市内店及国际客流回暖，公司五年后收入预计达800-1000亿人民币，净利润水平若能达10%以上，估值可达2000-3000亿人民币[11] * 中缅公司在海南两个主要免税店有提升空间，若能盘活可显著改善经营，公司业务集中在海南，享有政策优惠，具备较大发展潜力[12] 市内免税店发展前景 * 市内免税店自11月1日执行新政后销售改善，可回国提货，新增手机、无人机等品类[9] * 网上预定平台实现无限制购物体验，未来若实现快递到家将极大扩展覆盖范围[9] * 北京和上海市内免税店尚未全面开放，全面开放后表现将更显著[9] * 中国市内免税店模式与韩国类似，具有购物时间充裕、选择多、购买便利等优势[10] * 长期看韩国市内免税店销售规模超过机场，若市场化推出且不受人为干预，销售情况应会较好[10] 其他重要内容 * 电子产品销售增长得益于供给端因素，如华为手机上线免税[3] * 市场目前主要受高端消费复苏等因素影响[5] * 封关风险已基本解除[8] * 奢侈品暂时无法在线上销售[10]

王府井业绩与经营策略 - 2024年营收113.72亿元同比下滑6.97% 归母净利润2.69亿元同比下滑62.14% [1] - 四季度营收28.72亿元同比下滑2.92% 净亏损1.58亿元（上年同期净利润0.61亿元） [1] - 全国运营80家大型零售门店 总建筑面积544万平方米 覆盖奥特莱斯、购物中心等业态 [1] - 客流量同比温和增长但消费意愿下降 服务类交易次数增15%优于商品类 客单价全年同比下降 [1] - 2025年"五一"客流增20% 购物中心客流增超35% 销售规模小幅上升 [2] - 推进门店调改 西单商场停业改建 武汉/重庆王府井百货闭店 [2] - 布局免税市场 中标哈尔滨/牡丹江机场项目 获取武汉/长沙市内免税经营权 [2] 消费行业动态 - Calvin Klein任命David Savman为全球品牌总裁 接替Eva Serrano [7] - 欧莱雅设立首席创新和准任官职位 由Delphine Viguier-Hovasse担任 [8] - 湊湊火锅联名国际IP米菲 展开三个月全维度合作 [18][19] - 皮爷咖啡母企JDE Peet's出售土耳其茶叶业务（年收入6000万欧元） 停止美国L'or Barista咖啡机计划 [20] 农业与食品 - 全国农产品批发市场猪肉均价20.85元/公斤 日环比升1.1% [9] - 益生股份4月白羽肉鸡苗销售收入1.41亿元 同比下降7.28% [10] - 2024年度全国秋粮收购3.45亿吨 达近年较高水平 [11] - 来伊份下架问题蜜枣粽批次 提供退换货及额外补偿 [12] - 百事公司成为上海乐高乐园度假区官方饮料供应商 [13] - 雀巢美国6月上调Toll House巧克力等产品价格 [15] 零售与电商 - 京东申请注册"AIJoy"商标 覆盖科学仪器等分类 [20] - 永辉超市申请"永辉线上超市"商标 涉食品/金融物管等类别 [21] - 奥乐齐ALDI昆山首店开业 自有品牌占比超90% [22] - 美团闪购推出"安心闪购"计划 联合百大品牌升级14项服务 [23]

行业情况 - 去年全球免税市场增速放缓，未回到疫情前水平 [1] - 受台风、出境消费增加、国货竞争及消费者对性价比要求提高影响，去年海南离岛免税市场遇冷 [1] 公司业绩 - 公司业绩持续承压，继去年四季度大幅下滑后，今年一季度营收、净利润再次双位数下滑，但降速趋缓 [1] - Q1营收167.46亿元，同比下滑10.96% [1][2][5] - Q1归母净利润19.38亿元，同比下滑15.98% [2][5] - Q1扣非净利润19.36亿元，同比下滑15.81% [1][5] 财务数据 - 公司毛利率略有承压，营业成本同比下降约10.51%，略低于收入降幅 [2] - 销售费用21.98亿元，同比下降约9.0%；管理费用4.23亿元，同比下降约11.0%；财务费用为 -2.03亿元，相比去年同期的 -1.25亿元有所增加 [2] 资产负债 - 截至2025年3月末，公司总资产达804.62亿元，较年初增长5.51%；归属于股东的所有者权益569.68亿元，较年初增长3.40% [2] 现金流 - 经营活动现金流净额47.97亿元，同比减少9.52%，期末现金及现金等价物余额达396.46亿元 [2][5] 库存管理 - 报告期末公司存货余额157.51亿元，较2024年末的173.48亿元减少约9.21% [3]