行业整体表现 - 2025年第三季度通信行业板块营收和净利润增速同比及环比均实现提升 [1] - 申万通信指数市盈率TTM为43.41倍 处于5年来96.53%分位点和10年来67.26%分位点 [1] - 公募基金对通信行业的持仓市值占比达到6.87% 北向资金持仓占比为2.82% 两者均创历史新高 [1] 板块投资机会 - AI算力板块表现亮眼 持续推荐北美算力产业链与国内算力产业链的核心公司 [1] - 建议关注AI应用板块 包括端侧AI的进展 [1] - 建议关注前期涨幅不大 未来可能改善的海缆及光纤光缆板块 [1] - 建议关注军工通信板块以及国内外巨头纷纷加码的量子科技板块 [1] 市场表现 - 三季报发布后 随着预期落地 通信板块出现调整 [1]

投资评级与目标价 - 报告对上海瀚讯维持“买入”投资评级 [1][4][6] - 基于2026年77倍市盈率，设定目标价为28.28元人民币 [4][6] 核心观点与业务前景 - 看好公司在卫星互联网和数据链业务的成长前景，认为低轨卫星互联网业务将成为驱动业绩持续高增长的第二曲线 [1][2] - 公司作为千帆星座的核心供应商，深度参与卫星载荷、信关站、地面终端等环节 [2] - 随着国防信息化推进及军工通信市场扩张，公司军用宽带通信主业有望恢复，5G、无人机数据链等新产品应用有望逐步进入放量周期 [1][2] - 千帆星座已恢复发射，并有望在2026年进入密集发射期 [2] 近期财务表现 - 2025年第三季度实现营收1.31亿元，同比增长86.92%，环比增长173.34% [1] - 2025年第三季度归母净利润为-1951.71万元，同比减亏50.27%，环比减亏53.39% [1] - 2025年前三季度累计实现营收3.05亿元，同比增长72.72% [1] - 2025年前三季度归母净利润为-4815.76万元，同比减亏47.25% [1] - 2025年前三季度毛利率为40.91%，同比下降20.08个百分点，主要受交付产品结构变化影响 [3] - 2025年前三季度归母净利率为-15.81%，同比大幅提升35.96个百分点，减亏效果显著 [3] 费用控制与运营效率 - 2025年前三季度销售费用率为8.07%，同比下降3.02个百分点 [3] - 2025年前三季度管理费用率为16.23%，同比下降8.81个百分点 [3] - 2025年前三季度研发费用率为49.22%，同比下降41.64个百分点 [3] - 费用率下降主要受益于收入规模快速增长带来的规模效应 [3] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年归母净利润为0.16亿元，较前次预测下调81.54% [4] - 预测公司2026年归母净利润为2.31亿元，较前次预测下调12.73% [4] - 预测公司2027年归母净利润为3.21亿元，较前次预测下调10.47% [4] - 预测2025年营业收入为4.88亿元，同比增长38.14% [10] - 预测2026年营业收入为10.88亿元，同比增长122.87% [10] - 预测2027年营业收入为15.14亿元，同比增长39.20% [10] - 预测2026年每股收益为0.37元 [10] - 可比公司2026年预测市盈率均值为74倍 [4]

行业表现 - SW通信设备板块点数较年初上涨31.4% 表现强于大盘 [1] 上半年市场主线 - 算力链为市场投资主线之一 国产算力链和海外算力链走势交替 [1] - 主要受DeepSeek R1发布、对等关税、北美AI预期提振等因素影响 [1] - 4月中旬以来海外云服务大厂资本开支超预期 市场走出"算力通缩"悲观叙事 [1] - 核心供应商股价创新高 [1] 下半年行业趋势 - 大模型能力不断增强推动AI推理算力需求持续爆发 [1] - AI硬件需求成长 [1] - 国内外算力链需求增长确定性提升 [1] - 网络在AIDC中的重要性有望提高 [1] - Agent等AI应用加速落地 [1] 政策关注方向 - "十五五"政策吹风关注数字基建、海洋经济、军工通信等方向 [1]

AI行业发展趋势 - 2025年下半年大模型能力增强将推动AI推理算力需求爆发，带动AI硬件需求成长 [1] - 国内外算力链需求增长确定性提升，网络在AIDC中的重要性有望提高，Agent等AI应用加速落地 [1] - "十五五"政策吹风下，数字基建、海洋经济、军工通信等方向值得关注 [1] 市场表现与投资主线 - 截至2025年8月8日，SW通信设备板块点数较年初上涨31.4%，表现强于大盘 [1] - 算力链仍是2025年上半年市场投资主线之一，国产与海外算力链走势交替，受DeepSeek R1发布、对等关税、北美AI预期提振等因素影响 [1] - 4月中旬以来海外云服务大厂资本开支超预期，市场走出"算力通缩"悲观叙事，核心供应商股价创新高 [1] AI投资方向 - 硬件新技术：AI ASIC渗透率有望提升，液冷、硅光、高芯数MPO等加速商用落地 [2] - 国产化：H20重启交付及国产云端AI芯片供应链完善支撑国内AI服务器需求，国产生态AI硬件迎成长机遇 [2] - AI应用：端侧AI推动IoT设备连接数增长，通信模组市场空间随智能化升级扩大，大模型赋能安防物联企业升级 [2] 电信资本开支与网络机遇 - 2025年三大运营商资本开支指引同比下降9.1%至2898亿元，投资重心持续向算力网络倾斜 [3] - 2025年上半年移动互联网累计流量达1867亿GB，同比增长16.4%，同比增幅逐月上升 [3] - 5G-A规模部署加速，6G技术研发加快推进，AI驱动数据中心新型光纤需求增长，千兆光网向"万兆"升级 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - B”评级 [4][9] 报告的核心观点 - 2024年公司实现营收3.53亿元，同比+12.97%；归母净利润 - 1.24亿元，同比+34.71%；扣非后归母净利润 - 1.50亿元，同比+33.32%；2025Q1营收1.26亿，同比+84.41%；归母净利润0.13亿元，同环比均转正 [4] - 预计2025 - 2027年归母净利润1.36/2.82/4.44亿元，同比增长209.4%/107.9%/57.4%；对应EPS为0.22/0.45/0.71元，2025年05月20日收盘价对应PE分别为98.5/47.4/30.1倍，认为公司军工业务拐点已现，卫星相关业务全年有望快速放量 [9] 各部分总结 市场数据 - 2025年5月20日收盘价21.27元，总股本6.28亿股，流通股本6.28亿股，流通市值133.57亿元 [3] - 2025年3月31日每股净资产3.86元，每股资本公积2.06元，每股未分配利润0.56元 [3] 卫星业务成果 - 垣信千帆星座在轨数量已达90颗，发星节奏加速，2025年底预计完成648颗发射提供区域网络覆盖，2027年底完成1296颗一期建设提供全球网络覆盖，2030年底完成超1.5万颗低轨卫星互联网组网 [5] - 公司是G60星座通信分系统承研单位，2024年前两大客户上海垣信、格思航天分别实现收入0.78、0.73亿元，占公司总收入达42.9%，预计2025年参与较大份额千帆星座载荷供应，相控阵天线将尽快导入 [5] - 2025年4月公司与上海迪爱思中标上海垣信“一体化信关站系统采购项目”，若按50%份额计算合同金额约1.5亿元，此前已完成地基基站等产品交付，宽带载荷产品进入批产阶段 [6] 行业与军工业务 - 2024年军工通信行业整体承压，当前随着人事调整落地和十四五末期预算使用节奏加速，行业有望回暖 [7] - 公司在军用5G等新领域新品众多，2024年在多个项目有参与和中标，除已有型号列装推进外，新增多个某系统配套列装 [7][8] 费用控制与盈利 - 2024年公司期间费用0.65亿元，同比 - 11.3%，期间费用率同比 - 5.01pct；销售、管理、研发费用分别为0.30、0.60、2.02亿元，同比分别 - 14.1%、+38.6%、 - 20.9% [9] - 随着行业回暖与卫星业务起量，公司相关费用率有望合理控制，实现全年扭亏 [9] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|313|353|853|1340|1731| |YoY(%)|-21.9|13.0|141.3|57.2|29.1| |净利润(百万元)| - 190| - 124|136|282|444| |YoY(%)|-321.7|34.7|209.4|107.9|57.4| |毛利率(%)|43.3|43.3|42.0|45.8|48.7| |EPS(摊薄/元)| - 0.30| - 0.20|0.22|0.45|0.71| |ROE(%)| - 7.6| - 5.0|5.2|9.7|13.3| |P/E(倍)| - 70.4| - 107.8|98.5|47.4|30.1| |P/B(倍)|5.4|5.6|5.3|4.8|4.1| |净利率(%)| - 60.7| - 35.1|15.9|21.0|25.6| [11]