美联储的“印钞”机制与操作 - 美联储“印钞”并非物理印刷，而是通过购买美国国债和住房抵押贷款支持证券（MBS）来实现的数字操作[4] - 操作方式为在出售资产的商业银行账户上直接增加“准备金”数字，以此创造货币源头[6] - 商业银行利用新增准备金进行放贷，资金通过信贷循环在市场上不断派生，从而大幅增加流动性[8][10] 量化宽松的历史应用 - 在2008年次贷危机中，美联储首次推出量化宽松（QE），购买了1.4万亿美元的证券以稳定市场[12] - 2020年疫情期间，美联储启动了“无限量QE”模式，其购买资产的规模和速度均创下纪录[12] 货币政策的转向与调整 - 为应对2022年高企的通胀，美联储从“放水”转向“缩表”，即停止对到期国债和MBS进行再投资[15][17] - 从2022年至2025年，美联储的资产负债表规模从9万亿美元的峰值缩减至6.59万亿美元[17] - 2025年10月，美联储通过FOMC会议决议，将联邦基金利率目标区间下调0.25个百分点至3.75%-4%，并以10:2的投票结果决定自12月1日起正式结束缩表[19] 政策调整的动因与内部分歧 - 政策转向的核心原因是银行体系的准备金规模已跌破3万亿美元大关，引发对市场“钱荒”的担忧[21] - 会议决议暴露了美联储内部严重分歧：一位理事主张降息0.5个百分点，而另一位地区联储主席则认为不应降息[22][24] - 美联储主席将此次降息定性为“预防性操作”，并暗示12月不一定继续降息，凸显决策的复杂性与两难处境[24] 对美国本土的经济影响 - 短期影响积极：企业融资成本大幅降低，刺激投资；股市如道琼斯、纳斯达克指数屡创新高[26] - 长期引发高通胀：美国CPI从2020年的118.69升至2021年的124.27，并持续攀升至2023年的139.74，创13年新高[28][29] - 通胀加剧社会贫富分化：普通民众生活成本显著上升，而富人持有的股票、房产等资产升值，财富差距拉大[31] 对全球经济的溢出效应 - 美元作为全球主要储备货币，其滥发导致美元贬值，进而推高以美元计价的石油、粮食等大宗商品价格[34] - 引发全球“输入性通胀”：例如黎巴嫩面粉价格上涨219%，墨西哥玉米价格上涨60%[36] - 迫使新兴市场国家采取应对措施：为稳定本币汇率和防止资本外流，巴西、俄罗斯等国被迫加息，其中巴西曾单次加息100个基点，创2003年以来纪录，但这抑制了企业融资与经济复苏[36][38][39] 其他央行的对比操作 - 2024年12月，中国人民银行开展了公开市场国债买卖操作，全月净买入债券面值3000亿元，但其目的是作为常规货币政策工具进行精准逆周期调节，而非无节制“放水”[42][41] 机制的依赖与潜在挑战 - 美联储“印钞”能力的根本支撑在于全球对美元的信任，以及美元作为主要贸易结算和储备货币的地位[44] - 2025年的“降息+停缩表”操作暴露了美联储对“印钞”的依赖症[46] - 全球“去美元化”浪潮的兴起，即越来越多国家使用本币进行贸易结算，可能动摇美元的信任基础，构成未来潜在挑战[46]

货币政策展望 - 美联储官员表示当银行体系准备金达到充足水平时将重新启动渐进式债券购买 [1]

货币市场紧张态势与压力 - 货币市场紧张态势可能持续至11月，融资成本居高不下加剧美联储压力[2] - 担保隔夜融资利率上周五飙升18个基点，创2020年3月以来美联储加息周期外最大单日涨幅[2] - 隔夜回购市场短期利率持续交易在美联储管理利率之上[2] 美联储政策应对与分歧 - 美联储宣布将于12月停止缩减国债持有规模，结束长达三年的量化紧缩[2] - 美联储内部存在分歧观点，部分官员主张维持最小资产负债表[3] - 美联储主席鲍威尔表示将在某个时点逐步增加准备金，但未给出具体时间表[3] 银行体系流动性状况 - 银行准备金已降至2.8万亿美元，为2020年9月以来最低水平[3] - 美国银行策略师认为美联储过度抽走准备金，使其降至仅能被视为充足的水平[3] - 货币市场流动性枯竭源于夏季大量政府发债吸引市场资金流出，同时美联储持续紧缩资产组合[2] 市场指标与压力信号 - 上周五SOFR较准备金余额利率高出32个基点，创2020年以来最大利差，周一回落至4.13%但仍高于政策基准[4] - 三方一般抵押品利率维持在4%以上，自10月以来持续高于管理利率[4] - 美联储常备回购便利工具使用频率明显上升，近几周被多次动用[4] 潜在政策行动建议 - 达拉斯联储主席洛根表示如果回购利率持续高企，美联储将需要购买资产[4] - 策略师呼吁美联储采取更积极行动，包括购买国库券[4] - 华尔街建议可能需要类似2019年行动缓解压力，当时美联储向市场注入5000亿美元[5] 市场结构脆弱性 - 大型对冲基金的国债多头头寸比六年前高出约1万亿美元，回购融资使用规模近乎翻倍[5] - 市场对隔夜融资利率压力的脆弱性可能比2019年更甚[5] - 临时性公开市场操作被视为应对持续融资市场压力的可能选项[5]

美联储资产负债表与准备金水平 - 美联储官员指出资产负债表的关键问题是确定准备金的适当水平 [1] - 美联储储备金可能从当前水平降至约2.6万亿美元 [1]

美联储资产负债表与准备金水平 - 美联储资产负债表的关键问题是确定准备金的适当水平 [1] - 美联储官员施密德表示储备金可能降至约2.6万亿美元 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近年来TGA账户对美元流动性影响力逐步加大 其余额变动对流动性产生短期边际扰动 隔夜逆回购可缓冲影响 债务上限决定余额走势 预计本轮8月底耗尽 X-date后增发短债或影响流动性[7] 根据相关目录分别进行总结 TGA账户的概览 - TGA账户是美国财政部在美联储的存款账户 用于管理政府收支 是美联储资产负债表负债端重要部分 其余额被动反映财政部收支行为[3][7][10] - 财政部收支行为导致TGA账户余额变动 资金流入包括税收等 流出包括债务偿还等 经济等因素会影响账户变动[12] - TGA账户设立有收支与债务管理、政策配合等目的 但存在资金成本收益不匹配等缺陷 余额选择需在安全与成本间权衡[20][21] - 财政周期、税收节奏等因素会影响TGA账户余额 其历史经历了不同阶段的变化[24] TGA账户对流动性的影响 - 美元流动性在总量层面可由美联储调控 分市场微观流动性可分为商业银行系统、回购市场、实体融资市场和离岸美元市场 各市场有相应的流动性指标[31][35] - TGA对美元流动性的影响要在美联储货币政策框架下理解 其余额变动是短期边际扰动 隔夜逆回购可平滑影响 余额变动通常对准备金影响小 还会间接影响流动性[4][68] TGA账户波动与走势分析 - 2025年TGA账户余额先下后上 现进入消耗阶段 变化与债务上限、税收等因素相关[84] - 债务上限是决定TGA余额的核心因素 触及上限后走势先下后上 预计本轮余额8月底耗尽 X-date前释放流动性 X-date后或收紧流动性[5][85][95] 结论与启示 - TGA账户余额未来走势预计先下后上 财政面临技术性违约的X-date或在八月之前 两党达成谈判概率较大[103] - X-date之前流动性宽裕 之后快速收紧 TGA账户余额波动对股债等资产有不同影响[104][105]