管理层变动与战略方向 - 绿城中国新管理团队在2025年度股东大会上亮相，董事会主席刘成云为新面孔，其余高管多为老面孔 [2] - 刘成云表示房地产行业当前面临困难，将通过合理市场化手段给予绿城最大支持 [2] - 新管理层强调保持战时状态和底线思维，2025年将聚焦稳健经营和发展质量 [3] - 刘成云计划将工作重点放在定战略、做决策和防风险上，保留绿城市场化运营机制 [4][5] 中交与绿城协同合作 - 中交与绿城未来将从土地开发联动、扩大代建合作和探索海外市场三方面深化协同 [4] - 绿城目前使用中交授信融资，若中交提供担保融资成本有望下降，但公司仍立足自身经营状况 [4][5] - 绿城融资成本在TOP10房企中处于中位水平(3.94%新发中票利率为2022年以来最低)，高于中海/保利/招商但低于金地/万科 [4][5] - 耿忠强预期随着中交与绿城进一步融合，融资成本将向头部央企靠拢 [5] 存货与债务管理 - 公司当前存货规模约2000亿元，其中500亿为较难处理库存，包括需置换地块、小镇商业项目和存在合作争议地块 [6] - 已制定2021年及以前库存去化指标，占全年营销考核权重超三分之一，上半年预计超额完成 [6] - 债务结构持续优化，资本市场融资占比降至25%，境内外债务比例和一年内债务占比均达目标 [7] - 美元债完成利率掉期后成本降低超2%，公司希望保留美元债额度维持资本市场关联度 [7] 投资策略与项目开发 - 投资策略关键词为"安全、妥当"，今年重仓西安看中其人口虹吸效应和利润空间 [7] - 上海投资面临挑战，高总价地块(如东安路地块群总价300多亿元)影响投资效率 [8] - 积极应对现房销售趋势，成都项目13个月竣备实现超12%利润率，计划寻求地块试点新模式 [8] - 公司持续探索高质量高效销售模式，系统考量现房销售对产品、现金流和投资逻辑的影响 [8]

行业整体趋势 - 2024年TOP100房企总土储货值合计25.23万亿元，同比下降13%，权益货值18.17万亿，权益比72% [15] - TOP100房企总土储建面15.82亿平米，同比下降12%，百强门槛货值205.8亿元（降16%），十强门槛货值5390亿元（降27%） [15][16] - 96%房企货值下降，15%房企降幅超20%，5000亿以上货值房企数量减少，千亿以下占比提升 [19] 头部房企表现 - 万科地产货值减少3440亿元（降25%），存货账面价值5190.1亿元（降26%） [20][21] - 碧桂园货值减少2095亿元，招商蛇口减少2042亿元，保利发展减少1920亿元 [21] - 滨江集团货值1701亿但销售1116亿，去化周期仅1.52年，显著优于行业 [26] 存货结构分析 - 50家典型房企存货账面价值7.98万亿元（降15%），已竣工存货占比27%（升5.6个百分点） [30] - 94%房企计提存货跌价损失1677亿元（同比增26%），2021-2024年累计跌价损失5581亿元 [32] - 货值规模1000-3000亿房企去化周期达9.01年，万亿以上房企8.22年，5000-10000亿房企最短（5.01年） [26] 战略转型方向 - 房企转向"产品为王"，聚焦核心城市投资与存量去化，如保利发展推进"调转换退"优化存量用地 [35][36] - 政策重点为保交楼、收储和城市更新，自然资源部专项债支持土储，住建部推进存量房收购和旧改 [36] - 华润置地强调盘活存量穿越周期，金地集团参与地方政府收储，万科成立现房管理小组提升去化 [36] 数据统计标准 - 土储统计包含招拍挂及收并购项目，排除代建业务和未确权土地，货值按当前市场价计算 [11][12] - 统一剔除"已售未结转"数据，城市更新项目以确权为标准，不纳入未来价格预期 [12][13]

核心观点 - 2024年绿城合同销售额2768亿元，同比减少8.1%，代建业务销售额1050亿元，占比提升至37.9%创历史新高 [3][7] - 拿地权益比例提升至80.5%，但拿地销售比降至0.4，维持现金流稳定策略 [4][12] - 结转毛利率回升至11.7%，但净利率降至2.6%，2025年利润指标仍存压力 [4][21] - 融资成本降至3.7%，三条红线保持绿档，财务状况稳健 [5][22][24] 销售表现 - 2024年合同销售额2768亿元（-8.1%），面积1409万平（-8.9%），其中代建销售额1050亿元（-1.7%），占比提升2.5pct至37.9% [3][7] - 自投项目销售额1718亿元（-11.6%），回款率104%，一二线销售占比79% [7] - 整体去化率62%（2023年60%），但低于首开去化率82%，存货去化压力仍存 [3][7] - 2025年自投销售目标1600亿元（略降），代建目标1000亿元（持平） [3][8] 代建业务 - 新拓代建面积3649万平（+3.4%），但代建费用93.2亿元（-10.1%），盈利压力加大 [3][10] - 政府及国企代建占比56.5%，私营企业代建面积同比+36% [11] - 代建项目覆盖130城，合约建面12560万平（+5%），可售货值9316亿元（+4.4%） [11] 土地投资 - 新增42宗地块，建面418万平（-25%），货值1088亿元（-23.6%），权益比例提升5.4pct至80.5% [4][12] - 总土储2747万平（-26.2%），可售货值4496亿元，一二线占比76%，10个核心城市占比53% [4][16] - 2025年拿地货值目标与2024年相当，聚焦杭州、西安等二线城市（占比78%） [12][15] 财务指标 - 2024年营收1585.5亿元（+20.7%），结转收入1470.2亿元（+21.9%），已售未结1905亿元（-25.7%） [21] - 综合毛利率12.8%（-0.2pct），物业销售毛利率11.7%（+0.4pct），净利率2.6%（-2.5pct） [4][21] - 计提减值49亿元（存货减值31亿元），归母净利率1%（-1.4pct） [21] - 有息负债1372亿元（-6.1%），现金短债比1.41倍，净负债率56.6%（-7.2pct） [24]

核心观点 - 2024年保利置业实现全口径合约销售金额542亿元，合约销售面积212.1万平方米，分别同比增长1.1%和减少5.8%，在多数房企销售额同比下跌的情况下实现了逆势增长 [3][7] - 公司持续销售项目数量明显增加，已竣工可售物业存货值同比增长40%至452.2亿元，存货去化压力进一步加大 [3][8] - 2024年核心归母净利润同比减少80.6%至3.42亿元，盈利压力显著增加 [4][16] - 公司融资优势明显，平均融资成本降至3.38%，现金短债比提升至1.77，整体财务状况有较大改善 [5][18][19] 销售表现 - 2024年全口径合约销售金额542亿元，同比增长1.1%，在克而瑞排行榜排名提升10名至第17名 [3][7] - 合约销售面积212.1万平方米，同比下降5.8%，销售均价达25546元/平米，同比提升7.3% [3][7][8] - 香港地区销售金额占比达15.1%，同比提升7个百分点，剔除香港地区后合约销售同比下降6.7% [8] - 销售回笼金额548亿元，回笼率101%，同比提高1个百分点，经营活动现金净流入68亿元 [8] 投资策略 - 2024年新增6个项目，新增土储96.4万平方米，拿地总价199亿元，拿地销售比0.37，控制在40%以下 [3][9] - 总土储建面1316万平方米，同比减少21.1%，其中长三角和大湾区占比45%，一线城市占比29% [13] - 平均土地成本10994元/平方米，保持在近年高位 [13] 盈利能力 - 营业收入402.1亿元，同比下降1.8%，毛利润66亿元，同比下降21.1% [4][16] - 毛利率16.4%，同比下降4个百分点，净利率0.2%，同比下降3.8个百分点 [4][16] - 归母核心净利润3.42亿元，同比下降80.6%，归母核心净利率0.8%，同比下降3.5个百分点 [4][16] 财务状况 - 完成5笔共50亿元公司债券发行，票面利率均低于3%，平均融资成本降至3.38% [5][18] - 持有现金346.7亿元，同比增长8.8%，一年内到期有息负债195.4亿元，同比下降6% [5][18] - 现金短债比1.77，净负债率76.9%，同比下降16.2个百分点 [5][19] - 剔除预收款后的资产负债率70.4%，同比下降2.2个百分点 [5][19]