行业投资评级 - 对钢铁/有色行业给予“增持”评级，并予以维持 [5] 报告核心观点 - 报告认为，钢铁行业供给侧在中短期展开的概率有所加强，主要基于两点：一是2025年四季度上市钢企的亏损情况已接近于2024年第三、四季度；二是2026年初以来钢铁出口政策收紧，而直接/间接出口是2025年钢铁业效益的支柱，这部分在2026年势微，也需要供给侧政策来对冲[4] - 报告认为，板块盈利有望修复到历史均值水平，中长期来看，钢铁板块供给或将得到合理约束[4][198] 流动性 - SPDR黄金ETF持仓量在春节期间总体微幅增加，截至2026年2月20日持仓量为1078.75吨，环比上周增加0.16%[1][10] - 伦敦金现价格为5042美元/盎司，环比上周上涨1.52%[1][10] - BCI中小企业融资环境指数2026年2月值为48.66，环比上月下降3.20%[1][15] - M1和M2增速差在2026年1月为-4.1个百分点，环比增加0.6个百分点[1][15] - 美联储总负债本周值为6.57万亿美元，环比下降0.14%[10] - 中美十年期国债收益率利差在本周五为-225个基点，环比上周扩大16个基点[10] 基建和地产链条 - 1-2月高炉产能利用率或将处于5年同期最高水平[1] - 本周全国高炉产能利用率为86.41%，环比上升0.72个百分点[38] - 本周价格变动：螺纹钢价格环比持平，水泥价格指数环比下降0.73%，天然橡胶价格上涨3.14%，焦炭价格环比持平，焦煤价格下降0.43%，铁矿石价格下降1.04%[1] - 本周全国高炉产能利用率、水泥开工率、沥青开工率环比分别变化-0.16个百分点、0.00个百分点、-1.3个百分点[1] - 2025年1-12月，全国房地产新开工面积累计同比下降20.40%，全国商品房销售面积累计同比下降8.70%[19] - 2025年1-12月，全国基建投资额（不含电力）累计同比下降2.20%[32] - 2025年12月，全国实体经济部门杠杆率为302.40%，非金融企业部门杠杆率为174.60%[32] - 本周螺纹钢产量为183.53万吨，环比下降4.25%；周度总库存为563.61万吨，环比上升8.48%；长流程螺纹钢利润为-2603元/吨，环比下降1235.22%[37] - 2026年1月，全国钢铁PMI新订单指数为50.2%，环比上月上升4.8个百分点[38] - 本周全国水泥价格指数环比下降0.73%，全国水泥开工率为29.52%，环比持平[56] - 2025年2月，小松挖机小时利用数为56.8小时，环比下降13.94%，同比上升100.71%[56] - 本周全钢胎开工率为42.40%，环比下降18.30个百分点[67] 地产竣工链条 - 钛白粉、玻璃价格处于低位水平[1] - 本周钛白粉价格环比持平，为13300元/吨，毛利润为-1880元/吨；平板玻璃价格环比上涨1.14%，为1156元/吨[1][73] - 平板玻璃本周开工率为73.89%[1] - 2025年1-12月，全国商品房竣工面积累计同比下降18.10%[71] 工业品链条 - 2026年1月，全国PMI新订单指数为49.20%，环比下降1.6个百分点[2][87] - 本周主要大宗商品价格表现：冷轧钢价格环比下降0.26%，铜价环比上涨0.34%，铝价环比下降0.04%[2] - 对应的毛利环比变化：冷轧钢毛利环比上升23.95%，电解铜测算亏损环比扩大9.93%，电解铝测算利润环比下降0.15%[2] - 本周全国半钢胎开工率为59.44%，环比下降13.32个百分点[2] - 2025年12月，全国工业产能利用率为74.90%，其中通用设备制造业产能利用率为78.70%[87] - 截至2026年2月7日当周，乘用车批发及零售日均销量为10.1万辆；4周移动平均值为9.2万辆，环比下降23.82%[92] 细分品种 - 取向硅钢价格创2018年以来新低水平[2] - 本周石墨电极：超高功率价格为19000元/吨，环比持平，综合毛利润为1946.84元/吨，环比上升0.14%[2] - 电解铝价格为23100元/吨，环比下降0.04%，测算利润为6063元/吨（不含税），环比下降0.15%[2] - 本周电解铜价格为100440元/吨，环比上涨0.34%[2] - 钨精矿价格为697500元/吨，环比上周上涨1.90%[2] - 2025年1月，电解铝产能利用率为98.42%，环比下降0.26个百分点[112] - 本周钢铁行业综合毛利润为134元/吨，较上周上升3.67%[105] - 本周不锈钢价格为13460元/吨，环比下降0.22%，测算利润为-3076元/吨[109] - 本周镍价格为145300元/吨，环比上涨3.42%[109] - 本周焦炭价格环比持平，铁矿石现货价格环比下降1.69%[130] - 取向硅钢价格（一般）为10600元/吨，（高磁感）为11200元/吨，均环比持平[130] 比价关系 - 热轧与螺纹价差处于5年同期最低水平[3] - 本周五热卷和螺纹钢的价差为50元/吨[3] - 螺纹和铁矿的价格比值本周为4.10[3] - 本周上海冷轧钢和热轧钢的价格差达300元/吨，环比下降70元/吨[3] - 不锈钢热轧和电解镍的价格比值为0.09[3] - 小螺纹（主要用在地产）和大螺纹（主要用在基建）的价差本周五达180元/吨，环比上周持平[3] - 中厚板和螺纹钢的价差本周五为30元/吨[3] - 伦敦现货金银价格比值本周五为63倍[156] 出口链条 - 2026年1月，中国PMI新出口订单为47.80%，环比下降1.2个百分点[3][180] - 中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数本周为1088.14点，环比下降3.03%[3] - 本周美国粗钢产能利用率为77.80%，环比上升0.70个百分点[3] - 2026年1月，美国失业率为4.30%，环比下降0.10个百分点[180] - 2026年1月，美国PMI新订单值为57.10%，环比上升9.40个百分点[180] 估值分位与股票表现 - 本周沪深300指数上涨0.36%，周期板块中表现最佳的是商用载货车，上涨3.59%[4][190] - 普钢板块的PB相对于沪深两市PB的比值目前为0.50，2013年以来的最高值为0.82（2017年8月达到）[4] - 普钢、工业金属的PB相对于沪深两市PB比值分位（2013年以来）分别是57.60%、82.79%[4] - 截止本周，主要周期板块的PB相对于沪深两市PB的比值分位：石化62.13%、房地产32.33%、航运47.08%、水泥39.08%、化工70.14%、煤炭62.08%、工程机械56.88%、商用货车95.55%[194] - 有色金属板块中涨幅前五：翔鹭钨业上涨27.83%、章源钨业上涨24.17%、盛和资源上涨19.42%、华锋股份上涨19.33%、国城矿业上涨17.45%[190] - 钢铁板块中表现前五：大中矿业上涨13.96%、常宝股份上涨10.53%、杭钢股份上涨10.50%、包钢股份上涨10.08%、盛德鑫泰上涨9.36%[190]

市场表现 - 夜盘沪铜与国际铜价格携手走弱，早间继续弱势运行，目前跌幅双双超过2% [2] - 隔夜海外风险偏好不佳，工业品普遍下挫，铜价难逃跌势 [2] 价格与价差 - 最近COMEX铜与LME铜之间的价差已转为负值 [2] 供需与库存 - 国内淡季效应继续显现 [2] - 全球铜显性库存累库态势明显，铜价上方压力增加 [2]

行业投资评级 - 对钢铁/有色行业评级为“增持”，并维持该评级 [5] 核心观点 - 2025年12月底发改委强调继续实施粗钢产量调控，中长期来看钢铁板块供给或将得到合理约束，板块盈利有望修复到历史均值水平 [4][204] 流动性分析 - M1和M2增速差的负向差值连续三个月扩大，2025年12月为-4.7个百分点，环比下降1.60个百分点 [1][18] - BCI中小企业融资环境指数2025年12月值为47.15，环比上月下降10.19% [1][18] - 本周伦敦金现价格为4599美元/盎司，环比上周上涨2.00% [1][10] - 美联储总负债本周值为6.54万亿美元，环比增加0.12% [10] - 中美十年期国债收益率利差本周五为-240个BP，环比上周收窄10个BP [10] 基建和地产链条 - 1月上旬重点钢企粗钢日均产量回升至25年10月中旬附近水平，旬度日均产量为199.70万吨，环比大幅增加21.55% [1][42] - 本周全国高炉产能利用率环比微增0.04个百分点，水泥开工率环比下降1.92个百分点，沥青开工率环比增加3.7个百分点 [1] - 本周价格变动：螺纹钢价格上涨1.22%至3320元/吨，水泥价格指数下跌0.94%，橡胶价格下跌1.26%，焦煤价格上涨1.23%，铁矿价格微跌0.12% [1] - 2025年1-11月全国房地产新开工面积累计同比为-20.50%，商品房销售面积累计同比为-7.80% [21] - 2025年1-11月全国基建投资额（不含电力）累计同比为-1.10% [32] - 本周建筑沥青价格为3450元/吨，环比持平；沥青炼厂开工率为32.78%，环比上周增加3.7个百分点 [37] - 本周球墨铸管价格为5840元/吨，环比持平 [39] 地产竣工链条 - 钛白粉、玻璃价格处于低位水平，本周钛白粉价格环比持平为13200元/吨，毛利润为-1707元/吨；平板玻璃价格环比下跌0.73%至1124元/吨 [1][79] - 平板玻璃本周开工率为73.89% [1] - 全国商品房竣工面积1-11月累计同比为-18.00% [77] 工业品链条 - 半钢胎开工率处于五年同期中位，本周全国半钢胎开工率为73.44%，环比大幅增加7.55个百分点 [2][98] - 本周主要大宗商品价格表现：冷轧价格环比持平，铜价上涨1.19%，铝价微跌0.25% [2] - 2025年12月全国PMI新订单指数为50.80%，环比增加1.6个百分点 [93] - 本周冷轧钢板价格为3868元/吨，环比持平 [98] 细分品种表现 - 铜现货价创历史新高水平，本周电解铜价格为101820元/吨，环比上涨1.19% [2][117] - 钨精矿价格续创2012年以来新高，本周价格为510500元/吨，环比上周大幅上涨5.37% [2][137] - 电解铝价格为24000元/吨，环比微跌0.25%，测算利润为6787元/吨（不含税），环比持平 [2][117] - 石墨电极：超高功率价格为19000元/吨，环比持平，综合毛利润为2001.58元/吨，环比下降1.32% [2][107] - 钢铁行业综合毛利润本周为164元/吨，较上周大幅增加23.33% [113] - 焦炭价格本周环比持平，铁矿石现货价格环比微跌0.12% [137] 比价关系 - 伦敦现货金银价格比值创2013年以来新低水平，本周五为51倍 [3][161] - 螺纹和铁矿的价格比值本周为3.99，较上周增加1.83% [3][159] - 小螺纹（主要用在地产）和大螺纹（主要用在基建）的价差本周五达200元/吨，环比上周大幅下降31.03% [3] - 本周上海冷轧钢和热轧钢的价格差达350元/吨，环比减少110元/吨 [3][158] - 热卷和螺纹钢的价差为30元/吨 [3] 出口链条 - 12月中国PMI新出口订单为49.00%，环比增加1.4个百分点 [3][185] - 本周中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数为1209.85点，环比上涨1.25% [3][185] - 本周美国粗钢产能利用率为75.70%，环比增加1.30个百分点 [3][186] 股票市场与估值 - 本周沪深300指数下跌0.57%，周期板块中表现最佳的是工业金属，上涨2.81% [4][195] - 截止本周，主要周期板块的PB相对于沪深两市PB的比值分位：普钢为28.96%，工业金属为100.00% [4][200] - 普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值目前为0.50，2013年以来的最高值为0.82 [4] - 有色金属板块中涨幅前五：*ST金贵（+41.14%）、白银有色（+22.97%）、兴业矿业（+20.65%）、广晟有色（+18.81%）、翔鹭钨业（+16.62%） [195] - 钢铁板块中表现前五：金洲管道（+7.83%）、常宝股份（+7.82%）、河钢资源（+7.74%）、首钢股份（+6.12%）、新兴铸管（+4.47%） [195]

行业投资评级 * 钢铁/有色行业评级为“增持”（维持）[5] 核心观点 * 报告认为，12月中央经济工作会议再提深入整治“内卷式”竞争及推进重点行业节能降碳改造，叠加发改委强调继续实施粗钢产量调控，中长期来看钢铁板块供给或将得到合理约束，板块盈利有望修复到历史均值水平[4][199] 流动性 * 金价创历史新高，本周伦敦金现价格为4533美元/盎司，环比上周+4.41%[1][11] * BCI中小企业融资环境指数2025年12月值为47.15，环比上月-10.19%[1][18] * M1和M2增速差在2025年11月为-3.1个百分点，环比-1.10个百分点[1][18] * 美联储总负债本周值为6.51万亿美元，环比+0.27%[11] 基建和地产链条 * 热卷库存处于5年同期最高水平[1] * 本周价格变动：螺纹-1.20%、水泥价格指数-0.49%、橡胶+1.00%、焦炭-3.40%、焦煤-0.14%、铁矿-0.63%[1] * 本周全国高炉产能利用率、水泥、沥青开工率环比+0.01pct、-0.90pct、-2.3pct[1] * 全国房地产新开工面积2025年1-11月累计同比为-20.50%[20] * 全国商品房销售面积2025年1-11月累计同比为-7.80%[20] * 全国基建投资额（不含电力）25年1-11月累计同比为-1.10%[32] * 2025年11月，全国钢铁PMI新订单指数为48.9%，环比上月+1.3个百分点[41] * 2025年12月中旬，重点企业粗钢旬度日均产量为184.50万吨，环比-1.28%[41] 地产竣工链条 * 钛白粉毛利润处于低位水平，本周钛白粉毛利润为-1744元/吨[1][78] * 本周钛白粉、玻璃的价格环比分别+0.77%、+0.00%[1] * 平板玻璃本周开工率73.89%[1] * 全国商品房竣工面积1-11月累计同比为-18.00%[76] 工业品链条 * 半钢胎开工率处于五年同期中位，本周全国半钢胎开工率为72.05%，环比+0.66个百分点[2][95] * 本周主要大宗商品价格表现：冷轧、铜、铝价格环比-0.51%、+5.84%、+1.01%[2] * 2025年11月，全国PMI新订单指数为49.20%，环比+0.4个百分点[93] 细分品种 * 钨精矿价格续创2012年以来新高水平，本周价格为460500元/吨，环比上周+6.35%[2][135] * 电解铜价格创历史新高，本周价格为98090元/吨，环比+5.84%[2][114] * 电解铝价格为22060元/吨，环比+1.01%，测算利润为4918元/吨（不含税），环比+6.72%[2][114] * 石墨电极：超高功率19000元/吨，环比+0.00%，综合毛利润为2060.56元/吨，环比+1.98%[2][105] * 钢铁行业综合毛利润为149元/吨，较上周-1.16%[111] 比价关系 * 热轧与螺纹钢的价差转负为正，本周五价差为10元/吨[3][155] * 小螺纹（主要用在地产）和大螺纹（主要用在基建）的价差本周五达230元/吨，环比上周+43.75%[3][155] * 上海冷轧钢和热轧钢的价格差本周五达430元/吨，环比-20元/吨[3][155] * 螺纹和铁矿的价格比值本周为4.02[3] * 伦敦现货金银价格比值本周五为64倍[3][158] 出口链条 * 11月中国PMI新出口订单47.60%，环比+1.7pct[3][182] * 中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数本周为1146.67点，环比+1.95%[3][182] * 本周美国粗钢产能利用率为75.30%，环比-1.20个百分点[3][183] 估值分位与股票表现 * 本周沪深300指数+1.95%，周期板块表现最佳的是工业金属（+7.07%）[4][192] * 普钢、工业金属的PB相对于沪深两市PB比值分位（2013年以来）分别是28.64%、95.13%[4][195] * 普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值目前为0.50，2013年以来的最高值为0.82（2017年8月达到）[4] * 有色金属板块中涨幅前五：西部材料（+24.02%）、深圳新星（+23.53%）、中矿资源（+21.77%）、中飞股份（+19.18%）、菲利华（+16.85%）[192] * 钢铁板块中表现前五：大中矿业（+17.75%）、海南矿业（+14.77%）、永兴材料（+14.36%）、常宝股份（+12.80%）、马钢股份（+10.47%）[192]

行业投资评级 - 对钢铁/有色行业给予“增持”评级 [5] 核心观点 - 12月中央经济工作会议再提深入整治“内卷式”竞争及深入推进重点行业节能降碳改造，中长期来看钢铁板块供给或将得到合理约束，板块盈利有望修复到历史均值水平 [4] - 2025年2月8日工信部出台《钢铁行业规范条件（2025年版）》，且7月18日再次提及“推动落后产能有序退出”，钢铁板块的盈利有望修复到历史均值水平，钢铁股的PB也有望随之修复 [201] 流动性指标 - 金价创2025年11月以来新高，本周伦敦金现价格为4341美元/盎司，环比上周+0.97% [1][10] - BCI中小企业融资环境指数2025年11月值为52.50，环比上月+0.17% [1][19] - M1和M2增速差在2025年11月为-3.1个百分点，环比-1.10个百分点 [1][19] - 美联储总负债本周值为6.51万亿美元，环比+0.27% [10] - 中美十年期国债收益率利差在本周五为-233个BP，环比上周+2个BP [10] 基建与地产链条 - 高炉产能利用率连续3周低于去年同期水平，本周全国高炉产能利用率为84.93%，环比-0.99个百分点 [1][43] - 本周价格变动：螺纹+2.15%、水泥价格指数+0.35%、橡胶+1.01%、焦炭+0.00%、焦煤+0.14%、铁矿+1.27% [1] - 本周全国高炉产能利用率、水泥、沥青开工率环比-0.99pct、-1.56pct、+9.0pct [1] - 2025年1-11月全国房地产新开工面积累计同比为-20.50%，商品房销售面积累计同比为-7.80% [23] - 2025年1-11月全国基建投资额（不含电力）累计同比为-1.10% [33] - 2025年9月全国实体经济部门的杠杆率为302.30%，环比+1.9个百分点，非金融企业部门杠杆率为174.40%，环比+0.4个百分点 [33] - 本周沥青炼厂开工率为37.88%，环比上周+9.0个百分点 [38] - 本周球墨铸管价格为5840元/吨，加工费为2790元/吨，环比上周-0.71% [40] - 螺纹钢价本周为3320元/吨，环比+2.15%；本周产量为181.68万吨，环比+5.30%；周度总库存为452.54万吨，环比-4.96% [43] - 热轧板卷本周产量为291.91万吨，环比-5.72%；周度总库存为390.72万吨，环比-2.27% [43] - 2025年11月，全国钢铁PMI新订单指数为48.9%，环比上月+1.3个百分点 [43] - 2025年12月上旬，重点企业粗钢旬度日均产量为186.90万吨，环比+2.81% [43] - 本周全国水泥价格指数环比+0.35%，全国水泥开工率为31.04%，环比-1.6个百分点 [61] - 2025年11月，挖掘机销量为9842台，环比+16.2% [62] - 全钢胎本周五开工率为64.14%，环比+0.07pct [71] 地产竣工链条 - 钛白粉毛利润处于低位水平，本周钛白粉毛利润为-1795元/吨 [1][78] - 本周钛白粉、玻璃的价格环比分别+0.00%、+0.00%，平板玻璃本周开工率73.99% [1] - 全国商品房竣工面积1-11月累计同比为-18.00% [76] - 本周钛白粉价格为13000元/吨，环比+0.00% [78] - TDI价格为14,800.00元/吨，环比+0.00%；PVC价格为4,440.00元/吨，环比+2.54% [78] - 平板玻璃价格为1235元/吨，环比+0.00% [78] - 截至2025年12月12日，PVC开工率为78.00%，周环比-1.00个百分点 [78] 工业品链条 - 半钢胎开工率处于五年同期中位，本周全国半钢胎开工率为71.39%，环比-0.18个百分点 [2][95] - 本周主要大宗商品价格表现：冷轧、铜、铝价格环比-0.95%、-1.37%、-1.04% [2] - 对应的毛利环比变化扭亏为盈、亏损环比+3.12%、-3.16% [2] - 2025年11月全国PMI新订单指数为49.20%，环比+0.4个百分点 [93] - 全国工业产能利用率在2025年9月为74.60%，其中通用设备制造业产能利用率为78.90% [93] - 截至2025年12月13日当周，乘用车批发及零售日均销量为8.5万辆；4周移动平均值为17.7万辆，环比-1.81% [95] - 冷轧钢板价格3903元/吨，环比上周-0.95% [95] 细分品种表现 - 钨精矿价格续创2012年以来新高水平，本周价格为433000元/吨，环比上周+15.78% [2][129] - 11月电解铝产能利用率创历史次高水平，2025年11月为99.09%，环比+0.62个百分点 [2][113] - 石墨电极：超高功率19000元/吨，环比+0.00%，综合毛利润为2020.51元/吨，环比+0.00% [2][104] - 电解铝价格为21840元/吨，环比-1.04%，测算利润为4608元/吨（不含税），环比-3.16% [2][113] - 本周电解铜价格为92680元/吨，环比-1.37% [2] - 85家电炉钢本周开工率为69.23%，环比+1.50个百分点 [107] - 本周，热轧毛利润为24元/吨，中厚板毛利润为-1元/吨，钢铁行业综合毛利润为151元/吨，较上周-0.73% [107] - 不锈钢本周价格为13330元/吨，环比+1.14%，测算利润为-1,142元/吨 [110] - 镍本周价格123800元/吨，环比+2.15% [110] - 电解铜测算利润为-3717.82元/吨（不含税），亏损环比+3.12% [113] - 氧化铝价格为2750元/吨，环比-1.08% [113] - 氧化铝产能利用率：11月为85.01%，环比-0.45个百分点 [113] - 预焙阳极本周价格为5893元/吨，环比+0.00%，毛利润为25元/吨 [113] - 五氧化二钒价格为7.7万元/吨，环比-1.28% [129] - 本周硅铁价格为5650元/吨，环比+0.89%；钼精矿价格为3685元/吨，环比-0.81% [129] - 国内主要地区主焦煤平均价格为1392元/吨，环比上周+0.14%；动力煤价格为708元/吨，环比-5.60% [129] - 样本洗煤厂开工率为37.70%，环比-0.50百分点 [129] 比价关系 - 热轧与螺纹钢的价差处于6年同期最低水平，本周五热卷和螺纹钢的价差为-30元/吨 [3][150] - 螺纹和铁矿的价格比值本周为4.05 [3] - 本周上海冷轧钢和热轧钢的价格差达450元/吨，环比-40元/吨 [3] - 不锈钢热轧和电解镍的价格比值为0.11 [3] - 小螺纹（主要用在地产）和大螺纹（主要用在基建）的价差本周五达160元/吨，环比上周-15.79% [3] - 中厚板和螺纹钢的价差本周五为0元/吨 [3] - 伦敦现货金银价格比值本周五为66倍 [3] - 新疆和上海的螺纹钢价差：本周五该价差为-140元/吨 [150] 出口链条与外需指标 - 11月中国PMI新出口订单47.60%，环比+1.7pct [3][178] - 中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数本周为1124.73点，环比+0.60% [3] - 本周美国粗钢产能利用率为76.50%，环比+0.80个百分点 [3] - 自2026年1月1日起，对部分钢铁产品实施出口许可证管理 [3] - 2025年11月美国失业率为4.60%，环比+0.20个百分点 [178] - 2025年11月，美国PMI新订单值为47.40%，环比-2.00个百分点 [178] 股票市场表现与估值 - 本周沪深300指数-0.28%，周期板块表现最佳的是化工（+2.58%） [4][188] - 普钢、工业金属的PB相对于沪深两市PB比值分位（2013年以来）分别是34.35%、97.80% [4] - 普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值目前为0.51，2013年以来的最高值为0.82 [4] - 有色金属板块中涨幅前五：西部材料（+30.38%）、贵研铂业（+11.28%）、翔鹭钨业（+9.71%）、中钨高新（+9.64%）、宝钛股份（+8.90%） [188] - 钢铁板块中表现前五：太钢不锈（+12.44%）、甬金股份（+8.40%）、大中矿业（+7.40%）、南钢股份（+6.86%）、首钢股份（+6.76%） [188] - 主要周期板块的PB相对于沪深两市PB的比值分位：石化19.44%、房地产8.04%、航运8.74%、水泥4.59%、化工24.56%、煤炭37.28%、工程机械40.79%、商用货车87.98% [192]

行业投资评级 - 对钢铁/有色行业评级为“增持”（维持）[6] 核心观点 - 报告认为钢铁板块盈利有望修复至历史均值水平，钢铁股PB估值亦有望随之修复，主要依据是工信部出台的《钢铁行业规范条件（2025年版）》及后续提及的推动落后产能有序退出政策[5][209] - 伦敦现货金银价格比值创2024年8月以来新低水平，本周五为78倍[4] - 钨精矿价格续创2012年以来新高，本周价格为339,000元/吨，环比上涨3.04%[3][138] 流动性 - 2025年11月BCI中小企业融资环境指数值为52.50，环比上升0.17%[2][18] - 2025年10月M1和M2增速差为-2.0个百分点，环比下降0.80个百分点[2][18] - 本周伦敦金现价格为4219美元/盎司，环比上涨3.80%[2][11] - 中美十年期国债收益率利差本周为-218个BP，环比扩大6个BP[11] 基建和地产链条 - 五大品种钢材总库存处于4年同期最高水平，本周为1400.81万吨，环比下降2.25%[2][43] - 本周价格变动：螺纹钢+0.93%、水泥价格指数+0.22%、橡胶-0.34%、焦煤-3.14%、铁矿-0.50%[2] - 本周全国高炉产能利用率环比下降0.60个百分点至87.98%[2][43] - 全国房地产新开工面积2025年1-10月累计同比为-19.80%[22] - 石油沥青开工率本周为34.11%，环比大幅上升8.1个百分点[37][207] 地产竣工链条 - 钛白粉、平板玻璃毛利润处于低位水平，分别为-4026元/吨和-58元/吨[3][81] - 全国商品房竣工面积1-10月累计同比为-16.90%[79] - 平板玻璃本周开工率为74.52%，价格环比持平[3][81] 工业品链条 - 本周全国半钢胎开工率为69.19%，环比下降1.88个百分点，处于五年同期中位[3][98] - 2025年10月全国PMI新订单指数为48.80%，环比下降0.9个百分点[96] - 主要大宗商品价格表现：冷轧价格环比-0.25%、铜价环比+1.77%、铝价环比+0.33%[3] 细分品种 - 钨精矿价格为339,000元/吨，环比上涨3.04%，续创2012年以来新高[3][138] - 电解铜价格为87,480元/吨，环比上涨1.77%，测算利润为-3672.50元/吨（不含税），亏损环比扩大1.86%[3][119] - 电解铝价格为21,430元/吨，环比上涨0.33%，测算利润为4223元/吨（不含税），环比上升1.49%[3][119] - 石墨电极综合毛利润为1357.4元/吨，环比下降17.59%[3][107] 比价关系 - 伦敦现货金银价格比值本周五为78倍，创2024年8月以来新低[4][161] - 小螺纹（地产用）与大螺纹（基建用）的价差本周五达160元/吨，环比上涨6.67%[4][158] - 上海冷轧钢和热轧钢的价格差本周达490元/吨，环比下降50元/吨[4][158] - 螺纹和铁矿的价格比值本周为4.08，较上周上升1.18%[4][159] 出口链条 - 2025年10月中国PMI新出口订单为45.90%，环比下降1.9个百分点[4][187] - 中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数本周为1121.80点，环比下降0.09%[4][187] - 本周美国粗钢产能利用率为76.90%，环比上升0.70个百分点[4][188] 估值分位与股票表现 - 本周沪深300指数上涨1.64%，周期板块中工业金属表现最佳，上涨3.46%[5][196] - 普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值分位（2013年以来）为37.40%，工业金属为86.64%[5][200] - 普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值目前为0.53，2013年以来最高值为0.82[5] - 有色金属板块周涨幅前五：龙磁科技（+17.34%）、盛达资源（+16.65%）、兴业矿业（+15.88%）[196]

行业投资评级 - 对A股钢铁/有色行业评级为“增持”，且维持此评级 [5] 核心观点 - 报告认为，基于工信部出台的《钢铁行业规范条件（2025年版）》及后续提及的“推动落后产能有序退出”政策，钢铁板块的盈利有望修复至历史均值水平，其市净率（PB）亦有望随之修复 [4] - 报告指出，当前基建和地产新开工链条的核心指标水泥开工率与沥青开工率已降至5年同期最低水平，反映出相关领域需求疲弱 [1] - 工业品链条中的半钢胎开工率则处于5年同期高位，显示汽车产业链需求相对稳健 [2] - 细分品种中，钨精矿价格续创2012年以来新高 [2] - 股票估值方面，普钢板块的PB相对于沪深两市PB的比值分位（2013年以来）为40.01%，而工业金属板块的相应分位高达85.11% [4] 流动性分析 - 2025年10月BCI中小企业融资环境指数值为52.41，环比上升10.15% [1][20] - 2025年10月M1和M2增速差为-2.0个百分点，环比下降0.80个百分点 [1][20] - 本周伦敦金现价格为4064美元/盎司 [1] - 美联储总负债本周为6.51万亿美元，环比下降0.39% [11] - 中美十年期国债收益率利差本周为-224个基点，环比上升8个基点 [11] 基建与地产新开工链条 - 全国房地产新开工面积2025年1-10月累计同比为-19.80% [24] - 全国商品房销售面积2025年1-10月累计同比为-6.80% [24] - 本周价格变动：螺纹钢价格环比+1.89%，水泥价格指数环比-0.47% [1] - 本周开工率/产能利用率变动：全国高炉产能利用率环比-0.22个百分点，水泥开工率环比-10.80个百分点，沥青开工率环比-8.8个百分点 [1][39] - 100个大中城市成交土地规划建筑面积本周为2331万平方米，环比+82.68% [32] - 30大中城市商品房成交面积本周为199万平方米，环比+24.16% [32] - 全国基建投资额（不含电力）2025年1-10月累计同比为-0.10% [34] - 2025年9月全国实体经济部门杠杆率为302.30%，环比上升1.9个百分点 [34] - 建筑沥青价格本周为3450元/吨，环比持平 [39] - 螺纹钢本周产量为207.96万吨，环比+3.98%；周度总库存为553.34万吨，环比-3.96% [44] - 全国水泥开工率本周为31.28%，环比-10.8个百分点，同比-10.7个百分点 [63] - 全钢胎本周五开工率为61.31%，环比-3.19个百分点 [75] 地产竣工链条 - 全国商品房竣工面积2025年1-10月累计同比为-16.90% [79] - 本周钛白粉价格为12900元/吨，环比持平，毛利润为-1526元/吨 [1][81] - 本周平板玻璃价格为1235元/吨，环比持平，毛利润为-58元/吨 [1][81] - 平板玻璃本周开工率为74.86% [1] 工业品链条 - 2025年10月全国PMI新订单指数为48.80%，环比下降0.9个百分点 [94] - 本周主要大宗商品价格表现：冷轧价格环比-0.25%，铜价环比-1.35%，铝价环比-2.42% [2] - 本周全国半钢胎开工率为71.07%，环比-2.61个百分点 [2][96] - 截至2025年11月15日当周，乘用车批发及零售日均销量为9.8万辆；其4周移动平均值为24.5万辆，环比-6.03% [96] - 冷轧钢板价格本周为3940元/吨，环比-0.25% [96] 细分品种表现 - 石墨电极：超高功率价格为18500元/吨，环比持平；综合毛利润为1357.4元/吨，环比下降19.55% [2][106] - 电解铝价格为21360元/吨，环比下降2.42%，测算利润为4161元/吨（不含税），环比下降9.96% [2][120] - 电解铜价格为85960元/吨，环比下降1.35% [2] - 钨精矿价格为329000元/吨，环比上涨3.46% [2] - 焦炭价格环比上涨3.29%，铁矿石现货价格环比上涨1.40% [134] - 85家电炉钢本周开工率为68.20%，环比上升0.07个百分点 [111] - 钢铁行业综合毛利润本周为102元/吨，环比下降6.55% [111] 比价关系 - 螺纹和铁矿的价格比值本周为4.03 [3] - 本周五热卷和螺纹钢的价差为50元/吨 [3] - 本周上海冷轧钢和热轧钢的价格差达540元/吨，环比上升70元/吨 [3] - 小螺纹与大螺纹的价差本周五达150元/吨，环比上升15.38% [3][154] - 伦敦现货金银价格比值本周五为83倍 [3][157] 出口链条与外需指标 - 2025年10月中国PMI新出口订单为45.90%，环比下降1.9个百分点 [3][182] - 中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数本周为1122.79点，环比上升2.63% [3] - 本周美国粗钢产能利用率为76.20%，环比下降0.50个百分点 [3][183] - 2025年10月，美国PMI新订单值为49.40%，环比上升0.50个百分点 [182] 股票市场表现与估值 - 本周沪深300指数下跌3.77%，周期板块中表现最佳的是工程机械，下跌1.65% [4][192] - 普钢板块PB相对于沪深两市PB比值分位（2013年以来）为40.01%；工业金属板块相应分位为85.11% [4] - 普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值目前为0.54，2013年以来最高值为0.82 [4]

报告行业投资评级 - 钢铁/有色行业评级为增持（维持）[6] 报告核心观点 - 钢铁期货主力合约利润已跌至2015年以来的低位[1][2] - 工信部出台《钢铁行业规范条件（2025年版）》并提及推动落后产能有序退出，钢铁板块盈利有望修复至历史均值水平，PB估值随之修复[4] - 周期板块中石油石化表现最佳，沪深300指数本周上涨3.24%[4] 流动性 - 9月M1和M2增速差为-1.2个百分点，环比上升1.6个百分点[1][19] - BCI中小企业融资环境指数9月值为47.58，环比上升2.61%[1] - 伦敦金现价格为4112美元/盎司，环比下降3.29%[1][12] - 中美十年期国债收益率利差为-217个BP，环比上升2个BP[12] 基建和地产链条 - 石油沥青现货价格创2022年2月以来新低，本周建筑沥青价格3450元/吨，环比下降6.76%[1][39] - 螺纹钢价格3190元/吨，环比下降0.62%；水泥价格指数环比下降0.02%[1] - 全国高炉产能利用率89.94%，环比下降0.39个百分点；水泥开工率62.07%，环比上升2.30个百分点[1][64] - 9月钢铁PMI新订单指数45.2%，创近6个月新低，环比下降4.5个百分点[44] 地产竣工链条 - 钛白粉毛利润-1025元/吨，平板玻璃毛利润-58元/吨，均处于低位水平[2][82] - 钛白粉价格13300元/吨，平板玻璃价格1235元/吨，环比均持平[2][82] - 全国商品房竣工面积1-9月累计同比-15.30%，较上月累计值上升1.7个百分点[80] 工业品链条 - 半钢胎开工率73.67%，处于五年同期高位，环比上升0.95个百分点[2][99] - 冷轧钢价格3932.5元/吨，环比下降0.51%；电解铝利润4058元/吨，环比上升4.80%[2][11] - 9月全国PMI新订单指数49.70%，环比上升0.2个百分点[96] 细分品种 - 石墨电极综合毛利润1357.4元/吨，环比下降4.26%；超高功率石墨电极价格18000元/吨[2][107] - 钢铁行业综合毛利润148元/吨，环比下降11.24%；电解铜价格86550元/吨，环比上升1.94%[2][11][123] - 主焦煤价格1380元/吨，环比上升2.83%，创近9个月新高[137] 比价关系 - 上海冷热轧现货价差500元/吨，处于5年同期低位，环比上升30元/吨[3][159] - 小螺纹与大螺纹价差190元/吨，环比上升46.15%；螺纹与铁矿价格比值3.99[3][159][160] - 伦敦现货金银价格比值85倍，高于2010年以来均值75倍[3][162] 出口链条 - 9月中国PMI新出口订单47.80%，环比上升0.6个百分点[4][186] - CCFI综合指数992.74点，环比上升2.02%；美国粗钢产能利用率76.10%，环比上升0.10个百分点[4][186][187] 估值分位 - 普钢板块PB相对于沪深两市PB比值分位为38.37%，工业金属为88.01%[4][200] - 普钢板块PB相对比值目前为0.53，历史最高值为0.82（2017年8月）[4] 投资建议 - 钢铁板块盈利有望修复至历史均值水平，PB估值随之修复[4][208] - 建议防范期货价格大幅波动风险，如焦煤期货开仓量限制政策[208]

行业投资评级 - 钢铁/有色金属行业评级为增持（维持）[6] 核心观点 - 电解铝价格创年内新高水平，达到21050元/吨，环比上涨1.79%，测算利润为3683元/吨（不含税），环比增长13.04%[2] - 铁矿石价格创近6个月以来新高，环比上涨0.38%[1][2] - 伦敦金现价格创历史新高水平，达到3643美元/盎司[1] - 钢铁板块盈利有望修复到历史均值水平，PB估值也有望随之修复，主要依据是工信部2025年2月8日出台的《钢铁行业规范条件（2025年版）》以及7月18日再次提及"推动落后产能有序退出"[4] 流动性 - BCI中小企业融资环境指数2025年8月值为46.37，环比上月上升0.61%[1] - M1和M2增速差在2025年8月为-2.8个百分点，环比上升0.4个百分点，与上证指数存在较强的正向相关性[1] - 美联储总负债本周值为6.56万亿美元，环比上升0.06%[12] - 中美十年期国债收益率利差在本周五为-219个BP，环比上周上升8个BP[12] - 一年期国债收益率为1.40%，环比变动+0.41个bp；螺纹钢价格为3210元/吨，环比变动-1.53%[12] 基建和地产链条 - 8月下旬重点企业粗钢旬度日均产量为194.70万吨，环比下降7.94%[1][41] - 本周全国高炉产能利用率环比上升4.39个百分点至90.18%[1][41] - 螺纹钢本周产量为211.93万吨，环比下降3.09%；周度总库存为653.86万吨，环比上升2.17%[41] - 全国钢铁PMI新订单指数2025年8月为49.7%，环比上月下降2.2个百分点[41] - 全国房地产新开工面积2025年1-7月累计同比为-19.40%，较上个月累计值变动+0.6pct[23] - 全国商品房销售面积2025年1-7月累计同比为-4.00%，较上个月累计值变动-0.5pct[23] - 100个大中型城市成交土地规划面积本周为2000万平方米，环比上周下降20.13%[31] - 全国30大中城市商品房成交面积本周值为137万平方米，环比上周下降11.17%[31] 地产竣工链条 - 全国商品房竣工面积1-7月累计同比为-16.50%，较上个月累计值变动-1.7pct[75] - 钛白粉价格为12980元/吨，环比上升0.39%，毛利润为-1277元/吨[2][77] - 平板玻璃价格为1235元/吨，环比持平，毛利润为-58元/吨，开工率为76.01%[2][77] - PVC价格为4750元/吨，环比持平；TDI价格为13800元/吨，环比下降0.72%[77] 工业品链条 - 全国PMI新订单指数2025年8月为49.50%，环比上升0.1个百分点[94] - 全国工业产能利用率2025年6月为74.00%，其中通用设备制造业产能利用率为78.30%[94] - 全国半钢胎开工率为73.46%，环比上升5.99个百分点，处于五年同期高位[2][99] - 冷轧钢板价格3700元/吨，环比下降2.63%[2][99] - 乘用车批发及零售日均销量为24.8万辆；4周移动平均值为14.7万辆，环比下降3.52%[99] 细分品种 - 石墨电极：超高功率18000元/吨，环比持平，综合毛利润为1357.4元/吨，环比下降7.58%[2][107] - 电解铜价格为81140元/吨，环比上升1.36%，测算利润为-3626.61元/吨（不含税），亏损环比上升0.59%[2][120] - 钼精矿价格为4515元/吨，环比下降1.95%；钨精矿价格为286500元/吨，环比下降0.87%[2][136] - 焦炭价格1420元/吨，环比下降3.40%；焦煤价格1278元/吨，环比下降0.93%[1][136] - 硅铁价格为5780元/吨，环比上升1.05%；动力煤价格为685元/吨，环比上升0.15%[136] 比价关系 - 螺纹和铁矿的价格比值本周为4.00，较上周下降1.78%[3][157] - 热卷和螺纹钢的价差为240元/吨，环比上升50.00%[3][157] - 上海冷轧钢和热轧钢的价格差达290元/吨，环比下降40元/吨[3][157] - 小螺纹（地产用）和大螺纹（基建用）的价差达120元/吨，环比上升20.00%[3][157] - 中厚板和螺纹钢的价差为250元/吨，处于同期中高位水平[3][157] - 伦敦现货金银价格比值本周五为86倍，2010年以来均值为75倍[159] 出口链条 - 中国PMI新出口订单2025年8月为47.20%，环比上升0.1pct[4][181] - CCFI综合指数本周为1125.30点，环比下降2.07%；CICFI综合指数本周为641.60点，环比下降2.31%[4][181] - 美国粗钢产能利用率为79.20%，环比上升1.10个百分点[4][182] - 美国失业率2025年8月为4.30%，环比上升0.10个百分点[181] - 全球PMI新订单值2025年8月为50.90%，环比上升1.10个百分点；美国PMI新订单值为51.40%，环比上升4.30个百分点[181] 估值分位 - 本周沪深300指数上涨1.38%，周期板块表现最佳的是房地产（上涨5.98%）[4][191] - 普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值目前为0.53，2013年以来分位为38.53%；工业金属板块相对PB分位为87.10%[4][193] - 地产、化工、水泥制造、工程机械板块PB相对于沪深两市的估值均处于2013年以来较低位置[193]

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