8月21日晚，天下秀（600556）(股票代码：600556)发布2025年半年度财务报告。财报显示，公司报告 期内实现营业总收入18.44亿元，归属于上市公司股东的净利润0.36亿元。 在宏观市场压力持续背景下，公司通过技术创新与业务结构优化，核心业务韧性凸显，毛利率同比提升 1.56个百分点，达到19.14%。值得关注的是，2025年第二季度公司营业收入9.47亿元，环比增长5.6%， 归母净利润0.23亿元，环比增长73%。 2025年上半年，公司聚焦"AI+出海"战略，推动技术驱动的商业模式创新。AIGC内容创作与智能营销平 台"灵感岛"完成从单一工具到智能营销生态的进化，推出六大Agent智能体，覆盖从创意内容生产到数 据智能分析的全链路，已服务数十万创作者及千行百业商家。 在全球化布局方面，公司先后在中国香港、东京、新加坡、吉隆坡等地设立办公室，组建一站式出海服 务团队。今年5月，灵感岛海外首个AI创新孵化中心在东京成立，标志着天下秀技术出海进入实质化阶 段。 面对AIGC技术深度融合营销场景的全新机遇，天下秀"技术+生态"双轮驱动策略趋于完善，并取得显著 成效。这些举措不仅为公司探索了新的商业模 ...

股权变动 - 上海兔跃呈祥品牌管理合伙企业通过司法拍卖以3.58亿元竞得张小泉28756291股股份，持股比例达18.43%，成为第二大股东 [2] - 兔跃呈祥通过受让嵘泉投资34.30%合伙份额（8467.55万元）及变更执行事务合伙人，与嵘泉投资构成一致行动关系，合计持股比例升至28.15% [3][4] - 张小泉集团及其一致行动人持股比例从38.85%降至29.13%，与兔跃呈祥阵营持股比例（28.15%）接近 [4][5] 交易细节 - 首次拍卖中自然人杨涛以5017.84万元竞得320万股，第二次拍卖兔跃呈祥以3.58亿元竞得28756291股 [2] - 股份过户于2025年6月23日完成，兔跃呈祥持股占剔除回购股份后总股本的18.99% [2] - 嵘泉投资权益结构变更后，张小泉集团与其解除一致行动关系 [3] 战略布局 - 兔跃呈祥实控人王傲延同时担任步步高董事，白兔集团2024年曾投资4亿元参与步步高资产重整 [6][8] - 白兔集团计划与步步高组建合资公司，利用直播平台优势在美妆、食品等领域协同发展 [8] - 公司通过投资印尼电商ERP公司"鲸绽"及设立当地MCN机构拓展海外业务，并与泰国商务部探讨电商合作 [9] 业务背景 - 白兔集团为抖音头部MCN机构，业务涵盖短视频电商、直播代运营等，孵化了"骆王宇"等头部KOL [6] - 公司2021年升级为新品牌集团，专注于快消品品牌孵化，采用"红人经济+品牌赋能"模式 [6] - 行业竞争加剧促使MCN机构向线下渠道拓展，投资实体零售被视为对冲线上流量波动的战略 [8]

股权拍卖与股东结构变动 - 张小泉控股股东通过两轮司法拍卖被动减持3165万股股份，总成交金额超4亿元，其中自然人杨涛以5017.84万元竞得320万股，白兔集团关联方兔跃呈祥以3.58亿元竞得2845.63万股 [1][2] - 若两次拍卖股份完成过户，张小泉集团持股比例将从48.72%降至28.23%，但公司声明控制权不会变更 [2][4] - 被动减持行为违反IPO锁定期减持承诺，张小泉集团及相关个人需公开说明原因并致歉，所持股份锁定期自动延长6个月 [4][5] 财务表现与经营压力 - 2024年营收同比增长11.9%至9.08亿元，但归母净利润同比微降0.3%至2504万元，连续三年下滑 [6][7] - 主营业务生活五金制品收入占比99.3%，刀剪类产品收入增长16.53%至6.54亿元，但家居五金及其他品类收入下滑 [7] - 销售费用同比增14.32%至1.69亿元，研发费用逆势收缩，2025年一季度研发投入同比下降2.7%至654.7万元 [7][8] 债务风险与法律纠纷 - 控股股东张小泉集团当前被执行总金额超39亿元，涉及8笔逾期债务合计6.53亿元，对外担保违约代偿本金达46.15亿元，总债务风险敞口58.24亿元 [8][9][10][11] - 2024年因52.4亿元债务逾期导致控股股东所持7600万股（占总股本50.19%）被全部冻结 [9][10] 竞拍方白兔集团的战略布局 - 竞拍方兔跃呈祥实控人为头部MCN机构白兔集团创始人王傲延，该机构以抖音电商为核心业务，孵化多个现象级带货KOL [12][14] - 白兔集团近年加速全渠道布局，2024年投资步步高超4亿元并进入董事会，计划合资拓展线下美妆及日用品协同业务 [16][17] - 同步推进跨境出海战略，2022年投资印尼TikTok电商服务商，2024年与泰国商务部探讨供应链合作 [17]

白兔集团股权收购 - 上海兔跃呈祥品牌管理合伙企业（有限合伙）以司法拍卖方式获得张小泉集团持有的28,756,291股股份，交易时间为2025年5月20日至5月21日 [2] - 上海兔跃呈祥实控人为王傲延，其创办的白兔集团以"红人经济+品牌赋能"为核心业务模式 [2] - 白兔集团曾孵化多位现象级带货KOL，展现其在红人经济领域的运营能力 [2] 王傲延职业背景 - 拥有十余年流量及互联网从业经验，曾担任百度hao123渠道负责人，推动日活从3000万增长至1亿 [2] - 创立手印直播实现22天上线S级产品、70天盈利的业绩 [2] - 曾任TOP3直播平台「全民直播」总裁，具备头部平台管理经验 [2] 白兔集团战略布局 - 2024年7月投资超4亿元参与湖南步步高超市资产重组，显示其在新零售领域的拓展 [3] - 通过"红人经济+品牌赋能"模式持续整合产业链资源 [2][3]

隋坡与MCN解约纠纷事件 - 核心矛盾围绕账号归属权、利益分配悬殊（单条广告8万元博主仅分500元）及竞业限制条款有效性展开 [1][10] - 隋坡新账号@特厨隋坡两周内涨粉超百万，原账号@特厨隋卞在B站、抖音累计粉丝近300万 [5][8] - MCN指控隋坡违约并发布《敦促手艺人隋先生立即停止违约侵权行为的告知书》，披露合约细节包括每月更新不少于30条视频 [6][8] 行业同类纠纷案例 - 浪胃仙事件：前高管游絮侵占公司资金400余万元，最终被判有期徒刑8年，账号转至创作者李杭泽关联公司 [13][18] - 李子柒与微念纠纷：2021年双方互诉，2022年底经法院调解达成和解 [18] - @林晨同学控诉MCN未履行扶持承诺、解约高额违约金等问题 [20] 行业结构性矛盾 - MCN过度依赖单一IP（如隋坡占公司多个账号核心资源），头部IP流失导致机构风险集中 [22] - 创作者个人价值被低估，严苛KPI管控与内容贡献认知差异引发矛盾 [23] - 商业化能力粗放：专业美食账号接手机/二手平台等调性不符商单，变现效率低下 [23] 行业转型方向 - 需从"管控型"转向"服务型"，通过股权激励、内容共创建立利益共同体 [23] - 建立科学账号矩阵降低单一IP依赖，提升抗风险能力 [22][23] - 需重构信任机制，解决内容真实性质疑与品牌合作信任危机 [22]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][6][22] 报告的核心观点 - 2024年受市场环境影响广告主需求，公司收入下滑3%，经营端持续拓展红人营销商业边界，红人营销平台效率提升，持续完善红人经济产业布局，AIGC商业化逐步落地，海外业务有初步进展 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年公司营业收入40.7亿元，同比下滑3.2%，归母净利润0.51亿元，同比下降44.5%，包括0.76亿信用减值损失和0.1亿资产减值损失；单四季度收入10.2亿元，同比下降1.1%，降幅环比收窄0.8个百分点，归母净利润 -0.1亿元，同比增长29.9% [1][9] - 毛利率同比下降0.9个百分点至17.2%，费用率整体下降0.1个百分点至13.6%，销售/管理/财务/研发费用率分别为5.6%/5.8%/0.2%/2.0%，分别同比 -0.4%/+0.6%/+0.2%/-0.5% [1][12] 业务发展 - 主业红人营销平台活跃客户与红人数持续提升，截至2024年末，WEIQ累计注册商家客户数20.8万，较2023年底增长8423个，红人账户累计数量达346.6万，专职红人账户数/MCN机构数分别为212.7/1.91万，同比增长30.9%/9.8%，还通过数据产品、技术工具提升红人商业化效率 [2][17] - 新业务持续完善红人经济行业布局，构建去中心化创作者经济商业生态体系，布局红人商业服务等创新业务，将AIGC、MR、VR等技术运用到相关领域，创建“虹宇宙”和“灵感岛” [2][17] - AI方面，2024年完成“灵感岛文本生成算法”备案，灵感岛产品涵盖多种AI运营，赋能品牌方和MCN提高营销效率；跨境业务方面，日本子公司获小红书2025年度商业化跨境营销代理商资质，拓展非中国大陆地区客户，旗下孵化器挖掘日本华人内容创作者，天下秀教育持续出海东南亚 [3][18] 盈利预测调整 - 预计2025 - 2027年收入分别为42.7/47.0/50.3亿，净利润分别为1.2/1.4/1.6亿；红人营销平台2025 - 2027年收入增速分别为0.9%/8.7%/6%，创新业务收入增速预计为30%/50%/30%，综合未来3年收入增速分别为5%/10%/7% [19] - 预计2025 - 2027年毛利率分别为17.0%/17.2%/17.2%，红人营销平台毛利率约为17%，创新业务毛利率将逐步恢复至20% - 22% [20] - 预计2025 - 2027年销售费用率在5.6% - 6.0%左右，管理费用率/财务费用率/研发费用率预计分别为5.3%/0.5%/2.0%左右，净利润分别同比增长125.1%/18.5%/17.7% [21] 投资建议 - 看好公司在红人经济行业布局，因宏观经济影响广告主需求、公司调整客户结构，下调25 - 26年盈利预测、新增27年盈利预测，预计25 - 27年归母净利润分别为1.2/1.4/1.6亿，同比125.1%/18.5%/17.7%；摊薄EPS = 0.06/0.08/0.09元，当前股价对应PE = 73x/61.6x/52.3x，维持“优于大市”评级 [4][22]

财务表现 - 2025年一季度实现营业收入8.97亿元，归属于上市公司股东的净利润1333万元，扣非净利润1296万元，同比增长44.99% [1] - 2024年全年营收超40亿元，通过数据化系统完善、客户结构优化及红人资源拓展形成抗风险能力 [1] 业务战略与技术布局 - 一季度研发费用达2199万元，聚焦"AI+出海"战略推动商业模式创新 [1] - 基于Hashii链技术支持文创品牌联盟链，春节期间在北京、昆明、延安等地开展"数字文旅·城市打卡"活动 [1] - 企业级AIGC平台"灵感岛"完成升级，爆款规律分析时间从分钟级缩短至28秒，单次生成成本降至行业平均1/3 [2] 行业生态与全球化 - 作为A股首家红人新经济平台型企业，构建去中心化红人经济基础设施 [1] - 2024年境内及境外资源协同效应显现，为中国品牌出海及海外本土品牌提供跨区域营销支持 [2] - 未来坚持"超级连接器"战略，以技术驱动红人经济全产业链升级 [2]

电商平台政策调整 - 主流电商平台（淘宝、拼多多、京东、抖音、快手）于2024年4月全面取消"仅退款"政策，改为"平台非必要不主动介入不退货全额退款"，优先由商家处理售后申请 [1][3] - 拼多多于2021年率先推出"仅退款"模式并拓展至全品类，2023年淘天等平台跟进成为行业标配 [3] - 淘宝取消"仅退款"后受到商家广泛肯定，但政策调整前已导致大量商家闭店，闭店潮持续至2025年 [3] 淘宝商家闭店潮 - 2024年下半年至2025年，近20家淘宝网红女装店闭店，包括粉丝超57万的"MAKI STUDIO"、460万粉丝的"大sim小sim"等头部店铺 [7] - 初代网红代表张大奕（"吾欢喜的衣橱"）和周扬青（"GRACE CHOW"）关闭淘宝店，反映网红女装店模式衰退 [7][8] - 闭店潮催生网店中介行业火爆，中小规模网红风女装店转让量半年同比增长40% [10] 商家经营困境分析 - 服装行业退货率飙升：某商家退货率从2021年前的30%升至70%-80%，高端女装品牌lamiaeta退货率甚至达95% [13] - 流量成本攀升：某131万粉丝女装店每月站内推广费用达几十万元，广告费用增长50%仅带动销售额增长20% [14] - 大促生态内卷：中小商家需强制购买运费险且流量分配不均，部分商家因成本压力退出 [14] 行业转型与新机会 - 内容电商崛起：高端女装品牌致知ZHIZHI在抖音单日销售额突破2000万元，通过差异化直播策略吸引用户 [15] - 小红书博主@周琪CHOWKI通过"一衣多穿"内容实现月销千万元，完成从博主到品牌主理人的转型 [16][20] - 跨境电商增长显著：赛维时代在TikTok销售额同比增长10700%至2374万元，SHEIN带动广州番禺80%制衣厂供货 [20][21]

行业概况 - 2023年红人经济行业关联市场规模达6.4万亿元 同比增速18.3% 较2021年48%的增速明显放缓 行业进入精细化运营阶段 [1] - 2025年红人新经济关联产业规模有望突破8万亿元 行业规模持续提升但增速下降 [2] - 2025年全球网红营销市场规模预计达325.5亿美元 出海成为重要增长方向 [5] 公司财务表现 - 天下秀2024年实现营收40.66亿元 净利润0.51亿元 展现经营韧性 [1] - WEIQ平台注册商家数达20.82万 较2023年底增长8423个 [2] - 平台注册红人账户数达346.4万 其中职业化红人212.7万 同比激增44.7% [1][2] 核心业务发展 - WEIQ平台实现供需两端突破 形成"商家-红人-机构"三重提升的聚集效应 [2] - 推出API技术共建 接入巨量星图平台 未来可能拓展至小红书、快手等社交媒体 [3] - 构建"海量数据库-AI赋能-商家服务"业务循环 提升连接效率 [4] AI技术布局 - AIGC产品"灵感岛"形成三大优势：数据壁垒(20万商家+346万红人数据)、功能矩阵(30+场景+6大AI Agent)、合规认证(获国家网信办备案) [4] - 灵感岛已服务千行百业企业及数十万创作者 支持日文/英文版本及数字人克隆功能 [4][5] - AI业务与红人营销形成良性循环 有望带来新增量 [5] 全球化战略 - 出海布局双路径：技术输出(多语言内容生成)和资源整合(日本子公司获小红书代理资质) [5] - 东京孵化器"幸以"签约在日华人创作者 覆盖医疗/快消/文旅等领域 [5] - 全球化与技术创新的结合推动从"连接者"向"赋能者"转型 [5]