美联储官员政策立场与通胀担忧 - 达拉斯联储主席洛根对当前3.50%-3.75%的政策利率区间能够兼顾通胀回归2%目标与就业市场稳定持“谨慎乐观”态度 [1] - 克利夫兰联储主席哈马克表示当前货币政策“处在一个良好的位置”，可维持利率不变，预计美联储将“在相当长一段时间内按兵不动” [2] 通胀前景与风险因素 - 洛根担忧通胀仍居高不下的状况持续，预计今年通胀将随关税效应消退、住房服务通胀放缓、劳动力市场回归均衡而有所改善，但未完全确信通胀能回到2%的目标水平 [1] - 哈马克指出美国通胀过去两年多基本呈横向波动，今年仍可能维持在接近3%的水平，需看到价格持续回落的明确证据才会支持进一步宽松政策 [2] - 两位官员均关注关税、放松监管、新技术应用、电价及医疗保险费用等因素可能对物价构成上行压力 [1][2] 政策路径的潜在情景 - 洛根提到，若通胀回落同时就业市场保持韧性，将表明当前政策立场合适，无需进一步降息；若通胀回落伴随就业市场明显降温，再次降息将具备合理性 [1] - 哈马克认为当前利率已接近中性水平，未对经济活动形成实质性抑制，未来利率上下行风险大致均衡 [2] 近期关键数据与事件 - 美联储下次会议将于3月17日至18日召开 [2] - 北京时间2月11日晚间21:30，美国1月非农就业报告将出炉，就业状况将对美联储后续政策走向产生重要影响 [2] - 白宫国家经济委员会主任哈塞特表示，受劳动力增长放缓及生产率提升影响，未来数月美国就业增长可能放缓 [2]

美国2025年12月通胀数据表现 - 2025年12月美国CPI环比增长0.3%，为2024年7月以来最小增幅，同比增长2.7%，为2024年5月以来最低值，均持平上月和预期 [2] - 2025年12月核心CPI环比增长0.2%，同比增长2.6%，持平2025年11月，为2021年3月以来最低，环比、同比均低于预期 [2] - 2025年12月数据是自2025年11月美国联邦政府关门影响后，第一个数据完整且真实性得到经济学家认可的月份，说明美国通胀仍在缓慢下降 [2] 通胀降温的结构性驱动因素 - 2025年12月CPI降温主要来自核心商品价格环比零增长，其中新车价格零增长，二手车和卡车价格有所下降，说明美国关税传导比预期明显温和且似乎接近结束 [3] - 核心服务价格上涨0.3%，其中权重最大的住房成本环比上涨0.4%，为4个月以来最大增幅，同比从前值3.0%升至3.2%，再次验证了住房通胀的黏性 [3] - 剔除住房后的超级核心通胀2025年12月环比增长约0.3%，较前值放缓，同比增长约2.7%，处于疫情以来最低区域，而剔除住房后的整个核心CPI仅增长0.1% [4] 住房通胀的现状与前瞻 - 房地产数据公司CoStar报告显示，2025年10月美国租金环比下降0.31%，为15年来最大降幅，主要由于公寓供给增加及移民减少导致需求下降 [3] - 目前美国政府干预抵押贷款市场如果顺利实施，租金、房贷将会明显下降，但由于统计的滞后性，预计住房通胀此后或将下降 [3] - 住房在CPI篮子中权重占比33%，在核心CPI中占比近40%，但在美联储决策依据的PCE通胀数据中仅占15%，PCE通胀数据通常低于CPI数据 [4] 关税对通胀与就业的复杂影响 - 美国关税冲击增加了经济不确定性，削弱了企业投资意愿和消费者信心，造成需求下降，对价格形成下行压力 [5] - 根据旧金山联储经济学家的研究，关税每提高1个百分点，通胀反而会下降约0.6个百分点，同时由于各种漏洞和豁免，企业实际承担的关税税率远低于公开宣布的水平 [5] - 美国关税在抑制需求和通胀的同时，也抑制了美国就业增长，2025年全年非农就业增加58.4万，明显低于2024年的200万，私营部门平均每月新增就业6.1万，均为2003年以来除经济衰退外最弱年度 [6] 劳动力市场与收入状况 - 美国失业率从2025年1月的4.0%升至2025年12月的4.4% [6] - 长期失业人数比上年增加39.7万，占全部失业人口比例从1年前的22%升至26.0% [6] - 2025年12月经通胀调整后的美国工人实际周平均收入下降了0.3%，兼职工作人数超过530万，比1年前增加98万，在劳动力总量中占比从2.6%增至3.1% [6] 美联储政策前景展望 - 美联储2025年9至12月连续3次降息，加上美国政府减税和去监管等政策生效，或将有利于就业改善和收入增长 [7] - 通胀降温给予美联储继续侧重就业问题的空间，但此前降息的效果通常需要3至6个月才能显现，加上年初通胀数据可能发生新变化，因此除非就业恶化或通胀明显下降，美联储第一季度降息概率不大 [7] - 芝商所期货市场预计1月美联储货币政策会议维持利率不变的概率略超过97%，并且保持今后3次会议不降息的押注，要到6月才出现反转 [7]

美联储褐皮书显示美国经济动能减弱 - 报告期内（10月中至11月17日）大多数地区经济活动变化不大 其中2个地区经济活动略有下降 1个地区温和增长 [1] 通胀压力与抑制因素并存 - 预计9月美国核心PCE同比增速从8月2.9%降至2.8% 9月通胀上升主要源于能源这一暂时性因素 [2] - 最为顽固的住房通胀10月显著下降 10月租金环比下降0.31% 为15年来最大月度降幅 [2] - 美国大宗商品和个护产品中多个类别价格增长已连续数月放缓甚至下跌 [2] - 美国政府调降部分食品、农业及原材料关税 包括巴西食品、可可、咖啡等关键品类 [2] - 美国第二轮医保谈判涵盖15种药物 多于去年10种 最高降幅达85% 高于去年79% [2] 就业市场显现走弱趋势 - 9月美国新增非农就业11.9万人超过预期 但失业率升至4.4% 且连续3个月上升 [3] - 美联储官员9月会议对2025年底失业率预测中值为4.5% 但9月已达4.4% [3] - 截至9月 美国20至24岁大学毕业生失业率升至8.5% 该群体占美国劳动力40%以上 占劳动收入55%—60% [3] - 美国企业10月宣布裁员15.3万人 同比增加175.3% 为9月1.83倍 是20年来最高 [3] - 今年以来美国企业裁员总数超过109.95万 同比增长65% 同期企业招聘计划为2011年以来最低 [3] - 截至11月8日 4周内ADP私营就业平均每周净裁员1.35万个岗位 远高于上期2500个 [3] 消费市场呈现K型分化 - 美国第三季度信用卡总支出同比增长7.5% [4] - 信用评分高的优质客户占新增消费三分之二 经通胀调整后剩余部分平均消费量下降 [4] - 美国9月零售环比增长0.2% 连续4个月增长但增速明显放缓 其中核心零售环比仅增长0.1% [4] - 住房可负担性接近历史最低 购买一辆普通新车所需收入中位数周数从2019年11月32.8周升至今年9月37.4周 [4] 市场对美联储12月政策预期 - 市场预期12月美联储再次降息25基点的概率达85% [1] - 美联储9月经济预测中多数官员支持年内3次降息 将12月降息视为基准情景 [5]

美国9月通胀形势 - 美国9月CPI低于预期，整体通胀形势保持平稳 [1] - 进口敏感型消费品价格温和上涨 [1] - 服务通胀再度降温 [1] 美联储政策预期 - 通胀温和而就业走弱的环境强化美联储继续降息的预期 [1] - 预计美联储年内将再降息两次各25bps [1] - 下周美联储议息会议基调可能偏鸽 [1] 数据发布风险 - 若美国联邦政府关门持续，劳工统计局可能错过10月物价数据采样窗口期 [1]

货币政策立场 - 美联储暗示未来数月可能降息 尽管存在通胀上行风险 [1] - 货币政策没有预设路径 决策将完全基于数据评估和经济前景变化 [1] 经济表现 - 2024年上半年美国经济增长放缓至1.2% 约为去年同期水平的一半 [1] - 经济增长率下降主要反映消费支出放缓 [1] - 关税对消费品价格的影响已经十分明显 [1] 风险平衡评估 - 短期内美国通胀风险偏向上行 [1] - 美国就业下行风险正在上升 [1] 市场反应 - 纽约股市三大股指涨幅均超1% [1] - 美元指数下跌0.8% [1] - 10年期美债收益率下跌超7.5个基点至4.256% [1]

美联储7月货币政策会议纪要核心观点 - 多数美联储官员认为美国通胀风险相对就业市场更值得担忧，主流观点认为通胀上行风险是更严峻的一方[1] - 7月货币政策会议连续第五次维持利率不变，投票结果为9票赞成、2票反对，这是自1993年末以来首次出现两名美联储理事对利率决议持反对立场的情况[1] - 高级投资顾问解读认为会议纪要核心信息是通胀上行风险已超过就业市场疲软风险，政策取向上明显偏鹰，短期内削弱了市场对美联储降息的预期[1] 8月以来市场降息预期的调整 - 8月1日美国非农就业数据大幅低于预期，市场对美联储尽快降息的预期快速走高，随后因7月PPI等指标意外飙升，降息预期又有所收紧[2] - 8月11日至8月15日美国发布三大重要通胀数据，除7月整体CPI略低于预期外，核心CPI、PPI和进口价格指数均显示通胀压力，密歇根大学通胀预期再次反弹[2] - 8月21日FedWatch数据显示，市场押注美联储9月降息25个基点的概率为81.2%，较一周前的92.1%水平有所下降，押注不降息的概率为18.8%[2] 对9月货币政策的前瞻分析 - 结合当前美国经济数据和市场预期分析，9月份美联储大概率会进行降息操作，且降息25个基点的可能性较大[2] - 预计通胀数据不会成为阻止美联储降息的关键因素[2]

7月FOMC会议核心观点 - 美联储连续第五次会议维持利率在4.25%-4.5%不变，符合预期，但内部分歧加大，两位理事支持降息25BP，这是自1993年12月以来首次出现两位理事对决议持异议的情况 [2][15] - 会议声明对经济增长表述软化，从"经济活动继续以稳健速度扩张"修改为"今年上半年经济活动增长放缓"，并删除经济前景不确定性"已经减弱"的表述 [2][16] - 鲍威尔新闻发布会表态相对中性，指出经济增长放缓主因是消费者支出放缓，但消费者状况良好，劳动力市场稳健平衡，通胀结构已转变，服务业通胀下降而商品通胀上升 [3][18][20] - 市场降息预期明显降温，期货市场定价的今年降息次数从1.848次降至1.445次，9月降息概率从68%降至47%，美元指数上涨1.06%至99.97，十年美债收益率上行4.57个BP至4.368% [4][21] 9月可能不会降息的原因 - 政治压力不是问题，鲍威尔强调美联储独立性，且特朗普需要说服多数FOMC成员才能推动降息 [5][11] - 就业市场可能不会超预期恶化，7月前三周初请失业金人数较6月继续走低，7月和8月非农数据预计不会明显下滑 [5][11] - 通胀仍将上行，关税效应将继续显现，预计三季度美国CPI同比可能升至3.1%左右 [5][12] - 通胀上行+劳动力市场平稳的组合意味着政策应该紧缩，7-8月数据可能不支持9月降息，除非美联储能明确断定关税影响是暂时温和的 [6][14] 经济数据表现 - 二季度美国GDP环比折年率初值3%，超预期的2.6%，但净进口+库存变动拉动GDP从-1.98pct提升至1.82pct，个人消费增速1.4%略低于预期 [17] - 国内私人最终购买量(PDFD)增速从一季度1.9%下滑至1.2%，为2023年以来最低值 [17] - 劳动力市场稳健但供给和需求同步下降，失业率保持稳定部分源于此，这也是美联储看到下行风险的依据 [18] - 关税对价格影响在6月数据开始显现，传递速度比预期慢，最终影响仍需时间验证，基准预测为一次性价格上涨 [20]

议息会议决策 - 美联储维持基准利率在 4.25%-4.5%，按原节奏缩表，两位理事反对并主张降息 25bp[3][6] 就业与通胀情况 - 委员会对就业和通胀判断不变，通胀回落过半，关税影响“不加息”，关注失业率[4][10] - 6 月新增非农就业人数上升，但私营部门新增就业放缓，劳动参与率下降，薪资增速放缓[4][7][11] - 6 月通胀反弹，能源和核心商品通胀回升，核心服务通胀回落，关税成本转嫁或为一次性[4][7][11] 经济增长态势 - 委员会下调经济形势判断为“经济活动增长放缓”，此前为“稳健扩张”[4][13] - 二季度私人国内实际最终购买环比折年率创 2023 年一季度以来新低，内需转弱[4][13] 降息概率与市场反应 - 鲍威尔发布会后，9 月降息概率从 60%以上降至 50%以下，美股回落，美债收益率上升，美元指数上涨[4][14] 风险提示 - 存在美国通胀上行、美联储货币紧缩、美国经济下行超预期风险[4][15]

会议决议 - 2025年7月30日美联储议息会议维持联邦基金目标利率在4.25 - 4.50%区间，缩表节奏不变，每月缩表国债50亿美元、MBS350亿美元[2] 市场反应 - 市场感受偏鹰，10年美债收益率先跌后涨，美元指数上涨，美股盘中跳水、标普500指数由涨转跌，黄金现价跌破3300美元/盎司关口[2] 声明调整 - 声明有三处微调，提及净出口对经济数据影响、上半年经济活动增长及经济前景不确定性[2] 反对票情况 - 理事鲍曼和沃勒反对本次决议、支持降息25BP，或为竞选“鸽派表态”，二人6月后曾公开支持最早7月降息[2] 鲍威尔讲话要点 - 承认经济增长放缓，未否认9月降息可能，但拒绝提供指引，淡化6月经济预测指引，谈论关税对通胀影响，漠视美元汇率走弱问题[2] - 预告6月PCE和核心PCE同比预计分别为2.5%和2.7%，核心通胀中有3 - 4个基点来自关税影响[2] - 指出今年上半年GDP增速约1.2%、低于去年的2.5%，美国经济仍稳健[2] 政策思考 - 建议投资者对下半年降息节点灵活观望，重视三季度通胀上升、降息推迟风险[8] 数据情况 - 7月“小非农”ADP就业新增10.4万人、强于预期的7.6万人，美国二季度GDP环比折年率录得3.0%，高于市场预期的2.6%[8] 通胀影响 - 展望三季度，关税对通胀抬升效应或进一步呈现，美国进口商品价格涨幅高于国内，中国进口商品价格显著上升，加拿大等进口商品价格压力显现[8] 风险提示 - 美国关税政策不确定性高，关税对通胀影响、美国就业下行及美联储独立性情况或不及预期[8]

美联储7月货币政策会议前瞻 - 市场预期7月降息概率接近于0 9月降息概率低于60% 主要因6月CPI显示关税通胀效应显现且就业经济数据良好 [1] - 美联储理事沃勒和鲍曼6月支持7月降息 鲍威尔未排除可能性 强调需观察关税对零售价格传导效应 [1] - FOMC部分委员认为关税推升通胀应维持利率 但形势变化可能促使官员调整立场 [1] 美国关税政策影响分析 - 美日欧达成15%关税协议 该水平被视为美国底线 企业已承担大部分成本且可能继续消化而非转嫁消费者 [2] - 现有关税水平对通胀影响有限 若政策确定将显著降低美联储降息决策的不确定性 [2] - 高频数据显示进口商品价格涨幅小 若消费者承担新增关税1/3 10%永久性关税仅推升PCE通胀0 3个百分点且效应短期 [3] 美国通胀数据解读 - 6月CPI与PPI推算PCE通胀同比增2 5% 核心PCE增2 7% 扣除关税后实际通胀已接近2%目标 [3] - 关税若永久上涨10% 预计今年影响PCE通胀0 3个百分点 效应将在明年消退 [3] - 15%关税包含前期较低税率 净影响与10%测算结果相近 通胀问题对降息阻碍基本明确 [3] 美国就业与经济指标 - 6月非农新增14 7万 其中私营部门仅增7 4万 经修正后实际增长可能接近停滞 [4] - 零售数据与服务业保持扩张 但制造业房地产业萎缩 个人可支配收入增速放缓影响消费 [4] - 低雇佣率与低裁员率并存 若劳动力需求持续下降可能引发裁员潮 [4] 美联储独立性讨论 - 特朗普政府持续施压降息 若7月意外降息可能被视为政治妥协 [5] - 若经济条件适合降息却刻意拒绝 反而会损害政策独立性 [5] - FOMC可能选择9月降息以平衡政策合理性与独立性 [5]