中国经济与AI技术背景 - 中国人均GDP正迈入1.5万美元门槛 消费需求从物质转向精神层面 表现为00后"K型消费"趋势[5] - AI技术作为生产资料革命 正推动文化创作生产力提升 游戏影视行业迎来效率变革[5] - 中国数字基础设施全球领先 为AI赋能文化创作提供坚实基础[22] 游戏行业发展现状 - 《黑神话》等作品展现中国游戏行业突破 但仍是孤立个案 产业土壤尚不成熟[7] - 日本游戏动漫产业面临人才断层 传统手绘效率仅提升20%-30% 正寻求AI转型[13][16] - 中国游戏出海势头强劲 已占领日本秋叶原等海外市场广告位[23] AI技术应用进展 - 英伟达推出实时生成游戏画面技术 腾讯发布混元3D事件模型 技术从0到1突破[10] - AI已渗透游戏开发全流程 从前期概念扩展到策划程序运营等环节[25] - 独立游戏开发周期从3-5年缩短至半年 AI降低创作门槛与成本[43][44] 创作模式变革 - AI实现"文生图/视频"能力 推动创作从专业走向全民参与[22][32] - 东方文化基因强调共创共享 与AI交互特性高度契合[32][36] - 世界观构建效率显著提升 文本量从数月缩短至10天完成[45][46] 行业竞争格局 - 中国游戏产业迭代速度远超欧美 玩家需求响应更敏捷[56][57] - 中美领跑AI基础研发 日本在应用层面临落后但需求旺盛[12][16] - 创作团队规模将重构 传统数百人项目未来可能由几十人完成[64] 文化产业发展前景 - 人口基数×技术底座将催生文化产能爆发 需警惕需求匹配问题[22][23] - AI推动创意生产民主化 中国庞大创作者基数蕴含巨大潜力[48][52] - 需构建更丰富的文化叙事体系 以匹配已具备的工业生产能力[66][68]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价150.0元 [4][6] 报告的核心观点 - 公司2025H1盈利改善，依托“整机+算法+光机”垂直整合优化成本控制，提升关键零部件通用性，盈利能力修复；海外市场渗透加速，有望抢占全球中高端市场份额；车载光学产品落地，未来成长不依赖零售市场 [1] - 智能投影行业承压，公司国内投影仪销售业务受影响，但精准把握“K型消费”趋势，多价格带布局稳固DLP市场地位，均价回升，成本端优化有望推动投影仪业务毛利率回升 [2] - 车载光学产品量产落地开始贡献收入，但初期费用高或拖累盈利，长期技术复用有望在多元场景形成差异化优势 [3] - 预计公司2025 - 2027年归母净利分别为3.5/4.04/4.47亿元，同比+191%/+15.4%/+10.8%，看好全年盈利改善，具备增量成长空间 [4] 相关目录总结 公司业绩情况 - 2025H1预计营收16.26亿元，同比+1.63%，归母净利8866万元，同比大幅增长8456万元 [1][6] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为40.8/46.86/51.13亿元，同比+19.84%/+14.85%/+9.12%；归母净利分别为3.4981/4.0377/4.4745亿元，同比+191.16%/+15.42%/+10.82% [10][15] 行业市场情况 - 2025H1中国智能投影（不含激光电视）市场销量277.8万台，同比 - 3.9%；销额46.8亿元，同比 - 2.9% [2] 产品业务情况 - 投影仪业务国内销售承压，但25H1京东/天猫/抖音渠道合计均价同比+22.7%，成本端优化有望推动毛利率回升 [2] - 车载光学产品2025年上半年量产落地，合作赛力斯、江淮、北汽等客户并开始贡献收入 [3] 财务指标情况 |会计年度|营业收入（百万）|归属母公司净利润（百万）|EPS（最新摊薄）|ROE（%）|PE（倍）|PB（倍）|EV EBITDA（倍）|股息率（%）|[序号]| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |2024|3405|120.14|1.72|3.97|60.43|2.47|35.67|0.00|[10]| |2025E|4080|349.81|5.00|11.22|20.76|2.21|12.75|0.00|[10]| |2026E|4686|403.77|5.77|11.55|17.98|1.96|11.42|0.00|[10]| |2027E|5113|447.45|6.39|11.41|16.23|1.75|10.17|0.00|[10]| 可比公司估值对比 |公司代码|公司简称|当前市值（亿元）|PE（倍）2024|PE（倍）2025E|PE（倍）2026E|PE（倍）2027E|[序号]| |----|----|----|----|----|----|----|----| |600060 CH|海信视像|310|13.0|12.0|10.6|9.6|[11]| |688475 CH|萤石网络|277|40.1|41.7|33.8|27.9|[11]| |688007 CH|光峰科技|71|66.4|48.3|34.5|29.6|[11]| |1810 HK|小米集团|14209|42.8|32.9|24.9|20.1|[11]| |平均（按市值加权）| - | - |42.2|32.7|24.8|20.1|[11]|

报告核心观点 - 当前建议把握三条投资主线，品牌端选高端化和极致质价比中渠道运营精细、消费者洞察和品牌运营能力强的企业；渠道端选供应链端具优化空间的企业；中长期看好具备深刻用户洞察和持续夯实供应链能力的优质出海企业 [4][12] 行业趋势 需求端 - 终端消费有韧性，消费者需求精准细分，文化或情绪消费呈高端化，功能消费更理性关注质价比，精准捕捉特定客群需求的企业成长更优 [21] - 本土文化自信使中国传统文化在配饰、妆容掌握审美定价权，推动饰品和美妆品牌高端化，如老铺黄金、毛戈平依托线下服务强化高端品牌背书 [22] - 功能消费领域消费者更理性，质价比品牌脱颖而出，如润本、韩束在美妆，菜百股份在珠宝表现优于同类 [25] 渠道端 - 线上和线下平稳增长，线上略快，预计未来线上渗透率提升斜率放缓，线下品质和供应链改革带动场景筑底恢复 [34] - 头部企业货币化率提升但补贴率扩大，实际流通费率回落，电商企业扩大商家端补贴，重视营商环境和商家 ROI，同时加大消费者端补贴 [37] - 消费需求分层使零售业态加速细分，部分新兴零售业态增长好，如会员店、零食店等，线下零售呈多样化 [50] - 大型超市和购百 ROE 回落倒逼企业提质增效，后端提升供应链效率，前端优化商品结构和缩减费用；部分品质零售企业逆势扩张，如胖东来、山姆、奥乐齐 [53][59] - 本土连锁超市开启业态调改，聚焦供应链升级和服务标准化，经营思路转向单店高质量发展，加强自有品牌开发和中央厨房建设 [63] 估值体系 - 消费成长股集中发展于两个阶段，2016 - 2021 年聚焦大众向中端升级，如珀莱雅、周大福；2022 年至今是部分高端化升级的可选消费品牌引领，如老铺黄金、毛戈平 [69][73] - 资本市场以头部消费企业估值为锚点，给予成长性相对溢价 [78] 细分行业 美容护理 - 消费分层，高端化和理性化并存，高端化妆品厂商和大众质价比厂商近年营收增长超行业均值，建议优选中型规模的高端及质价比个股 [81] - 行业线上增速稳健，中型品牌易实现结构性增长，线下渠道调整带来新机遇，建议关注具备或增强线下运营能力的个股 [83][85] 黄金珠宝 - 2025 年下半年全行业黄金饰品销量低基数，需求有望回补，2025Q2 行业批发出货量增速或改善，带动头部企业业绩 [90][93] - 金价上涨加速饰品化转型，渠道整固驱动单店提升，部分珠宝企业精耕货盘形成差异化优势，中长期行业转型有望提升单店创收和盈利能力 [97] 线上零售 - 收入端平台增速趋于一致，消费者使用习惯稳固；盈利端平台分化，阿里巴巴和京东电商业务盈利改善，拼多多盈利承压 [103] - 新业务投入扩大，阿里巴巴加大 AI 投资，京东加码外卖和即时零售 [109] 线下零售 - 内需和外贸有韧性，永辉超市调改加速推进，有望受益于内需；义乌小商品城外贸表现强韧，2025 年 1 - 5 月出口增速快于全国，小商品城数贸中心有望带动业务增长 [111][114] 跨境出海 - 出口增速放缓但有韧性，跨境电商保持双位数增长，2024 年出口额同比增长 13% [120] - 跨境出海核心不确定性是关税风险，头部卖家有价格传导、降本和产能外迁能力抵消不确定性 [122] - 未来聚焦区域和细分赛道扩张，欧洲电商回暖，东南亚电商爆发；品类上关注消费电子细分化和中大件出海等景气赛道，以及全景运动相机等份额崛起品类 [125][128][130]

核心观点 - Z世代对县城的认知和态度发生显著变化，城乡信息不对称消除，县城与大城市的差距缩小 [8][10] - 大城市吸引力弱化，长三角流动人口居留意愿下降，苏北中小城市居留意愿上升 [11] - 县城基建快速完善，高铁通达93%的50万人口以上城市，5G覆盖所有县城城区，消费业态下沉 [13] - 城镇化进入下半场，县城成为国家战略重点，1866个县级单位将推动城镇化发展 [12][13] - 县城需打造"赢家城设"，通过超配套硬件和本地文化生活吸引Z世代 [19][20][23] Z世代与县城关系变化 - Z世代通过互联网消除城乡认知差，接触相同文化内容，城乡认知被拉平 [8] - Z世代更追求自我和生活小确幸，大城市生活压力使其吸引力弱化 [11] - 县城生活方式下沉，咖啡店数量超过大城市，如安吉县每万人6.6家，上海3.45家 [13] - 县城与大城市"双向流动"成为新趋势，临泉县常住人口回流7.9万，城区面积扩大3倍 [13] 县城发展机遇 - 国家政策支持县城发展，提出构建以县城为枢纽的县域经济体系 [12] - 县城需补足教育、医疗、休闲等短板，提升物质生活品质 [20] - 精神生活成为吸引Z世代关键，需立足本地文化，如村BA、村超等成功案例 [24] - 县城工作时长短、通勤便捷，自带松弛感，适合发展精神生活业态 [23] 县城文化吸引力构建 - 传统文化需现代化转译，如国漫对传统文化的再创作吸引Z世代 [28][29] - 历史文脉需生活化传承，博物馆成为联结年轻人的纽带 [32] - 地方风俗需时尚化嫁接，如簪花、游神等要符合现代审美 [33][35] - 县城风土可开发精神疗愈功效，满足Z世代情绪需求 [36][38] 成功案例 - 浙江安吉县实施"青创活县"战略，制定《青年入乡发展规范》吸引青年 [14] - 临泉县通过完善基建实现经济正循环，县域经济排名5年前进18位 [13] - 台江县"村BA"和榕江县"村超"通过本地化融合成功出圈 [24]