核心观点 - 报告对互联网传媒行业维持“买入”评级，核心投资逻辑围绕细分板块景气度修复和AI（特别是AI Agent与AI视频）的爆发潜力展开[2][3][4] - 上周（3月30日-4月3日）中信传媒指数下跌2.75%，跑输上证指数1.89个百分点，板块风险偏好较弱[14] 互联网板块投资建议 电商 - 近期美团和阿里股价持续疲软，市场对美团因外卖竞争导致利润承压的担忧未消，并开始担忧其到店业务竞争[4][17] - 对于阿里，近期云业务相关催化剂已被市场消化，目前缺乏新催化剂，市场担忧其下季度收入和利润持续下修，预计股价在业绩前瞻后或MaaS业务收入加速时才有机会反弹[17][18] - 唯品会4Q25业绩前瞻显示，预计收入在指引0-5%同比增长的低端，反映3月电商趋势边际走弱，引发市场对阿里、京东、拼多多等平台3月表现的担忧[14] 社交娱乐媒体 - 腾讯主业保持强韧增长，看好其持续释放微信场景的商业化潜力[4][18] - 哔哩哔哩广告增速有望持续领跑互联网广告大盘，其游戏业务在26年或受益于新品推动增长，例如《三国：百将牌》预计近期上线[4][18] - 建议关注社交出海领域低估值高增长的赤子城科技[18] 在线出行 - 曹操出行2025年出行服务收入强劲增长，Ebitda扭亏为盈，2025年第四季度实现经调整净利润扭亏为盈[4][18] - 增长得益于现有城市精细化运营和新城市开拓带动GTV景气增长，以及“曹操大脑”赋能提升出行服务效率[18] - 在Robotaxi方面，公司已部署90辆二代车型，预计2027年量产L4级别车型[18] 短视频 - 快手主业保持温和增长，作为AI投入的现金引擎[4][18] - 其AI模型“可灵3.0”自发布以来，在模型评测中保持第一梯队优势，商业化空间随技术提升而不断突破，26年资本投入持续加大[4][18] 潮玩与IP赛道 - 泡泡玛特2025年经历IP和毛绒品类快速增长，但2026年展望温和，股价表现波动[4][19] - 2026年公司将重整提效，增厚商业框架，短期看下半年产品周期上行或提振信心，长期驱动因素在于IP、全球化及创新[4][19] - 泡泡玛特旗下IP THE MONSTERS与FIFA世界杯联名系列于4月2日发售，核心款“Catch the Win”搪胶毛绒公仔（售价599元）上线快速售罄[36][37] 长视频 - 短期看，行业会员与广告收入进入稳定阶段，各平台积极探索与主业相关的新业务，如爱奇艺海外增长势头较好并开设线下乐园，芒果超媒推出自有潮玩IP[4][19] - 中期需关注广电新政对供给侧的系统性改善，以及AI赋能影视工业带来的降本提质效应[4][19] - 爱奇艺已递交港股上市申请，并于3月30日批准了一项在未来18个月内回购至多1亿美元公司股票的计划[4][15] - 爱奇艺近期发布了全国首个专业影视制作智能体“纳逗Pro”，进入预商用阶段，支持从剧本生成到成片输出的“一站式”创作流程[32] 音乐流媒体 - 会员业务保持健康增长，腾讯音乐通过SVIP转化提升ARPU，网易云音乐在26年开始优化ARPU的策略[4][19] - 短期对新玩家冲击的竞争担忧导致板块估值回调，网易云音乐已开启股票回购，后续结合AI工具应用和稳定利润释放，或带动市场信心回温[4][19] 传媒板块投资建议 游戏 - 展望一季度，游戏板块业绩总体表现出色，行业景气度持续向上[4][20] - 头部公司如腾讯、网易当前估值性价比显著[4][20] - 持续推荐产品长线能力突出、业绩增长具备持续性的公司，如世纪华通、巨人网络、恺英网络[4][20] - 同时推荐新游储备丰富、存在产品弹性的公司，如完美世界、三七互娱[4][20] - 建议关注研发实力突出的优质企业，包括心动公司、吉比特、神州泰岳等[4][20] - 当前行业新品上线进入密集期，建议关注《王者荣耀：世界》PC端定档4月10日、完美世界《异环》定档4月23日等产品表现[15] 广告营销 - 根据草根调研，分众传媒2026年第一季度互联网类广告同比增投显著，增量来自千问、阿福、闪购等[4][20] - 消费类广告主方面，第一季度冬奥会、第二季度世界杯等赛事有望带动啤酒类广告投放[4][20] - 分众传媒拟以约779.44亿元的交易价格，发行股份及支付现金购买新潮传媒90.02%股权，交易完成后将进一步拓展优质资源点位，优化媒体网络[40][41] 出版 - 部分出版公司受到教育政策执行趋严的负面影响，2025年秋季学期教辅业务承压，预计2026年春季学期政策延续[20] - 建议关注主业质地优异、股息率较高的公司，如中南传媒、凤凰传媒、中原传媒等[20] 影视院线 - 长剧制作端建议关注产能领先、在手项目充足的华策影视等；平台端关注龙头芒果超媒、爱奇艺[20] - 电影院线方面，建议关注后续头部影片定档与热门档期大盘修复情况，以及Seedance 2.0等AI叙事技术对影视制作端、版权方股价的催化[20] - 横店影视拟与子公司共同出资5000万元设立控股子公司，作为IP综合运营平台[38] - 根据艺恩数据，2026年3月29日至4月4日单周票房累计3.05亿元，环比下降26.92%[23] IP衍生品 - 建议关注在IP衍生品有布局的华立科技、上海电影、姚记科技以及奥飞娱乐等[22] AI领域投资展望 - 2026年第二季度预计将进入新一轮模型大版本迭代期，国产文本及多模态模型加速追赶，AI Agent商业化临近拐点，高客单价与渗透率提升潜力可观[4][22] - 以算力需求及模型为核心的投资趋势仍将持续，AI有望迎来新一轮价值重估[4][22] - 围绕自研模型、云、生态的垂直整合，短期建议关注谷歌，中长期关注微软、阿里、腾讯[4][22] - 多模态应用场景建议关注快手、美图[4][22] - IP与AI视频结合方向建议关注阅文集团、中文在线、上海电影、欢瑞世纪、华策影视、掌阅科技等[4][22] - AI营销领域建议关注汇量科技、易点天下、蓝色光标、钛动科技（拟上市）等[4][22] - AI陪伴社交建议关注恺英网络，AI游戏建议关注心动公司，AI内容确权建议关注阜博集团，AI医疗建议关注京东健康、阿里健康[4][22] 行业动态与数据 行业要闻 - **OpenAI完成史上最大规模融资**：以8520亿美元估值融资1220亿美元，资金将用于采购AI芯片、扩建数据中心和招募人才[16][31] - **谷歌发布Gemma 4开源大模型**：推出四种规格，其中310亿参数稠密模型在行业标准Arena AI文本榜单中位列全球开源模型第三[29] - **火山引擎Seedance 2.0开放企业公测**：作为视频生成领域的SOTA模型，同时宣布豆包大模型日均Token使用量已突破120万亿，三个月内增长一倍[30][31] - **阿里发布多款AI模型**：包括聚焦编程和Agent能力的Qwen3.6-Plus模型、CoPaw 1.0智能体平台以及图像生成与编辑统一模型Wan2.7-Image[16][32][34][35] - **智谱发布GLM-5V-Turbo**：面向视觉编程的多模态Coding基座模型，深度融合视觉与文本能力[16][35] - **市场监管总局指导外卖平台**：召开行政指导会，要求美团、淘宝闪购、京东落实食品安全主体责任[31] 市场数据 - **游戏畅销榜**：根据七麦数据2026年4月4日统计，App Store（iPhone）游戏畅销榜前五名为《王者荣耀》、《和平精英》、《无畏契约:源能行动》、《无尽冬日》、《金铲铲之战》，发行商多为腾讯游戏[27][28] - **板块涨跌幅**：2026年3月30日至4月3日，传媒板块涨幅前三为电魂网络（5.89%）、每日互动（5.88%）、完美世界（5.43%）；跌幅前三为万润科技（-14.05%）、电声股份（-13.00%）、金逸影视（-12.74%）[42][43] 公司公告摘要 - **视觉中国**：2025年营收7.78亿元，同比下降4.03%；归母净利润8302.75万元，同比下降30.31%[37] - **数码视讯**：截至2026年3月31日，累计回购公司股份1589.61万股，耗资8855.39万元，回购计划实施完成[39] - **科德教育**：控股股东协议转让股份完成过户，公司控制权发生变更，控股股东变更为深圳华芯未来投资合伙企业[41]

财务表现 - 25Q4公司营业收入为396亿元，同比增长12%，环比增长11% [1] - 25Q4公司毛利率为55.5%，同比提升0.8个百分点，环比提升0.4个百分点 [1] - 25Q4公司经调整净利润为54.6亿元，同比增长16%，经调整利润率为13.8%，同比提升0.5个百分点 [1] - 25Q4公司销售费用率为29%，同比下降3个百分点，用户获客成本持续下降 [1] - 25Q4公司研发费用为41亿元，同比增长20%，研发费用率同比提升0.7个百分点 [1] 运营数据 - 25Q4公司全站MAU为7.41亿，同比增长1% [2] - 25Q4公司DAU为4.01亿，同比增长1%，环比下降2.2% [2] - 25Q4公司人均日使用时长为126分钟，同比增长0.32% [2] - 以DAU乘以时长计算，25Q4公司总流量同比增长2% [2] 商业化进展：电商 - 25Q4公司其他业务（主要为直播电商）收入为63亿元，同比增长28%，环比增长7% [3] - 25Q4公司电商GMV为5218亿元，同比增长13%，测算货币化率为1.14%，同比提升0.1个百分点 [3] - 生成式检索架构OneSearch提升了语义理解能力，驱动25Q4商城搜索订单量提升近3% [3] - 展望26年，公司计划让利电商商家，预计电商营销收入增速将慢于GMV增速 [3] 商业化进展：广告与直播 - 25Q4公司广告收入为236亿元，同比增长14.5%，环比增长17% [3] - 生成式推荐大模型和智能出价模型在25Q4带来国内线上营销服务收入约5%的提升 [3] - 25Q4由AIGC营销素材带来的线上营销服务消耗金额达到40亿元，测算占比约17% [3] - 25Q4公司直播收入为97亿元，同比下降2%，主要受公司治理动作影响 [3] AI业务与战略投入 - 公司预计2026年整体资本开支（Capex）将达到约260亿元，较2025年新增110亿元 [1] - 新增资本开支将主要用于可灵大模型及其他基础大模型的算力支撑，以及服务器采购和数据/算力中心建设 [1] - 预计26年AI投入将影响公司毛利率约2个百分点，影响研发费用率约1个百分点 [1] - 2025年12月，可灵AI单月收入突破2000万美元，年化收入运行率（ARR）达2.4亿美元 [4] - 25Q4可灵单季度收入达3.4亿元人民币 [4] - 2026年2月，可灵AI 3.0系列模型上线，支持全模态输入与输出，整合视频理解、生成和编辑 [4] - 预计可灵收入在26年将继续翻倍增长，全年收入可达22亿元 [4]

投资评级 - 投资评级为“买入”，且评级为“维持” [6] 核心观点 - 报告认为快手2025年第四季度广告与电商业务表现突出，同时人工智能（AI）业务的变现拐点已经确立 [1][4] 财务业绩总结 - **总营收**：2025年第四季度实现总营收395.7亿元，同比增长11.8%，超出市场一致预期约1.8个百分点 [2][4] - **净利润**：实现经调整净利润54.6亿元，同比增长16.2%，超出彭博一致预期约1.5个百分点，经调整净利率为13.8% [2][4] - **分市场利润**：国内经营利润为61亿元，同比增长38.6%；海外经营亏损为0.59亿元，同比亏损收窄 [2][4] 分业务收入分析 - **线上营销服务（广告）**： - 收入236.2亿元，同比增长14.5%，占总收入比重约59.7% [8] - 增长驱动因素包括：短剧漫剧、小游戏等内容消费品类广告主投放加大，以及AI应用类广告主预算提升 [8] - AI技术赋能显著：生成式推荐大模型OneRec与智能出价模型G4Rl协同，单季度为国内线上营销服务收入贡献约5%的增量；AIGC营销素材带动消耗金额达40亿元，较第三季度环比提升33% [8] - **直播服务**： - 收入96.6亿元，同比下降1.9%，占总收入比重约24.4% [8] - 下降主要因泛娱乐直播受监管趋严影响，但降幅已较此前边际收窄 [8] - AI赋能互动体验：依托可灵AI的“AI万象”系列礼物生成次数累计突破100万次；“理想家”月均付费用户（MPU）同比增长超过40% [8] - **其他服务（含电商）**： - 收入63亿元，同比增长28.0%，占总收入比重约15.9% [8] - 增长主要得益于电商商品交易总额（GMV）达5218.2亿元，同比增长12.9%，以及可灵AI单季度收入3.4亿元，环比增长10% [8] - AI提升电商效率：OneSearch生成式检索架构推动商城搜索订单量提升近3%；OneRec为电商商城信息流GMV带来高单位数增长 [8] 经营与用户数据 - **用户规模**：2025年第四季度平均日活跃用户（DAU）为4.08亿，同比增长1.7%；平均月活跃用户（MAU）为7.41亿，同比增长0.7% [8] - **用户粘性**：DAU/MAU比值达到55%，在中国头部内容平台中处于较高水平 [8] 盈利能力与成本费用 - **毛利率与净利率**：2025年第四季度毛利率为55.1%，同比提升1.1个百分点；经调整净利率为13.8%，同比提升0.5个百分点 [8] - **经营利润**：经营利润为58亿元，同比增长35.7%；经营利润率为14.6%，同比提升2.6个百分点 [8] - **费用情况**：销售费用率同比下降3.2个百分点至28.8%，显示流量采购效率提升及用户获客边际成本下降；研发费用同比增长20%，主要由于员工薪酬增加及AI基础设施投入加大 [8] 可灵AI业务进展 - **财务表现**：2025年第四季度收入为3.4亿元，环比增长约10%；2025年12月单月收入突破2000万美元，对应年化收入运行率（ARR）达2.4亿美元；2026年1月ARR已超过3亿美元 [8] - **用户与生态**：截至2025年底，全球注册创作者达6000万，累计生成视频超6亿个，企业用户超3万家 [8] - **收入来源**：约70%的收入来自海外市场 [8] - **应用行业**：广泛应用于广告、电商、影视、短剧、动画、游戏等行业 [8] 股东回报 - **股息与回购**：董事会建议派发2025年末期股息每股0.69港元，总额约30亿港元；2025年全年股份回购金额超31亿港元；合计回馈股东金额超过61亿港元 [8]

投资评级 - 投资评级为“买入”，且评级为“维持” [6] 核心观点 - 报告认为快手25Q4财报表现亮眼，广告与电商业务驱动增长，AI商业化变现拐点已确立 [1][4] - 公司总营收及经调整净利润均超市场预期，国内经营利润大幅增长，海外亏损收窄 [2][4] 财务业绩总结 - **总营收**：25Q4实现395.7亿元，同比增长11.8%，超市场一致预期约1.8个百分点 [2][4] - **净利润**：实现经调整净利润54.6亿元，同比增长16.2%，超彭博一致预期约1.5个百分点，经调整净利率为13.8% [2][4] - **分市场利润**：25Q4国内经营利润为61亿元，同比增长38.6%；海外经营亏损为0.59亿元，同比亏损收窄 [2][4] - **毛利率与经营利润率**：25Q4毛利率为55.1%，同比提升1.1个百分点；经营利润为58亿元，同比增长35.7%，经营利润率为14.6%，同比提升2.6个百分点 [7] - **费用率**：25Q4销售费用率同比下降3.2个百分点至28.8%；研发费用同比增长20% [7] 分业务收入表现 - **线上营销服务（广告）**：25Q4收入236.2亿元，同比增长14.5%，占总收入59.7%。增长驱动来自短剧漫剧、小游戏及AI应用类广告主预算提升。AI技术（OneRec与G4RL模型）单季度为国内线上营销服务收入贡献约5%增量，AIGC营销素材带动消耗金额达40亿元，较Q3环比提升33% [7] - **直播服务**：25Q4收入96.6亿元，同比下降1.9%，占总收入24.4%。降幅边际收窄，AI赋能互动体验推进，“AI万象”系列礼物生成次数累计突破100万次，理想家月均MPU同比增长超40% [7] - **其他服务（含电商）**：25Q4收入63亿元，同比增长28.0%，占总收入15.9%。增长得益于电商GMV达5218.2亿元（同比增长12.9%）及可灵AI单季度收入3.4亿元（环比增长10%）。OneSearch推动商城搜索订单量提升近3%，OneRec为电商商城信息流GMV带来高单位数增长 [7] 用户运营数据 - **用户规模**：25Q4平均日活跃用户（DAU）为4.08亿，同比增长1.7%；平均月活跃用户（MAU）为7.41亿，同比增长0.7% [7] - **用户粘性**：DAU/MAU比值达55%，在中国头部内容平台中处于较高水平 [7] AI业务（可灵）进展 - **财务表现**：25Q4可灵AI收入为3.4亿元，环比增长约10%。12月单月收入突破2000万美元，对应年度经常性收入（ARR）达2.4亿美元，26年1月ARR超3亿美元 [7] - **运营数据**：截至2025年底，全球注册创作者达6000万，累计生成视频超6亿个，企业用户超3万家，约70%收入来自海外市场 [7] - **应用领域**：广泛应用于广告、电商、影视、短剧、动画、游戏等行业 [7] 股东回报 - **股息与回购**：董事会建议派发2025年末期股息每股0.69港元，总额约30亿港元。2025年全年股份回购超31亿港元，合计回馈股东逾61亿港元 [7]

公司核心人物财富变动 - 快手联合创始人程一笑的个人财富在五年间大幅缩水 从巅峰时超过1400亿元人民币（约1636亿港元） 降至不足200亿港元 缩水超千亿 [2][4][18] - 其财富剧烈波动与快手公司股价表现直接相关 [3] 公司上市与股价表现 - 快手于2021年登陆港股 上市初期股价在2021年2月16日达到历史高点417.80港元/股 市值一度超过1.8万亿港元 [4][9] - 此后股价一路下跌 至2026年3月27日收盘价为46.08港元/股 市值约为2006亿港元 五年间股价区间跌幅约89% 市值蒸发约1.6万亿港元 [15][16][17] - 2025年财报发布次日 尽管业绩创历史新高 公司股价仍大跌14% 出现业绩与股价走势背离 [4] 公司经营业绩 - 公司营业收入持续增长 从2020年的587.76亿元增长至2025年的1427.76亿元 [4][11] - 归母净利润在2021年大幅亏损780.74亿元（主要与优先股有关）后持续改善 于2023年扭亏为盈 2025年达到186.17亿元 但净利润增速从2024年的139.76%放缓至2025年的21.40% [11] - 业务主要分为线上营销（广告）、直播业务和其他服务（含电商）三大板块 [12] - 广告业务是基本盘 收入从2021年的426亿元增长至2025年的815亿元 五年复合增长率约17.6% 占营业收入比重从约53%增长至57% [12] - 电商业务是增速最快的引擎 GMV从2020年的3812亿元增长至2025年的约1.6万亿元 [13] - 直播业务收入在2025年达到390.87亿元 同比增长5.5% 增速在三大业务中垫底 收入占比从29.2%进一步降至27.4% [19] 用户数据与增长挑战 - 公司日活跃用户从2021年的约3.2亿增长至2025年的4.1亿 [14] - 2025年第四季度 月活跃用户同比增速骤降至0.7% 日活跃用户环比减少850万 用户增长见顶且黏性下滑 [22] - 电商GMV增速显著放缓 2025年同比增长约15.0% 远低于早年超500%的增速 [19] 公司治理与监管风险 - 2025年12月 平台直播间因遭黑灰产攻击出现大量色情低俗内容 导致直播功能一度被强制关闭 [19] - 2026年2月 网信部门因平台未履行网络安全保护义务等 对公司处以1.191亿元罚款 [19] - 2025年8月 电商平台因收到大量商家投诉被立案调查 12月其子公司成都快购被处以罚没款2669.29万元 [21] - 2025年9月 平台因未落实信息内容管理主体责任、存在泛娱乐化倾向等问题 被网信部门约谈并责令整改 [21] 公司未来战略与AI投入 - 公司将AI视为支撑未来估值与业绩增长的关键 [5] - AI相关产品“可灵”在2025年第四季度实现收入3.4亿元 其中12月单月收益超2000万美元 年度化收入运行率突破2.4亿美元 [23] - 公司正加大算力布局 在自建数据中心基础上 新一轮大型算力中心即将启动 [24] - 公司宣布2026年资本开支预计达260亿元 较2025年增加110亿元 主要用于大模型训练、服务器扩容和基建部署 [24]

核心业绩 - 2025年全年实现总收入1428亿元，同比增长12.5%，经调整净利润206亿元，同比增长16.5% [1] - 2025年第四季度实现总收入396亿元，同比增长11.8%，经调整净利润55亿元，同比增长16.2% [1] AI业务（可灵）表现 - AI原生应用可灵商业化加速，第四季度收入达3.4亿元，12月单月收入突破2000万美元，年度经常性收入达2.4亿美元 [1][2] - 2025年全年可灵收入达到10.4亿元，预计2026年收入有望实现翻倍增长 [2] - 公司持续迭代模型能力，发布可灵O1、2.6及3.0系列模型，实现多模态输入、音画同出等创新功能，在第三方测评中位居全球前列 [2] - 2026年资本支出预计将增加至260亿元，主要用于可灵推理侧需求，预计影响净利率约2.5个百分点 [2] AI对主营业务的赋能 - AI技术为第四季度国内线上营销服务收入带来约5%的提升，AIGC营销素材消耗金额达40亿元 [1][3] - 推荐系统升级至One Rec-V2版本，生成式推荐大模型和智能出价模型提升营销效率 [3] - 电商端到端生成式检索架构OneSearch驱动第四季度商城搜索订单量提升近3% [3] - 自研AI编程工具CodeFlicker生成的新增代码比例已超过40% [3] 商业化业务表现 - **电商业务**：2025年全年商品交易总额达1.6万亿元，同比增长15.0%；第四季度商品交易总额为5218亿元，同比增长12.9% [1][3] - **广告业务**：第四季度线上营销服务收入236亿元，同比增长14.5%；全年收入815亿元，同比增长12.5%，增长主要由内容消费行业及AI应用行业驱动 [4] - **直播业务**：第四季度收入为97亿元，全年收入391亿元，同比增长5.5% [4] 运营与用户数据 - 第四季度平均日活跃用户数为4.08亿，平均月活跃用户数为7.41亿 [4] - 第四季度单用户日均使用时长达126.0分钟 [4] 未来展望与预测 - 公司AI战略已全面落地，可灵商业化加速并深度赋能主营业务，驱动广告和电商业务效率提升 [4] - 预计公司2026-2027年收入分别为1484亿元、1564亿元，非国际财务报告准则净利润为173亿元、190亿元 [4]

核心观点 报告对互联网与传媒行业持积极看法，认为行业景气度有望在2026年延续，并特别看好由AI技术驱动的新一轮价值重估机会[4]。报告建议关注基本面稳健的头部公司、受益于新品周期的游戏公司，以及在AI多模态应用、Agent商业化临近拐点等趋势下的相关标的[4][20]。 互联网板块投资建议 - **电商**：外卖竞争持续，但美团在2026年第一季度外卖的单均经济模型预计环比改善，到店业务的利润长期将恢复正常化水平，股价可能因边际改善而出现小幅反弹[4][15][16] - **社交娱乐媒体**：腾讯和哔哩哔哩主业增长强劲，看好腾讯释放微信商业化潜力，哔哩哔哩广告增速有望持续领跑互联网广告大盘，同时哔哩哔哩游戏业务在2026年或受益于新品推动增长[4][16] - **在线出行**：曹操出行2025年出行服务收入强劲增长，全年Ebitda及第四季度经调整净利润均实现扭亏为盈，公司已部署90辆二代Robotaxi车型，预计2027年量产L4车型[4][16] - **短视频**：快手主业保持温和增长，作为AI投入的现金引擎，其可灵3.0模型在评测中保持第一梯队优势，商业化空间随技术提升而扩大，2026年资本投入持续加大[4][17] - **潮玩+IP赛道**：泡泡玛特2025年营收达371.2亿元创历史新高，利润率处于最佳水平，拟派息31.94亿元，2026年定位为修整蓄力年，目标增速不低于20%，并重点开拓北美等市场[4][17][31] - **长视频**：行业会员与广告收入进入稳定阶段，平台正积极探索新业务，如爱奇艺海外增长、开设线下乐园，芒果推出自有潮玩IP，中期关注广电新政对供给侧改善及AI赋能降本提质[4][17] - **音乐流媒体**：会员业务健康增长，腾讯音乐通过SVIP转化提升ARPU，网易云音乐开启股票回购，短期板块估值因新玩家竞争担忧而回调，但AI工具应用及利润释放或带动信心回暖[4][17] 传媒板块投资建议 - **游戏**：持续看好基本面驱动的板块表现，行业景气度有望在2026年延续，推荐腾讯、网易等估值性价比显著的头部公司，以及世纪华通、巨人网络、恺英网络、完美世界、三七互娱等产品线强劲的公司，同时建议关注心动公司、吉比特、神州泰岳等[4][18] - **广告营销**：根据草根调研，分众传媒2026年第一季度互联网类广告同比增投显著，千问、阿福、闪购等形成增量，消费类广告主方面，第一季度冬奥会、第二季度世界杯等赛事有望带动啤酒类广告投放[4][18] - **出版**：部分公司受教育政策执行趋严影响，2025年秋季学期教辅业务承压，预计2026年春季学期政策延续，建议关注主业质地优异、股息率较高的中南传媒、凤凰传媒等[19] - **影视院线**：长剧制作端关注产能领先的华策影视，平台端关注芒果超媒、爱奇艺，电影院线建议关注后续头部片定档与热门档期大盘修复，以及AI叙事对影视制作、版权方的催化，标的包括万达电影、横店影视等[19] - **IP衍生品**：建议关注华立科技、上海电影、姚记科技以及奥飞娱乐等在该方向的布局[19] - **AI**：预计2026年第二季度将进入新一轮模型大版本迭代期，国产文本与多模态模型加速追赶，Agent商业化临近拐点，以算力需求与模型为核心的投资趋势将持续，围绕自研模型+云+生态的垂直整合，短期关注谷歌，中长期关注微软、阿里、腾讯，多模态应用关注快手、美图，IP+AI视频关注阅文集团、中文在线等，AI营销关注汇量科技、易点天下等，AI陪伴社交关注恺英网络，AI游戏关注心动公司，AI内容确权关注阜博集团，AI医疗关注京东健康、阿里健康[4][20] 行业动态与数据跟踪 - **市场表现**：本周（3月23日-3月27日）中信传媒指数下跌1.06%，跑赢上证指数0.04个百分点[12] - **影视数据**：2026年3月22日至3月28日，全国电影票房累计2.40亿元，环比下降23.25%，周票房前三名为《挽救计划》（6565.4万元）、《河狸变身计划》（4677.2万元）、《飞驰人生3》（3536.8万元）[21][23] - **游戏数据**：2026年3月28日App Store游戏畅销榜（iPhone）前五名为：腾讯《洛克王国：世界》（第1名）、腾讯《王者荣耀》（第2名）、腾讯《和平精英》（第3名）、点点互动《无尽冬日》（第4名）、腾讯《三角洲行动》（第5名）[27][28] - **行业新闻摘要**： - 全球IP手游市场进入成熟期：2025年全球授权IP手游内购收入达184亿美元，美国以53亿美元收入成为全球第一大市场，腾讯《王者荣耀》近12个月收入超20亿美元，重返全球IP手游收入榜首[29] - 腾讯《洛克王国：世界》表现强劲：该游戏于3月26日上线后登顶iOS畅销榜，首日新进用户突破1500万，上线前总预约量达6000万[32] - 快手2025年业绩：全年总收入1428亿元同比增长12.5%，经调整净利润206亿元同比增长16.5%，可灵AI全球用户破6000万，累计生成视频超6亿个，第四季度可灵AI收入3.4亿元[33][34] - OpenAI战略调整：正式关停Sora全量服务，收缩AI战线以聚焦核心变现[35][37] - AI内容创作融资活跃：AI原生娱乐平台StoReel完成总计3400万美元融资；星火动漫发布AI漫剧工具FreeToon[37][38] 重点公司公告摘要 - **吉比特**：2025年实现营业总收入62.05亿元，同比增长67.89%；归母净利润17.94亿元，同比增长89.82%，主要得益于《杖剑传说》等新游贡献[42] - **泡泡玛特**：2025年年度营收371.2亿元创历史新高，拟派息31.94亿元，2026年目标增速不低于20%[31] - **光线传媒**：与猫眼娱乐签署IP衍生业务合作框架协议，有效期至2027年底[39][40] - **新华文轩**：2025年实现营业总收入117.32亿元，同比下降4.84%；归母净利润15.68亿元，同比增长1.53%[41] - **读者传媒**：2025年实现营业总收入9.04亿元，同比下降6.51%；归母净利润8549.41万元，同比增长37.32%[45] 板块市场表现 - **周涨跌幅**：2026年3月23日至3月27日，传媒板块涨幅前三为探路者（11.35%）、佳发教育（9.45%）、粤传媒（8.77%）；跌幅前三为联建光电（-8.03%）、创业黑马（-6.97%）、华智数媒（-5.73%）[46][47]

公司2025年财务业绩概览 - 2025年全年总收入为1428亿元人民币，同比增长12.5% [2] - 2025年全年经调整净利润为206亿元人民币，同比增长16.5%，经调整净利润率提升至14.5% [2] - 2025年第四季度单季收入为396亿元人民币，同比增长11.8%；经调整净利润为55亿元人民币，同比增长16.2% [2] - 2025年全年经营利润为206.37亿元人民币，同比增长35.0%；年内利润为186.24亿元人民币，同比增长21.4% [3] - 2025年全年经调整EBITDA为298.39亿元人民币，同比增长20.5% [3] 核心业务板块表现 - **其他服务（含电商与可灵AI）**：2025年全年收入为222亿元人民币，同比增长27.6%，是增速最快的板块 [4] - **线上营销服务**：2025年全年收入为815亿元人民币，同比增长12.5%，增速与大盘持平 [4] - **直播业务**：2025年全年收入为391亿元人民币，同比仅增长5.5%，远低于整体营收增速 [4] - 2025年第四季度，直播业务收入为96.55亿元人民币，同比下滑1.9%，是三大核心业务中唯一负增长的板块 [4] 用户增长触及天花板 - 2025年全年，快手应用平均日活跃用户（DAU）为4.1亿，同比微增2.76%；平均月活跃用户（MAU）为7.25亿，同比微增2.11% [4] - 2021年至2025年，DAU增速从15.58%逐步放缓至2.76%；MAU增速从12.68%放缓至2.11% [5] - 2025年第四季度DAU为4.08亿，较第三季度的4.16亿环比减少800万，全年环比增速近乎停滞甚至回落 [8] 电商业务增长放缓 - 2025年全年总电商GMV为15980.7亿元人民币，同比增长15% [7][8] - 2025年第四季度电商GMV为5218.23亿元人民币，同比增长12.93% [8] - 2025年各季度电商GMV增速呈现放缓态势：一季度15.36%、二季度17.57%、三季度15.23%、四季度12.93% [8] - 2021年至2025年，电商GMV增速分别为78%、33%、31%、17%及15%，年均增长率持续下滑 [8] 可灵AI业务进展 - 2025年第四季度，可灵AI营业收入达3.4亿元人民币 [2][11] - 2025年12月单月收入突破2000万美元，年化收入运行率（ARR）达2.4亿美元 [2][11] - 2026年1月的ARR已经超过3亿美元 [11] - 公司管理层有信心在2026年实现可灵收入超过100%的同比增长 [3][11] - 可灵AI第四季度3.4亿元的营收在总收入中占比不足1% [11] 公司面临的挑战与风险 - **内容生态与监管压力**：2025年8月因侵害著作权被判赔偿8910万元；9月因热搜榜单问题被网信办约谈整改；12月遭遇黑灰产业攻击，大量直播间出现违规内容 [10] - **资本支出大幅增加**：2026年集团整体资本支出预计将达到约260亿元人民币，较2025年的145亿元增加约110亿元，主要用于可灵大模型等算力投入 [12] - **市场竞争加剧**：字节跳动旗下AI视频生成模型Seedance 2.0在2026年春节前后推出，带动其应用下载量在2月环比激增228.43% [13] 市场反应与股价表现 - 财报披露次日（3月26日），公司港股股价收跌14.04%，创下近11个月以来最大单日跌幅，市值跌破2000亿港元 [12]

港股市场表现总结 - 2026年3月26日港股三大指数回调，恒生指数跌1.89%，国企指数跌2.25%，恒生科技指数跌3.28% [1] - 南向资金净流入33.4亿港元 [1] - 短视频概念股跌幅居前，快手-W绩后大跌14.04%，哔哩哔哩-W跌2.09% [1] - 云计算、云办公、OpenClaw概念、AI应用、明星科网股等科技板块承压走弱，海致科技集团跌11.32%，智谱跌10%，MiniMax跌8.62% [1] - 受国际金价波动影响，黄金及有色金属股疲软，紫金黄金国际跌7.57%，中国白银集团跌7.29%，山东黄金跌6.55%，紫金矿业跌4.88%，灵宝黄金跌4.23%，中国黄金国际跌3.81% [2] - 现货黄金价格失守4500美元/盎司整数关口，日内跌1.39% [2] - 芯片股、储存概念板块集体回调，贝克微跌12.29%，爱芯元智跌7.83%，兆易创新跌7.56%，华虹半导体跌6.2%，天数智芯跌6.27% [2] - 中医药概念股普涨，现代中药集团涨20.22%，华润医药涨7.24%，吉林长龙药业涨2.68% [3] 宏观与地缘政治事件影响 - 美伊战事冲击宏观定价，特朗普言论引发市场巨震 [1][5] - 美军已摧毁多处伊朗海军与导弹设施，霍尔木兹海峡持续封锁引发能源断供恐慌，对美国宏观经济造成显著拖累 [3] - 受供应链阻断及通胀预期升温影响，美国10年期国债收益率攀升至4.4% [3] - 市场预期若油价冲击持续，美国每月恐流失约1万个就业岗位 [3] - 特朗普宣布将原定到期的对伊打击行动暂缓10天至4月6日，强调美伊对话“进展非常顺利”，令紧张局势暂时降温 [4] - 五角大楼正考虑向中东增派约1万名地面部队，地缘风险并未真正解除 [4] - 通胀粘性与能源供应压力仍是短期内压制大盘表现与主导板块轮动的关键变量 [4] 特定行业动态 - 谷歌发布新型AI内存压缩技术TurboQuant，可在不损失准确性的前提下将大语言模型的缓存内存占用至少减少6倍，并实现最高8倍的加速，引发市场对存储需求前景的担忧 [2] - 2025年华润医药营收同比增长4.6%，归母净利润同比大涨20.7% [3] 东曜药业-B公司点评 - 2025年公司实现收入7.48亿元，同比下降32% [6] - 2025年公司产品销售下滑44%至4.88亿元，主要因为同质化竞争加剧及生物药集采的市场趋势 [6] - 2025年公司CDMO/CMO收入2.35亿元，同比增长13% [6] - 2025年公司净利润亏损1亿元，主要原因是产品收入大幅下滑所致 [6] - 2025年研发费用同比增长8%，主要因研发项目投入增加 [6] - 2025年销售费用同比下滑47%，主要因推广费用随自研产品销量同比下降 [6] - 2025年管理费用同比减少5%，主要因咨询服务费减少 [6] - 2026年1月，药明生物、药明合联发布联合公告，拟以每股4港元现金要约收购东曜药业，股份要约价较2025年12月22日收盘价溢价约99% [7] - 截至3月17日，药明合联已获60%股权之有效接纳，股份要约正式生效 [7] - 收购后东曜药业维持港股上市地位且管理层暂无变动，药明合联成为控股股东 [7] - 战略合作与整合完成后，东曜药业将更进一步聚焦CDMO核心业务，未来将与药明合联在产能、技术及客户等多方面协同发展 [7] - 自2021年转型以来，公司近五年CDMO/CMO收入复合增速达34% [8] - 2025年公司新增34个客户，新增60个项目，累计213个项目 [8] - 公司已累计服务108个客户，包括君实生物、康方生物等知名药企，其中海外及港澳台客户20个，占比19% [8] - 2025年底在手订单3.08亿元（未包含商业化订单），同比增长61% [8] - 公司服务项目分子类型丰富，包括双抗ADC、双载荷ADC等高技术难度项目 [8] - 公司的糖定点偶联技术DisacLink平台新签早期研发分子数近300个，成功实现首个项目IND获批 [8] - 自主研发的BDKcell细胞株开发平台新增7个早研分子及11个从DNA转化为IND的项目 [8] - 在与药明合联深度协同后，未来CDMO订单价格有望进一步提高 [8] - 考虑到公司后续可能将自研药物板块剥离，预计公司2025-2027年收入分别为4.7亿元、7.1亿元、9.2亿元，净利润分别为-0.9亿元、-0.2亿元、0.1亿元 [8]

快手2025年业绩与市场反应 - 2025年全年总收入1428亿元 同比增长12.5% 全年经调整净利润206亿元 同比增长16.5% 经调整净利润率14.5% [5] - 2025年第四季度营业收入396亿元 同比增长11.8% 经调整净利润54.6亿元 同比增长16.2% 季度日活跃用户日均使用时长126分钟 [5] - 2025年快手应用平均日活跃用户达到4.1亿 [5] - 2026年3月26日业绩披露后 快手股价早盘一度重挫近15% 中午大跌13.36% 报收近46港元 [3][5] 市场对科技股业绩的普遍负面反应 - 近期恒生科技指数主要成分股公布业绩后股价普遍大跌 例如腾讯控股3月19日大跌6.81% 阿里巴巴3月20日大跌6.29% [7] - 市场对科技股要求较高 担忧公司未来增长 业绩即使略超预期也引发抛售 呈现“利好出尽”心态 [5][7] - 港股科技板块持仓集中 南向资金与国际机构在业绩季快速调仓 转向更具确定性的品种 [7] 人工智能投资成为市场关注焦点 - 市场担忧科技公司资本开支将大幅增长 且绝大部分投向AI领域 但回报不确定 [6] - AI投入导致利润同比下滑 原因包括折旧和薪酬费用增加 [5] - 市场已对大规模AI投资产生厌倦情绪 对最终能否收回成本存在疑虑 这是近半年来资本市场对科网公司的普遍质疑 [8] - 部分公司策略在于将资金投放于AI等未来增长领域 但部分投资者焦点在于回购 在回购金额减少的情况下 股价承压 [7] 行业增长面临的挑战与展望 - 在直播内容整改背景下 2026年佣金和广告收入增速预计将显著放缓 中小商家承压韧性偏弱 [5] - 快手用户活跃增长温和 核心直播业务分化 整体增速处于中低双位数 被部分投资者解读为增长故事缺乏足够惊喜 [5] - 宏观环境下高油价 地缘风险等因素 使得科技股成为风险资产首选抛售对象 [7] - 中期若AI商业化数据持续验证 科技股的估值有望吸引资金回流 [7] - 待短期地缘不可控因素消除后 市场可能迎来今年最好的抄底机会 [8]