智通财经APP获悉，广发证券发布研报称，从产业链来看，专业的保健品代工企业对于中小品牌不可或 缺，头部代工企业需求稳定、费用率较低，维持着较为稳定的净利率水平，品牌商趋于高毛利率、高费 用率的模式，运营能力强的品牌商也能实现相对较高的净利率，值得关注。展望未来，在营养保健品领 域，兴趣电商及跨境电商渠道具有持续增长潜力，建议关注具备强运营能力和涉足跨境领域的品牌商， 以及在生产端具备研发以及产能竞争力的头部代工企业。 (1)兴趣电商：兴趣电商解决了营养保健品行业存在信任缺失和认知缺乏这两大难题，并能够精准匹配 保健品品牌对应的目标用户群体，实现高效的成交与复购。抖音、快手等兴趣电商的销售效果更看重运 营团队的能力，运营能力突出的中小品牌能够快速出圈。根据星图数据，2025年双十一营养保健品销售 TOP10榜单中，抖音、快手已涌现出斐萃、YOUTHOLOGY有生之颜等新锐品牌。 广发证券主要观点如下： (2)跨境电商：海外品牌对于消费者意味着历史和品质，品牌本身天然解决了信任问题;跨境进口保健品 仅受原产地监管，新品上市灵活度更高、速度更快，借助产品创新的优势成功吸引消费者，例如行业内 出现了麦角硫因等短时间内 ...

行业盛会与战略发布 - 第三届广州国际美妆周化妆品高质量发展大会于12月4日在广州白云国际会议中心开幕，主题为“潮起美湾，妆耀全球”，汇聚了政府领导、院士、全球头部企业代表及多国驻穗总领事 [1] - 大会通过发布产业白皮书、展示近百亿元产业项目落地成果及探讨全球化战略，向世界发出“美丽邀约” [1] 产业投资与项目落地 - 大会现场重点展示了近期落地的31个优质化妆品产业项目，总投资额近百亿元 [1] - 这批项目涵盖了智能制造、研发中心、企业总部及品牌运营等关键环节，具体包括白云美湾产业投资项目、广东袋鼠妈妈AI智能总部中心、丹姿集团总部、阿芙品牌运营中心、优从科技化妆品研发生产基地等重要项目 [1] - 项目为广州的智造工厂、研发中心及总部基地注入强劲动力，成为推动美妆产业高质量发展的“新引擎” [1] 市场竞争力与数字化发展 - 抖音电商发布的美妆新锐品牌榜单显示，广州本土品牌在竞争激烈的线上市场占据了龙头地位 [2] - 广州美妆企业通过应用AI发品、AIGC素材等数字化工具实现降本增效 [2] - 内容驱动的兴趣电商已成为品牌增长的新引擎 [2] 活动影响与未来规划 - 广州国际美妆周已举办三届，从“集结号”步入“丰收年” [2] - 未来一周，广州将通过一系列高规格趋势发布会、选品对接会及互动体验活动，进一步擦亮“广州国际美妆周”品牌 [2]

行业投资评级 - 行业评级：超配 [4] - 前次评级：超配 [4] - 评级变动：维持 [4] 核心观点 - 报告基于两项年轻消费者调研活动，提出七项核心观察，揭示了Z世代（91-05年出生）的消费特征和新兴趋势 [7] - Z世代消费理念呈现“品质高于价格”、“美丽废物”、“我喜欢”、“朋克养生”和“玄学渗透”五大关键词 [15][16][17] - 年轻消费者消费降级趋势不明显，45%的调研对象预计未来一年会发生消费升级，47%的调研对象在质优和价廉无法兼得时优先选择高品质产品 [18][19][20] Z世代基本消费行为特征 - 物质相对富足，消费意愿强，大学生下沉市场年轻人自由现金流更加充沛，月消费预算整体偏高（2500-3000元/月） [14] - 储蓄习惯存在代际差异，整体上34.1%的受访者有固定储蓄计划，21.8%会留20%左右收入作为应急储蓄 [14] - 毕业后消费相较学生时期略谨慎，但大部分消费习惯（如喝奶茶、吃保健品）得以延续，三四线城市年轻人非必须性消费占比提升 [14] 基于重要品类的核心观察 - **核心观察1：奶茶高需求**：Z世代对10-20元价位带奶茶需求旺盛，该价位带远期门店数量预计达7万家以上，尚有1.5倍的开店渗透空间 [22][23] - **核心观察2：朋克养生**：清吧消费比例在95后中提升，社交性饮酒占比下降，38%的调研对象有主动小酌习惯；保健品使用普及，95后基础营养类保健品服用比例达52% [25][26][31][33] - **核心观察3：体育消费增多**：年轻群体是专业户外运动主力，00后人均体育消费金额达5677元/年，体育消费发生率高达96%；骑行、运动相机等重投入领域受青睐 [37][38][39][42][43][45] - **核心观察4：情绪消费与潮玩**：女性向游戏市场蓬勃发展，六款头部游戏日流水总和已突破400万；约2/3调研对象有游戏氪金行为，90后氪金能力更强；95后潮玩消费更看重设计风格和IP联名 [47][50][53][56][59] - **核心观察5：玄学渗透**：报告引用斯金纳箱实验原理，解释盲盒、抽卡等随机奖励机制对年轻消费者的吸引力，其背后的心理学机制是驱动消费的重要因素 [60][65] - **核心观察6：宠物消费悦己化**：00后养宠渗透率约25-30%，74%的00后调研对象表示会为宠物首选国产品牌，支付意愿强且偏好国产 [66][70][71] - **核心观察7：兴趣电商影响力加强**：抖音、小红书等平台对购物决策影响显著，49%的调研对象表示其影响很大；素人真实体验和证据型内容更受关注 [72][73]

公司战略与商业化加速 - 公司今年以来在电商领域按下加速键，上线“种草直达”、升级一级入口“市集”、新增“快捷售卖”功能 [1] - 公司通过全资子公司曲线拿下第三方支付牌照，补齐商业生态的金融短板，代价或为1.48亿元 [1][4] - 获得支付牌照后，公司真正打通从“内容种草”到“交易支付”的链条，形成商业闭环 [1][5] - 公司近期估值从260亿美元跃升至310亿美元，支付业务落地是重要推动力，公司也宣布上调员工期权价格 [1][5] - 公司组建“大商业板块”，整合商业化与交易体系，由COO任总负责人，集中火力推动商业化进程 [10] 支付牌照的战略意义 - 支付牌照是平台打通“内容—交易—金融”全链路的重要一环，使公司能发展自有支付体系，将用户、内容、商家、服务深度绑定 [1][5] - 在存量时代，支付牌照具备稀缺性，公司看中的是东方电子支付有限公司于2011年获得的支付业务许可证 [4] - 自持支付牌照有助于合规，符合当前监管要求强化平台主体责任的方向 [4] - 公司可借此分析用户支付偏好、消费能力等数据，以更精准地进行内容推荐与商品运营，未来还可能发力信用支付、供应链金融等业务 [5] - 2024年公司电商GMV突破4000亿元，若使用第三方支付工具（费率0.7%），将产生约28亿元手续费，自有支付体系可消除此掣肘 [4] 电商业务发展现状 - 公司月活跃用户达3.5亿，社区每月寻求购买用户数1.7亿，“求链接”类评论每月达8000万 [1][6] - 公司推出“红猫计划”、“红京计划”接入淘宝天猫、京东，后续接入拼多多、微信小程序，以减少爆文不爆单的情况 [7] - 公司将“市集”调整至App底部导航栏一级入口，采用双列流笔记展示形式，并开展线下市集活动 [9] - 公司发布“百万免佣计划”，前100万支付交易额可免佣金，仅需承担0.6%的支付渠道成本，以吸引商家入驻 [12] - 公司开启“快捷售卖”功能，允许符合资格的用户免保证金申请体验二手交易，旨在将站内兴趣流量转化为交易变现 [12] 内容生态与社区挑战 - 公司是UGC社区，坚持双列内容平台，推荐与搜索双心智，社区氛围和审核标准较高，对品牌营销构成挑战 [15] - 公司因未落实信息内容管理主体责任被网信办约谈，暴露出在加速商业化过程中内容生态维护的瑕疵 [15] - 平台尝试扶持头部达人（如董洁、李诞、赵露思）但效果未达预期，明星内容过度呈现可能挤压普通用户表达空间 [15][16] - 商家反映商品笔记流量分配规则导致“开店即限流”的感知，算法“赛马机制”使流量向头部集中，打压中小商家积极性 [17] - 用户对隐形广告增多表示不满，影响体验；商家则认为广告限制过多，平台在平衡社区真实性与商业化上面临矛盾 [11][17] 本地生活与其他业务尝试 - 公司在本地生活领域发力，推出“小红卡”吃喝玩乐一卡通，用户可在精选门店享受折扣 [14] - 小红卡适用门店多为小众特色店，大众化连锁品牌少，部分用户认为相比88VIP性价比较低，且活动规则调整影响体验 [14] - 用户习惯是主要障碍，例如消费者仍习惯使用大众点评等现有平台，新业务习惯养成需较长时间 [14]

公司财务表现 * 前三季度累计营业收入23.98亿元，同比增长6.63%[2][4] 归母净利润2.6亿元，同比增长3.3%[2][4] 经营活动产生的现金流量净额5.09亿元，同比增长35.36%[2][4] * 第三季度单季营业收入9.02亿元，同比增长30.72%[4] 归母净利润9,282万元，同比增长38.68%[4] 扣非归母净利润8,600万元，同比增长62.68%[4] * 销售毛利率提升至53.35%，同比增长两个百分点[2][4] 2025年全年利润预期目标为3.56亿元[29] 核心业务板块表现与展望 **呼吸机业务** * 前三季度收入约6,600多万元，其中第三季度单季收入超4,000万元，自7月起开始放量[6] 预计2025年全年收入将超过1亿元，2026年预计保持三倍左右的增长[2][6] * 公司正在开发C11、C12等新款呼吸机，计划推向全球市场[2][6] 随着市场存量增加，耗材（如面罩）未来将成为重要盈利点[29] **听力业务（健耳）** * 前三季度收入约2.4亿元，保持两位数增长[7] 通过关闭不良门店、提升运营效率，亏损幅度逐步减少，有望控制在1,000万元以内[7][19] * 预计2025年全年收入在3.2至3.5亿元之间，2026年有望达到4亿元并实现盈利[7] 计划在进博会发布新一代骨传导助听器，硬件自主开发并与腾讯天籁实验室合作优化算法[7] **其他核心单品** * 公司聚焦头部大单品战略，前十大单品占总销售收入60%以上[8] 矫姿和矫正系列产品预计2025年全年收入约5亿元，较2024年的4亿元稳步增长[11] * 血糖尿酸一体机在第三季度增长超过50%，预计全年收入约1.5亿元[12] 敷料、敷贴类产品前三季度同比增长超过50%[11] * 轮椅市场占有率表现良好，有望成为未来过3亿甚至5亿规模的单品[12] 助听器预计全年收入3.2亿元，同比增长接近20%[11] 渠道发展情况 **线上渠道** * 第三季度线上渠道收入同比增长27%[2][9] 线上收入占比为27%[5][23] 主要平台包括抖音、天猫、京东、拼多多等[5] * 各平台增速分化：天猫增长不到10%，京东略超10%，拼多多约40%，抖音增速最快，超过80%[5][23] 抖音平台适合推广渗透率低的新产品（如呼吸机），传统平台（如天猫）更适合体温计、血压计等产品[24] **线下与海外渠道** * 第三季度线下渠道收入同比增长40%，主要来自华州和史丹利药房渠道贡献[2][9] 药房渠道业务下滑幅度有所收窄[9] * 第三季度海外收入占比达到12.7%[2][3][9] 前三季度整体海外业务收入为2.4亿元，约占总收入10%[13][31] * 海外业务构成：自主B to B/B to C业务约1亿元，华洲9,000万元，喜曼达5,000多万元[13] 预计到2026年整体海外业务收入将超过5亿元[3][14] 战略布局与未来展望 **产品与研发战略** * 公司计划通过产品迭代升级和结构优化，培育现有1亿规模产品向5亿方向提升[12][23] 研发投入更精准，与市场及营销联动性增强[25] * 今年1-9月研发总投入约7,000万元，其中费用化支出6,100万元，资本化支出1,000万元[25] 未来将布局新呼吸机、便携式制氧机、AI健康管理平台等[20][25] **国际化与投并购战略** * 公司已向港交所递交上市申请，计划利用A+H股平台拓宽融资渠道，加速全球品牌建设和海外渠道拓展[32] 未来将探索国内外优质标的，已在欧洲和东南亚进行前期沟通[23] * 2025年7月正式并入喜曼达业务，并开始协同资源优化供应链，将自有品牌引入香港市场[13] 通过优化供应链及增加自有品牌出海比例，有望提升海外毛利率[15] **新技术与应用** * 已应用AI技术于呼吸机算法及数据管理，重点开发健康监测与呼吸支持电子产品，计划整合打造综合健康APP[20] 在脑机接口领域进行了战略参股投资，相关产品处于早期研发阶段[28]

董宇辉双11业绩表现 - 双11期间连续三天直播实现超3亿元销售额，累计吸引超7000万人次观看 [1] - 首日单场GMV达1.9亿元，刷新抖音双11预售期纪录 [1] - 截至目前直播间累计销售额已达13亿元 [1] - 直播时长均比预告多出2-3小时，表现较往年更为活跃 [4] 直播行业竞争格局 - 行业出现"去头部主播化"趋势，但超级主播在关键大促中仍发挥重要作用 [9][12] - 直播行业玩法多样化，包括店播、团播、AI数字人直播等新入场玩家带来生存压力 [4] - 李佳琦天猫双11首日直播间持续断层领跑平台带货榜，超过2024年同期水平 [9] 董宇辉商业模式创新 - 采用"内容+人格魅力"模式建立用户情感联结，不玩预售、不设套路、不搞复杂满减机制 [12] - 重构"超级主播"定义，通过直播间文化基调、选品标准和信任关系驱动系统运转 [12] - 模式代表"兴趣电商"与"信任电商"方向，情感共鸣与价值认同成为新决策引擎 [14] 公司发展战略 - 矩阵账号逐渐走向正轨，主账号"与辉同行"外，新账号"兰知春序"双11同步活动并积累389万粉丝 [4] - 2025年上半年直播间日均观看人次1504万，较2024年同期下降45% [4]

公司业务模式 - 公司通过结构化的服务帮助学习者搭建完整的抖音电商知识体系 [3] - 服务内容围绕"激活需求"这一兴趣电商核心逻辑展开 [3] - 形成了从平台算法解读到账号定位、内容创作、直播运营、数据分析的全流程模块 [3] - 服务模式为"理论 + 实操"，帮助学习者理解逻辑并直接应用 [4] - 提供"发现问题 - 分析原因 - 解决优化"的闭环问题解决机制 [4] 公司服务内容 - 教学团队使用"标签匹配原理"结合实际案例讲解抖音算法和流量触达 [3] - 通过对比两类账号的运营数据，让学习者直观理解兴趣电商与传统电商的差异 [3] - 在账号冷启动期，指导学员通过分析3-5条测试视频的数据锁定受众与内容方向 [4] - 直播运营模块涵盖货盘组合比例搭配、脚本"黄金3分钟"设计及评论区互动话术等具体操作 [4] - 学员遇到账号限流、转化低迷等问题时，教学团队会结合后台数据分析原因并提供优化方案 [4] 行业认知与影响 - 抖音电商存在从账号定位到流量转化的复杂逻辑认知壁垒 [1] - 突破认知壁垒需要系统化的成长引导而非零散技巧 [1] - 公司帮助学习者理解"内容种草-粉丝沉淀-转化变现"的完整商业链路 [3] - 公司系统化的成长路径正帮助人们走出抖音电商认知误区，实现从入门到实践的跨越 [4]

整体业绩表现 - 公司前三季度实现营收7897亿元，同比增长3010% [1] - 公司前三季度归母净利润达732亿元，同比增长3236% [1] - 公司前三季度扣非净利润为679亿元，同比大幅增长4393% [1] - 医疗与消费两大业务板块协同发力，共同推动整体业绩增长 [1] 医疗板块业绩 - 医疗板块前三季度累计营收383亿元，同比增长444% [1] - 手术室耗材品类营收115亿元，同比大幅增长1853% [1] - 高端敷料品类营收72亿元，同比增长262% [1] - 健康个护品类营收36亿元，同比增长246% [1] - 国外销售占医疗板块比重上升至57% [1] - 跨境主要子品牌在亚马逊电商品类前三季度累计同比增长超45% [1] 消费板块业绩 - 消费板块（全棉时代）前三季度累计营收401亿元，同比增长191% [1] - 奈丝公主卫生巾等核心爆品引领消费板块增长 [1] - 抖音等兴趣电商渠道同比增长近80% [1] - 商超渠道同比增长534% [1] - 线上线下渠道拓展成效显著，品类与渠道布局持续优化 [1]

抖音酒旅业务增长势头 - 抖音酒旅业务增长迅猛，2023年全年GMV约600亿元，2024年预计达到900亿元，同比增长50% [13] - 2024年国庆期间（10月1日至10月7日）多类住宿团购销售额同比增长超5成，其中客栈民宿团购销售额同比增长75%，经济型、高档型、舒适型酒店分别增长69%、53%、49% [1] - 具体案例显示其增长潜力，例如云南某四星级酒店在国庆期间近一半预订来自抖音，其中通过携程抖音直播间销售约300个间夜，酒店自营抖音直播间销售100多个间夜 [1] 抖音酒旅业务的运营策略 - 采用"流量+低价"组合策略，例如在"十一"假期前针对上榜酒店给予100亿流量扶持，并投入亿级平台补贴推出6折起订房优惠 [5][10] - 佣金率具有竞争力，日常抽佣约8%（2024年7月前为4.5%），低于携程特牌15%和金牌12%的佣金率 [7][8][9] - 推行免佣政策，如十一期间对全国酒店实施线下扫码免佣金，京东作为新玩家也推出最高三年0佣金政策吸引近5万家酒店申请入驻 [7][10] 抖音酒旅业务的模式优势 - 采用"货找人"的兴趣电商逻辑，通过短视频种草和直播转化带动非计划性消费，转化率比传统OTA用户单向搜索模式高出三四倍 [15] - 内容生态流量巨大，特色酒店相关内容播放量高达350亿次，今年前七个月特色生活方式酒店搜索量达1.3亿次 [5] - 能为酒店带来高曝光和新客，案例显示头部主播单场直播曝光量超200万，Club Med太仓度假村单场直播销售额231万元中80%为新客 [5][22] 抖音酒旅业务面临的挑战 - 酒店覆盖度低，据报抖音酒店覆盖量仅为美团的1/10 [26] - 核销率待提升，实际核销率仅约30%左右，达人直播酒旅订单核销率最低仅为个位数，日历房订单占比不到15% [27] - 对酒店的内容和运营能力要求高，特色酒店更容易成功，过去两年抖音上特色生活方式酒店数量增长73%，订单量同比增长118% [23][24][25] 行业竞争格局与协同 - 酒旅行业为高增长赛道，2024年中国OTA平台交易额同比增长17.8%，携程全年净利润同比上涨72%至172亿元 [31][32] - 抖音目前核销前GMV仅为携程20%左右，考虑核销率后实际份额差距更大，携程仍占据行业一半GMV份额 [33][35] - 竞争呈现"有竞有合"态势，携程、飞猪等OTA平台入驻抖音，形成内容平台前端引流与OTA后端服务保障的协同模式 [35][36]

抖音家居电商运营机遇 - 抖音已成为兴趣电商核心阵地 为客单价高、决策周期长、依赖场景展示的家居类目带来前所未有的机遇 [1] - 抖音的货找人模式对家居品类极具价值 但复杂的运营逻辑使许多品牌方需要专业抖店代运营服务商支持 [1] 家居类目在抖音的运营优势 - 视觉冲击力强 高颜值有设计感的家居好物通过短视频和直播能全方位展示美感与质感 极易激发用户向往型消费 [4] - 场景化植入能快速与用户情感诉求和实际痛点产生共鸣 实现精准种草 例如梦想中的家、治愈系卧室、小户型收纳神器等场景 [4] - 通过主播或达人持续内容输出可建立强烈个人IP和信任背书 有效降低用户对高客单价产品的决策门槛 [4] 专业代运营服务核心环节 - 内容为王 场景化种草是起点 代运营团队核心能力是将产品转化为有吸引力内容 家居产品灵魂在于用起来的样子 [7] - 直播攻坚 信任式转化是核心 直播间是内容种草的收割场和建立品牌信任的主阵地 [8] - 流量驱动 精细化投流是引擎 优质内容需要流量加持才能放大 代运营团队具备数据驱动思维 [9] - 货盘与售后是长效经营基石 家居类目复购率低售后问题多 产品和服务本身至关重要 [9] 内容策略具体实施方式 - 短视频矩阵包括痛点共鸣型、场景美学型、知识科普型和剧情植入型等多种形式 [11] - 直播间场景化布置真实令人向往的家居环境 让用户有身临其境代入感 主播人设专业化需具备生活美学顾问或家装设计师气质 [11] - 运用痛点-解决方案-价值塑造的话术结构 通过抽奖、秒杀、限量赠品等玩法控制节奏维持直播间高热度和高转化率 [11] 流量获取与运营策略 - 付费流量精准运用包括使用Dou+测试短视频内容潜力并为优质内容加热 以及使用千川作为直播和带货终极武器 [11] - 自然流量持续获取通过稳定内容更新、积极评论区互动、引导用户关注和加入粉丝团来提升账号权重 [11] - 代运营服务涵盖抖店基础服务、商品选品指导、供应链对接、口碑分维护及多种流量获取方式 [5] 货盘设计与售后管理 - 科学组货设计引流款-利润款-形象款的黄金货盘 引流款用于拉新破冰 利润款作为营收主力 形象款用于拔高品牌形象 [11] - 闭环服务高度重视售后 包括物流跟踪、安装预约、问题解答等 良好口碑是积累长效资产的关键 能有效降低差评率和提高店铺DSR评分 [11] 代运营服务商选择标准 - 考察代运营公司需关注其是否有成功案例 重点查看同品类抖音账号和店铺数据的内容风格、直播场景和增长曲线 [11] - 团队专业性体现在是否有熟悉家居行业具备审美能力的内容策划和运营人员 以及主播是否具备顾问气质 [11] - 运营策略清晰度要求能完整阐述从内容到直播再到投流的完整逻辑 而不仅仅是保证销量 [11] - 数据透明化要求合作期间能提供清晰透明数据报表 让品牌方随时了解投入产出比和项目进展 [11]