文章核心观点 - 京东健康依托“京医千询”大模型以AI驱动医疗健康服务升级，持续探索AI在医疗健康领域的可能，构建更优医疗健康服务体系 [1][4] 京东健康AI医疗发展举措 - 京东健康探索研究院首席科学家王国鑫在“两会健康策”访谈围绕AI赋能医疗健康高质量发展分享观点 [1] - 依托“京医千询”大模型，从日常健康管理、全流程医疗健康服务、专病诊疗等方面以AI驱动医疗健康服务升级 [1] - “京医千询”医疗大模型全面开源，公布核心代码，降低医疗AI应用开发门槛 [2] - 面向用户推出智能健康助手“康康”、AI心理陪伴师“疗愈小宇宙”、多模态技术应用“手机测血压”等服务产品 [3] - 围绕医生临床和科研需求，发布医疗大模型产品体系“AI京医”，升级发布AI诊疗助手2.0、科研助手、AI医生智能体等产品 [3] - 推出业内首个医院全场景应用的大模型产品“京东卓医”，已在温州医科大学附属第一医院部署使用 [3] AI在医疗行业的作用及现状 - AI是新的生产要素，发展要解决实际问题，医疗行业的AI系统需做到“可用、好用、放心用” [2] - 当前阶段AI无法完全取代医生，但可提升医疗服务效率和质量，助力患者全生命周期管理 [2] AI诊疗助手2.0效果 - 分诊准确率可达99.5%，电子病历书写效率提升120%，AI一次问题解决率超90% [3] 行业面临问题及解决办法 - AI技术与医疗融合面临数据安全和隐私保护问题 [3] - 从技术、交互、应用角度实现数据保护和大模型智能化的统一 [3]

医疗AI行业新动态 - 蚂蚁集团联合华为、阿里云推出面向医院端的医疗全栈AI解决方案，实现国产算力、医疗大模型、AI训推一体私有化部署 [1] - 同时升级医生端（好大夫在线29万注册医生）和用户端（"AI健康管家"新增十余项功能）AI产品，形成"三端一体"布局 [1] - 成为国内首批全面覆盖医疗机构、医生、用户三大场景的互联网平台 [1] 大模型驱动医疗服务升级 - DeepSeek等技术突破降低算力门槛，推动AI医疗新变局 [3] - 国家卫健委明确84个医疗AI应用场景，显示行业迫切需求 [3] - 腾讯、华为、蚂蚁等巨头相继入场：腾讯推动DeepSeek与混元大模型融合，华为组建医疗卫生军团，蚂蚁推出"三端一体"战略 [4] 蚂蚁医疗AI具体布局 - 机构端：大模型一体机全栈解决方案（已接入7家医疗机构），与浙江卫健委合作推出省级AI健康应用"安诊儿" [5][6] - 医生端：为好大夫在线提供AI科普、病历、科研等助手工具 [5] - 用户端："AI健康管家"提供找医生、读报告等日常服务 [5] - 已吸引近百家传统医疗行业伙伴参与大模型应用落地 [6] 蚂蚁医疗发展历程 - 在医疗领域有11年积累，支付宝已成为最大医保支付服务平台（覆盖超7亿用户、3500家医院） [8][10] - 2023年明确"AI First"战略，优先探索医疗领域 [12] - 医疗大模型在MedBench评测中获医学知识问答等多项第一（综合得分97.5，医学知识问答98.4） [12][13] - "AI科研助手"将医生文献检索效率提升80% [12] 行业应用成果 - 与浙江卫健委合作的"安诊儿"已服务3000万人次，覆盖1000余家医疗机构 [14] - 与三家医院成立AI医疗创新应用"联盟"，研发近百个医生智能体 [14] - RK Invest预测生态型医疗AI到2030年可提升医疗资源利用率25%，节约成本1.2万亿美元 [15] - 蚂蚁通过开放生态吸引近百家合作伙伴，形成技术共享、数据互通、场景共建的循环 [15]

财务表现 - 2024年公司营收46.69亿元同比减少3.87% 股东应占亏损3.76亿元同比扩大66.73% [2][5] - 2022年股东应占亏损28.33亿元 2023年收窄至2.26亿元 近三年累计亏损34.35亿元 [2][5] - 线上直营业务收入32.75亿元同比减少7.2% 线下零售收入6.22亿元连续两年下滑 [10] 商誉减值 - 2024年计提商誉减值亏损1.99亿元及其他无形资产减值680万元 [2][6] - 主要涉及天津/四川/杭州/河南/广东智慧药房及仁和药房网收购项目 其中仁和药房网商誉减值达1.49亿元 [6][8] - 因业绩未达预期 广州智慧药房/北京叮当有品/好心情健康等收购项目确认全额商誉减值 [6] 战略调整 - 暂停重庆/南京/济南/福州等非核心城市运营 资源聚焦北京/上海/深圳等优势区域 [5] - 通过收购仁和药房网等资产扩大线下规模 2020年以2.18亿元收购药房网52%股权 [8] 市场竞争 - 互联网医疗健康市场竞争加剧 传统医药零售企业线上拓展及电商巨头入局挤压市场份额 [9] - 美团买药等平台分食市场 公司在价格和时效性方面的先发优势逐渐消散 [9] 成本结构 - 履约开支2023年达4.92亿元同比增10.8% 销售及市场推广开支9.73亿元同比增7.1% [10] - 2024年虽压减履约开支 但销售推广费用持续扩大 [10] 资本市场表现 - 上市发行价12港元/股 当前股价0.5港元/股较发行价下跌96% 总市值6.6亿港元较上市蒸发154亿港元 [11][12] - 同业公司京东健康/阿里健康/平安好医生均已实现扭亏为盈 [13]

行业宏观背景与市场前景 - 中国正处中度老龄社会，2024年底60岁及以上人口占比达22%，65岁及以上占比达15.6% [1] - 75%以上的60岁及以上老年人至少患有一种慢性病，催生对慢病服务的强需求 [1] - 中国数字化慢病管理市场预计在2030年可达6550亿元，长期增长确定 [1] - 传统医疗模式下，优质医疗资源分布不均，慢病服务的可及性与质量亟待改善 [1][3] AI在慢病管理中的角色演进与赋能模式 - AI在慢病管理领域正从“工具”角色演变为“协作者”角色 [3] - AI应用可显著提升效率，在足够算力支持下，效率提升可达5倍、10倍甚至100倍、1000倍 [4] - AI赋能将改变互联网医疗的商业模式，产业竞争格局将从人力密集型转向智能体密集型 [5] - 企业未来的核心竞争力将从人力资源壁垒转变为算法壁垒 [5] - 具体赋能案例：方舟健客的“AI+H2H智慧医疗新生态”包含AI医生助理、客服助理、采购助理、创作助理等一系列AI智能体产品与解决方案 [3] AI医疗应用落地的关键成功要素 - AI医疗应用达到60分及格线相对容易，但提升至60-80分依赖于模型背后准确、专业的医疗数据 [5] - 应用效果达到80-90分，则必须依靠算法与对医疗业务理解的深度结合，业务理解构成企业的长期差异化价值核心 [5] - 医疗AI最重要的特质是必须可信赖，其可靠性面临高压考验 [6] - 在模型训练中，数据质量比数量更重要，使用少量优质数据（如几十个样本）的效果可能优于使用数百万低质数据 [6] 当前面临的主要技术挑战与应对 - AI在慢病管理中最大的挑战之一是模型幻觉，即生成看似合理但违背医学常识的结论 [6] - 模型幻觉产生的主要原因包括训练内容的缺失以及训练数据之间存在歧义 [6] - 应对策略包括构建基于准确知识库（如药品说明书、医学指南）的模型，以指导输出，虽可能使模型更“保守”，但能提高准确性并抑制幻觉 [6] - 数据安全与合规是需要突破的领域，企业需构建数据安全沙箱，对内部数据进行分级控制与脱敏处理，并对输入输出内容进行安全过滤，严格遵守个人信息与知识产权保护法规 [7]

文章核心观点 平安健康2024年业绩表现出色，收入增长且首次全面盈利，公司对未来可持续发展有信心，现金流预计持续向好，居家养老业务聚焦四个场景快速发展 [1][3][4] 业绩情况 - 2024年公司总收入48.08亿元，同比增长2.9%，净利润0.88亿元，较上年亏损3.35亿元扭亏为盈，调整后净利润1.58亿元 [1][3] - 三大核心业务中，医疗服务收入21.69亿元，同比增长4.9%，养老服务收入2.83亿元，同比增长413.5%，健康服务收入同比下滑7.6%至23.56亿元 [3] 盈利驱动力 - 核心驱动力来自创新业务孵化发展和经营提质增效 [4] - 业务发展上，企业员工健管业务、家医理赔创新流程以及居家养老服务建设开展创新探索和落地 [4] - 经营上应用大量AI赋能，家医成本降低62%，专医成本降低42%，接入大模型丰富垂域模型商业化应用 [4] 现金流与分红 - 2024年底宣布派发每股9.7港元特别股息，平安集团“以股代息”后持股占比升至50%以上，公司财务业绩并入平安集团合并报表 [6] - 未来随着盈利能力增强、利润增厚，现金流将持续向好 [6] - 截止去年年末账上有130亿元资金，特殊派息后仍有近90亿元，不依赖外部增量资金，有充足资金用于资产布局 [7] - 未来随着盈利增长，会综合考虑修订分红政策回馈股东 [7] 居家养老业务 - 居家养老是发展最快的板块，已覆盖全国75城，收入同比提升413.5% [9] - 聚焦医、住、护、乐四个场景，探索照护者整体体系搭建，包括标准、专业和平台能力建设 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][10][11] 报告的核心观点 - 2024年京东健康营收及利润增长超彭博一致预期，由商品销售收入与广告收入增长驱动，线上平台等服务收入占比提升带动毛利率改善；公司强化自营优势，实现三种业务模式优势互补 [7] - 广告收入增长亮眼，O2O线上医保个账支付范围扩大，2024年医药和健康产品销售收入同比增6.9%至488亿元，线上平台等服务收入同比增18.9%至94亿元；“京东买药秒送”在近20个城市开通医保个账支付功能，接入超3000家医保定点药房，覆盖超1亿人 [7] - “京医千询”医疗大模型全面开源，公司探索其与各应用场景深度融合，面向用户、医生专家、医疗机构形成产品和解决方案；截至2025年2月中旬，AI健康智能体“康康”累计服务超3000万人次，AI问题解决率达70%，看好健康AIToC应用领域长期市场空间 [7][8] - 考虑公司加大长期战略投入及美国降息对海外存款利息收入的影响，调整盈利预测，预计2025 - 2027年收入分别为660/741/820亿元，经调整归母净利润分别为45/49/54亿元，对应经调整P/E为24x/21x/19x [10] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 截至2025年3月10日，京东健康当前价格35.40港元，周价格区间19.48 - 41.00港元，总市值113,268.14百万港元，流通市值113,268.14百万港元，总股本319,966.51万股，流通股本319,966.51万股 [3] - 近1个月、3个月、12个月京东健康相对恒生指数表现分别为3.8%、15.9%、23.8%，恒生指数表现分别为10.5%、17.1%、45.4% [3] 2024年财报数据 - 2024年公司实现收入582亿元（YoY + 8.6%）；毛利133亿元，毛利率22.9%（YoY + 0.7pct）；经调整经营利润26亿元（YoY + 4.9%），经营利润率4.5%（YoY - 0.2pct）；经调整净利润48亿元（YoY + 15.9%），净利润率8.2%（YoY + 0.5pct） [5] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|58160|66039|74116|81960| |增长率(%)|9%|14%|12%|11%| |Non - IFRS归母净利润（百万元）|4792|4459|4925|5438| |增长率(%)|16%|-7%|10%|10%| |摊薄每股收益（元）|1.32|1.14|1.30|1.46| |ROE(%)|8%|6%|6%|6%| |Non - IFRS P/E|21.98|23.62|21.39|19.37| |P/B|2.21|2.00|1.78|1.59| |P/S|2.09|1.84|1.64|1.49| [9]

报告公司投资评级 - 行业评级为超配，公司评级为买入，目标价由 HK$42.61 上调至 HK$55.17，较当前股价有 54%的上行空间 [2] 报告的核心观点 - 经营效率提升和存款利息增长使 2024 年利润增长超市场预期 [10] - 拓展医疗健康服务生态，医疗服务收入维持快速增长势头 [10] - 维持“买入”评级，上调 DCF 目标价至 HK$55.17（WACC 9.0%） [10] 根据相关目录分别进行总结 股价表现 - 展示了 2024 年 3 月至 2025 年 3 月京东健康与恒生指数的股价走势 [4] 华兴对比市场预测 - 2025E 营收 63,989 亿元（+5%），EPS 1.21 元（+17%）；2026E 营收 67,997 亿元（+14%），EPS 1.31 元（+27%） [5] 产品组合与业务发展 - 2024 年公司利润超市场预期，营业收入 581.6 亿元（+8.6%），盈利 41.6 亿元（+94%），调整后 Non - IFRS 净利润 47.9 亿元（+15.9%），毛利 133.1 亿元（+12.2%），经营利润 14.7 亿元（+132.9%），利息收入约 20 亿元（+0.6%） [6] - 2024 年产品销售收入 488 亿元（+6.9%），预计 2025 - 2027 年商品销售收入 YoY 增速分别为 15%/15%/13% [7] - 深化供应链优势，2024 年底第三方商家数量超 10 万家（同比 +100%），推动医保在线支付服务覆盖 18 个城市，接入超 3,000 家医保定点药房，预计 2025 - 2027 年公司服务收入 YoY 增速为 17%/15%/14% [8] 财务数据摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（RMBmn）|53,530|58,160|67,091|77,218|87,600| |毛利润（RMBmn）|11,865|13,309|15,861|18,251|20,785| |归母净利润（RMBmn）|4,135|4,743|4,527|5,337|6,300| |每股收益（RMB）|1.31|1.48|1.41|1.67|1.97| |市盈率（x）|34.8|16.5|23.0|19.5|16.5|[9] 财务分析 - 2024 年核心财务数据分析显示，收入、营业成本、毛利等指标有不同程度变化，上调 2025 - 2026 年收入预测及各项费用支出，预测 2025 - 2027 年经调净利润为 45.27 亿元/53.37 亿元/63.00 亿元，同比 - 5%/18%/18% [11] - 上调 2025 - 2027 年公司产品收入和服务收入预测，以及 2025 - 2027 年毛利率预测，毛利率上升因服务收入增速超产品收入增速 [12] |项目|2025E（新）|2026E（新）|2027E（新）|2025E（旧）|2026E（旧）|2027E（旧）|变化（2025E）|变化（2026E）|变化（2027E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营收（RMB 百万元）|67,091|77,218|87,600|63,548|70,592|N.A.|6%|9%|N.A.| |毛利（RMB 百万元）|15,861|18,251|20,785|14,739|16,299|N.A.|8%|12%|N.A.| |履约费用（RMB 百万元）|7,112|7,876|8,760|6,800|7,483|N.A.|5%|5%|N.A.| |销售及市场费用（RMB 百万元）|3,623|4,015|4,380|3,241|3,530|N.A.|12%|14%|N.A.| |研发费用（RMB 百万元）|1,543|1,776|2,015|1,589|1,765|N.A.| - 3%|1%|N.A.| |一般及行政费用（RMB 百万元）|1,610|1,853|2,102|1,779|1,835|N.A.| - 10%|1%|N.A.| |财务收入（RMB 百万元）|1,323|1,501|1,813|1,851|1,418|N.A.| - 29%|6%|N.A.| |归母净利润（RMB 百万元）|4,027|4,837|5,800|3,861|3,767|N.A.|4%|28%|N.A.| |Non - IFRS 归母净利润（RMB 百万元）|4,527|5,337|6,300|4,861|4,767|N.A.| - 7%|12%|N.A.| |EPS（元）|1.26|1.51|1.81|1.22|1.19|N.A.|3%|27%|N.A.| |Non - IFRS EPS（元）|1.41|1.67|1.97|1.54|1.51|N.A.| - 8%|11%|N.A.|[13] |项目|2025E（新）|2026E（新）|2027E（新）|2025E（旧）|2026E（旧）|2027E（旧）|变化（2025E）|变化（2026E）|变化（2027E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |产品收入（RMB 百万元）|56,143|64,669|73,282|53,589|59,656|N.A.|5%|8%|N.A.| |服务收入（RMB 百万元）|10,948|12,550|14,318|9,959|10,936|N.A.|10%|15%|N.A.| |毛利率|23.6%|23.6%|23.7%|23.2%|23.1%|N.A.|0.45ppts|0.55ppts|N.A.|[14] 估值 - 采用两阶段 DCF 估值法，WACC 为 9.0%（原 10.6%），永续增长率 3.0%不变，上调 DCF 目标价至 HK$55.17，对应 2.4 倍的 2025 年 P/S，低于互联网医疗行业可比公司 3.1 倍均值 [15] 行业可比公司估值比较 |名称|代码|收盘价|市值（百万美元）|企业价值（百万美元）|销售额（百万美元）（2024A/E）|销售额（百万美元）（2025E）|销售额（百万美元）（2026E）|市销率（x）（2024A/E）|市销率（x）（2025E）|市销率（x）（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |平安好医生|1833.HK|HK$8.09|2,250|1,828|628|632|673|3.6|3.6|3.3| |阿里健康|0241.HK|HK$5.53|11,450|10,989|3,754|4,185|4,632|3.1|2.7|2.5| |平均值| - | - |6,850|6,408|2,191|2,409|2,653|3.3|3.1|2.9| |京东|JD US|US$42.29|67,314|63,508|160,947|174,557|185,733|0.4|0.4|0.4| |阿里巴巴|BABA US|US$140.62|334,109|351,940|130,718|138,577|151,556|2.6|2.4|2.2| |腾讯控股|0700.HK|HK$533.50|630,038|655,180|91,270|98,219|105,005|6.9|6.4|6.0| |美团|3690.HK|HK$183.50|142,754|138,326|46,792|54,182|61,144|3.1|2.6|2.3| |平均值| - | - |293,553|302,238|107,432|116,384|125,860|3.2|3.0|2.7| |京东健康|6618.HK|HK$35.75|14,717|16,081|8,078|9,318|10,725|1.8|1.5|1.3|[18] 附：财务报表 - 展示了 2024A - 2027E 的利润表、资产负债表、现金流量表及关键假设、财务比率等数据 [21]

报告公司投资评级 - 行业评级为超配，公司评级为买入，目标价由 HK$42.61 上调至 HK$55.17，较当前股价有 54%的上行空间 [2] 报告的核心观点 - 2024 年经营效率提升和存款利息增长使利润超市场预期 - 拓展医疗健康服务生态，医疗服务收入维持快速增长 - 维持“买入”评级，上调 DCF 目标价至 HK$55.17（WACC 9.0%） [10] 根据相关目录分别进行总结 股价表现 - 展示了 2024 年 3 月至 2025 年 3 月京东健康与恒生指数的股价走势 [4] 华兴对比市场预测 - 2025E 营收 63,989 亿元（+5%），EPS 1.21 元（+17%）；2026E 营收 67,997 亿元（+14%），EPS 1.31 元（+27%） [5] 产品组合与业务发展 - 2024 年利润超预期，营收 581.6 亿元（+8.6%），盈利 41.6 亿元（+94%），调整后净利润 47.9 亿元（+15.9%），毛利 133.1 亿元（+12.2%），经营利润 14.7 亿元（+132.9%），利息收入约 20 亿元（+0.6%） [6] - 2024 年产品销售收入 488 亿元（+6.9%），预计 2025 - 2027 年商品销售收入 YoY 增速分别为 15%/15%/13% [7] - 深化供应链优势，2024 年底第三方商家超 10 万家（同比+100%），医保在线支付覆盖 18 个城市，接入超 3000 家药房，推出创新服务，预计 2025 - 2027 年服务收入 YoY 增速为 17%/15%/14% [8] 财务数据摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（RMBmn）|53,530|58,160|67,091|77,218|87,600| |毛利润（RMBmn）|11,865|13,309|15,861|18,251|20,785| |归母净利润（RMBmn）|4,135|4,743|4,527|5,337|6,300| |每股收益（RMB）|1.31|1.48|1.41|1.67|1.97| |市盈率（x）|34.8|16.5|23.0|19.5|16.5| [9] 财务分析 - 2024 年核心财务数据分析，上调 2025 - 26 年的收入预测及各项费用支出，预测 2025 - 2027 年经调净利润为 45.27 亿元/53.37 亿元/63.00 亿元，同比-5%/18%/18% [11] - 上调 2025 - 2027 年公司产品收入和服务收入预测，以及 25 - 27 年的毛利率预测 [12] |项目|2025E（新）|2026E（新）|2027E（新）|2025E（旧）|2026E（旧）|2027E（旧）|变化（2025E）|变化（2026E）|变化（2027E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营收（RMB 百万元）|67,091|77,218|87,600|63,548|70,592|N.A.|6%|9%|N.A.| |毛利（RMB 百万元）|15,861|18,251|20,785|14,739|16,299|N.A.|8%|12%|N.A.| |履约费用（RMB 百万元）|7,112|7,876|8,760|6,800|7,483|N.A.|5%|5%|N.A.| |销售及市场费用（RMB 百万元）|3,623|4,015|4,380|3,241|3,530|N.A.|12%|14%|N.A.| |研发费用（RMB 百万元）|1,543|1,776|2,015|1,589|1,765|N.A.| - 3%|1%|N.A.| |一般及行政费用（RMB 百万元）|1,610|1,853|2,102|1,779|1,835|N.A.| - 10%|1%|N.A.| |财务收入（RMB 百万元）|1,323|1,501|1,813|1,851|1,418|N.A.| - 29%|6%|N.A.| |归母净利润（RMB 百万元）|4,027|4,837|5,800|3,861|3,767|N.A.|4%|28%|N.A.| |Non - IFRS 归母净利润（RMB 百万元）|4,527|5,337|6,300|4,861|4,767|N.A.| - 7%|12%|N.A.| |EPS（元）|1.26|1.51|1.81|1.22|1.19|N.A.|3%|27%|N.A.| |Non - IFRS EPS（元）|1.41|1.67|1.97|1.54|1.51|N.A.| - 8%|11%|N.A.| [13] |项目|2025E（新）|2026E（新）|2027E（新）|2025E（旧）|2026E（旧）|2027E（旧）|变化（2025E）|变化（2026E）|变化（2027E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |产品收入（RMB 百万元）|56,143|64,669|73,282|53,589|59,656|N.A.|5%|8%|N.A.| |服务收入（RMB 百万元）|10,948|12,550|14,318|9,959|10,936|N.A.|10%|15%|N.A.| |毛利率|23.6%|23.6%|23.7%|23.2%|23.1%|N.A.|0.45ppts|0.55ppts|N.A.| [14] 估值 - 采用两阶段 DCF 估值法，WACC 为 9.0%（原来为 10.6%），永续增长率 3.0%不变，上调目标价至 55.17 港币，对应 2.4 倍的 2025 年 P/S，低于互联网医疗行业可比公司 3.1 倍的均值 [15] 行业可比公司估值比较 |名称|代码|收盘价|市值（百万美元）|企业价值（百万美元）|销售额（百万美元）（2024A/E）|销售额（百万美元）（2025E）|销售额（百万美元）（2026E）|市销率（x）（2024A/E）|市销率（x）（2025E）|市销率（x）（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |互联网医疗行业可比公司| | | | | | | | | | | |平安好医生*|1833.HK|HK$8.09|2,250|1,828|628|632|673|3.6|3.6|3.3| |阿里健康|0241.HK|HK$5.53|11,450|10,989|3,754|4,185|4,632|3.1|2.7|2.5| |平均值| | |6,850|6,408|2,191|2,409|2,653|3.3|3.1|2.9| |互联网行业可比公司| | | | | | | | | | | |京东|JD US|US$42.29|67,314|63,508|160,947|174,557|185,733|0.4|0.4|0.4| |阿里巴巴|BABA US|US$140.62|334,109|351,940|130,718|138,577|151,556|2.6|2.4|2.2| |腾讯控股|0700.HK|HK$533.50|630,038|655,180|91,270|98,219|105,005|6.9|6.4|6.0| |美团|3690.HK|HK$183.50|142,754|138,326|46,792|54,182|61,144|3.1|2.6|2.3| |平均值| | |293,553|302,238|107,432|116,384|125,860|3.2|3.0|2.7| |京东健康+|6618.HK|HK$35.75|14,717|16,081|8,078|9,318|10,725|1.8|1.5|1.3| [18] 附：财务报表 - 包含利润表、资产负债表、现金流量表等详细财务数据及关键假设、财务比率等内容 [21]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价42.90港币/股，现价35.75港币（2025年03月07日收盘价） [2] 报告的核心观点 - 2024年京东健康收入略超市场预期，利润端显著超市场预期，预计2025年收入端确定性更强，品类市占率有望持续提升 [3] - 商家数量增长初步兑现业绩，平台生态得到进一步强化，未来1 - 2年平台规模有望快速膨胀 [5] - 看好有大量粘性用户的平台及AI在医疗领域的新场景建设，互联网医疗行业将受益于线上个账医保政策推进 [6] - 作为线上线下一体化的医疗服务龙头，在供给侧和需求侧优势明显，维持“优于大市”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年实现收入582亿元（+8.6%），除1Q24外后三个季度收入均同比双位数增长，经调整净利润48亿元（+15.9%），净利率达8.2%（+0.5pp） [3] - 单四季度收入165亿元（+11.3%），药品、器械、保健品三大品类均增长强劲，收入规模超22Q4疫情最高点 [4] 收入结构 - 2024年产品收入488亿元（+6.9%），平台、广告及其他服务94亿元（+18.9%），分别占总收入的83.9%和16.1% [5] 商家与平台 - 2022 - 2023年商家数量从超2万家增至超5万家，2024年达10万家以上，商家数量增长在服务收入端初步兑现 [5] - 预计未来1 - 2年平台规模快速膨胀，带来数字化营销等高毛利业务增长 [5] 线下药店 - 截至2024年末，在北京开设近60家自营O2O门店，基本覆盖北京用户，有望验证自营O2O商业价值 [5] 用户与技术 - 截至2024年末，年度活跃用户数量增长至1.8亿（+6.6%），年日均在线问诊咨询量超49万（+8.9%） [6] - 已开源医疗大模型“京医千询”，有望加速AI在医疗领域应用 [6] 医保服务 - 截至2024年末，先后在18个城市开通医保个账支付服务，接入全国超3000家医保定点药房 [6] 估值与预测 - 预计2025 - 2026年收入分别为666/757亿元，同比增长14.5%/13.7%；经调整净利润分别为44/54亿元，同比增长 - 7.3%/20.5% [8] - 通过DCF模型（WACC 9.2%，永续增长率2.0%）估计公司股权价值为1368亿港币，对应股价42.90港币/股，上调目标价3.4% [9][12] 财务报表分析 - 2023 - 2026年预计营收、利润等指标有不同程度变化，如营收增长、毛利率提升等 [15][16] - 关键比率方面，ROE、ROA等指标呈现一定波动 [15][16]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价42.7港币 [1][6] 报告的核心观点 - 京东健康2H24总收入298亿元，同比+12.9%，非IFRS净利润21亿元，对应非IFRS净利率7.2%，同比提升1.9pp [1] - 预计2025年收入增速有望较2024年进一步改善至13.8%，公司计划发力优化即时零售场景服务时效，探索AI大模型在互联网医疗领域应用 [1] - 预计药品收入延续双位数增长，保健品类与器械品类增速有望改善至双位数 [2] - 2025年加大即时零售履约体验优化投入，或使短期履约费率抬升；AI短期降本增效，长期促进互联网医疗渗透率提升 [3] - 下调2025 - 2026年非IFRS净利润预测6.4/7.4%，引入2027年预测49.7亿元，给予2025年28.0x目标非IFRS PE估值 [4] 根据相关目录分别进行总结 年度活跃用户与收入情况 - 2H24医药和健康产品销售收入同增10.7%至249亿元，平台、广告及其他服务销售收入同比增长25.3%至49亿元 [2] - 截至2024末，年度活跃用户数达1.84亿，同比净增加约1200万 [2] 业务发展方向 - 2025年发力优化即时零售场景下服务时效，强化线上线下一体化渗透，巩固用户心智 [1][3] - 作为行业内最先规模化落地大模型应用的互联网医疗平台，探索AI大模型在互联网医疗领域应用 [3] 盈利预测调整 - 上调2025/2026年收入预测6.5/8.6%，推出2027年预测776亿元 [11] - 调整2025/2026年毛利率至23.1/23.3%，推出2027年预测23.6% [11] - 下调2025/2026年非IFRS净利润8.1/10.2%，推出2027年预测49.7亿元 [11] 相对估值 - 给予2025年28.0x目标非IFRS PE估值，较可比公司2025年均值15.2倍有所溢价，新目标价42.7港元 [13] 财务指标预测 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(人民币百万)|53,530|58,160|66,201|71,897|77,596| |归属母公司净利润(人民币百万)|2,142|4,162|3,425|3,617|3,817| |EPS(人民币,最新摊薄)|0.67|1.31|1.08|1.14|1.20| |ROE (%)|4.55|7.96|5.96|5.83|5.71| |PE (倍)|48.90|24.89|30.25|28.64|27.14| |PB (倍)|2.12|1.88|1.74|1.61|1.49| |EV EBITDA (倍)|(14.12)|(6.67)|(8.78)|(9.10)|(9.30)| [6]