A股市场策略展望 - 始于2024年"924"行情的牛市尚未结束，当前进入第二阶段，驱动力从情绪面转向基本面[6] - 2026年全年维度科技是主线，演绎路径从算力转向应用，关注AI眼镜、机器人、智能驾驶、AI编程、AI+生命科学等方向[6] - 牛市中期有风格轮动，阶段性关注前期滞涨的地产、券商、白酒消费，老红利资产在金融资产荒背景下仍可维持底仓配置敞口[6][7] - 市场结构性特征明显，"小登资产"表现优于"老登"资产，上市企业ROE稳步回升，合同负债同比修复，盈利预期持续上修[6] - 微观流动性有支撑，国内"花存款"趋势延续，中长期定存到期加速存款搬家，美联储预防式降息下半场驱动全球资金流向新兴市场风险资产[6] 餐饮行业专题 - 2025年1-9月全国餐饮累计收入同比增长3.3%，低于社零增速，行业从粗放式扩张转入稳健增长新阶段[8] - 传统商圈渠道红利退潮，2024年新开商场数量跌至近十年低位，线上渠道重要性凸显，外卖消费习惯养成[8] - 各业态外卖适配度不同，饮品大类及快餐适配度最高，外卖渠道占比可达50%-70%，大众餐饮外卖收入占比15%-40%，火锅赛道最低[8] - 健康的外卖占比能改善单店UE模型效率，提升品牌竞争力，过度依赖外卖平台则可能丧失品牌记忆点和盈利主导权[9][10] - 快餐/奶茶咖啡业态外卖收入占比最优区间为60%-70%，正餐业态最优占比区间为30%-40%，超出此区间可能因堂食/外卖替换效应吞噬增长收益[10] - 推荐小菜园、锅圈、古茗、蜜雪集团、海底捞、百胜中国等公司，并中期看好平台龙头美团-W[11] 海外市场策略 - 联邦政府停摆问题达成协议，美股跳空高开，标普500周一收涨1.54%，但比特币期货未能突破MA250，预示风险偏好初现隐忧[12] - 风险偏好下降源于宏观数据补发带来的不确定性以及市场对AI资本开支可持续性的质疑[12][13] - 基于"实质性供应量"理论，美股长线上涨核心逻辑是美元持续增发与美股持续回购，当前标普500估值中枢为6800-6900点[13] - 若出现回撤，标普500大概率维持在MA60（约6600点）以上，潜在回撤幅度预计在10%以内，静态点位下限约5600点[13][14] - 港股在本次外盘流动性冲击中展现出较强独立性，风险偏好稳定性或成其自强化循环的关键[14] 贝壳-W公司财报 - 2025年第三季度营业收入231亿元，同比增长2%，环比下降11%，GTV交易总额7367亿元，同比持平，环比下降16%[14] - 经调整归母净利润13亿元，同比下降28%，环比下降29%，经调整归母净利率为5.6%，同比下降2.3个百分点[15] - 两翼业务（家装家居、房屋租赁服务等）收入贡献占比持续提升，房屋租赁服务收入同比增长45%[14][17] - 存量房业务GTV为5056亿元，同比增长6%，货币化率1.18%，新房业务GTV为1963亿元，同比下降14%，市占率12%[16][17] - 家装家居业务贡献利润率32%，同比提升0.8个百分点，房屋租赁服务贡献利润率8.7%，同比提升4.3个百分点，连续两个季度实现城市层面盈亏平衡[17] 用友网络公司财报 - 2025年第三季度营业收入20.03亿元，同比增长3.7%，归母净利润-4.54亿元，同比减亏2.08亿元[19] - 前三季度云服务收入42.98亿元，占总收入比重77%，同比增长2.3个百分点，云服务ARR达27.8亿元，同比增长16.3%[20] - 核心产品用友BIP前三季度收入21.5亿元，同比增长15.8%，其中第三季度单季增速达31.9%，AI相关合同签约金额前三季度超7.3亿元[20] - 大型企业客户业务第三季度同比增长13.5%，中型企业客户业务第三季度单季收入增速转正，同比增长6.8%[21] - 畅捷通实现归母净利润0.43亿元，扭亏为盈，政府业务收入同比下降29%，海外业务收入同比增长超40%[21]

公司2025年第三季度业绩概览 - 公司2025年Q3实现营收231亿元，同比增长2.1%，净利润7.5亿元，同比下降36.1%，Non-GAAP净利润12.9亿元，同比下降27.8% [4] - Q3公司Non-GAAP净利率为5.6%，同比下降2.3个百分点 [7] - Q3公司回购金额达2.8亿美元，单季度回购金额创近两年来新高 [7] 二手房业务表现 - Q3二手房GTV为5056亿元，同比增长5.8%，但收入为60亿元，同比下降3.6% [5] - 收入表现弱于GTV主要因链家GTV占比从上年同期的41%下降至38% [5] - Q3链家货币化率为2.53%，贝联货币化率为0.38，环比Q2均持平 [5] - 二手房业务贡献利润率39.0%，同比下降2.0个百分点，主因收入下降而固定人工成本相对稳定 [5] 新房业务表现 - Q3新房GTV为1963亿元，同比下降13.8%，收入为66亿元，同比下降14.1% [5] - 新房货币化率为3.38%，同比持平 [5] - 新房业务贡献利润率24.1%，同比下降0.7个百分点，主要系延续了24年实行的生态让利策略导致变动成本增加 [5] 家装家居与房屋租赁业务表现 - Q3家装家居收入43亿元，同比增长2.1%，房屋租赁收入57亿元，同比增长45.3%，但25年来两者收入增速逐季回落 [6] - 家装家居贡献利润率32.0%，同比提升0.8个百分点，与集采比例提升带来采购成本下行以及派单效率提升下人员成本下降有关 [6] - 房屋租赁贡献利润率8.7%，同比提升4.3个百分点，主要系省心租业务毛利率提升所致 [6] - 家装家居和房屋租赁业务在城市层面（分摊总部费用前）已连续两季度实现盈利 [6] 成本费用与盈利能力 - Q3公司毛利率21.4%，同比下降1.3个百分点，主要系贡献利润率较高的新房业务收入占比下降所致 [7] - Q3销售费用率为7.5%，同比下降1.1个百分点，管理/研发费用率分别为8.1%/2.8%，同比分别下降0.3/提升0.3个百分点 [7] - 销售费率下降主因经营提效战略下人力费用减少以及营销推广费用有所下降 [7]

固收与金融数据 - 2025年10月M1余额同比增长6.2%，处于近三年较高水平 [4] - 10月人民币贷款增加2200亿元，社会融资规模增量为8150亿元，M2余额同比增长8.2% [4] - 通过分析“过去与现在”和“表面与内在”两组关系，可理解10月信贷、社融和M2增长并非偏少 [4] 电新与储能行业 - 容量电价机制完善对储能行业发展是持续利好 [5] - 内蒙古对储能补贴维持在较高水平，保障2026年有可观储能装机增量 [5] - 市场对明年国内储能装机有较高预期，需重点观测12月及1月储能电芯排产情况，以及后续招标和装机情况，行业整体持续景气 [5] 医药与流感疫情 - 近期流感疫情发病率上升，2025年第44周南方省份哨点医院报告的流感样病例百分比为4.6%，高于前一周的4.1% [5] - 当前流感样病例百分比高于2022年同期的3.1%和2024年同期的3.3%，但低于2023年同期的5.9% [6] - 疫情情况提示关注流感疫苗、病毒检测、药品等板块 [5] 贝壳公司业绩 - 公司2025年第三季度实现营收231亿元，同比增长2.1%，净利润7.5亿元，同比下降36.1%，Non-GAAP净利润12.9亿元，同比下降27.8% [6] - Q3公司收入同比增速为2.1%，年内增速呈现逐季下行趋势 [6] 腾讯音乐公司业绩 - 公司3Q25实现总收入84.6亿元人民币，同比增长20.6%，超出彭博一致预期的82.3亿元 [6] - 非订阅业务收入增长超预期，实现毛利润36.8亿元，毛利率为43.5%，环比下降0.9个百分点 [6] - 经调整归母净利润为24.05亿元，同比增长32.6%，超出彭博一致预期的23.06亿元，利润率为28.4% [6] 鸿腾精密公司业绩 - 25Q3公司收入13.24亿美元，同比增长13%，净利润0.74亿美元，同比增长9% [7] - 维持2025年净利润预测为1.71亿美元 [7] - 公司在高速互联领域取得实质性进展并获得客户认可，有望驱动数据中心业务加速增长 [7]

美股大盘表现 - 美股三大指数集体低开，纳斯达克指数一度跌超1%，截至发稿跌幅收窄至0.87%或204.57点 [1] - 道琼斯工业平均指数下跌0.10%至48204.23点，标普500指数下跌0.47%至6818.41点 [2] - 万得美国科技七巨头指数下跌1.07%或710.17点，纳斯达克100指数下跌0.72%或184.70点 [2] 中概股表现 - 中概股逆势爆发，万得中概科技龙头指数上涨1.07%或49.90点，纳斯达克中国金龙指数上涨0.46%或37.14点 [1][2] - 万得中概股100指数上涨0.43%或13.85点 [2] - 阿里巴巴股价上涨2.33%至161.59美元，公司秘密启动“千问”AI助手项目对标ChatGPT [9][10] - 贝壳股价上涨2.37%至17.075美元，公司第三季度总交易额达7367亿元，净收入同比增长2.1%至231亿元 [10][11] - 阿特斯太阳能股价大涨6.64%至30.35美元，公司2025年第三季度收入达15亿美元，超出市场预期 [8][9] 重点公司动态 - 迪士尼股价大跌8.26%至107.178美元，第四财季营收224.6亿美元低于预期的227.5亿美元，但调整后每股盈利1.11美元高于预期的1.05美元 [3][4] - 英伟达股价下跌3.10%至187.798美元，此前《大空头》原型Michael Burry披露做空英伟达细节 [5][6] - 思科股价逆势上涨4.12%至77.01美元，第一财季营收148.8亿美元同比增长8%，非GAAP每股收益1.00美元同比增长10% [6][7] - 思科AI基础设施订单达13亿美元，较上一季度的8亿美元大幅增长，公司上调全年收入指引至602亿—610亿美元 [7]

美股大盘表现 - 美股三大指数集体低开，纳斯达克指数一度跌超1%，截至发稿跌幅收窄至0.87% [1] - 道琼斯工业平均指数下跌0.10%至48204.23点，标普500指数下跌0.47%至6818.41点 [2] - 万得美国科技七巨头指数下跌1.07%，纳斯达克100指数下跌0.72% [2] 中概股表现 - 中概股逆势爆发，万得中概科技龙头指数上涨1.07%，纳斯达克中国金龙指数上涨0.46% [1][2] - 万得中概股100指数上涨0.43%至3244.42点 [2] 迪士尼公司 - 迪士尼盘中股价大跌超8%，主要因2025财年第四财季（即2025财年第三季度）营收略低于市场预期 [3][4] - 公司Q3营收为224.6亿美元，低于分析师预期的227.5亿美元 [4] - 净利润为14.4亿美元，合每股0.73美元，较去年同期的5.64亿美元（每股0.25美元）增长逾一倍 [4] - 调整后每股盈利为1.11美元，高于市场预期的1.05美元 [4] - 迪士尼娱乐部门（包括电视与影视）Q3营收为102.1亿美元，同比下滑6% [4] 英伟达与Palantir - 英伟达股价下跌逾3%，Palantir下跌超1% [5] - 下跌背景为《大空头》原型Michael Burry旗下Scion基金撤销SEC注册并披露做空英伟达、Palantir细节 [5] 思科公司 - 思科股价盘中涨超4%，因第一财季业绩超预期 [6][7] - 第一财季营收148.8亿美元，同比增长8% [7] - 非GAAP每股收益1.00美元，同比增长10%，均超出华尔街预期 [7] - 公司AI基础设施订单达到13亿美元，较上一季度的8亿美元大幅增长 [7] - 网络业务收入增长15%，产品订单同比增长13% [7] - 思科上调全年收入指引至602亿—610亿美元 [7] 热门中概股个股 - 阿特斯太阳能股价上涨逾6%，因2025年第三季度收入达15亿美元，超出市场预期 [8][9] - 公司预计第四季度总收入在13亿至15亿美元之间 [8] - 阿里巴巴股价上涨超2%，公司已秘密启动基于Qwen最强模型的个人AI助手“千问”APP项目，全面对标ChatGPT [9] - 阿里巴巴计划在未来几个月内为该应用增加智能体AI功能以支持购物功能 [9] - 贝壳股价上涨超2%，公司发布2025年第三季度业绩报告，总交易额达7367亿元，净收入同比增长2.1%至231亿元 [10][11] - 贝壳非房产交易业务净收入占比进一步提升至45% [10]

行业转型背景 - 国内房地产市场经历深刻转型，行业重心从规模扩张转向品质提升与模式创新 [1] - “十五五”规划将“推动房地产高质量发展”列为重点任务，目标是从“增量发展”转向“安全舒适绿色智慧”的好房子 [1][9] 银行批量出售房产现象 - 多家银行开始批量出售房产，通过京东资产等平台直接挂牌出售，以加速不良资产处置 [1][3] - 此行为旨在优化银行资产负债表、提升资金周转效率，并反映房地产金融风险正在逐步释放 [3] - 银行直售房产价格优势明显，但市场成交率参差不齐，表明购房者更看重房产的区位、品质与交易安全性 [3] 二手房交易模式创新 - 以手拉手房产网为代表的平台，通过“买卖直联”模式打破信息不对称，重构交易流程 [4] - 平台利用“手拉手房产APP”实现业主与买家直接对接，将房源信息、价格意向、交易进度全面公开，降低交易成本并提升信任 [4] - 交易环节实现数字化、可视化，从定金支付到过户审批全程可追踪，将中介角色从“信息垄断者”转变为“服务赋能者” [4] 新媒体与实体服务融合 - 手拉手房产网通过“主播探房+短视频引流”的新媒体营销方式，实现从线上种草到线下成交的闭环，提升房源展示的真实感与沉浸感 [6] - 平台坚持实体直营，通过扁平化组织与高学历团队，构建“线上透明信息+线下专业服务”的双重保障 [7] 未来发展趋势 - 银行批量卖房与平台快速成交的共同逻辑是通过信息对称、流程优化与风险控制，提升资产流动性与交易可信度 [9] - 未来二手房市场将逐步走向“标准透明、服务专业、效率优先”的新阶段，行业从“资源驱动”转向“服务驱动” [9] - 手拉手房产网作为高透明度房产服务平台，其运营模式是“技术+新媒体+实体直营”三元驱动，致力于提供全链条专业服务 [11]

板块整体表现 - 11月13日房地产服务板块整体上涨0.48%，表现优于上证指数（上涨0.73%）但弱于深证成指（上涨1.78%）[1] - 板块内个股多数上涨，领涨股为世联行，涨幅达2.03%[1] - 板块整体资金呈净流出状态，主力资金净流出1373.07万元，游资资金净流出708.71万元，但散户资金净流入2081.78万元[2] 领涨个股表现 - 世联行收盘价为2.51元，涨幅2.03%，成交量为52.34万手，成交额为1.30亿元，主力资金净流入992.94万元，净占比7.63%[1][3] - 中天服务收盘价为6.63元，涨幅1.53%，成交量为5.13万手，成交额为3366.88万元[1] - 皇庭国际收盘价为2.48元，涨幅1.22%，成交量为45.83万手，成交额为1.12亿元[1] 个股资金流向 - 我爱我家获得主力资金最大净流入，金额为1023.73万元，净占比2.96%，该股当日上涨0.68%，成交额达3.46亿元[1][3] - 招商积余遭遇主力资金最大净流出，金额为1439.37万元，净占比9.26%，但该股股价仍上涨0.42%[1][3] - 宁波富达同时获得主力资金净流入181.60万元和游资资金净流入202.59万元，股价上涨0.53%[1][3] 个股交易活跃度 - 我爱我家是板块内交易最活跃的个股，成交量高达117.74万手，成交额达3.46亿元[1] - 世联行和皇庭国际交易也较为活跃，成交量分别为52.34万手和45.83万手，成交额分别为1.30亿元和1.12亿元[1] - 南都物业和新大正交易相对清淡，成交量分别为2.45万手和5.30万手[1]

公司研发投入与战略 - 前三季度累计投入研发费用18.65亿元人民币，第三季度研发费用同比增长13.2% [1] - 自2020年上市以来累计研发投入已突破140亿元人民币，连续八个季度实现同比正增长 [2] - 技术投入旨在通过AI、VR、AR等技术拓展客户决策的数据量和直观感受空间 [1] 租赁业务AI应用成效 - 租赁业务实现全流程智能运营，收房端人效提升13%，AI节点审核时长降低96% [1] - 在出房端通过AI智能托管和精准营销，实现年节省成本过亿元人民币 [1] - 第三季度资管经理月人均在管房源超130套，去年同期为超90套 [1] - 构建“AI+大数据”双轮驱动体系，技术实现从“辅助工具”到“决策伙伴”的跨越 [6] 房产经纪服务科技赋能 - 经纪人助手“来客”覆盖41.4万经纪人，具备AI选房、智能总结与聊天助理功能 [4] - AI智能助手“好客”识别的高质量商机虽仅占平台总商机个位数，却贡献超50%的成交量 [4] 家装业务科技驱动 - 整装业务启动“全案整装服务商”战略，聚焦好产品、好服务、好科技 [5] - 整装精品馆到店客户转化率较传统门店提升50%以上 [5] - 打造家装智能建造核心数字平台HomeSaaS及家装BIM、AI工地摄像头等科技应用产品 [5] - “装修资金存管”服务覆盖30余个城市，超2万家庭 [5] 开发业务数据模型创新 - 贝好家基于新房、二手、连环单等五部分数据构建AI算法模型，剖析市场动态与客户需求 [5] - 旨在建立以数据为基石、以客户为中心的C2M住宅开发新模式 [5] - 已在全国多个城市与开发商合作落地17个项目 [6] 租赁市场品质导向战略 - 上线HQI品质分，基于AI模型和大数据建立租赁房源量化评估体系 [7] - HQI品质分在B端帮助房东改善房源加速出租，在C端提升人房匹配效率 [7] - 推动租赁市场从“价格导向”转向“品质导向”，国内住房租赁市场规模约1.7万亿元，预计2026年达1.8万亿元 [7] 行业愿景与科技价值 - 科技让消费者的体验“十倍好”、服务者的效率“十倍高”成为可能 [6] - 居住服务的本质是人对人的信任传递，AI科技的价值在于放大服务者的专业能力 [2] - 技术以“赋能”姿态融入行业，实现效率与温度的平衡，促进健康行业生态 [7][8]

公司业务前景 - 看好公司“一体”业务稳健发展和行业渗透率提升以及“三翼”业务巩固公司穿越房地产后周期韧性的能力 [1] - 预计公司未来三年调整后净利润分别为57.6亿元、76.8亿元及96.7亿元 [1] - 给予2026年16倍市盈率估值，目标价为60.0港元或22.8美元，维持买入评级 [1] 公司经营效率 - 公司关注品质、规模、效率的正循环，降本增效带来的效率优化逐步显现 [1] 公司资本管理 - 2025年第三季度公司斥资约2.8亿美元进行股票回购，同比增加38.3% [1] - 自2022年9月以来累计回购金额约23亿美元，回购股数占比约11.5% [1] - 在大力回购基础上，公司广义现金余额仍维持在约700亿元人民币，现金储备坚实 [1]

核心观点 - 研报依然看好贝壳-W 维持买入评级 目标价60港元/22.8美元 [1] - 看好公司“一体”业务稳健发展和行业渗透率提升 以及“三翼”业务巩固公司穿越房地产后周期韧性的能力 [1] 财务预测与估值 - 预计公司未来三年调整后净利润分别为57.6亿元、76.8亿元及96.7亿元 [1] - 给予2026年16倍市盈率估值 加上公司持有广义现金后得出目标价 [1] 业务运营 - 公司关注品质、规模、效率的正循环 [1] - 降本增效带来的效率优化逐步显现 [1] 股份回购 - 2025年第三季度公司斥资约2.8亿美元进行股票回购 同比增加38.3% [1] - 自2022年9月以来 公司累计回购金额约23亿美元 [1] - 累计回购股数占比约11.5% [1] 现金状况 - 在大力回购基础上 公司广义现金余额仍维持在约700亿元人民币 [1] - 公司现金储备坚实 [1]