财务表现 - 2025年一季度营收达70亿元人民币，同比增长24% [1] - 毛利润同比增58%，毛利率连续11个季度环比提升至36.3% [1] - 调整后净利润3.6亿元，实现持续盈利 [1] - 高毛利业务（游戏+广告）收入占比提升至54%（去年同期47%），类固定成本占比从25%降至20% [1] - 管理层指引中长期毛利率目标40%-45%，Non-GAAP经营利润率目标15%-20% [1] 用户数据 - 日均活跃用户1.07亿，月均活跃用户3.68亿（同比+7.8%，环比净增2800万） [1] - 用户日均使用时长增至108分钟（历史新高） [1] - 人均交互量（点赞/评论/收藏）增长2%，日均观看视频量增长20% [1] 游戏业务 - 游戏收入17.3亿元，同比增长76%，主要受《三国：谋定天下》（《三谋》）拉动 [3] - 《三谋》计划推出繁体中文版（港澳台市场）及多端化（PC端已上线，暑期推小游戏） [3] - 公司目标将《三谋》打造为至少5年生命周期的长青游戏 [3] - 储备4-5款待版号游戏，包括爆款IP改编手游《咒术回战：幻影夜行》 [5] - 现有长青游戏《碧蓝航线》（8周年）和《FGO》（9周年）运营稳健 [4] 广告业务 - 广告收入20亿元，同比增长20%，效果广告增长超30% [7][8] - AI提升广告效率：深度转化比例同比翻倍，AIGC生成30%效果广告素材 [8] - AI厂商广告投放同比翻倍，带动网服领域增长 [8] - 广告收入前五行业：游戏、网络服务、电商、家居家电、汽车 [9] - 家居家电广告增长近40%，母婴/宠物广告增长超3倍 [9] 营销与成本 - 销售及营销开支11.67亿元（同比+26%），主因《三谋》宣传及春晚合作的一次性支出 [5]

财务表现 - 2025年一季度营收达70亿元人民币，同比增长24% [1] - 毛利润同比增58%，毛利率连续11个季度环比提升至36.3% [1] - 调整后净利润达3.6亿元，实现持续盈利 [1] - 高毛利的游戏和广告收入比例增至54%（去年同期47%），类固定成本占比由25%降至20% [1] - 管理层指引中长期毛利率目标40%-45%，Non-GAAP经营利润率目标15%-20% [1] 用户数据 - 日均活跃用户达1.07亿，月均活跃用户创新高至3.68亿（同比增7.8%，环比净增2800万） [1] - 用户日均使用时长增至108分钟（历史新高），人均交互量增2%，日均观看视频量增20% [1] - 春晚合作带来显著用户增量 [1] 游戏业务 - 游戏收入17.3亿元，同比增长76%，主要由《三国：谋定天下》拉动 [2] - 《三谋》被定位为战略级产品，目标实现至少5年生命周期，计划推出繁体中文版及多端化（PC端已上线，小游戏暑期推出） [2] - 公司拥有《碧蓝航线》（8周年）和《FGO》（9周年）等长青游戏运营经验 [3] - 4-5款新游戏待版号审批，重点关注《咒术回战：幻影夜行》全球发行潜力 [3] - 游戏营销开支同比增26%至11.67亿元，部分因春晚合作一次性支出 [3] 广告业务 - 广告收入20亿元，同比增长20%，效果广告同比增长超30% [5] - AI提升广告效率：深度转化比例同比翻倍，AIGC生成创意覆盖30%效果广告消耗 [5] - AI厂商投放翻倍，带动网服领域广告增长 [5] - 前五大广告行业为游戏、网络服务、电商、家居家电、汽车，家居家电广告收入增近40%，母婴/宠物广告收入增超3倍 [6] - 用户平均年龄26岁，消费能力提升推动广告长期确定性 [6]

核心观点 - 2025 - 2035年消费总量增速或比2020 - 2025年更乐观，人口与消费高峰重叠将释放消费潜力；超预期中美关税谈判结果使市场信心大增，美债利率走高、美股大涨、黄金大跌，黄金中长期受央行购金支撑；可发行科创债的城投平台有特定共性，未来科创债有望发展扩容；环保行业固废板块分红提升、ROE有望提高，水务运营业绩增长、水价改革带来机遇；公用事业迎峰度夏关注水电、火电等投资机会；零跑汽车新车周期强势，上调归母净利润预期；腾讯控股业绩超预期，维持买入评级 [1][2][4][10][13][16][17][19][20][22] 宏观策略 - 利用2010 - 2022年CFPS数据研究发现，我国居民消费年龄结构呈倒U型，30 - 40岁为消费高峰，原因是大宗消费支出多发生在此阶段且收入处于高峰；消费支出和消费倾向年龄曲线形状相反，20 - 39岁人口消费总量占比最高但近年成消费减速主要拖累；不同年龄人口消费需求不同，消费分为三类；过去收入和消费“驼峰”左移，未来可能右移；2025 - 2030年40 - 49岁人口比重将从13.8%提高到15.9%，若消费高峰右移，未来十年消费总量潜力大，人口结构变化还会带来消费结构改变 [9][10] - 截至2025年5月18日，周度ECI供给指数为50.24%、需求指数为49.91%，较上周分别回落0.01、0.02个百分点；5月前三周ECI供给指数为50.25%、需求指数为49.93%，较4月分别回落0.10、回升0.01个百分点；本周ELI指数为 - 0.96%，较上周回落0.07个百分点；2025年4月末央行资产负债表总规模环比下降108.48亿元，主要受国债买卖、资本市场呵护、公开市场操作等因素影响，5月“降准”或致央行进一步“缩表” [11][12] - 超预期中美关税谈判结果使市场信心大增，本周美债利率大幅走高，10年期美债利率抬升至4.477%，美股全线大涨，黄金大跌3.65%；4月美国CPI超预期回落，但市场对关税反复风险担忧犹存，对通胀前景谨慎；共和党提出的综合性财税法案未在众议院预算委员会通过，反映特朗普与民主党和部分温和派共和党分歧；黄金价格近期回落，但央行购金支撑其价格的中长期逻辑未变 [2][13] 固收金工 - 产业类主体在科创债市场参与度显著高于城投类主体，原因是城投类主体主营业务与科技创新属性关联度不高且化债政策限制新增发债；城投类主体发行科创债募资用途以偿还有息债务为主；外部评级达AAA级、行政级别在地市级及以上且地处省内核心城市的城投平台，若业务领域承担较多科创孵化任务或主管区域市政服务和城市大基建项目，且关键财务指标未全部呈现高地方政府依赖度，未来以科创债作为新增融资渠道的可行性有望大增 [15][16] 行业 环保行业 - 中共中央、国务院印发《生态环境保护督察工作条例》，推动生态环境保护督察工作；重点推荐瀚蓝环境等公司，建议关注联泰环保等公司；垃圾焚烧板块资本开支下降、自由现金流改善、分红提升，通过降本增效提ROE，垃圾焚烧 + IDC是行业拓展新趋势；水务运营板块业绩稳健增长、高分红，水价改革重塑成长与估值；2025M1 - 4环卫装备新能源渗透率同增6.14pct至14.55%，生物柴油价格环比下滑、利润倒挂，锂电回收盈利略有下滑 [16][17] 公用事业行业 - 广东136号文配套细则征求意见，增量项目竞价机制电量比例上限不高于90%，不同类型分开竞价，2025年中期将组织首次竞价交易；中国证监会批准华电新能上市发行申请，拟首发募资180亿元用于风电和太阳能发电项目建设；2025年5月电网代购电价同比下降3%、环比 + 0.4%，动力煤秦皇岛5500卡平仓价周环比 - 2.5%，三峡水库蓄水水位正常但入库和出库流量同比下降；2025M1 - 3全社会用电量同比 + 2.5%，发电量同比 - 0.3%，新增装机容量火电、水电、风电、光伏有不同变化；迎峰度夏关注水电、火电等投资机会 [18][19] 推荐个股及其他点评 零跑汽车 - 2025Q1收入为100.2亿元，同环比分别为 + 187.1% / - 25.6%，单季度净亏损 - 1.3亿元；Q1毛利率为14.9%创历史新高，费用率同比改善显著；截至2025年3月底，已布局销售门店756家、服务门店449家，覆盖279个城市，2025年底计划新增覆盖80个空白市、县；2025Q1出口0.75万台，海外网点超500家，将启动马来西亚本地化组装项目并预计2026年实现欧洲本地化制造；全新B平台首款车型B10交付超万台，B系列首款轿车B01预计7月上市，B05年内上市；上调2025 - 2027年归母净利润预期至6.1/44.0/76.7亿元，维持“买入”评级 [20][22] 腾讯控股 - 2025Q1实现营业收入1800.2亿元、Non - IFRS归母净利润613.3亿元，均超彭博一致预期；网络游戏收入595亿元、广告收入319亿元，均高于彭博一致预期，AI对游戏和广告产业有实质贡献；金融科技及企业服务收入549亿元，低于彭博一致预期；维持2025 - 2027年经调整净利润为2441/2693/2984亿元，对应PE为18/16/14倍，维持“买入”评级 [22]

投资评级与核心观点 - 报告对腾讯控股(00700 HK)的投资评级未明确提及，但基于业绩超预期及目标价区间600-750港元，隐含"买入"或"增持"倾向 [27] - 核心观点：腾讯2025年第一季度业绩全面超预期，总收入1800 22亿元（同比+13%），调整后净利润613 29亿元（同比+22%），创14个季度增速新高，毛利率56%、核心净利率26 5%均达历史峰值 [2][5][27] - AI战略成效显著，混元大模型国内第一梯队，技术赋能游戏、广告、云服务三大主业，驱动高质量增长 [2][15][25] 财务表现 - 收入结构：增值服务（游戏+社交）占比未披露具体数字，金融科技与企业服务收入549 07亿元（同比+5%），占比30 5%，广告收入318 53亿元（同比+20%）[18][24] - 盈利能力：毛利率提升至56%（同比+1个百分点），广告业务毛利率56%，游戏业务毛利率60%，金融科技与企业服务毛利率50%（同比+4个百分点）[2][18][24] - 现金流与资本运作：自由现金流471亿元，现金储备2052 53亿元，2025年已回购210亿港元（全年计划不低于800亿港元）[5][2] 游戏业务 - 本土游戏收入429亿元（同比+24%），《王者荣耀》《和平精英》流水创新高，新游《三角洲行动》DAU峰值1200万 [9] - 海外游戏收入166亿元（同比+23%），占比提升至27 9%，《PUBG Mobile》全球下载量破40亿，北美/欧洲DAU 3500万，中东用户增长45% [10] - AI技术应用：混元3D生成大模型使游戏场景搭建效率提升40%，《和平精英》AI队友"吉莉"提升队伍吃鸡率27%，玩家日均在线时长+40分钟 [10][15] 广告业务 - 视频号广告收入同比+60%，占广告总收入35%，广告负载率仅3%-5%（显著低于抖音15%+），视频号成为第三极增长引擎 [18] - 微信生态协同：搜一搜日均搜索量5亿次（35%为本地服务搜索），小游戏广告收入+30%，电商小程序通过"下单返广告金"提升复购率22% [19] - AI广告系统：AIGC技术30秒生成500+版素材，降低快消品广告成本70%，跨端数据融合使汽车/教育行业转化周期缩短40% [20] 金融科技与企业服务 - 支付业务：国内线下扫码支付笔数+18%，微信支付分覆盖200万商户提升客单价12%，理财通AUM 2 8万亿元（环比+8%）[24] - 跨境支付：交易量+45%，东南亚覆盖80%中资商户，为SHEIN/Temu提供一体化服务使资金到账时效压缩至2小时 [25] - 腾讯云：AI相关云收入+60%，政务云覆盖20省，广东"粤省事"平台接入1 2亿用户，浙江"浙里办"日均处理500万次 [25][26] 研发与战略投入 - 研发投入189亿元（同比+21%），资本开支274 8亿元（同比+91%），其中230亿元直接用于AI领域（GPU集群、数据中心）[5][7][8] - AI基础设施：2024Q4采购超40万张GPU卡支持AI推理，中东数据中心建设启动，2025Q1算力投入占资本开支84% [7][8] - 战略目标：推进"三年海外游戏收入占比50%"，《王者荣耀世界》等跨平台大作将上线，金融科技与企业服务目标2025年毛利率55% [17][26] 业绩展望 - 2025年全年预测：营收增长8%-10%，调整后净利润2500-2600亿元，对应P/E约17倍，估值修复空间20-25倍 [27] - 短期目标价600-750港元，较当前股价存在20%-50%上涨空间，驱动因素为视频号广告负载率提升、云服务成本优化及AI商业化深化 [27]

4月29日，2025戛纳"幼狮杯"中国冠军选拔赛终审会在北京举办，乐高玩具（上海）有限公司的创意总 监郭俊担任评审。 郭俊，在广告行业拥有丰富且亮眼的履历，其职业生涯经历为理解广告行业提供了独特视角，这对幼狮 选手而言极具参考价值。从BBDO 以文案入行，此后辗转于奥美、JWT 智威汤逊、Anomaly 等知名广 告代理公司，郭俊一路晋升至创意总监。在这段乙方生涯中，他积累了深厚的专业创意技能，服务过 MINI、Costa 咖啡、安踏、百事等众多品牌，在广告创意的策略制定、内容产出以及传播推广等环节积 累了丰富的实践经验。 如今，他任职于乐高集团内部创意团队Our LEGO Agency（OLA）担任中国创意总监。在甲方的工作经 历，让他深入了解品牌的战略规划、市场定位和长期发展目标，能从品牌的核心价值出发，思考创意如 何与品牌深度融合。这种兼具品牌方和代理公司视角的职业轨迹，使郭俊对广告行业有着全面且深入的 认知。接下来，让我们一同看看他作为行业资深人士，对戛纳幼狮比赛、行业发展趋势以及参赛选手们 的宝贵见解。 （原标题：郭俊：创意本身是一个创造解决方案的职业|幼狮评委说⑤） Q：此次参加戛纳幼狮中国区选拔 ...

公司业务概览 - 亚马逊从在线书店发展为覆盖电商、云计算、人工智能、广告、电子医疗等多领域的综合企业[1] - 公司目前是美国最大电商平台，市场份额超过40%，在线销售额分别是沃尔玛和塔吉特的6倍和19倍[1] - Prime会员全球超2亿，通过智能推荐系统增强用户粘性[1] 核心业务表现 电商业务 - 面临沃尔玛（结合实体网络）和塔吉特（创新"当日取货"）的竞争加剧[2] - 中国平台Shein和Temu在价格层面对亚马逊形成挑战[2] AWS业务 - 2025年Q1营收增长17%至293亿美元，利润率39%，运营利润115亿美元[2] - 微软Azure增速更快（+33%），但AWS仍是最广泛的云解决方案且在IaaS领域领先[2] - 通过Trainium芯片、Bedrock平台及Nova模型推动AI战略[2][3] 广告业务 - 2025年Q1收入增长19%至139亿美元，分析师预计未来将超越YouTube[3] - 依托Prime会员数据实现精准投放，点击率和利润率表现优异[3] 财务数据 - 2025年Q1总营收同比增长9%至1557亿美元，净利润171亿美元（+64%）[5] - 自由现金流TTM从Q1 2024的501亿美元降至Q1 2025的259亿美元，主因资本支出增加（Q1达243亿美元）[6] - 运营现金流保持强劲（Q1 2025为1139亿美元），现金储备940亿美元[6] 战略布局 - AI领域覆盖模型构建（Nova）、计算能力销售（Trainium）、基础设施提供（Bedrock）及多场景应用[3] - 拓展卫星互联网（Project Kuiper）、流媒体（Prime Video新增体育和邦德电影）、医疗（One Medical）等新业务[3] - 2025年资本支出重点投向AI基础设施和数据中心[6] 估值与前景 - 当前预期市盈率34倍，EV/EBITDA 18倍低于五年均值26倍及沃尔玛（20倍）[9] - 2025年Q2收入增长指引5%-8%，营业利润预期130-175亿美元[7] - 长期定位为"3-5年投资标的"，结合AI、云计算、零售和广告的多元化增长潜力[10]

纪要涉及的公司 腾讯控股[1] 纪要提到的核心观点和论据 - **财务表现超预期**：2025年第一季度收入增长13%，non - GAAP利润增长22%，高于市场预期的10 - 11%收入增长和19%利润增长，主要因游戏和广告业务强劲[3] - **游戏业务表现亮眼**：国内游戏收入增长24%，海外游戏收入增长23%（固定汇率28%）创八个季度新高，《王者荣耀》等手游及《西游记》表现优异，《西游记》四月日活峰值1200万，《荒野乱斗》等海外游戏推动流水增长，递延收入旺盛，二季度有望继续良好表现[2][5] - **广告业务增长显著**：同比增长20%高于市场预期的18 - 19%，视频号广告增速超60%，加载率约3% - 4%有提升空间，通过提高加载率和CTR推动营收增长[2][6] - **AI技术影响显著**：广告领域提高曝光度和转化性能，提升观影时间和精准推荐能力促进营收；游戏领域AI智能体ANAP缩小与真人差距，提高用户体验与互动性[2][7] - **DeepSig提升AMP智能性**：使AMP智能性从60%提高到八九十，具备与真人对抗能力，提升用户留存时间，广告和游戏业务转化效能和沉浸时间提高，电商成立一级部门具战略意义[8] - **AI基建商业化落地**：腾讯云虽市占率次于阿里和华为，但双位数增长亮眼，企业服务双位数增长，内部资源先满足自身再对外释放巩固云基建角色[3][9][10] - **资本支出符合预期**：2025年一季度资本支出占收入比重15%高于去年的12%，符合中信预期，全年收入预计增长10%左右，对应CapEx为900 - 1100亿区间[3][11] - **未来发展积极向好**：基于AI与业务结合基本面改善，全年利润预期上升，估值16 - 17倍，公司推进AI应用落地，维持推荐评级[3][12] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 腾讯计提一次性40亿海外股权整合费用，但收入和利润仍显著超预期[4] - 电商广告市场巨大，占据广告收入40%以上，对公司未来广告增长潜力重要[8]

行业人才发展趋势 - 热情是扎根广告行业的根基 能够帮助从业者在行业起伏中坚守并扛住高强度工作压力 [2] - 专业能力是安身立命的根本 从参赛选手短时间内打磨出的高水准作品可见专业素养对行业发展具有关键意义 [2] - 多元化能力是制胜未来的关键 创意人需跨越多领域从策略、产品到销售等全方位为营销赋能 [2] 行业赛事表现特点 - 参赛选手展现出极强的自信和突出的舞台展示能力 部分采用对话式展示形式实现信息清晰传递和情感注入 [2] - 部分选手对戛纳比赛特性把握不足 赛事仅24小时更看重快速抛出idea而非执行层面 [3] - 建议选手深入研究赛事规则与特点 着重提升创意构思与快速表达能力 [3] 广告行业整合趋势 - 行业整合度日益提升 从业者必须从全局视角思考在不同传播触点实现差异化传播效果 [4] - 单一媒介触点已难以承载创意 需要综合考量未来传播路径以及媒介呈现方式 [4] 商业模式创新方向 - 创新作品突破传统商业思路 将商业形式与公益捐赠相结合提出以商业手段实现捐赠目标的新颖理念 [5] - 构建平台化运营模式 不再局限于客户给定的brief而主动创造新平台以更宏观灵活的方式达成客户目标 [5] AI技术在创意领域的应用 - AI是提升创意工作效率的有力工具 能够帮助创意人员更高效完成基础性工作 [6] - AI无法替代人类创意构思与思维能力 在核心策略制定与创意构思环节仅作为辅助工具 [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 腾讯2025Q1游戏、广告业务表现亮眼，业绩延续高增长，维持“买入”评级，看好游戏、微信商业化及AI驱动公司业绩增长 [4] - 公司持续加大研发及AI投入，AI已对广告、游戏等业务产生实质性贡献，有望持续焕新核心业务，驱动长期成长 [5] - 2025Q1部分长青游戏流水创新高，新游表现良好，《王者荣耀：世界》开启预约，后续上线有望为游戏业务带来增量 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025Q1实现营业收入1800亿元（同比+13%，环比+4%），归母净利润478亿元（同比+14%，环比-7%），Non - IFRS归母净利润613亿元（同比+22%，环比+11%） [4] - 2025Q1增值服务收入921亿元（同比+17%），其中国内游戏收入429亿元（同比+24%），海外游戏收入166亿元（同比+13%），社交网络收入326亿元（同比+7%）；营销服务收入319亿元（同比+20%）；金科企服收入549亿元（同比+5%） [4] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为2169/2363/2555亿元，对应EPS分别为23.6/25.7/27.8元，当前股价对应PE分别为20.4/18.7/17.3倍 [4] - 2023 - 2027E营业收入分别为6090.15/6602.57/7070.66/7528.50/8008.83亿元，YOY分别为9.8%/8.4%/7.1%/6.5%/6.4%；净利润分别为1152.16/1940.73/2168.74/2363.22/2555.34亿元，YOY分别为 - 38.8%/68.4%/11.7%/9.0%/8.1% [7] - 2023 - 2027E毛利率分别为48.1%/52.9%/53.8%/54.4%/55.1%；净利率分别为18.9%/29.4%/30.7%/31.4%/31.9%；ROE分别为14.2%/19.9%/18.2%/16.6%/15.2% [7] 研发投入 - 2025Q1研发开支约189亿元（同比+20.6%），资本开支约275亿元（同比+91.35%） [5] 业务亮点 - AI驱动的智能广告投放系统显著提升匹配精准度，带动多个垂直行业广告主投入同比增长；《和平精英》引入DeepSeek大模型，推出AI助手和AI队友，优化用户体验，提升游戏用户参与度 [5] - 公司自研混元多模态理解模型T1 - Vision及文生图模型全新升级并上线元宝 [5] - 2025Q1《王者荣耀》《穿越火线手游》流水创下历史新高，《三角洲行动》日活用户峰值突破1200万，《王者荣耀：世界》已开启预约，并将于5月开启测试 [6]

金融板块表现 - 头部指数表现强于小微盘股指数，金融板块领涨，保险大涨7%，证券涨3%，银行涨1.5%，多元金融涨3.5% [1] - 基金经理薪酬新规推动回补低配板块，薪酬与3年以上业绩挂钩，跑赢沪深300可加薪，跑输则降薪 [1] - 公募基金低配金融板块8%，若金融板块上涨，低配基金经理需回补以避免跑输基准 [2] - 银行作为高息股在负通胀+低利率周期中可能跑赢市场平均水平 [2] 腾讯一季度财报 - 营收增长13%，毛利增长20%，经营利润增长18% [2] - 本土游戏收入增长24%，境外游戏收入增长23%，《三角洲行动》日活突破1200万 [3] - 广告收入增长20%，小程序和视频号潜力释放 [3] - AI研发投入189亿，模型能力提升并融入全线业务，广告产效比提高，部分客服由AI替代 [3] - 一季度回购171亿港元（4298万股），平均成本398港元 [3] 其他行业动态 - 沙特计划投资美国1万亿美元，涉及武器和芯片交易，同时与中国保持紧密合作关系 [4] - 中方对美国芬太尼税的反制持续有效，稀土管制不会轻易解除 [4] - 万科向深圳地铁借款15.52亿，利率2.34%，深圳地铁深度绑定万科 [4]