Zuellig Pharma Unveils State-of-the-Art Clinical Trial Support Innovation Center in South Korea to Support Both Domestic and Global Clinical Research NeedsNew facility is set to be South Korea's most advanced automated hub for clinical logistics and sourcing, reinforcing the nation's position as a leader in clinical research innovationNovember 30, 2025 9:30 PM EST | Source: Media OutReachGyeonggi-do, South Korea--(Newsfile Corp. - November 30, 2025) - Zuellig Pharma, a leading healthcare solut ...

022-28451618 SAC NO：S1150511010016 cuijian@bhzq.com 崔健 渤海证券研究所晨会纪要（2025.12.01） 宏观及策略研究 联储降息仍存分歧，国内政策积极布局——宏观经济周报 固定收益研究 新征程，辨而明，变则通——信用债 2026 年投资策略 震荡中寻锚——利率债 2026 年投资策略展望 行业研究 晨会纪要（2025/12/01） 编辑人 国常会部署推进基本医保省级统筹——医药生物行业周报 证 券 研 究 报 告 晨 会 纪 要 请务必阅读正文之后的声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 7 晨会纪要（2025/12/01） 宏观及策略研究 联储降息仍存分歧，国内政策积极布局——宏观经济周报 周 喜（证券分析师，SAC NO：S1150511010017） 宋亦威（证券分析师，SAC NO：S1150514080001） 严佩佩（证券分析师，SAC NO：S1150520110001） 靳沛芃（研究助理，SAC NO：S1150124030005） 1、就外围环境而言 美国方面，9 月零售销售虽维持正增，但表现不及预期，较前值明显放缓 ...

**行业与公司** * 行业为中国医疗健康行业 具体聚焦于GLP-1药物市场[2] * 公司提及信达生物 其GLP-1药物玛仕度肽商业化势头强劲 是GLP-1领域的首选[2][5] * 公司提及恒瑞医药 其GLP-1药物HRS-9531正处于中国减肥适应症的新药申请审评阶段 预计2026年上市[2] **核心观点与论据：用户基础改善** * GLP-1药物的可及性显著改善 91%的受访者认为2025年容易获取GLP-1药物 高于2024年的67% 认为"非常容易"的比例从18%升至44%[3] * 院外渠道成为主要获取渠道 占比71% 高于2024年的44%[3] * 可负担性提升 77%的用户认为药物"完全可负担" 高于2024年的69%[3] * 非使用者每月自付费用意愿超过1000元人民币的比例从45%升至55%[31] **核心观点与论据：治疗时长与满意度** * 2型糖尿病和减肥的预期治疗时长分别延长至15[4]3个月和14[4]6个月 较2024年增长18[4]6%和29[4]2% * 满意度极高 总体满意度接近100% 63%的用户"非常满意" 高于2024年的29%[4][42] * 2型糖尿病用户的满意度高于减肥用户 84%的2型糖尿病用户"非常满意"[42] **核心观点与论据：药物偏好与市场表现** * 司美格鲁肽仍是最受欢迎的药物 在中国销售额占比达75[5]1% 在减肥用户中的使用率为54%[62] * 进口药物偏好度从38%升至48% 主要原因为"副作用更低"和"疗效更好"[3][45] * 国产药物玛仕度肽的认知度和使用意愿快速提升 认知度从17%升至30% 上市后8月和9月销售额环比增长205%和104%[5][17] **核心观点与论据：治疗线数与副作用** * GLP-1药物在2型糖尿病治疗中向更早线数移动 作为二线治疗的用户比例从32%升至50% 作为三线治疗的比例从51%降至45%[4][87] * 副作用担忧总体下降 减肥用户对消化系统副作用的担忧从69%降至53%[73] * 肌肉流失担忧较低 仅为29% 表明在中国这可能还不是主要需求因素[4][73] **其他重要内容：用药行为与风险提示** * 用药依从性高 94%的减肥用户和97%的2型糖尿病用户按说明用药[67][96] * 达到减肥目标后 更多用户选择减少剂量或频率而非直接停药 选择停止的比例从21%降至3%[81] * 行业风险包括超预期的药品降价 竞争加剧 创新药国家医保目录谈判价格低于预期等[122]

行业投资评级 - 报告未对特定行业或公司给出明确的投资评级 核心观点 - 中国在多个前沿技术领域正快速取得领先地位，包括电动汽车、太阳能电池板、开源人工智能、自动驾驶汽车和新药研发 [49][51] - 中国创新的成功要素包括深厚的人才储备、广泛的制造基础、巨大规模效应以及灵活宽松的监管环境 [52][53][55] - 中国低成本创新将席卷全球，医药领域可能带来共赢，而自动驾驶汽车等可能面临美国封锁但在其他市场获得立足点 [57] - 西方经济体应重新思考本土创新模式，而非采取简单的保护主义，需学习中国在私营部门创造力和监管敏捷性方面的经验 [58][59][62] 按目录分类总结 前沿技术 - 中国自动驾驶出租车成本仅为美国Waymo的三分之一，已在欧洲和中东建立合作伙伴关系，累计行驶里程达数百万公里 [51] - 中国已从仿制药生产国转型为全球第二大新药研发国，西方竞争对手正在授权中国公司的产品 [51] - 中国药品监管机构工作人员在2015年至2018年间翻了两番，新药申请积压的2万件在两年内清理完毕，人体试验批准时间从501天缩短至87天 [54] - 去年中国公司进行了全球近三分之一的临床试验 [54] 医药行业 - 中国生物科技公司股价今年上涨110%，涨幅超过美国同行三倍以上 [264] - 今年上半年，大型制药公司全球授权协议中近三分之一与中国公司签署，这一比例是2021年的四倍 [268] - 中国处方药市场规模约为1250亿美元，仅为美国的六分之一，新药仅占市场的五分之一 [278] - 中国生物科技公司的总市值不到美国同行的15%，前期授权付款通常低三分之二，总交易规模约为全球可比交易的一半 [279] 人工智能与数字医疗 - 中国"开源"人工智能模型下载量份额正超越美国，截至8月的一年中，中国模型占下载量的17%，美国模型为16% [33][34] - 中国政府计划到2030年在基层卫生中心实现人工智能辅助诊疗工具"全覆盖" [292] - 中国医疗支出约占GDP的7%，基层卫生中心仅半数全科医生拥有大学学位 [285] - 中国约17%的16至24岁青年（不含学生）处于失业状态 [307] 能源与科技 - 投资者越来越押注核能将为人工智能提供动力，亚马逊支持的X-energy公司筹集7亿美元用于在美英建设近150座小型模块化反应堆 [37] - 大众汽车表示其在中国生产的电动汽车成本比德国低约50%，计划未来五年在中国推出约30款电动车型 [36] 金融市场 - 科技股在经历数周困难后出现复苏，纳斯达克100指数自10月底至11月20日下跌8%，此后上涨5% [30] - 比特币价格自10月以来暴跌27%，许多加密资产公司表现更差，已开始抛售库存 [32]

Aerial view of vehicles being driven on the road through the central business district on October 5, 2020 in Beijing, China.Asia-Pacific markets opened December mostly in the red Monday as traders parsed fresh manufacturing data from China and rising expectations of a U.S. Federal Reserve rate cut this month.Traders are pricing in an 87.4% chance of a quarter-point rate cut for the upcoming Fed meeting on Dec. 10, according to the CME FedWatch Tool.Hong Kong's Hang Seng Index opened 0.13% lower, while the m ...

公司近期股价表现与财务压力 - 公司股价在过去三年下跌约50%，自2022年12月以来表现疲软 [2] - 股价承压主要由于COVID-19相关产品收入锐减，2022年Comirnaty和Paxlovid贡献了公司1003亿美元总收入的54%以上 [2] - 2025年第三季度，Paxlovid收入同比下降55%，Comirnaty收入同比下降20% [2] - 2025年第三季度收入为167亿美元，较三年前同期的226亿美元显著下降，显示疫情带来的巨大顺风正在减弱 [3] 面临的专利悬崖挑战 - 一系列关键药物专利即将到期，包括2026年到期的Prevnar 13和2027年到期的Eliquis、Ibrance、Xtandis [4] - 仅Eliquis在2024年就带来74亿美元收入，全球制药行业到2030年因专利悬崖受影响的收入预计达2360亿美元 [4] 通过收购进入巨大潜力的减肥药市场 - 公司以约100亿美元收购生物技术初创公司Metsera，旨在进入预计到2030年价值1330亿美元的减肥药市场 [7] - Metsera的实验性肥胖药物MET-097i和MET-233i预计年峰值销售额合计可达50亿美元 [8] - MET-097i在试验中显示优于现有药物的特性，28周内体重减轻达14.1%，且恶心发生率仅为13%，远低于Wegovy和Ozempic的20%-44% [9] - 该药物为每月注射一次，比每周注射的竞品更具便利性，有潜力从诺和诺德260亿美元的年收入中夺取部分市场份额，为公司带来每年100亿美元的收入机会 [9][10] 在AI药物发现领域的领先优势 - 公司在2020年创下269天开发出COVID-19疫苗的纪录，这得益于其数字基础设施每年可处理超过500亿个临床数据点 [12] - 通过Pfizer-Amazon Collaboration Team (PACT)项目，14个AI和机器学习项目每年为科学家节省16000小时搜索时间，并将基础设施成本降低55% [13] - AI技术应用于监管申报材料的生成，有望大幅缩短审批流程，公司预计到2025年第三季度实现约77亿美元的总节约，并再投资5亿美元于研发 [14] - 公司与英伟达合作构建"Ignition AI Accelerator"，旨在将AI应用于药物开发全流程，自2014年起便利用AI加速药物开发，具备先发优势 [15][16] - 研究机构麦肯锡预测AI每年可为制药行业带来1100亿美元价值，公司即使获取其中一部分也能显著提升股价 [17] 对投资者的吸引力 - 公司提供6.9%的股息收益率，是标普500公司平均水平的5倍以上，对于寻求收益的投资者具有吸引力 [18] - 如果公司能实现到2027年的预期净成本节约，该派息很可能保持稳定 [18]

投资评级与价格目标 - 富国银行将默克公司评级从平配上调至增持 并将目标价从90美元大幅提升至125美元 [2] - 评级上调基于近期业务发展、研发管线进展以及新产品上市 [2] 业务发展与战略举措 - 公司将以约92亿美元收购Cidara Therapeutics 以获得实验性流感治疗药物 作为Keytruda专利到期前多元化战略的一部分 [3] - 自2021年以来 通过内部发展和重大收购 公司晚期研发管线几乎扩大了两倍 包括以115亿美元收购Acceleron及其肺动脉高压药物Winrevair [3] 财务表现与股东回报 - 管理层估计其20种在研药物管线在峰值时合计可产生高达500亿美元的年收入 预计在2030年代中期完全实现 [4] - 季度股息提高49%至每股085美元 标志着股息连续增长进入第15个年头 [4] 研发管线与增长前景 - 公司定位良好 能够抵消Keytruda专利到期的影响 并在2030年代初期实现收入增长 [2] - 公司即将进入未来12-18个月的“催化剂密集期” 预计将有多个研发管线成果公布 [2] 公司产品组合 - 公司以其强大的肿瘤学产品组合而闻名 同时还生产糖尿病治疗药物、HPV疫苗和水痘疫苗 [5]

收购交易概述 - 公司计划以30.5亿美元现金收购私有公司Halda Therapeutics [2] - 此次收购旨在加强公司在实体瘤和前列腺癌治疗领域的管线 [2] - 这是公司今年第二笔大规模交易，此前于1月以146亿美元收购了Intra-Cellular Therapies [2] 被收购方管线分析 - Halda Therapeutics的主要管线为HLD-0915，一种处于早期至中期临床开发阶段的前列腺癌疗法 [3] - 公司还推进其他针对乳腺癌、肺癌及多种肿瘤类型的实验性候选药物 [3] 公司近期财务表现 - 公司创新药部门第三季度营收达155.6亿美元，超过分析师预期的154.2亿美元 [3] - 创新药部门业务包含肿瘤学领域 [3] 公司业务定位 - 公司为全球性医疗健康企业，从事广泛药品和医疗技术的研究、开发与生产 [4] 市场战略动向 - 公司持续向医疗保健领域增长更快的板块转型，以应对其最畅销免疫疾病药物Stelara专利独占权到期的影响 [2]

对冲基金行业表现 - 2025年前三季度对冲基金平均收益达16.6%，并实现超过400亿美元的净资金流入[1] - 行业有望迎来自2020年以来最强劲年度表现，第三季度所有核心策略平均收益为5.2%，80%的基金回报率出现上升[2] - 多策略基金、股票基金和全球宏观基金在2025年平均收益分别为19.3%、17.1%和15.8%，Citadel和Millennium基金截至9月分别上涨5%和6%[3] - 截至10月底，包括股票交易员在内的对冲基金今年收益超过13%，10月股票精选基金收益为1.75%，略低于标普500指数2.3%的涨幅[4] 研究方法与标准 - 筛选标准为对冲基金持有者数量最多且拥有至少10年股息支付历史的股票，使用2025年第三季度978家对冲基金的数据进行排名[7] - 关注对冲基金集中持仓的股票，因模仿顶级对冲基金选股策略可能获得超额市场回报[8] 美国银行 - 被111家对冲基金持有，拥有20年股息支付历史，奥本海默分析师维持买入评级，目标价55美元[9][10] - 年度技术支出在过去十年增长44%，2025年达到40亿美元，其中40亿美元用于战略性增长，包括人工智能技术的应用[11] 礼来公司 - 被114家对冲基金持有，拥有53年股息支付历史，摩根士丹利分析师维持买入评级，目标价1290美元[13] - 公司将在2025年圣安东尼奥乳腺癌研讨会上公布其乳腺癌研发管线的最新数据，展示其在HR+、HER2-乳腺癌这一最常见亚型方面的进展[14]

市场表现与里程碑 - 主要股指全周上涨，标准普尔500指数收盘点位较其52周高点低约1% [1] - 礼来公司市值达到1万亿美元，成为与伯克希尔·哈撒韦公司并列的仅有的两家非科技类万亿美元市值公司 [1] - 市场已连续五个交易日上涨，周五收盘点位较10月29日创下的6920点历史高点仅低1% [2] 上涨驱动因素与潜在风险 - 美联储官员约翰·威廉姆斯关于经济放缓风险大于通胀风险的言论是此轮上涨的基本推动力 [2][3] - 市场持续上涨需要避免突发事件的冲击，例如债券收益率或油价的急剧飙升、恐怖袭击、中东或乌克兰地区的爆炸、或出乎意料的突然辞职 [3] - 截至11月20日，标准普尔500指数从10月29日的历史高点下跌5.5%，纳斯达克综合指数下跌超过8% [6] 行业关注点与市场展望 - 市场近期的回调由对大型科技公司（特别是Meta Platforms、谷歌母公司Alphabet、特斯拉和甲骨文）在人工智能能力上投资过度的担忧引发 [5] - 对人工智能投资过度的担忧可能持续，但预计在1月下旬第四季度财报季开始前不会再次成为焦点 [5] - 2025年仅剩22个交易日，市场能否持续上涨至12月取决于是否出现突发性的严重问题 [4]