报告行业投资评级 - 看好丨维持 [10] 报告的核心观点 - 干散货海运行业源于全球贸易往来，是使用干散货船运输国际干散货的海洋运输板块，属典型周期性行业，为完全竞争市场，运价由供需决定，呈“强周期，雨打萍”特征 [2][5] - 以2017年为例，需求端“动态”吨海里需求增速大于“静态”货运量增速，供给端静态船队规模增速为2.2%，需求增速大于供给增速推动行业运价指数BDI上涨70.2%，运价与供需差变动存在非线性关系 [6] - 投资维度上，核心跟踪指标分需求、供给和价格三类，PE适用于行业景气上行期，PB适用于景气低迷期，大船型公司周期弹性大，小船型公司灵活稳定，高长约占比公司周期防御能力强，高现货占比公司能捕获即期市场价格弹性，海外散运股对国内标的有前瞻性指引作用 [7] 根据相关目录分别进行总结 干散货海运：需求外生供给刚性，低集中度的顺周期行业 - 需求端运大宗和小宗货，货运量占全球海运业半壁江山，2024年干散货海运按货物重量吨位计算占比45.7%，大宗散货占干散货运量60.4% [20][21] - 供给端船舶“独具特色”，船型“各司其职”，干散货船型不可与集、油运共用，内部按大小分灵便型、大灵便型、巴拿马型、好望角型和超大型船 [25][31] - 商业模式为不定期船运输，类似海上“出租车”，通过市场经纪人撮合签订租船合同，无固定船期、航线、港口和费率，大宗散货航线远途集中，小宗散货航线分散 [35][44] - 行业结构产业链服务工业加工，格局呈完全竞争市场，集中度低CR10仅15.5%，上游船舶设计制造和下游货主集中度高 [56][58] - 完全竞争市场运价看供需，BDI是“风向标”，由不同船型航线运价耦合而成，TCE是“盈利锚”，反映船舶盈利能力 [73] 测算方法运用：以2017年为例，供需差推动运价 - 供给端静态船队规模从2016年的8.0亿DWT增长2.9%至8.2亿DWT，动态运力需考虑船舶闲置率、平均航速、港口拥堵率等因素 [107][125] - 需求端吨海里需求从2016年的26.0万亿吨海里增长5.3%至27.4万亿吨海里，货运量需求从2016年的50.3亿吨增长4.5%至52.5亿吨 [107] - 价格端BDI均值从2016年的673.1点上涨70.2%至2017年的1145.2点，行业运价由供需差驱动，受短期需求冲击时运价弹性大 [107][161] 投资维度：核心跟踪指标、估值方法选择、主要标的梳理 - 核心跟踪指标分需求、供给和价格三类，需求端看大宗散货发运量边际变化、各国政策，供给端通过在手订单占运力比测算未来三年供给增速，价格端跟踪运价指数和船价 [162][164] - 估值方法中PE适用于行业景气上行期，PB适用于景气低迷期，市净率PB能更好反映公司价值，尤其在行业下行周期 [162][174] - 主要标的按聚焦船型和长约占比分类，大船型公司周期弹性大，小船型公司灵活稳定，高长约占比公司周期防御能力强，高现货占比公司能捕获即期市场价格弹性，海外散运股对国内标的有前瞻性指引作用 [180][181]