公司高管变动 - 29天内三位核心高管连续离职 包括总经理王忠（副董事长、实际控制人大妹夫、第二大股东）、副总经理刘佶南和陆建辉 [2][4] - 三位高管未持有或少量持股 辞职后彻底退出所有职务 [4] - 高管原定任期均剩余整一年 离职凸显家族企业与职业经理人体系双重治理裂缝 [4] 财务业绩表现 - 2025年上半年归母净利润预计仅850-1150万元 同比下滑约90% [2] - 扣非净利润首次出现亏损2000-3000万元 系2017年上市以来首次半年负值 [2] - 上半年营收预计8.6亿元 同比下降40% 呈现收入腰斩、利润脚踝斩态势 [4] 渠道运营状况 - 经销商数量截至2025年一季度达6.88万家 同比净增超3万家 月均新增超2000家 [4] - 单季度经销商渠道收入仅7009万元 平均单店产出1018元 [4] - 经销商渠道毛利率由19.03%骤降至9.72% 前置费用被租金装修补贴吞噬 [4] 行业环境变化 - 木门行业与地产竣工周期高度相关 2024年全国住宅竣工面积累计同比下滑超20% [5] - 精装修比例触顶回落 上游需求萎缩引发同质化价格竞争 [5] - 主流品牌实木复合门终端价较2023年高点下调15%-25% 行业红利消退 [5]

在当下，住房问题既是重大的民生议题，也是推动社会发展的关键因素，与千家万户的切身利益紧密相 连。在政策与创新技术的双轮驱动下，把新房子建设成"好房子"，把老房子改造成"好房子"，同时推 进"好小区""好社区""好城区"建设……一段时间以来，各地通过出台推动政策、加强技术支撑、打造示 范样板等举措，打造更多高品质小区与住房，围绕安全、舒适、绿色、智慧等核心要素，大力推进"好 房子"的建设进程。当67%购房者将居住舒适度列为首要考量，其中隔音、环保等指标成为影响购房决 策的重要因素，居住空间的价值，已不再是面积的简单堆砌，而是转向对功能性、舒适度与个性化的深 度追求。在这样的大背景下，TATA木门积极响应政策导向，凭借自身强大的智造能力，为"好房子"建 设贡献力量。 新政出台：明确"好房子"建设方向 近两年，国家相继出台一系列关于"好房子"建设的政策法规，为行业发展指明方向。住建部发布的《住 宅项目规范》中，对住宅噪声限值和隔声标准提出了新要求，明确规定住宅噪声标准，卧室噪声不得超 过30分贝。这一政策的出台，凸显了国家对居住环境舒适度的重视，尤其是对噪音控制的严格要求。同 时，在环保方面，政策对建筑材料的环保标 ...

公司评级与财务表现 - 公司主体信用等级维持AA-，评级展望为负面，主要基于其在木门行业的龙头地位与渠道调整成效，但也面临房地产行业下行压力[3] - 2024年总资产37.43亿元，同比下降19%，归母所有者权益13.13亿元；营业收入30.01亿元，同比下滑35.82%，净利润1.08亿元[3][4] - 经营活动现金流净额0.35亿元，同比下滑92%，主要受工程渠道回款放缓影响；应付票据规模从7.44亿元压降至4.21亿元，有息债务减少[3][4][15] 行业竞争与市场环境 - 木门行业集中度低，区域性品牌多，全国形成五大生产基地；公司作为上市龙头企业，2024年木门收入规模领先梦天家居(5.18亿元)、索菲亚(5.44亿元)[11][12] - 房地产行业调整导致木门需求承压，2024年土地投资及新开工仍处低位，工程渠道订单竞争激烈，产品价格同比下降8-30%[3][10] - 原材料成本占比73.96%(板材类为主)，2024年价格有所下滑；公司通过战略供应商优化应对波动[16][19] 销售渠道与客户结构 - 工程渠道(直销)收入占比从72.41%降至76.08%，毛利率下滑5.91个百分点至17.31%；前五大客户集中度28.03%，对部分出险房企仍有应收敞口[14][16] - 经销商渠道收入6.77亿元(占比23.33%)，加盟服务渠道快速扩张至1.23亿元，毛利率高达97%；外销收入1亿元，毛利率28.91%[14][17] - 应收账款周转天数从84天延长至107天，工程渠道账期超半年且继续拉长，存在回收风险[3][15] 生产运营与产能状况 - 2024年夹板模压门产能利用率65.84%(2023年94.94%)，实木复合门39.55%；2025年Q1淡季产能利用率进一步下滑至26.76%和12.48%[18][19] - 重庆120万套募投项目已投产，但2024年夹板模压门库存量同比减少53.21%，面临产能消化压力[3][18] - 经销商数量达1,897家，加盟商1,068家，快速扩张带来管理挑战；经销商业务转化率较低[17]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [9] 报告的核心观点 - 2024年营收、归母净利润、扣非净利润分别为30.01、1.09、0.71亿元，同比下降20%、72%、79%；2024Q4对应7.43、 - 0.55、 - 0.63亿元；2025Q1分别对应4.02、0.03、 - 0.23亿元 收入端受大环境影响暂承压，经销商数量持续拓展 业务结构持续优化，款清业务及非住宅类需求占比提升 短期盈利承压 持续关注公司营销变革带动的新增长点 [2] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2024年营收、归母净利润、扣非净利润为30.01、1.09、0.71亿元，同比降20%、72%、79%；2024Q4对应7.43、 - 0.55、 - 0.63亿元，收入同比降28%；2025Q1分别对应4.02、0.03、 - 0.23亿元，收入同比降36% [6] 事件评论 - 收入端受大环境影响暂承压，经销商数量持续拓展 2024Q4收入同比降28%，大宗/经销同比 - 23%/ - 36%，直营工程/代理工程收入分别同比 - 65%/+44%；2025Q1收入同比降36%，大宗/经销同比 - 35%/ - 46%，直营工程/代理工程收入分别同比 - 50%/ - 36% 经销表观口径收入同比下降，但“经销 + AAM模式的总出货额”表现较佳，2024年加盟服务渠道收入同比增58% 2024年经销商净增25951家至62518家，2025Q1净增6303家至68821家 代理工程后续有增长空间 直营工程收入占比趋于下降 [12] - 业务结构优化，款清业务及非住宅类需求占比提升 2024年非直营工程业务占比提升，直营工程业务占比降12pcts至24%，2025Q1占比进一步降至22%，客户结构持续改善 公司积极拓展非住宅类客户，控制对新增住宅需求依赖度 [12] - 短期盈利承压 2024Q4/2025Q1毛利率同比下降，原因包括收入规模下降影响摊薄效应、毛利率较高的直营工程占比下降带来的结构性影响 2024Q4/2025Q1归母净利率分别同比降16.9/3.7pcts；2024Q4/2023Q4计提减值损失约1.06/0.97亿元 [12] - 零售端积极拓展，AAM及品牌合作模式推广打开品类增长空间，强化渠道挖潜 经销商门店快速拓展，2021 - 2023年平均每年净增约1万家，后续新增覆盖空间广阔 公司通过AAM和品牌合作模式丰富品类结构，挖掘渠道潜能 该模式以授权抽佣金额为收入确认口径计入非主营收入，业务净利率可观，占比提高对报表盈利改善有促进作用 [12] - 持续关注营销变革带动的新增长点 公司聚焦优质战略客户，推动营销变革，拓展经销商和代理工程渠道，新增长点逐步显现 预计2025 - 2027年归母净利润1.5、2.2、2.9亿元，对应PE 17、11、9x [12] 财务报表及预测指标 |报表类型|项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |利润表|营业总收入（百万元）|3001|3081|3208|3470| |利润表|营业成本（百万元）|2368|2418|2481|2653| |利润表|毛利（百万元）|632|662|728|816| |利润表|营业税金及附加（百万元）|29|30|31|34| |利润表|销售费用（百万元）|189|216|228|253| |利润表|管理费用（百万元）|85|99|103|114| |利润表|研发费用（百万元）|103|114|119|128| |利润表|财务费用（百万元）|23| - 1| - 11| - 22| |利润表|资产减值损失（百万元）| - 7| - 10| - 10| - 10| |利润表|信用减值损失（百万元）| - 133| - 70| - 50| - 30| |利润表|公允价值变动收益（百万元）|0|0|0|0| |利润表|投资收益（百万元）| - 1|0|0|0| |利润表|营业利润（百万元）|109|161|237|307| |利润表|营业外收支（百万元）|5|0|0|0| |利润表|利润总额（百万元）|115|161|237|307| |利润表|所得税费用（百万元）|7|10|14|18| |利润表|净利润（百万元）|108|152|223|288| |利润表|归属于母公司所有者的净利润（百万元）|109|153|224|290| |利润表|少数股东损益（百万元）| - 1| - 1| - 2| - 2| |利润表|EPS（元）|0.61|0.86|1.27|1.64| |资产负债表|货币资金（百万元）|681|1436|1875|2405| |资产负债表|交易性金融资产（百万元）|0|0|0|0| |资产负债表|应收账款（百万元）|852|844|791|760| |资产负债表|存货（百万元）|278|265|238|218| |资产负债表|预付账款（百万元）|15|15|16|17| |资产负债表|其他流动资产（百万元）|242|244|248|256| |资产负债表|流动资产合计（百万元）|2068|2804|3167|3656| |资产负债表|长期股权投资（百万元）|0|0|0|0| |资产负债表|投资性房地产（百万元）|84|78|70|62| |资产负债表|固定资产合计（百万元）|1164|1115|1053|1011| |资产负债表|无形资产（百万元）|238|228|217|207| |资产负债表|商誉（百万元）|0|0|0|0| |资产负债表|递延所得税资产（百万元）|156|156|156|156| |资产负债表|其他非流动资产（百万元）|32|33|22|18| |资产负债表|资产总计（百万元）|3743|4414|4685|5111| |资产负债表|短期贷款（百万元）|35|150|150|150| |资产负债表|应付款项（百万元）|513|464|476|509| |资产负债表|预收账款（百万元）|2|2|2|2| |资产负债表|应付职工薪酬（百万元）|70|72|73|78| |资产负债表|应交税费（百万元）|26|27|28|30| |资产负债表|其他流动负债（百万元）|945|1396|1432|1531| |资产负债表|流动负债合计（百万元）|1592|2111|2161|2300| |资产负债表|长期借款（百万元）|0|0|0|0| |资产负债表|应付债券（百万元）|625|625|625|625| |资产负债表|递延所得税负债（百万元）|3|3|3|3| |资产负债表|其他非流动负债（百万元）|210|210|210|210| |资产负债表|负债合计（百万元）|2430|2949|2999|3139| |资产负债表|归属于母公司所有者权益（百万元）|1313|1466|1689|1977| |资产负债表|少数股东权益（百万元）|0| - 1| - 3| - 5| |资产负债表|股东权益（百万元）|1313|1465|1686|1972| |资产负债表|负债及股东权益（百万元）|3743|4414|4685|5111| |现金流量表|经营活动现金流净额（百万元）|35|691|500|638| |现金流量表|取得投资收益收回现金（百万元）|0|0|0|0| |现金流量表|长期股权投资（百万元）|0|0|0|0| |现金流量表|资本性支出（百万元）|134| - 21| - 41| - 81| |现金流量表|其他（百万元）| - 165| - 1|12|4| |现金流量表|投资活动现金流净额（百万元）| - 31| - 22| - 30| - 77| |现金流量表|债券融资（百万元）|24|0|0|0| |现金流量表|股权融资（百万元）|0|0|0|0| |现金流量表|银行贷款增加（减少）（百万元）| - 136|115|0|0| |现金流量表|筹资成本（百万元）| - 320| - 29| - 31| - 31| |现金流量表|其他（百万元）| - 40|0|0|0| |现金流量表|筹资活动现金流净额（百万元）| - 472|85| - 31| - 31| |现金流量表|现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）| - 468|754|439|530| |基本指标|每股收益（元）|0.61|0.86|1.27|1.64| |基本指标|每股经营现金流（元）|0.20|3.90|2.82|3.60| |基本指标|市盈率|29.95|16.79|11.45|8.84| |基本指标|市净率|2.48|1.75|1.52|1.30| |基本指标|EV/EBITDA|8.98|6.55|4.00|2.21| |基本指标|总资产收益率|2.9%|3.5%|4.8%|5.7%| |基本指标|净资产收益率|8.3%|10.4%|13.3%|14.7%| |基本指标|净利率|3.6%|5.0%|7.0%|8.4%| |基本指标|资产负债率|64.9%|66.8%|64.0%|61.4%| |基本指标|总资产周转率|0.80|0.70|0.68|0.68| [18]

品牌战略升级 - 公司26周年庆推出"爱拼日"品牌IP 强化"享静界·赢世界"价值主张 将产品物理属性升华为精神符号[1] - 构建"静"与"拼"的辩证关系 通过世乒赛九年战略合作深化拼搏精神内涵[1][7] - 品牌营销从功能承诺转向情感主张 体现家居行业从产品思维向用户思维的转型[10][13] 市场地位认证 - 获得沙利文"2024年中国静音木门销量第一"认证 确立静音细分领域领导地位[1][6] - 超70%受访者将家中静音环境列为幸福感关键因素 60%职场人依赖独处时光充电[3] - 技术优势包括45°斜口软磁吸设计和多层声学材料叠加 实现噪音隔绝功能[6] 全球化营销布局 - 2025年多哈世乒赛期间品牌LOGO亮相主赛场LED屏及转播画面 覆盖欧美中东东南亚市场[10] - 通过央视新闻 抖音 小红书等平台形成亿级曝光 提升全球品牌影响力[10] - 与乒乓球世界冠军刘诗雯合作拍摄品牌TVC 演绎"专注自我 两种人生"理念[13] 用户情感共鸣 - 收集真实用户案例：上海陈女士改善睡眠 北京张先生提升居家办公效率 海外设计师增强归属感[6] - 通过小红书深度合作传播"享静界"故事 强化品牌与用户的情感连接[6] - 产品满足都市人对可掌控静谧的需求 成为守护内心秩序的情感载体[3][6] 渠道赋能计划 - 启动"拼世界"赋能计划 为经销商提供终端支持和营销政策[9] - 为员工开设"冠军成长营" 融入国乒每球必争的拼搏精神提升服务标准[9] - 通过新华社专访和多元媒体矩阵实现同频共振 扩大品牌传播声量[10]