报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 中国PPI走势由权重与各类别价格变动幅度共同作用，核心驱动为上游资源与基础材料行业，如煤炭、石油、有色、黑色、化工 [1][20] - 通过两种方法预测2026年PPI走势，一是基于关键商品价格假设测算，若价格维持，2026年PPI同比增速跌幅收窄并于二季度转正；二是环比推同比方法，预计2026年PPI全年同比为 -0.44%，三季度同比读数转正 [2][30] 根据相关目录分别进行总结 中国PPI数据基本概况 - 中国PPI仅包含商品生产领域，美国PPI覆盖商品和服务业，服务业权重达67.7% [7] - 中国PPI采用“二分法”和“行业法”两套分类口径并行发布，二分法侧重“产业链”位置，行业法侧重“行业”归属，两者结合可判断PPI波动驱动因素，权重按销售产值法确定，五年一调，基期为2020年 [11][13] PPI权重的构成与核心驱动行业 - PPI由各调查行业价格指数加权平均得出，市场用“营业收入”替代“销售产值”估算行业权重，计算机、电气机械等行业权重位居前列，但部分高权重行业价格稳定，对PPI影响有限 [16][20] - 上游资源与基础材料行业价格波动是PPI走势核心驱动力，煤炭、石油等五大类行业对整体指数变动有决定性影响，如煤炭虽直接权重低，但通过成本传导效应间接影响大 [20] - 2025年10月，PPI生产资料中采掘工业同比跌幅最大，生活资料中耐用消费品同比跌幅最大且价格表现最弱 [22][24] - 当前PPI下跌核心驱动为国际输入性因素致上游商品价格承压，部分耐用品供给过剩与需求萎缩带动部分行业价格下行 [26] PPI走势测算 - 基于关键商品价格假设测算，若煤炭、石油等价格维持，2026年PPI同比增速跌幅收窄，二季度转正，回升过程由有色、煤炭、黑色/化工依次驱动，基数效应对同比回升贡献明显 [2] - 环比推同比方法预测，2026年PPI全年同比为 -0.44%，预计三季度同比读数转正 [30]

东方金诚宏观研究 10 月宏观数据延续下行走势，年底前稳增长政策有望进一步加力 ——2025 年 10 月宏观数据点评 首席宏观分析师 王青 研究发展部执行总监 冯琳 事件：据国家统计局 2025 年 11 月 14 日公布的数据，10 月规模以上工业增加值同比实际增长 4.9%， 前值为 6.5%；前 10 个月规模以上工业增加值累计同比实际增长 6.1%，2024 年全年累计同比为 5.8%；10 月社会消费品零售总额同比增长 2.9%，前值为 3.0%；前 10 个月社会消费品零售总额累计同比增长 4.3%， 2024 年全年累计同比为 3.5%；2025 年 1-10 月全国固定资产投资累计同比下降 1.7%，前值为下降 0.5%， 2024 年全年累计同比增长 3.2%。 基本观点： 总体上看，受外需放缓，国内消费、投资增长动能减弱，以及稳增长政策需要传导时间等影响，10 月宏观经济运行延续三季度以来的稳中见弱态势。不过，当前高技术制造业生产和投资增速继续保持领 先，显示新质生产力发展对宏观经济运行有较明显的拉动作用；另外，10 月耐用消费品以旧换新、大规 模设备更新政策对宏观经济供需两端仍有重要支 ...

报告行业投资评级 - 国债：震荡 [5] 报告的核心观点 - 5月经济数据表现分化，生产端工业生产走弱、服务业走强，需求端制造业、地产和基建增速均下降，但社零增速超预期回升，Q2实现5%的增长难度不大，Q3基本面压力将逐渐显现，出台增量政策的必要性较高 [1][2][9] - 债市对基本面脱敏，短期维持震荡，后续长债走强需短债打开空间，待确认利空扰动可控后，多头行情将继续启动 [3][40][42] 根据相关目录分别进行总结 外需走弱但国补生效，经济数据表现分化 - 5月经济数据表现分化，工增和固定资产投资不及预期，消费数据超市场预期，综合4 - 5月经济有韧性，Q2实现5%增长难度不大，Q3基本面压力显现，出台增量政策必要性高 [1][2][9] 生产端：工业生产走弱、服务业走强 - 5月工业增加值同比增5.8%，环比0.61%，工业生产韧性走弱，外需走弱、物价偏低、政策效力边际下降是主因，服务业生产增速为6.2%，节假日和政策促进假期消费需求释放使生产端改善 [13][14][19] - 未来生产增速大概率韧性回落，结构分化延续，工业生产同比走弱但幅度不大，出口依存度高和产能利用率低的行业受限，高技术产业高速增长，服务业生产增速有走弱压力但降幅不大 [19] 需求端：制造业、地产和基建增速均下降 - 1 - 5月制造业累计投资增速8.5%，投资增速延续韧性走弱，外需走弱、国内供强需弱、政策“反内卷”影响企业开支意愿，未来投资增速会韧性回落，部分行业投资增速或上升 [22][23] - 1 - 5月广义基建累计增速10.42%，狭义基建增速5.6%，基建增速继续小幅下降，地方新增专项债发行节奏偏慢是主因，未来短期增速或下降，后续政策发力增速将上升 [26][30] - 地产数据多数走弱，居民购房意愿不强，销售未改善使房企资金压力上升，投资需求受影响，政策旨在稳住地产并加快转型 [31][32][33] 需求端：社零增速超预期回升 - 5月社零增速6.4%，环比0.93%，假期、“618活动”和政策激发居民消费需求，出行社交、可选消费、地产后周期类消费品表现有差异 [36][37][39] - 消费改善可持续性待察，后续消费增速有走弱压力，Q3或出台增量政策提振消费 [39] 债市对基本面脱敏，短期维持震荡 - 基本面利多债市，但市场已有认知，消息难驱动债市走强，曲线偏平，长债走强需短债打开空间，短债估值偏高，待确认资金面持续转松后启动，短期市场震荡 [40][41][42] 策略方面 - 短期震荡，中线看多，关注逢低布局中线多单策略 [43] - 期货正套机会明显下降，部分合约有小幅正套机会 [44] - 做陡曲线机会初步出现，需关注流动性预期变化 [45]