行 业 及 产 业 海外消费服务 行 业 研 究 / 行 业 点 评 相关研究 证 券 研 究 报 告 证券分析师 黄哲 A0230513030001 huangzhe@swsresearch.com 周文远 A0230518110003 zhouwy@swsresearch.com 贾梦迪 A0230520010002 jiamd@swsresearch.com 研究支持 胡梦婷 A0230524060004 humt@swsresearch.com 联系人 胡梦婷 A0230524060004 humt@swsresearch.com 2026 年 04 月 24 日 海外教育：教育与电商业务增长强劲，成本控制及高复 购产品开发共促利润率扩张 看好 ——海外消费周报（20260417-20260423） 本期投资提示： ⚫ 海外教育：教育与电商业务增长强劲，成本控制及高复购产品开发共促利润率扩张 - ⚫ 海外医药：多款国产创新药入选 2026 ASCO，恒瑞医药公布 1Q26 业绩 ⚫ 海外社服：2025 年业绩集中发布 ⚫ 风险提示：K12 教育培训政策收紧，影响学生报班、上课或课程提价；非学历职业培 ...

行 业 及 产 业 海外消费服务 行 业 研 究 / 行 业 点 评 证 券 研 究 报 告 证券分析师 黄哲 A0230513030001 huangzhe@swsresearch.com 周文远 A0230518110003 zhouwy@swsresearch.com 贾梦迪 A0230520010002 jiamd@swsresearch.com 研究支持 胡梦婷 A0230524060004 humt@swsresearch.com 联系人 胡梦婷 A0230524060004 humt@swsresearch.com 2026 年 04 月 24 日 海外教育：教育与电商业务增长强劲，成本控制及高复 相关研究 购产品开发共促利润率扩张 看好 ——海外消费周报（20260417-20260423） 本期投资提示： ⚫ 海外教育：教育与电商业务增长强劲，成本控制及高复购产品开发共促利润率扩张 新东方 3QFY26 收入 14.17 亿美元，同比增长 19.8%。其中教育业务实现收入 11.5 亿 美元，同比增长 15.2%。其他业务（主要为东方甄选）收入 2.73 亿美元，同比增长 44.1%。归属母 ...

金 融 工 程 华福证券 2026 年 04 月 24 日 公募基金 2026 年一季报全景解析 团队成员 投资要点： 公募基金规模有所下滑 金 融 工 程 定 2026 年一季度 A 股市场下跌，中证全指季度下跌 1.30%，2026 年 一季度末全市场公募基金资产净值合计 37.53 万亿元，较 2025 年四季 度末减少 0.04 万亿元。截至 2026 年一季度末，公募基金非货币市场 基金总规模合计 21.94 万亿元，较上季度末下降了 0.63 万亿元，环比 下降 2.79%，同比上涨 19.97%。 主动权益基金季度分析 期 报 告 截至 2026 年一季度末全市场主动权益基金数 4413 支，合计规模 3.75 万亿元。规模相较上季度环比下降 0.30%，相较去年同比上升 13.03%。2026 年一季度末，主动权益类基金持股比例平均为 86.48%， 前 10 大重仓股的基金净值占比平均为 40.78%。大部分头部基金公司的 主动权益基金规模环比有小幅波动，前十排名整体保持稳定。前十大 重仓股票主要集中在通信、电力设备及新能源和电子等行业。 固收+基金季度分析 截至 2026 年 1 季度末， ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026Q1 公募主动权益基金规模上升、港股仓位下降，固收类基金规模增长且久期高位，FOF 基金发行节奏高、规模回升 [1][2] - 主动权益基金行业配置上增持通信等行业、减持传媒等行业，科技板块持仓分化，风格上持仓弹性和抱团股占比下降，增加超预期和景气价值个股 [7][12] - 主动债基数量增加、规模增长，增持企业债，久期整体处于较高位置 [13][14] - FOF 产品新发较多、规模回升，增持主动和被动债券型基金，权益型和 QDII 基金占比下降，偏好行业配置和选股能力强的偏股基金以及信用管理和期限结构配置强的偏债基金 [15][16][17] 根据相关目录分别进行总结 1 公募基金 2026Q1 季报要点 - 主动股基规模上升、港股仓位下降，数量接近 5000 只、规模稍有增长、仓位 84%，行业上增持通信等、减持传媒等，科技板块持仓分化，风格上持仓弹性和抱团股占比下降，增加超预期和景气价值个股，港股偏好下降 [7][11][12] - 主动债基规模增长、久期高位，数量增加、规模相比上期增长 2.2%，增持企业债，金融债等占比下降，中长期纯债基金平均久期 3.64 [13][14] - FOF 产品发行节奏高、规模回升，一季度新发 49 只、总规模相比 2025Q4 增加约 30.1%，增持主动和被动债券型基金，权益型和 QDII 基金占比下降，偏好行业配置和选股能力强的偏股基金以及信用管理和期限结构配置强的偏债基金 [15][16][17] 2 主动权益型基金 2.1 规模与仓位变化 - 规模有所上升，数量达到 4782 只、相对 2025Q4 增加 103 只，当前规模 3.9 万亿元、相比去年四季度增长 0.78% [19][24] - 仓位略有下降，为 84.5%、相比去年四季度下降约 2% [21] 2.2 行业配置变化 - 占比最高行业为电子、通信等，前五大重仓行业未变 [26] - 增配最多行业为通信、基础化工等，通信已连续四个季度重仓增持 [26] - 减配最多行业为传媒、电子等，传媒已连续两个季度重仓减持 [26] - 被大幅增持龙头有亨通光电、盐湖股份等，遭大幅减持龙头有腾讯控股、寒武纪 - U 等 [27] 2.3 板块配置变化 - 增配最多概念为专精特新小巨人、通讯设备精选等 [32] - 减配最多概念为消费电子产业、元宇宙等 [32] 2.4 风格配置变化 - 一季度市场震荡下行中，公募持仓股波动率增加，市场弹性降低 [34] - 对个股短期动量偏好增强，整体持股增加超预期和景气价值个股 [35] 2.5 个股配置变化（A股） - 持有比例最高个股有中际旭创、宁德时代等 [36] - 增持最多个股有亨通光电、宁德时代等，减持最多个股有寒武纪、紫金矿业等 [37] 2.6 个股配置变化（港股） - 港股仓位持续下降，总体持仓市值约 2568 亿元，当期港股重仓占比 13.67%、与 2025Q4 相比减少 2.37%，加权港股总仓位 10.40%、与 2025Q4 相比减少 2.01% [38] - 相比上期新进前十有药明康德、北方华创等，增持最多个股有长飞光纤光缆、中国海洋石油等，减持最多个股有腾讯控股、阿里巴巴 - W 等 [39][43] 2.7 价值型基金配置及观点 - 最为偏好个股有贵州茅台、美的集团等，最为偏好行业有食品饮料、银行等，最新加仓行业有石油石化、电力设备及新能源等，最新加仓个股有五粮液、中国海洋石油等 [49][51][52] - 市场展望为 A 股有望维持偏强震荡、结构性机会仍存，应立足确定性优先，坚守红利资产防御底线，重点配置低估值、资产负债表健康的顺周期资产，关注高油价背景下受益的传统能源及资源品 [12] 2.8 成长型基金配置与观点 - 最为偏好个股有中际旭创、新易盛等，最为偏好行业有电子、通信等，2026Q1 加仓行业有通信、基础化工等，最新加仓个股有亨通光电、长飞光纤光缆等 [57] - 市场展望为 A 股市场或仍将呈现震荡上行及结构牛特征，技术创新速度和幅度是引领本轮 AI 浪潮的前瞻指标，应看好 AI 算力、半导体国产化等领域 [55][58] 3 主动债基 3.1 规模与数量变化 - 数量持续增加，总体数量为 4324 只、相比 2025Q4 增加 1.4%，混合债券型二级基金增加 45 只、偏债混合型基金增加 8 只 [62] - 债基规模增长，总规模约 9.69 万亿元、相比上期增长 2.2%，规模增长最多的为混合债券型二级基金 [62] 3.2 券种配置变化 - 券种配置相对 2025Q4 变化较小，增持企业债等，金融债、国债等占比下降 [63] 3.3 久期配置变化 - 2026 年 3 月中长期纯债基金平均久期为 3.64，在国债到期收益率呈下行态势但下探空间相对有限的市场中，债券型基金的久期整体仍处于较高位置 [65] 4 FOF 产品 4.1 规模与数量变化 - 一季度新发 FOF 产品 49 只，新发基金当前总规模约 300 亿元，总体数量达到 591 只 [72] - 总规模约 2846.25 亿元，相比 2025Q4 增加约 30.1% [72] 4.2 持仓变化 - 增持主动和被动债券型基金，权益型和 QDII 基金的占比有所下降 [77] 4.3 标的偏好变化 - 当前偏股基金中 FOF 最为偏好华夏创新前沿 A、易方达环保主题 A 等，偏债基金中 FOF 最为偏好广发景明中短债 A、嘉实汇鑫中短债 A 等 [78] - 从偏好偏股基金特征来看，行业配置和选股能力或为重点考虑因素，增持基金主要为偏均衡稳健型基金，行业集中度较低的中低估值品种配置较多 [79] - 从偏好固收类基金特征来看，主要偏好在信用管理和期限结构配置上较强的基金，组合整以“子弹”和“杠铃”策略为主 [81] - 偏股基金中 2026Q1 FOF 增持最多的基金有易方达环保主题 A、中欧新动力 A 等，偏债基金中 FOF 增持最多的基金有广发景明中短债 A、鹏扬利沣短债 A 等 [84]

量化模型与构建方式 1. **模型名称**：重仓股补全法[45] **模型构建思路**：由于基金季报仅披露前十大重仓股，信息不完整，为了更全面地分析基金的行业配置偏好，在保证一定准确度的同时兼顾时效性，利用上期持仓信息补全本期非重仓部分，模拟基金的全部持仓[45]。 **模型具体构建过程**：该方法在证监会行业配置约束下进行补全。具体步骤为：利用基金上期的持仓股票和全市场其他股票，来补全本期行业配置中缺失的部分（即非重仓股部分），从而模拟出本期基金的全部持仓，进而估计基金在中信行业层面的配置信息[45]。对于不同季报节点，使用的基准数据有所区别：在Q1（或Q3）节点，使用的是上期年报（或半年报）的真实持仓信息；在Q2（或Q4）节点，使用的是上期Q1（或Q3）的模拟持仓信息[45]。该方法的核心前提假设是基金经理的配置偏好具有延续性，即其管理的基金在前后两期非重仓股的行业配置比例保持不变[45]。 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：行业配置权重因子[44][45][46] **因子构建思路**：通过计算主动权益类基金在不同行业上的持仓市值占其总股票持仓市值的比例，来衡量基金对各个行业的配置偏好和集中度[44][45][46]。 **因子具体构建过程**：首先，根据基金定期报告（季报、年报等）披露的持仓数据，汇总所有主动权益类基金对某行业i内所有股票j的持仓市值。然后，计算该行业配置权重。 $$行业配置权重_i = \frac{\sum_{j \in 行业i} 持仓市值_j}{\sum_{所有行业} \sum_{k \in 行业} 持仓市值_k} \times 100\%$$ 报告中分别基于“重仓股”和“模拟全持仓”（即应用重仓股补全法后的结果）计算了行业配置权重[44][45][46]。此外，还计算了相邻报告期之间的权重变化（差值），以观察基金的行业调仓方向[44][45][46]。 2. **因子名称**：板块配置权重因子[48][49][50] **因子构建思路**：为了从更宏观的视角分析基金配置偏好，将具有内在属性相关性的中信行业归类为六大板块，并计算基金在这些大类板块上的配置权重[48]。 **因子具体构建过程**：首先，依据行业属性与市场表现，建立行业到板块的映射关系（例如：周期板块包含石油石化、煤炭、有色金属等12个中信行业）[48]。然后，将归属于同一板块的所有行业的配置权重（计算方法同“行业配置权重因子”）相加，得到基金在该板块上的总配置权重[49][50]。同样，报告计算了基于重仓股和模拟全持仓的板块配置权重，以及相邻报告期的权重变化[49][50]。 模型的回测效果 （报告中未提供重仓股补全法模型的定量回测效果指标，如信息比率、胜率等。） 因子的回测效果 1. **行业配置权重因子（基于重仓股）**，在2026年一季度末，主动权益类基金在电子行业的配置权重为19.17%，在通信行业的配置权重为12.26%，在医药行业的配置权重为9.75%，在电力设备及新能源行业的配置权重为8.88%[44]。相较于2025年四季度，通信行业权重上升2.42个百分点，基础化工行业上升1.16个百分点，石油石化行业上升0.99个百分点，电力设备及新能源行业上升0.91个百分点，医药行业上升0.67个百分点；传媒行业权重下降1.77个百分点，电子行业下降1.56个百分点，非银行金融行业下降1.15个百分点，有色金属行业下降0.99个百分点，商贸零售行业下降0.67个百分点[44]。 2. **行业配置权重因子（基于模拟全持仓）**，在2026年一季度末，主动权益类基金模拟持仓在电子行业的配置权重为17.25%，在医药行业为8.88%，在电力设备及新能源行业为8.38%，在机械行业为7.63%，在有色金属行业为7.63%[46]。相较于2025年四季度，基础化工行业权重上升1.73个百分点，电力设备及新能源行业上升0.91个百分点，有色金属行业上升0.63个百分点，通信行业上升0.39个百分点；家电行业权重下降0.73个百分点，国防军工行业下降0.63个百分点，计算机行业下降0.60个百分点，银行行业下降0.59个百分点[46]。 3. **板块配置权重因子（基于重仓股）**，在2026年一季度末，主动权益类基金重仓股在科技板块的配置权重为36.45%，在周期板块为35.88%，在消费板块为13.04%，在医药板块为9.75%，在金融板块为4.86%[48][49]。相较于2025年四季度，周期板块权重上升3.25个百分点，医药板块上升0.67个百分点；消费板块权重下降1.65个百分点，科技板块下降1.42个百分点，金融板块下降0.85个百分点[48][49]。 4. **板块配置权重因子（基于模拟全持仓）**，在2026年一季度末，主动权益类基金模拟持仓在周期板块的配置权重为42.06%，在科技板块为28.80%，在消费板块为14.36%，在医药板块为8.88%，在金融板块为5.87%[50]。相较于2025年四季度，周期板块权重上升3.93个百分点；消费板块权重下降1.57个百分点，医药板块下降0.57个百分点，金融板块下降0.77个百分点，科技板块下降1.04个百分点[50]。

港股市场表现 - 恒生指数、国企股指数、恒生科技指数分别下跌1.2%至1.9%[1] - 恒指夜市期指收报26,169点，较现货高水6点[1] - 受中石化减持传闻影响，宁德时代股价下跌[1] - 科网股如范式智能、迈富时、海致科技集团、哔哩哔哩-W下跌[1] - 互联网医疗板块京东健康、阿里健康下跌[1] - 光纤行业个股长飞光纤光缆、京信通信上涨，行业呈现“产品量价齐升”[1] - 能源股中石油与中海油上涨[1] 宏观与行业动态 - 美国上周EIA原油库存增加193万桶，大幅超出市场预期的减少190万桶[2] - 恒生医疗保健指数下跌1.1%，但翰森制药上涨1.5%[3] - 翰森制药的注射用HS-20093被纳入突破性治疗公示名单，HS-10506的1b/2期研究数据积极[3] - 脑机接口概念股南京熊猫电子上涨2.2%[3] - 医疗AI概念股英硅智能上涨10.1%，因四项研究成果入选AACR[3] - 新能源及公用事业板块普遍下跌，光伏股信义光能、福莱特玻璃、协鑫科技下跌1.3%至4.4%[4] - 龙源电力、大唐新能源、中广核矿业下跌0.3%至6.1%[4] - 消费品牌361度一季度线下流水同比增长约10%，线上流水取得中双位数同比增长，股价逆势上涨3.2%[4] - 茶饮股沪上阿姨和茶百道分别上涨13.9%和9.3%[4]

记者丨 刘雪莹 曹媛 编辑丨 曾静娇 孙超逸 | 名称 | 现价 | 涨跌幅 ▲ | | --- | --- | --- | | 零胞汽车 | 48.260 c | -7.99% | | 小鹏集团-W | 62.100 c | -6.41% | | 华虹半导体 | 93.850 c | -5.87% | | 比亚迪电子 | 26.860 c | -4.68% | | 比亚迪股份 | 103.500 c | -3.27% | | 网易-S | 172.400 c | -2.93% | | 同程旅行 | 18.390 c | -2.70% | | 快手-W | 44.140 c | -2.65% | | 腾讯音乐-SW | 37.360 c | -2.45% | | 好宇光学科技 | 63.300 c | -2.39% | | 海尔哲家 | 20.640 c | -2.27% | | 地平线机器人-W | 7.460 c | -2.23% | | 小米生团-W | 31.180 c | -1.95% | | 腾讯控股 | 495.200 c | -1.75% | | 携程集团-S | 415.800 c | -1 ...

万和财富早班车 2026年4月23日 | ● 国内金融市场 ● | | | | ● 股指期货 · | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 品种 | 收盘 | 涨跌幅 | 品种 | 收盘 | 涨跌幅 | | 上证指数 | 4106.26 | 0.52% | 上证当月连续 | 2930.0 | 0.08% | | 深证成指 | 15177.29 | 1.3% | 沪深当月连续 | 4779.6 | 0.84% | | 创业板指 | 3752.76 | 1.73% | 恒生期货指数 | 33651.5 | -1.25% | 一、宏观消息汇总 1.SpaceX公司建造太空人工智能(AI)数据中心以及在月球和 火星上建立人类定居点的雄心壮志,实际上"依赖于未经证实的 技术",并且可能无法在商业上实现可行性。 2.央视曝光:"哪吒"造车3年亏损183亿 多地国资投资难追回。 3.法拉利旗下首款纯电车已经初步敲定55万欧元（约合人民币 440万元）的定价,该车型将于下月在意大利罗马首发。知情 人士对媒体透露,最终定价仍有可能出现上下约10%的调整。 我们不是资讯的搬运工 而是 ...

资料来源：公司数据、招商证券 增持（维持） 证券研究报告 | 公司点评报告 2026 年 04 月 22 日 豫园股份（600655.SH） 业务协同并行，积极聚焦提效 消费品/商业 公司 2026Q1 实现营收 96.49 亿元（同比+9.87%）、归母净利润 1.57 亿元（同 比+202.87%）。公司珠宝业务市场地位领先，销售网络持续扩张，同时食品百 货工艺等消费板块协同增长。维持"增持"评级。 ❑ 风险提示：金价波动、开店不及预期等 财务数据与估值 | 会计年度 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万元) | 46924 | 36373 | 39465 | 41833 | 43925 | | 同比增长 | -19% | -22% | 8% | 6% | 5% | | 营业利润(百万元) | 368 | (5588) | 93 | 248 | 458 | | 同比增长 | -84% | -1618% | 102% | 165% | 85% | | 归母净利润(百万元 ...

文章核心观点 - 公募基金行业依托单一行业风口（贝塔）快速打造明星基金经理和产品的时代已经退潮，许多曾因此取得高光业绩的基金经理在市场风格切换后业绩大幅回撤、规模缩水，暴露出过度依赖行业贝塔、能力圈狭窄、缺乏跨周期投资能力的问题 [1] - 行业和投资者应更加注重基金经理获取长期阿尔法收益和跨周期投资的能力，通过行业分散、均衡配置和严格风控来实现长期复利，而非追逐短期流量和单一赛道的高弹性 [1][5][7] 行业风口塑造顶流人设 - 公募基金发展历程中，凭借阶段性亮眼业绩、重仓单一景气赛道（如白酒、光伏、医药）的基金经理迅速出圈，管理规模跃升至百亿乃至千亿级别，被市场奉为投资标杆 [2] - 随着市场风格切换和行业周期转向，许多明星基金经理业绩光环褪去，例如一位重仓白酒的华南顶流基金经理，其产品在2021年至2026年（截至4月19日）年内收益分别亏损9.85%、14.39%、19.67%、9.71%、2.40%、8.62% [2] - 一位实战经验仅三年的基金经理凭借单押新能源成为年度冠军后，吸引百亿资金认购，但随着光伏行业进入下行周期，产品业绩逐步平庸化 [2] - 许多年度基金业绩十强呈现出明显的单一行业集中特征，这体现了基金经理依赖行业贝塔、重短期业绩、轻视长期回报的现象 [3] 长期复利战胜流量基金 - 与追求短期高收益相比，长期稳健收益带来的复利效应更为珍贵，例如两位基金经理两年年化回报均为10%，但第一年赚40%、第二年回撤20%的基金经理，其长期收益会远低于每年稳健增长（如第一年15%、第二年5%）的基金经理 [4] - 基金经理应避免对行业赛道有过多的偏见，许多看似普通的行业也能走出牛股，在行情契合时创造合理回报，在熊市或风格不匹配阶段则尽力控制回撤 [5] - 单押热门赛道风险过高，拓宽行业覆盖、不局限于少数赛道，更有利于组合长期稳健运行 [5] - 市场上行周期中，行业红利容易掩盖基金经理个人能力短板，导致其产生“能力幻觉”，将顺势赚来的钱误认为是自己的选股能力，这为后续业绩滑坡埋下伏笔 [5] - 注重长期复利的基金经理，其产品可能并非流量型明星，但能实现稳健的长期回报，例如史博管理的南方瑞合定开基金最近五年累计收益率超过80%，而同期某知名度更高的顶流基金经理近五年业绩反而亏损40% [5] 关注基金经理跨行业能力 - 真正具备长期生命力的基金经理必须具备跨行业布局能力，才能持续穿越周期，缺乏真实阿尔法支撑的明星基金经理在赛道切换中会被市场遗忘 [6] - 一些基金经理的投资框架高度依赖行业景气度上行逻辑，对下行周期应对不足，且因对其他行业缺乏深度覆盖而形成路径依赖，一旦行业逻辑反转，产品几乎没有有效防御手段 [6] - 当行业周期转向、政策环境变化、资金流向逆转时，过度依附行业贝塔的基金产品业绩光环会快速褪色 [6] - 基金经理业绩大幅波动的根源在于能力圈高度狭窄，缺乏跨行业配置与均衡防御能力，同时管理规模快速膨胀后交易灵活性下降、调仓换股难度加大，叠加短期排名压力，部分产品更容易陷入追热点、赌趋势的循环，放大组合波动 [6] - 真正的明星基金经理应具备在不同市场环境中的稳定表现和适应能力，组合配置分散合理，风控体系严格执行，能穿越周期才是真实力 [7]