核心观点 - 仲景食品面临调味食品和调味配料两大业务同时失速的挑战，市场份额被同类产品蚕食[4] - 公司二代接班人孙锋在行业存量竞争时期面临复杂严峻的竞争格局[4] - 公司试图通过新品研发和渠道扩张来突破增长瓶颈，但效果尚待观察[18][15] 业务表现 - 2024年上半年营业收入5.24亿元(同比下降2.50%)，归母净利润1.01亿元(微增0.29%)[5] - 调味食品收入3.10亿元(下降2.31%)，调味配料收入2.12亿元(下降1.31%)[6] - 调味食品销量10096.11吨(下降3.43%)，调味配料销量1925.26吨(增长4.48%)[6] - 毛利率45.04%(同比增加1.28个百分点)[5] 产品分析 - 香菇酱作为大单品面临老干妈等品牌的竞争压力[4] - 上海葱油产品表现不佳，被众多跟随者蚕食市场份额[8][9] - 2023年推出蒜蓉酱、0脂辣酱和香菇贡菜等新品[18] - 针对餐饮端推出黄焖、藤椒、红烧、酸汤4大系列产品[18] 渠道表现 - 直销(含线上)收入2.99亿元(下降2.90%)[11] - 经销渠道收入2.23亿元(微降0.54%)，经销商数量增加108家[11] - 2024年电商渠道销售额2.45亿元(增长29.86%)，占比22.31%[15] - 2024年销售费用1.8亿元(增长21.02%)，市场推广费0.76亿元(增长40.45%)[15] 管理层与战略 - 2023年5月完成二代交接，孙锋接任董事长[14] - 2023年归母净利润增速达36.72%，但2024年降至1.81%[14] - 原材料价格上涨影响利润表现，白芷、辣椒油树脂和孜然采购价分别下降67.39%、37.44%和35.42%[9][15] - 正在研发即食滋补产品"仲景元气参"，布局大健康领域[21] 资产优化 - 计划出售北极蓝公司位于漠河的资产，账面原值约5500.96万元[19][20] - 北极蓝公司持续亏损，已不再重点发展蓝莓果酱业务[21] - 对北极蓝公司投资账面价值余额为2994.00万元[21]

公司业绩表现 - 上半年营收5.24亿元同比下降2.5% 归母净利润1.01亿元同比微增0.29% 为2020年上市以来首次半年营收下滑 [1] - 调味食品板块营收3.1亿元同比下降2.31% 调味配料板块营收2.12亿元同比下降1.31% [1] - 上海葱油2023年前9个月销售额8939.2万元同比增长113.24% 但受仿冒产品冲击导致品类营收同比下降 [2] 核心业务动态 - 上海葱油2021-2023年连续三年成为同品类全国销冠 但面临地域化定位局限和同质化竞争问题 [2] - 推出蒜蓉酱、葱姜蒜酱等新品 其中蒜蓉酱和葱姜蒜酱位列京东同品类热卖榜第二位 [3] - 升级蓝莓果酱产品 并拓展黄焖、藤椒等餐饮专属调料 已与多家连锁餐饮品牌合作 [3] 战略布局进展 - 研发储备首款即食滋补产品"仲景元气参" 但大健康食品仍处于研发及车间建设阶段 [3] - 计划依托品牌优势布局大健康食品领域 但面临品牌延伸挑战和长研发周期 [3] - 通过法律手段打击侵权产品 但短期内难以完全抵消竞争冲击 [2] 行业专家观点 - 上海葱油需加强品牌保护 通过口味创新和场景化营销突围 [2] - 大健康产品需加强科研背书 解决消费者信任问题 [3] - 调味品市场同质化竞争激烈 需精准捕捉年轻群体和健康饮食需求 [2]

财务表现 - 2025年上半年公司营收5.24亿元同比下降2.5%归母净利润1.01亿元同比微增0.29%扣非净利润增速仅0.63%较往年两位数增长大幅放缓 [1] - 第二季度营收降幅扩大至6.2%净利润增速回升至5.6%但未能扭转整体颓势 [1] - 调味食品板块收入3.10亿元同比下降2.31%毛利率下滑1.47个百分点至41.73%调味配料板块收入2.12亿元同比下降1.31%但毛利率逆势提升5.19个百分点至49.19% [1] - 电商渠道销售额1.06亿元同比下降10.69%反映线上流量获取与转化效率不足 [1] 业务挑战 - 公司面临大单品依赖症与新兴市场冲击双重挤压核心产品香菇酱增长动能显著减弱 [2] - 上海葱油受侵权产品低价冲击与竞争者涌入影响收入同比下降市场份额出现松动 [2] - 调味配料业务受原材料价格上涨影响销售单价下降导致收入微降 [2] 战略调整 - 公司拟出售漠河土地厂房等账面原值5500.96万元资产优化配置释放聚焦核心业务信号 [3] - 产品端重点推广蒜蓉酱0脂辣酱等新品贵州辣子鸡劲道牛肉酱已跻身京东同品类热卖榜前列 [3] - 布局健康赛道研发即食滋补产品仲景元气参瞄准轻养生需求计划通过电商与张仲景大药房渠道推广 [3] - 渠道端深化线下直营合作与家家悦永辉等商超强化联动采用买A赠B模式推动核心单品交叉引流 [3] - 技术层面应用超临界萃取技术于风味物质提取未来有望延伸至药食同源原料加工 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2025Q1总营收2.77亿元（同增1%），归母净利润0.48亿元（同减5%），扣非净利润0.47亿元（同减5%） [4] - 原材料价格高位回落使2025Q1毛利率同增1pct至45.91%，市场推广费用增加使销售/管理费用率分别同增2pct/0.2pct至18.59%/4.57%，叠加利息收入下降，净利率同减1pct至17.49% [5] - 公司坚持大单品路线，以买赠形式扩大香菇酱、上海葱油客群，推动核心单品互动，挖掘仲景品牌价值；同时开辟新增长曲线，践行大健康战略，研发储备药食同源类即食滋补产品仲景元气参，在电商、张仲景连锁药房销售推广，有望挖掘新市场增量 [6] - 公司作为香菇酱龙头企业，夯实大单品基本盘同时开拓健康赛道，随着全渠道布局完善，业绩有望保持稳健增长；预计2025 - 2027年EPS分别为1.30/1.43/1.59（前值为1.29/1.51/1.76）元，当前股价对应PE分别为23/21/19倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测 - 预计2025 - 2027年主营收入分别为11.83亿、12.83亿、13.95亿元，增长率分别为7.7%、8.5%、8.7%；归母净利润分别为1.89亿、2.09亿、2.32亿元，增长率分别为7.9%、10.6%、10.8%；摊薄每股收益分别为1.30、1.43、1.59元；ROE分别为10.7%、11.5%、12.3% [10] 资产负债表 - 2025 - 2027E流动资产合计分别为11.71亿、12.92亿、14.23亿元，非流动资产合计分别为8.99亿、8.52亿、8.01亿元，资产总计分别为20.70亿、21.43亿、22.25亿元；流动负债合计分别为2.71亿、2.89亿、3.10亿元，非流动负债合计均为0.26亿元，负债合计分别为2.97亿、3.16亿、3.36亿元；所有者权益分别为17.73亿、18.28亿、18.88亿元 [11] 利润表 - 2025 - 2027E营业收入分别为11.83亿、12.83亿、13.95亿元，营业成本分别为6.88亿、7.44亿、8.06亿元，营业利润分别为2.17亿、2.41亿、2.66亿元，利润总额分别为2.19亿、2.42亿、2.67亿元，净利润分别为1.89亿、2.09亿、2.32亿元，归母净利润分别为1.89亿、2.09亿、2.32亿元 [11] 现金流量表 - 2025 - 2027E经营活动现金净流量分别为1.99亿、2.27亿、2.49亿元，投资活动现金净流量分别为0.29亿、0.42亿、0.46亿元，筹资活动现金净流量分别为 - 1.40亿、 - 1.55亿、 - 1.71亿元，现金流量净额分别为0.88亿、1.15亿、1.24亿元 [11] 主要财务指标 - 2025 - 2027E营业收入增长率分别为7.7%、8.5%、8.7%，归母净利润增长率分别为7.9%、10.6%、10.8%；毛利率分别为41.8%、42.0%、42.2%，四项费用/营收分别为23.1%、23.2%、22.9%，净利率分别为16.0%、16.3%、16.6%，ROE分别为10.7%、11.5%、12.3%；资产负债率分别为14.4%、14.7%、15.1%；总资产周转率均为0.6，应收账款周转率均为8.2，存货周转率均为3.0；EPS分别为1.30、1.43、1.59元，P/E分别为22.8、20.6、18.6倍，P/S分别为3.6、3.4、3.1倍，P/B分别为2.4、2.4、2.3倍 [11]

财务表现 - 公司2025年一季度营业收入2.77亿元，同比微增1.06%，但归母净利润同比减少4.81%，呈现"增收不增利"特征 [1] - 营业成本同比下降1.50%至1.50亿元，毛利率同比提升1.41个百分点至45.91%，主要得益于原材料采购策略调整及生产效率提升 [2] - 销售费用同比增长11.96%至0.51亿元，费用率攀升至18.59%，主要用于线下渠道拓展与品牌推广 [2] - 研发费用同比大幅增长27.64%至0.10亿元，财务费用因利息收入减少同比降幅达53.29% [2] 成本与费用结构 - 公司通过建立战略采购联盟、优化库存管理，有效对冲部分农产品价格波动风险，使得营业成本增速低于收入增速 [2] - 销售费用增长主要用于加大商超终端陈列投入、启动区域性促销活动，以及在餐饮渠道深化与连锁品牌的定制化合作 [2] - 成本端优化带来的利好被费用增长部分抵消，导致净利率承压 [2] 战略转型与业务布局 - 公司推出首款即食滋补产品"仲景元气参"，标志着"风味+健康"战略落地，但大健康食品领域竞争激烈且消费者认知建立需要时间 [3] - 南阳仲景食品产业园一期项目调味酱车间进入试生产，依托区域原料优势降低成本，但大规模产能投放可能导致短期折旧摊销增加 [3] - 公司面临传统业务与新兴领域的平衡挑战，需关注核心品类市场份额变化、新业务落地进度及费用投放效率 [4] 经营挑战与机遇 - 公司反映出传统食品企业在消费升级周期中的典型挑战，既要应对成本波动与费用投入的短期压力，又需推进战略转型以打开长期增长空间 [4] - 毛利率提升与现金流改善显示内部管理效能尚可，但净利润下滑暴露了费用管控与收入增长的不匹配 [4] - 大健康领域的尝试与产业园建设体现战略前瞻性，但新业务培育周期长、产能消化压力大的问题客观存在 [4]