纸浆早报 研究中心能化团队 2026/03/26 SP主力合约收盘价： 5224.00 | 日期 | 2026/03/25 | 2026/03/24 | 2026/03/23 | 2026/03/20 | 2026/03/19 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 主力合约收盘价 | 5224.00 | 5210.00 | 5188.00 | 5164.00 | 5104.00 | | 折美元价 | 661.24 | 660.41 | 655.82 | 655.07 | 645.51 | | 距上一日涨跌 | 0.26871% | 0.42406% | 0.46476% | 1.17555% | 1.26984% | | 山东银星基差 | 11 | 25 | 2 | 6 | 21 | | 江浙沪银星基差 | 21 | 35 | 2 | 6 | 16 | 以13%增值税计算 | 产地 | 品牌 | 价格说明 | 港口美元价格 | 山东地区人民币价格 | 进口利润 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 加拿大 | 金狮 | ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 各部分总结 SP主力合约情况 - 2026年3月24日SP主力合约收盘价为5210.00，折美元价660.41，距上一日涨跌0.42406%，山东银星基差25，江浙沪银星基差35 [3] 进口纸浆情况 - 以13%增值税计算，加拿大金狮CFR港口美元价格780，山东地区人民币价格6300，进口利润157.15；加拿大雄狮CFR港口美元价格730，山东地区人民币价格5240，进口利润 -543.56；智利银星CFR信用证90天港口美元价格710，山东地区人民币价格5235，进口利润 -362.85 [4] 纸浆及纸品价格与利润率情况 - 2026年3月18 - 24日全国针叶浆、阔叶浆、本色浆、化机浆均价及山东地区均价均无变化；文化用纸（双胶指数、双铜指数）、包装纸（白卡指数）价格无变化，生活用纸指数从869降至867 [5] - 2026年3月19 - 24日双胶利润率从 -0.4487%降至 -1.4138%，双铜利润率从8.6333%降至7.7667%，白卡利润率从 -8.0491%降至 -9.2949%，生活利润率从9.4383%降至7.3053% [5] 纸浆价差情况 - 2026年3月18 - 24日针叶阔叶价差从540涨至645，针叶本色价差从 -335涨至 -165 [5] - 2026年3月18 - 24日针叶化机价差从1255涨至1425，针叶废纸价差从3489涨至3659 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 相关目录总结 SP主力合约情况 - 2026年3月23日SP主力合约收盘价为5188.00，折美元价655.82，较上一日涨幅0.46476%，山东银星基差2，江浙沪银星基差2 [3] 进口纸浆情况 - 以13%增值税计算，加拿大金狮CFR港口美元价格780，山东地区人民币价格6300，进口利润139.53；加拿大雄狮CFR港口美元价格730，山东地区人民币价格5210，进口利润 -580.06；智利银星CFR信用证90天港口美元价格710，山东地区人民币价格5190，进口利润 -423.89 [4] 纸浆价格情况 - 2026年3月17 - 23日全国针叶浆、阔叶浆、本色浆、化机浆均价及山东地区均价均无变化，全国均价分别为6073.75、4810.75、5415.00、3686.25，山东地区均价分别为6245.00、4775.00、5400.00、3600.00 [4] 纸品指数情况 - 2026年3月18 - 23日文化用纸双胶指数、双铜指数，包装纸白卡指数，生活用纸生活指数均无变化，分别为5725、5670、4350、869 [4] 纸品利润率情况 - 2026年3月18 - 23日双胶利润率从 -0.2455%变为 -1.2614%，变化 -0.6603；双铜利润率从8.8333%变为7.9167%，变化 -0.5666；白卡利润率从 -7.9089%变为 -9.1892%，变化 -1.0350；生活利润率从9.6000%变为8.2166%，变化 -0.7007 [4] 纸浆价差情况 - 2026年3月23日针叶阔叶价差600.00，针叶本色价差 -210，针叶化机价差1380，针叶废纸价差3614 [4]

报告行业投资评级 - 未提及 报告的核心观点 - 未提及 相关内容总结 SP主力合约情况 - 2026年3月20日SP主力合约收盘价为5164.00 [3] - 3月16 - 20日折美元价在639.63 - 662.08之间，距上一日涨跌幅度在 - 2.75229% - 1.26984%之间 [3] - 3月16 - 20日山东银星基差在6 - 58之间，江浙沪银星基差在6 - 87之间 [3] 进口纸浆情况 - 以13%增值税计算，加拿大金狮CFR港口美元价格780，山东地区人民币价格6300，进口利润165.97；加拿大雄狮CFR港口美元价格730，山东地区人民币价格5190，进口利润 - 605.31；智利银星CFR信用证90天港口美元价格710，山东地区人民币价格5170，进口利润 - 419.82 [4] 纸浆价格情况 - 3月16 - 20日全国针叶浆、阔叶浆、本色浆、化机浆均价及山东地区对应均价均无变化 [4] - 3月17 - 20日文化用纸（双胶指数、双铜指数）、包装纸（白卡指数）价格无变化，生活用纸指数3月20日较17日无变化 [4] 纸浆利润率情况 - 3月17 - 20日双胶利润率估算、双铜利润率估算、白卡利润率估算无变化，生活利润率估算3月20日较17日变化 - 0.5210 [4] 纸浆价差情况 - 3月16 - 20日针叶阔叶价差在540 - 725之间，针叶本色价差在 - 335 - - 110之间，针叶化机价差在1255 - 1465之间，针叶废纸价差在3489 - 3714之间 [4]

报告行业投资评级 - 未提及 报告的核心观点 - 未提及 各部分内容总结 主力合约情况 - 2026 年 3 月 19 日 SP 主力合约收盘价为 5104.00，折美元价 645.51，较上一日涨 1.26984%，山东银星基差 21，江浙沪银星基差 16 [3] 进口纸浆情况 - 以 13%增值税和 6.90 汇率计算，加拿大金狮 CFR 港口美元价 780，山东地区人民币价 6300，进口利润 148.34；加拿大雄狮 CFR 港口美元价 730，山东地区人民币价 5140，进口利润 -696.81；智利银星 CFR 信用证 90 天港口美元价 710，山东地区人民币价 5125，进口利润 -480.87 [4] 全国及山东纸浆均价情况 - 2026 年 3 月 13 日至 19 日全国针叶浆、阔叶浆、本色浆、化机浆均价及山东地区对应均价均无变化，全国针叶浆均价 6073.75，阔叶浆 4810.75，本色浆 5415.00，化机浆 3686.25，山东地区针叶浆 6245.00，阔叶浆 4775.00，本色浆 5400.00，化机浆 3600.00 [4] 纸品指数及利润率情况 - 2026 年 3 月 16 日至 19 日文化用纸双胶指数、双铜指数，包装纸白卡指数无变化，生活用纸指数 19 日为 867；2026 年 3 月 16 日至 19 日双胶利润率估算变化 -0.2032，双铜利润率估算变化 -0.2000，白卡利润率估算变化 -0.1402，生活利润率估算变化 -0.1617 [4] 纸浆价差情况 - 2026 年 3 月 19 日针叶阔叶价差 600.00，针叶本色价差 -275，针叶化机价差 1315，针叶废纸价差 3549 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 各方面数据总结 SP主力合约情况 - 2026年3月17日SP主力合约收盘价5088.00，折美元价644.73，较上一日跌2.75229%，山东银星基差52，江浙沪银星基差87 [3] 进口纸浆情况 - 以13%增值税计算，加拿大金狮CFR港口美元价格780，山东地区人民币价格6300，进口利润157.15；加拿大雄狮CFR港口美元价格730，山东地区人民币价格5160，进口利润 - 463.56；智利银星CFR信用证90天港口美元价格710，山东地区人民币价格5140，进口利润 - 457.85 [4] 纸浆及纸品价格情况 - 2026年3月11 - 17日全国针叶浆、阔叶浆、本色浆、化机浆均价及山东地区均价均无变化，文化用纸（双胶指数、双铜指数）、包装纸（白卡指数）、生活用纸（生活指数）价格也无变化 [5] 纸品利润率情况 - 2026年3月17日双胶利润率估算 - 1.5743%，较3月12日变化0.8920；双铜利润率估算8.5833%，较3月12日变化0.8250；白卡利润率估算 - 7.4564%，较3月12日变化0.6969；生活利润率估算9.2407%，较3月12日变化0.9702 [5] 纸浆价差情况 - 2026年3月17日针叶阔叶价差615.00，针叶本色价差 - 260，针叶化机价差1330，针叶废纸价差3564 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 相关目录总结 主力合约收盘价情况 - 2026年3月13日SP主力合约收盘价为5272.00 [3] - 3月9 - 13日主力合约收盘价分别为5300.00、5244.00、5260.00、5252.00、5272.00，折美元价分别为669.00、666.31、668.55、667.01、666.89，距上一日涨跌分别为 -0.41338%、 -1.05660%、0.30511%、 -0.15209%、0.38081% [3] - 3月9 - 13日山东银星基差分别为25、46、30、38、18，江浙沪银星基差分别为35、56、40、48、28 [3] 进口利润情况 - 以13%增值税计算，加拿大金狮CFR港口美元价格780，山东地区人民币价格6300，进口利润148.34；加拿大雄狮CFR港口美元价格730，山东地区人民币价格5290，进口利润 -471.81；智利银星CFR信用证90天港口美元价格710，山东地区人民币价格5290，进口利润 -315.87 [4] 全国及山东地区均价情况 - 3月9 - 13日全国针叶浆、阔叶浆、本色浆、化机浆均价无变化，分别为6073.75、4810.75、5415.00、3686.25；山东地区针叶浆、阔叶浆、本色浆、化机浆均价无变化，分别为6245.00、4775.00、5400.00、3600.00 [4] 纸品指数及利润率情况 - 3月10 - 13日文化用纸（双胶指数、双铜指数）、包装纸（白卡指数）、生活用纸（生活指数）指数无变化，分别为5725、5670、4350、867 [4] - 3月10 - 13日双胶利润率估算、双铜利润率估算、白卡利润率估算、生活利润率估算分别为 -2.5305%、7.6750%、 -7.9908%、8.1268%（3月10日）和 -2.5305%、7.6750%、 -7.9908%、8.2705%（3月11 - 13日），变化均为0 [4] 价差情况 - 3月9 - 13日针叶阔叶价差分别为735、715、725、725、725；针叶本色价差分别为 -75、 -110、 -110、 -110、 -110 [4] - 3月9 - 13日针叶化机价差分别为1450、1415、1415、1415、1415；针叶废纸价差分别为3749、3714、3714、3714、3714 [5]

行业背景与投资逻辑 - 中东局势引发供应链危机 运费传导带来大宗商品价格上涨预期 中国对纸浆进口依赖度高 为纸业板块带来投资机会 [1] - 港股纸业板块自去年5月启动 估值底部与行业普遍盈喜改善基本面 南向资金持续流入 板块至今升幅超过80% [1] - 行业龙头玖龙纸业与绩优股理文造纸表现抢眼 至今涨幅分别达到176%及90% [1] 公司2025年财务表现摘要 - 理文造纸2025年实现收入266.42亿港元 同比增长2.49% 股东净利润19.41亿港元 同比增长47.87% [1] - 每股基本盈利45.2港仙 拟派发末期股息每股9.3港仙 全年股息每股15.9港仙 同比增长48.6% 股息率超过4% [1] - 毛利率为14.63% 净利率为7.29% 同比分别提升2.65个百分点及2.23个百分点 [2] - 毛利润38.96亿港元 同比增长25.15% 期间费用率为8.3% 同比下降0.5个百分点 [3] - 净资产收益率(ROE)为6.38% 同比提升1.69个百分点 [6] 业务分部与盈利能力分析 - 公司主要经营包装纸、卫生纸及木浆三大业务 2025年收入份额分别为75.7%、22.58%及1.68% [3] - 三大业务分部利润分别为12.68亿港元、10.63亿港元及1亿港元 占比分别为52.34%、43.7%及4.11% [4] - 三大业务分部利润率分别为6.28%、17.7%及22.37% 公司整体分部利润率为9.13% 同比提升1.98个百分点 [4] - 包装纸对外销售收入201.78亿港元 卫生纸对外销售收入60.17亿港元 木浆对外销售收入4.47亿港元 分部间销售(主要为木浆)19.13亿港元 [5] 成本控制与运营优势 - 公司采取主动策略 发挥浆纸一体化垂直整合优势 通过灵活调配内部纸浆产能与外部采购 缓解原材料价格波动带来的成本压力 [2] - 推进生产线技术改造与效率调试项目 提升整体效率 [2] - 财务费用同比下降34% 财务费用率下降0.4个百分点 [3] - 应收账款为30.25亿港元 同比减少2.95亿港元 账龄不超过30日的占比59.6% 应收账款周转天数为41.5天 缩短5.11天 [10] 资产、负债与现金流状况 - 公司资产负债率为47.2% 低于同行(如玖龙纸业超过60%) [7] - 截至2025年12月 现金结余19.42亿港元 覆盖短期有息负债的28.1% [7] - 非流动资产周转率为0.6 与上年基本持平 高于玖龙纸业的0.25 [10] - 过去两年经营现金流持续净流入 为海外扩张资本支出提供安全垫 [7] 产能布局与市场拓展 - 产能主要分布在中国、马来西亚及越南 非流动资产中中国内地占74.35% 马来西亚及越南分别占20%及5.05% [8] - 海外扩张偏谨慎 近两年非流动资产变动不大 [8] - 2025年来自马来西亚及越南的外部客户收入份额为17% 同比提升5个百分点 中国外部客户收入份额下降至84% [8] - 将海外市场作为重点发展战略 拓展东南亚等“一带一路”沿线及欧洲市场 已在东南亚建立生产基地 [7] 未来增长驱动与展望 - 美伊冲突下 机构普遍预测油价将推高至150美元以上 运费传导可能带动纸业产业链涨价潮 公司主要市场需求端受影响较小 [10] - 公司浆纸一体化将持续发挥效用 预计三大业务收入结构将根据价格变化优化 [10] - 公司积极部署AI+纸业 通过自动化与人工智能简化生产流程、优化工序 并通过发电厂技术升级节能减排、控制成本 [11] - 积极调试生产线效率及进行技术改造 预计将带动2026年产能全面释放 驱动业绩增长 [11] - 花旗发布研报称公司去年业绩胜预期 上调今明两年盈利预测12%至13% 认为2026年在中国及东盟产能温和增长 毛利率可能持续扩张 维持“买入”评级 目标价4.3港元 较现价有14%上行空间 [11] 股东回报与同业比较 - 2023-2025年派发股息分别为0.086港元、0.107港元及0.159港元 股息复合增长率达36% 以2025年股息计股息率达4.22% [12] - 同行龙头玖龙纸业近几年未进行派息 [12] - 公司近三年累计股价升幅为83.9% [12] - 公司2025年净利率为7.29% 高于玖龙纸业的4% ROE为6.38% 高于玖龙纸业(低2.38个百分点) [6]

行业背景与投资逻辑 - 中东局势引发供应链危机 运费传导带来大宗商品价格上涨预期 中国对纸浆产业进口依赖度高 为纸业板块带来投资机会 [1] - 港股纸业板块自去年5月启动 估值底部与行业普遍盈喜改善基本面 南向资金持续流入推高股价 板块至今升幅超过80% [1] - 行业龙头玖龙纸业及理文造纸表现抢眼 至今涨幅分别达到176%及90% [1] 公司2025年财务表现 - 理文造纸2025年实现收入266.42亿港元 同比增长2.49% 股东净利润19.41亿港元 同比增长47.87% [1] - 2025年毛利率及净利率分别为14.63%及7.29% 同比分别提升2.65个百分点及2.23个百分点 [2] - 毛利润38.96亿港元 同比增长25.15% 毛利率14.62% 同比提升2.65个百分点 [3] - 期间费用率为8.3% 同比下降0.5个百分点 财务费用同比下降34% 财务费用率下降0.4个百分点 [3] - 每股基本盈利45.2港仙 拟派发末期股息每股9.3港仙 全年派发股息每股15.9港仙 同比增长48.6% 股息率超过4% [1] - 2025年ROE为6.38% 同比提升1.69个百分点 [5] 业务结构与盈利能力 - 公司主要经营包装纸、卫生纸及木浆三大业务 2025年收入份额分别为75.7%、22.58%及1.68% [3] - 三大业务分部利润分别为12.68亿港元、10.63亿港元及1亿港元 占比分别为52.34%、43.7%及4.11% [4] - 三大业务分部利润率分别为6.28%、17.7%及22.37% 公司整体分部利润率9.13% 同比提升1.98个百分点 [4] - 公司充分发挥浆纸一体化垂直整合优势 灵活调配内部纸浆产能与外部采购 缓解原材料价格波动成本压力 [2] 资产、负债与现金流 - 公司资产负债率为47.2% 低于同行玖龙纸业的超过60% [6] - 截止2025年12月 公司现金结余19.42亿港元 占短期有息债28.1% [6] - 过去两年经营现金流持续净流入 为海外扩张资本支出提供安全垫 [6] - 2025年应收款为30.25亿港元 同比减少2.95亿港元 应收款周转天数41.5天 缩短5.11天 [10] 产能布局与市场拓展 - 公司产能主要分布在中国、马来西亚及越南 2025年非流动资产中国内地占74.35% 马来西亚及越南分别占20%及5.05% [7] - 2025年来自马来西亚及越南的外部客户收入份额为17% 同比提升5个百分点 中国外部客户收入份额下降至84% [7] - 公司将海外市场作为重点发展战略 拓展“一带一路”沿线及欧洲等新兴出口市场 已在东南亚建立生产基地 [6] 运营效率与同业比较 - 公司非流动资产周转率为0.6 与去年基本持平 高于玖龙纸业的0.25 [10] - 公司净利率及ROE均高于玖龙纸业 玖龙纸业2025年净利率为4% 低于理文造纸2个百分点 ROE低于理文造纸2.38个百分点 [5] - 理文造纸近三年累计股价升幅为83.9% 走势优于其他同行 [12] 未来展望与增长驱动 - 美伊冲突下机构普遍预测油价将推高至150美元以上 运费传导将带动纸业产业链涨价潮 公司主要市场需求端影响较小 [10] - 公司纸浆一体化将持续发挥效用 预计三大业务收入结构将根据价格变化优化 [10] - 公司积极部署AI+纸业 通过自动化与人工智能简化生产流程、优化工序 并通过发电厂技术升级节能减排、控制成本 [11] - 公司积极调试生产线效率及进行技术改造 预计将带动2026年产能全面释放 驱动业绩增长 [11] - 花旗上调公司今明两年盈利预测12%至13% 认为2026年在中国及东盟产能温和增长 毛利率可能持续扩张 维持“买入”评级 目标价4.3港元 较现价高出14% [11] 股东回报 - 理文造纸派息慷慨 2023-2025年派发股息分别为0.086港元、0.107港元及0.159港元 股息回报复合增长达到36% [12] - 以2025年股息计算 股息率达到4.22% 而同行龙头玖龙纸业近几年未进行派息 [12]

行业投资评级 未提及 核心观点 未提及 相关目录总结 主力合约情况 - 2026年3月12日SP主力合约收盘价5252.00，折美元价667.01，较上一日跌0.15209%，山东银星基差38，江浙沪银星基差48 [3] 进口情况 - 以13%增值税计算，加拿大金狮CFR港口美元价格780，山东地区人民币价格6300，进口利润165.97；加拿大雄狮CFR港口美元价格730，山东地区人民币价格5290，进口利润 - 455.31；智利银星CFR信用证90天港口美元价格710，山东地区人民币价格5290，进口利润 - 299.82 [4] 价格均价情况 - 2026年3月6 - 12日全国针叶浆、阔叶浆、本色浆、化机浆均价及山东地区对应均价均无变化，文化用纸（双胶指数、双铜指数）、包装纸（白卡指数）、生活用纸（生活指数）价格也无变化 [5] 利润率情况 - 2026年3月9 - 12日双胶利润率估算、双铜利润率估算、白卡利润率估算、生活利润率估算变化均为0 [5] 价差情况 - 2026年3月12日针叶阔叶价差725.00，针叶本色价差 - 110，针叶化机价差1415，针叶废纸价差3714 [5][6]