行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[3] 核心观点 - 在政策预期及二手房成交回暖背景下，地产链情绪持续回暖，家居龙头估值明显修复 [2] - 巴西Suzano计划自2月起阔叶浆订单价格再次上调10美元/吨，浆价上涨支撑纸价 [2] - 家居板块估值和机构持仓均处历史低位，短期看好板块估值修复，Q2后基本面有望逐步迎环比改善 [6] - 出口链部分公司Q4盈利或因美元贬值及高基数承压，短期压力释放后建议关注美国降息及地产销售改善带来的需求回暖 [8] 板块周度行情总结 - **轻工制造板块**：截至2026年1月30日过去一周，轻工制造行业指数下跌1.24%，跑输沪深300指数（上涨0.08%）[17] - **细分板块表现**：造纸指数上涨1.29%，家居用品指数下跌0.67%，包装印刷指数下跌2.85%，文娱用品指数下跌3.09%[17] - **纺织服饰板块**：截至同期，纺织服饰行业指数下跌0.68%，跑输沪深300指数[27] - **纺织细分板块表现**：饰品指数上涨6.33%，纺织制造指数下跌1.76%，服装家纺指数下跌2.69%[27] 家居行业总结 - **地产数据**：12月住宅竣工面积同比下降20.6%，1-12月商品住宅销售面积累计同比下降9.2%，住宅新开工面积累计同比下降19.8%，样本城市二手房成交面积同比下降28.94%[34] - **家具行业数据**：12月限额以上企业家具类零售额同比下降2.2%，环比改善1.6个百分点；建材家居卖场销售额同比下降4.4%[44] - **家具制造业**：1-12月规模以上家具制造业营业收入累计同比下降10.7%[44] - **家具出口**：12月家具及其零件出口金额（美元计）同比下降8.67%[44] - **成本跟踪**：12月人造板制品PPI同比下降5.1%；截至1月30日，TDI价格环比上涨1.6%，MDI价格持平，聚醚价格环比下跌1.0%；铜价环比上涨1.8%；海运费CCFI、SCFI综合指数环比分别下跌2.7%、9.7%[47] 造纸包装行业总结 - **纸价跟踪（截至1月30日）**：双胶纸价格4725元/吨（持平），铜版纸价格4660元/吨（持平），白卡纸价格4269元/吨（持平），箱板纸价格3517.2元/吨（下跌2元/吨），瓦楞纸价格2676.25元/吨（上涨6.87元/吨）[53] - **成本跟踪**：截至1月30日，中国废黄板纸(A级)日度均价为1561元/吨（下跌14元/吨）；纸浆期货价格为5355.6元/吨（下跌19.6元/吨）；智利明星阔叶浆外盘价590美元/吨，银星针叶浆外盘价710美元/吨[58] - **造纸行业效益**：1-12月造纸及纸制品业营业收入累计同比下降2.6%；累计销售利润率为3.1%，同比下降0.45个百分点[69] - **造纸产量与投资**：1-12月造纸行业固定资产投资累计同比下降3.1%；工业增加值累计同比上升2.8%；12月机制纸及纸板产量同比上升2.8%，日均产量同比上升3.6%[71] - **库存情况**：12月青岛港纸浆库存1437千吨，环比下降1.78%；常熟港纸浆库存546千吨，环比上升81.87%；12月白卡纸社会库存183万吨，环比增加7万吨；双胶纸社会库存135万吨，环比减少3万吨[81] - **进出口数据**：12月纸浆进口量311.34万吨，同比下降3.91%；12月双胶纸进口量同比下降2.64%，出口量同比上升6.73%；箱板纸进口量同比下降6.1%；瓦楞纸进口量同比上升15.5%[84] - **包装印刷效益**：1-12月印刷业和记录媒介复制业营业收入累计同比下降4.8%；累计销售利润率为4.9%，同比下降0.22个百分点[95] - **下游需求**：12月规模以上快递业务量182.1亿件，同比上升2.3%；12月限额以上烟酒类零售额同比下降2.9%，饮料类零售额同比上升1.7%[97] - **关联行业**：1-12月烟草制品业营业收入累计同比上升2.8%，销售利润率11.9%；酒、饮料和精制茶制造业营业收入累计同比下降4.4%，销售利润率19.1%[101] 文娱用品行业总结 - **行业效益**：1-12月文教、工美、体育和娱乐用品制造业营业收入累计同比上升2.1%；累计销售利润率为3.8%，同比下降1.1个百分点[114] - **零售与生产**：12月限额以上体育娱乐用品类零售额同比上升9.0%，增速环比提升8.6个百分点；12月文教体育娱乐用品制造业工业增加值同比上升1.9%，增速环比提升12.4个百分点[116] - **智能手机出货**：2025年第四季度全球智能手机出货量同比上升2.28%；12月中国智能手机出货量2286.5万部，同比下降29.4%[111] 重点公司业绩与估值摘要 - **玖龙纸业**：发布中期盈喜，预计截至2025年12月31日止6个月盈利约21.5亿元至22.5亿元，较去年同期增长216.0%至230.7%[6] - **中顺洁柔**：预计2025年归母净利润3亿元-3.3亿元，同比增长289%至328%[8] - **华孚时尚**：预计2025年归母净利润5500万元至7500万元，同比增长126.47%至136.10%[11] - **翔港科技**：预计全年归母净利润1亿元到1.38亿元，同比增长52.14%到109.95%[6] - **梦百合**：预计2025年归母净利润0.9亿元~1.3亿元，同比扭亏为盈[8] - **估值概览**：报告列出了轻工制造及纺织服装行业重点公司的股价、市值、盈利预测及估值指标（PE、PB等）[123][126]

业绩预告超预期 - 公司预告2026财年上半年归母净利润介于21.5亿至22.5亿元人民币之间 剔除永续债利息后的调整后归母净利润同比增长315%至337% 达到19.5亿至20.5亿元人民币 超出市场及机构预期 [1] - 业绩超预期主要归因于相对较低的成本以及自产浆的高产出 预计2026财年上半年销量约为1200万吨 吨净利润约为160元人民币 [1] 箱板瓦楞纸业务趋势 - 箱板瓦楞纸利润稳步复苏 2025年下半年 受废纸价格上涨及行业传统旺季推动 箱板瓦楞纸价格大幅上涨 预计该业务吨净利润在2025年下半年稳步恢复至约100元人民币 [1] - 行业供需格局改善 预计2026年行业供应将趋于稳定 仅有太阳纸业60万吨产能计划于2026年第四季度投产 占行业总销量约1% 需求端预计将稳定增长 行业有望触底回升 [1] - 公司作为领先的箱板瓦楞纸供应商 国内市场份额接近25% 其盈利将受益于该行业的复苏 [1] 白纸业务与自产浆 - 自产浆的产出和利润可能超出市场预期 公司宣布2025财年浆产量为300万吨 鉴于新生产线产能扩张 预计2026财年上半年浆产量超过200万吨 这推动了业绩超预期 [2] - 随着公司浆的自给率接近100% 其相对于同行的超额利润正在增加 预计2026财年上半年白纸平均吨利润超过300元人民币 [2] 未来项目与资本支出 - 公司有三个化学浆项目尚未投产 总产能达200万吨 分别位于天津、重庆和广西 计划在2026年第四季度至2027年第一季度期间投产 [3] - 天津和重庆的生产线将主要生产传统箱板瓦楞纸 这可能会增加其产出中天然彩色浆纤维的比例 从而有助于提升公司在传统黑纸市场的盈利能力 [3] - 公司指引2026财年资本支出约为110亿元人民币 鉴于本轮资本支出可能在2026财年结束 随着利润和现金流的恢复 预计公司财务报表将得到改善 [4] 财务预测与估值调整 - 由于自产浆的吨利润和产出超出预期 机构将公司2026财年和2027财年的净利润预测分别上调32%和39% 至36亿元人民币和40亿元人民币 [4] - 股票目前交易于0.6倍2026财年预期市净率和0.5倍2027财年预期市净率 目标价上调29%至9港元 隐含0.7倍2026财年预期市净率和0.6倍2027财年预期市净率 预示21%的上涨空间 [4]

公司新股发行与募资 - 林平发展于1月30日启动申购，发行价格为37.88元/股，发行市盈率为18.69倍 [1] - 本次公开发行数量为1,885.37万股，发行后总股本为7,541.48万股 [1] - 网上发行量为754.1000万股，网上申购代码为732284 [1] 募集资金用途与项目规划 - 募集资金拟主要用于“年产90万吨绿色环保智能制造新材料项目(二期)”及“年产60万吨生物基纤维绿色智能制造新材料项目”建设 [1] - 项目建成后，公司将新增一条60万吨箱板纸生产线、一条30万吨箱板纸产线及一条30万吨瓦楞纸产线 [1] 公司行业地位 - 公司是安徽循环造纸领域的领先企业 [1]

公司基本情况 - 公司是一家位于安徽省的非国有企业，成立于2002年，由国联民生保荐，计划于2026年1月30日在沪市主板申购 [1][22] - 公司主营业务是包装用瓦楞纸和箱板纸产品，应用于包装物制造、工业品及消费品包装领域 [3][25] - 生产原材料主要为废纸和玉米淀粉，能源主要为煤炭及电力，废纸主要向邻近区域资源回收公司采购，煤炭主要向国内大型煤炭企业采购 [3][26] 业务与销售模式 - 公司采用直销模式，客户分为直接客户和贸易商客户，报告期内（2022年至2025年6月），贸易商客户销售占比分别为18.69%、22.30%、18.04%、16.03% [4][26] - 报告期内，公司前五大客户销售占比分别为24.46%、21.62%、17.00%、17.50%，占比较为分散且呈下降趋势，客户结构稳定，如厦门合兴包装、厦门国贸集团、宝艺新材料等持续位列前五大 [4][7][26] - 2025年1-6月，前五大客户合计销售额为2.13亿元，占主营业务收入的17.50% [7] 产品结构与销售数据 - 公司产品包括瓦楞纸和箱板纸，瓦楞纸克重为75-180g/m²，箱板纸克重为65-235g/m²，可根据客户需求定制 [5][27] - 从收入构成看，箱板纸是主要收入来源，2025年1-6月收入占比为71.49%，瓦楞纸占比为28.51% [24] - 2022年至2025年6月，瓦楞纸销售收入持续下滑，从11.16亿元降至3.47亿元（2025年1-6月），销量从35.62万吨降至14.97万吨（2025年1-6月），单价从3131.39元/吨降至2316.41元/吨（2025年1-6月） [6][29] - 同期，箱板纸销售收入先升后降，从17.56亿元增至19.13亿元（2023年）后降至8.69亿元（2025年1-6月），销量从51.52万吨增至70.67万吨（2023年）后降至35.54万吨（2025年1-6月），单价从3407.95元/吨降至2445.79元/吨（2025年1-6月） [6][29] 财务表现 - 公司营收从2022年的28.79亿元持续下滑至2024年的24.85亿元，2025年1-6月为12.24亿元 [13][32] - 扣非归母净利润波动较大，2022年为1.28亿元，2023年同比增长60.35%至2.05亿元，2024年同比下降18.70%至1.66亿元，2025年1-6月为0.91亿元 [13][32] - 毛利率从2022年的7.68%提升至2025年1-6月的10.03%，净利率从2022年的5.37%提升至2025年1-6月的7.47% [13][33] - 净资产收益率从2022年的14.70%升至2023年的19.58%后回落至2025年1-6月的6.59%，资产负债率从2022年的49.56%降至2024年的37.70% [13][33] - 研发投入金额从2022年的0.95亿元略降至2024年的0.84亿元，研发费用率保持在3.15%至3.62%之间 [14][33] 行业概况 - 中国纸和纸板消费量从2015年的10352万吨增长至2024年的13634万吨 [16][35] - 2024年，中国瓦楞纸消费量为3407万吨，同比增长4.13%，2015-2024年年均复合增长率为4.83% [16][35] - 2024年，中国箱板纸消费量为3582万吨，同比增长4.80%，2015-2024年年均复合增长率为5.06% [16][35] - 行业竞争激烈，2024年中国纸和纸板生产企业约2600家，行业前五名产量占总产量的36.73%，集中度不高 [16][36] - 瓦楞原纸主要生产企业（产量35万吨以上）包括玖龙纸业、武汉金凤凰纸业、山鹰国际、世纪阳光纸业、联盛纸业 [17][36] 公司行业地位与关注事项 - 2024年，公司瓦楞纸产量为30.46万吨，占全国瓦楞纸产量的0.97% [17][36] - 2024年，公司瓦楞纸和箱板纸合计收入的市场占有率为0.75%，低于山鹰国际的5.31%和景兴纸业的1.13%，属于行业第二梯队 [18][38] - 公司仅在安徽有生产基地，受运输成本限制，产品销售集中在安徽、江苏、浙江等华东地区 [18][38] - 行业下游与工业及消费领域相关，发展平稳，周期性不强，电商和快递物流是行业发展的重要推动力 [17][37] - 行业设有较高准入门槛，如箱纸板新建项目起始规模为单线30万吨/年以上，瓦楞原纸为单线10万吨/年以上，2021年起全面禁止洋废物进口 [18][38] - 2022-2024年营收下滑主因销售价格大幅下滑及销量下降，利润波动主因2023年新生产线投产及原材料价格下降，2024年受台风“贝碧嘉”影响停产超过30天 [18][41] - 公司曾于2016年搭建境外架构筹划上市，并于2020年终止计划并拆除架构 [19][41] 可比公司 - A股可比公司为森林包装和荣晟环保，在产品类型和收入规模上较为接近 [19][40]

新股申购：电科蓝天 (科创板, 688818) - 公司发行价格为9.47元，总市值148亿元，发行市盈率为56.79倍，高于行业平均市盈率[2] - 公司前身由中国电科十八所设立，中国电科为实际控制人，是电科旗下电能源产业国家队[2] - 公司为国内宇航电源领域绝对龙头，业务覆盖深海至深空，2025年上半年宇航电源收入占比超过70%[2] - 公司持续提升宇航电源电能转换效率，达到34.4%的转化效率[2] - 公司产品服务于神舟系列飞船、北斗导航等国家级重大工程，在临近空间飞行器电源领域占据重要地位[3] - 公司主营构成：宇航电源占比74.13%，特种电源占比5.18%，新能源应用及服务占比20.69%[2] - 公司近三年营收：2024年为31.27亿元（同比下降11.27%），2023年为35.24亿元（同比增长39.78%），2022年为25.21亿元[3] - 公司近三年归母净利润：2024年为6.81亿元，2023年为3.37亿元，2022年为1.90亿元[3] - 公司募资投向宇航电源系统产业化（一期）建设项目[3] - 同业可比公司包括天奥电子（动态市盈率46倍）、新雷能（动态市盈率-13倍）、航天电子（动态市盈率32倍）[2] 新股申购：林平发展 (沪市主板, 603284) - 公司发行价格为37.88元，总市值21.43亿元，发行市盈率为18.69倍[3] - 公司主营构成：瓦楞纸占比28.51%，箱板纸占比71.49%[3] - 公司业务伴随“以纸代塑”需求释放，瓦楞纸和箱板纸行业受益于循环经济政策[4] - 公司依托安徽宿州萧县的区位优势，成为安徽省瓦楞纸和箱板纸重要供应商，2024年产量占安徽省纸及纸板产量的35.65%[4] - 公司深耕行业20余年，与合兴包装、建发股份、山鹰国际等客户保持稳定合作关系，位列全国造纸企业产量前30名[4] - 募投项目投产后，公司原纸合计生产能力将从115万吨提升至205万吨，竞争力有望进一步提升[4] - 公司近三年营收：2024年为24.85亿元（同比下降11.24%），2023年为28亿元（同比下降2.75%），2022年为28.79亿元[4] - 公司近三年归母净利润：2024年为1.53亿元，2023年为2.12亿元，2022年为1.54亿元[4] - 公司募资投向年产90万吨绿色环保智能制造新材料项目（二期）[4] - 同业可比公司包括景兴纸业（动态市盈率15倍）、荣晟环保（动态市盈率17倍）、森林包装（动态市盈率91倍）[3] 新股上市：美德乐 (北交所, 920119) - 公司发行价格为41.88元，中签率为0.056955%，总市值23.50亿元，发行市盈率为14.99倍[6] - 公司是国内领先的智能输送系统供应商，主要产品为智能输送系统及核心组件[6] - 公司主要客户或终端客户包括先导智能、海目星等[6]

公司概况与业务模式 - 公司全称为安徽林平循环发展股份有限公司，主要从事包装用瓦楞纸、箱板纸产品的研发、生产和销售，是一家集废纸利用、热电联产、绿色造纸于一体的资源综合利用企业 [4][8] - 公司成立于2002年，坚持“绿色制造”与“循环经济”双轮驱动战略，构建了以资源高效利用、环境友好为先的运营体系 [2][4] - 公司主要产品为瓦楞纸和箱板纸，销往下游制作成瓦楞纸箱，广泛应用于物流运输、工业品及消费品包装领域 [9] - 公司主要客户包括合兴包装、山鹰国际、胜源纸业等知名包装企业 [9] - 公司共有1家全资子公司和1家参股公司 [10] 行业地位与竞争优势 - 根据中国造纸协会报告，2024年全国纸和纸板生产企业约2600家，年产100万吨以上企业30家，公司属于年产量在100万—500万吨之间的第二梯队中型造纸企业 [24] - 公司现有产能115万吨，2024年原纸产量合计为101.97万吨，是全国造纸企业产量前30强企业之一，箱板纸产量排名全国第九 [2][24] - 公司被认定为国家级专精特新“小巨人”企业、国家级“绿色工厂”、安徽省企业技术中心和安徽省技术创新示范企业 [2][4][11] - 公司已取得27项专利，并参与起草1项行业内国家标准 [2][11] 经营与财务表现 - 报告期内（2022年至2025年1-6月），公司营业收入分别为287889.19万元、279983.70万元、248509.78万元、122379.45万元 [13] - 报告期内，公司净利润分别为15447.07万元、21158.56万元、15285.64万元、9141.90万元 [13] - 报告期内，扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别为12759.57万元、20459.88万元、16633.49万元、9128.78万元 [13] - 报告期内，公司主营业务收入占营业收入的比例均超过99%，主要来源于瓦楞纸和箱板纸销售 [14] - 报告期内，公司主营业务毛利率分别为7.68%、9.67%、9.18%和10.03%，其中箱板纸毛利率高于瓦楞纸 [15] - 报告期内，公司研发费用分别为9478.79万元、8808.94万元、8379.72万元和4428.75万元，占营业收入的比例分别为3.29%、3.15%、3.37%和3.62% [16][17] 首次公开发行（IPO）详情 - 公司本次拟公开发行股份1885.3700万股，占发行后总股本的25.00%，发行价格为37.88元/股 [29][31] - 按发行价计算，本次募集资金总额为71417.82万元 [31] - 募集资金净额将全部用于两个与主营业务相关的投资项目：“年产90万吨绿色环保智能制造新材料项目（二期）”和“年产60万吨生物基纤维绿色智能制造新材料项目” [30][31] - 公司选择适用的上市标准为：最近三年净利润均为正，累计不低于2亿元，最近一年净利润不低于1亿元，最近三年经营活动现金流量净额累计不低于2亿元或营业收入累计不低于15亿元 [28] 募集资金项目与产能规划 - “年产90万吨绿色环保智能制造新材料项目”将建设PM7（30万吨箱板纸）和PM8（60万吨箱板纸）生产线，其中一期PM7已用自筹资金建设，本次募投用于二期PM8 [32] - “年产60万吨生物基纤维绿色智能制造新材料项目”将建设PM9（30万吨箱板纸）和PM10（30万吨瓦楞原纸）生产线 [32] - 募投项目建成后，公司总产能将实现翻番，以夯实规模化生产优势，并为产品结构战略升级提供机遇 [2][4] - 项目实施旨在顺应产业趋势、发挥规模效应、淘汰升级落后产能，从而提升市场占有率、盈利能力和综合竞争优势 [33] 未来发展战略 - 公司未来将持续专注于瓦楞纸、箱板纸的研发、生产和销售，通过技术创新和产能扩张提升核心竞争力 [18] - 公司将坚持以自主研发为主，加大研发投入，并加强与科研单位及高校的产学研合作 [20] - 公司将建立完善的人力资源管理体系，为资产和经营规模快速增长储备高层次人才 [21] - 公司上市后旨在增加融资渠道、优化财务结构、提升品牌影响力及公司治理水平 [25] 股权结构与员工激励 - 发行前公司股东为李建设、民基投资、浩腾投资 [26] - 公司设立了员工持股平台浩腾投资，截至招股说明书签署日，浩腾投资持有公司200万股（占股本3.54%），涉及的激励对象共计106名公司员工 [27]

投资评级与核心观点 - 报告对太阳纸业给予“买入-A”的投资评级，并维持该评级 [5] - 报告设定6个月目标价为20.54元，基于2026年15倍市盈率，相较2026年1月27日16.37元的股价存在约25.5%的上涨空间 [5][11] - 核心观点认为太阳纸业是造纸行业优质白马龙头，其林浆纸产能稳步扩张，中长期持续成长可期 [11] 分纸种市场分析与展望 - **文化纸**：2025年第四季度，双胶纸与铜版纸均价分别为5003元/吨和4703元/吨，分别环比下降4.01%与8.51%，主要系社会需求疲软 [1] - **文化纸**：随着公司白卡纸、铜卡纸等产品提价，叠加春季开学季与出版招标季启动，年后公司文化纸盈利有望回暖 [1] - **废纸系**：2025年第四季度，箱板纸和瓦楞纸均价分别为3591元/吨和3223元/吨，分别环比增长16.49%和19.28%，主要受益于四季度节假日密集的传统需求旺季 [1] - **废纸系**：2025年末至2026年初，龙头企业协同停机检修促使废纸系价格止跌企稳，同时受广西南宁新产能集中投产影响，箱板纸、瓦楞纸盈利有望逐月环比扩张 [1] 原材料成本与战略优势 - **纸浆价格**：2025年第四季度，针叶浆均价为703美元/吨，环比下降2.41%；阔叶浆均价为630美元/吨，环比持平 [2] - **行业背景**：2025年商品木浆无新增产能，海外浆厂采取限产提价策略 [2] - **公司优势**：太阳纸业的老挝林地为行业唯一海外林地产能，结合技术降本与绿色智造能力，其林浆纸全链条基地的战略潜力与长期成本优势可期 [2] 产能布局与战略发展 - **山东基地**：2025年公司拟在山东基地颜店厂区投资建设年产60万吨漂白化学浆及配套工程，以及年产70万吨高档包装纸项目 [3] - **山东基地**：3.7万吨特种纸基新材料项目已于2025年4月试产，5月进入稳定运行；14万吨特种纸项目二期工程预计2026年一季度试产 [3] - **广西基地**：南宁项目一期与二期工程预计在2025年第三、四季度陆续试产；年产30万吨生活用纸及后加工生产线二期工程的4条生产线预计2025年四季度陆续试产 [3] - **战略成果**：根据“四三三”中长期发展战略，公司已完成山东、广西和老挝“三大基地”产业布局，初步实现战略目标，即将进入全面协同发展新阶段 [3] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为425.98亿元、448.40亿元、480.71亿元，同比增长4.59%、5.26%、7.21% [11] - **净利润预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为34.98亿元、38.46亿元、43.82亿元，同比增长12.80%、9.94%、13.94% [11] - **每股收益**：预计2025-2027年每股收益分别为1.25元、1.38元、1.57元 [12] - **估值水平**：对应2025-2027年预测市盈率分别为13.1倍、11.9倍、10.4倍 [11][12]

公司动态 - 玖龙纸业重庆基地自1月26日起将瓦楞纸价格上调50元/吨 [1][2] 价格影响分析 - 此次价格上调表明瓦楞纸市场需求可能增加或供应趋于紧张 [1][3] - 该举措对瓦楞纸现货价格构成直接利好影响 [1][3] - 价格上调可能源于原材料成本上升或下游需求回暖 [1][3] - 预计短期瓦楞纸现货价格将获得支撑并出现小幅上涨 [1][3] 市场评分 - 第三方机构PriceSeek对瓦楞纸给出的多空评分为1分 [1][3] 定价机制说明 - 生意社基准价是基于价格大数据与价格模型产生的交易指导价 [1][3] - 该基准价可用于确定指定日期的结算价或指定周期的平均结算价 [1][3] - 大宗商品结算价计算公式为：结算价 = 生意社基准价 × K + C [1][3] - 公式中K为调整系数，包含账期成本等因素 [1][3] - 公式中C为升贴水，包含物流成本、品牌价差、区域价差等因素 [1][4]

公司概况与财务表现 - 林平发展是安徽省领先的造纸企业，2024年实现营收24.85亿元，归母净利润1.53亿元[1] - 2022-2024年公司营收和归母净利润复合增速分别为-7.09%和-0.52%，业绩有所下滑[6] - 2025年7月以来瓦楞纸、箱板纸价格探底回升，公司销售收入和毛利率同比回升[6] - 2022-2024年及2025H1，公司综合毛利率分别为7.67%、9.85%、9.37%和10.32%，整体呈上行趋势[10] - 2022-2024年及2025H1，公司期间费用率分别为5.47%、5.80%、5.70%和6.14%，费用管控能力较优[11] 行业地位与产能 - 公司为国内造纸业第二梯队企业，2024年原纸产量占安徽省和全国纸及纸板产量的比例分别为35.65%和0.75%[5] - 公司现有原纸产能115万吨/年，募投项目建成后合计生产能力将增加至235万吨/年[5] - 瓦楞原纸和箱板纸是中国纸和纸板行业产量前二的细分产品，2024年两者合计产量占各类纸和纸板产品的45.28%[5] 市场与估值 - 中国造纸业市场集中度较低，2024年行业前五名产量占全国总产量的36.73%[22] - 瓦楞纸和箱板纸进口替代空间巨大，2024年瓦楞纸进口268万吨、出口6万吨；箱板纸进口560万吨、出口13万吨[21] - 截至2026年1月23日，可比公司对应2024/2025/2026年平均PE为16.53/59.57/24.46倍[27] IPO募投与风险 - 本次IPO公开发行股票1885.37万股，占发行后总股本25%，募投项目拟投入募集资金总额12.00亿元[25] - 主要风险包括原材料价格波动风险（直接材料成本占主营业务成本比例约75%-77%）和税收优惠政策变动风险（税收优惠占净利润比例曾高达80.58%）[31][32]

投资评级 * 报告未明确给出投资评级 [5][6] 核心观点 * 林平发展是一家即将登陆主板的特色造纸企业 其核心投资逻辑在于“优中选优”聚焦于箱板纸和瓦楞纸两大高增长赛道 并通过“循环经济”模式保持盈利稳定 当前正通过IPO募资进行翻倍式扩产 旨在突破产能瓶颈并提升行业地位 [5][8][20][21][33][38] 产品布局与行业分析 * 公司产品高度聚焦于箱板纸和瓦楞纸 两者合计贡献近100%的营收 2024年箱板纸收入17.52亿元 瓦楞纸收入7.15亿元 占比约为七三开 [8][9] * 箱板纸和瓦楞纸是造纸行业中最大的两个品类 2024年产量合计占比超过45% 消费量合计占比超过51% 占据半壁江山 [11][13] * 两大品类市场需求持续增长 2019-2024年间 箱板纸消费量从2,403万吨增至3,582万吨 CAGR为8.3% 瓦楞纸消费量从2,374万吨增至3,407万吨 CAGR为7.5% 均显著高于行业整体5.0%的增速 [3][16] * 需求高增长主要受下游快递包装行业拉动 2024年中国快递业务量达1,751亿件 较2019年增长87.2% [17] * 国内箱板纸和瓦楞纸存在供给缺口 依赖进口 2024年箱板纸净进口547万吨 瓦楞纸净进口262万吨 进口替代空间大 [13][14] 商业模式与盈利能力 * 公司采用“废纸系”循环经济路线 原料中废纸浆占比达70%-80% 并配套热电联产和污水处理系统 形成资源循环利用体系 [22][27] * 公司盈利能力较为稳定 核心取决于废纸与原纸价差 两者价格联动性强 2022至2025年上半年 公司综合毛利率在7.68%至10.03%之间波动 [27][29] * 分产品看 箱板纸毛利率较高 在9.75%至12.07%之间 瓦楞纸毛利率较低 在4.10%至5.97%之间 [28][29] * 2025年下半年以来 受进口木浆价格上涨带动 原纸与废纸价差走阔 10月份价差达834.10元/吨 较7月扩大23.8% 公司预计第四季度毛利率可达10%至14% [30][32] * 基于当前市场趋势 公司预计2025年全年营业收入为26.40亿至27.80亿元 同比增长6.2%至11.9% 预计归母净利润为1.80亿至2.00亿元 同比增长17.8%至30.8% [32] 产能扩张与行业地位 * 公司通过IPO募资主要用于两个扩产项目 合计将新增120万吨/年原纸产能（箱板纸90万吨 瓦楞纸30万吨） 较现有115万吨/年产能实现翻倍 [35][36][38] * 扩产旨在解决产能瓶颈 2025年上半年 箱板纸产能利用率已达93.5% 瓦楞纸产能利用率在剔除一条已停用的老旧产线后也接近90% [40][42][43] * 公司是区域领先企业 2024年在安徽省内市占率达35.65% 在全国范围内处于行业第二梯队 箱板纸产量排名全国第九 [45][46] * 造纸行业集中度持续提升 过去10年 CR30从53.0%增至74.1% CR10从36.7%增至49.4% 环保和能耗政策提高行业门槛 加速洗牌 [47][48] * 公司扩产顺应行业集中度提升趋势 旨在通过规模扩张提升市场地位 [44][49]