投资评级 - 维持"增持"评级 目标价731港元 [6][11] 核心财务表现 - 2025Q2实现营收148.64亿元人民币 同比增长16.23% [11] - 2025Q2归母净利润48.64亿元人民币 同比增长26.4% [11] - 2025Q2经调整EBITDA达48.80亿元人民币 同比增长10% [11] - 2025年预计营业收入612.90亿元人民币 同比增长14.82% [4] - 2025年预计经调整归母净利润183.25亿元人民币 同比增长1.57% [4] - 2025年预计经调整EBITDA达181.41亿元人民币 同比增长6.27% [4] 业务板块表现 - 住宿预订收入同比增长21.2% 成为核心增长驱动力 [11] - 交通票务收入同比增长10.8% [11] - 跟团游收入同比增长5.3% [11] - 商旅收入同比增长9.3% [11] - 其他收入同比增长31% [11] - 海外业务收入增速超50% Trip收入占比持续逼近15% [11] 盈利能力分析 - 销售费用率保持稳定 25Q2为22.4% 与24Q2的22.2%基本持平 [11] - 经调整EBITDA利润率预计25年为29.6% [4] - 毛利率维持在80%以上水平 25年预计为80.72% [12] - 香港、新加坡等海外区域已实现盈利且市场份额第一 [11] 估值与市场表现 - 当前股价607港元 市值4331.21亿港元 [7] - 52周股价区间368-607港元 [7] - 基于25年26倍PE估值 目标市值4764亿元人民币 [11] - 按汇率1HKD=0.9128CNY换算 对应目标市值5220亿港元 [11] - 同业比较：同程旅行25年预期PE为15倍 众信旅游为44倍 [13] 增长驱动因素 - 酒店住宿预订业务维持高景气度 国内酒店仍有低双位数增长 [11] - 出境业务表现稳定 东南亚目的地份额持续提升 [11] - 竞争格局优化推动营销费用投放效率提升 [2][11] - Trip业务高增长与高频数据趋势一致 未受Agoda竞争明显影响 [11]

评级与财务预测 - 维持携程集团-S增持评级 目标价731港元 [1] - 维持2025至2027年经调整归母净利润预测分别为183.25亿元、206.60亿元、227.21亿元人民币 [1] - 25Q2单季实现营收148.64亿元 同比增长16.23% 归母净利润48.64亿元 同比增长26.4% [1] - 25Q2经调整归母扣非净利润50.11亿元 同比增长0.5% 经调整EBITDA48.80亿元 同比增长10% 经调整营业利润46.68亿元 同比增长10.4% [1] 业务表现与驱动因素 - 收入及利润稳健增长 酒店住宿预订和国际业务成为核心增长驱动力 [1] - 收入分项表现：住宿预订同比增长21.2% 交通票务同比增长10.8% 跟团游同比增长5.3% 商旅同比增长9.3% 其他收入同比增长31% [1] - 国内酒店景气度好于交通 保持低双位数增长 出境业务整体平稳 [1] - 海外业务收入增速超过50% Trip收入占比持续逼近15% [2] - 中国香港和新加坡市场实现盈利且份额第一 [2] 市场竞争与运营效率 - 公司交易规模、核心壁垒及市场份额高于同程 [1] - 出境业务在东南亚等目的地保持收入与酒店双位数增长 表明份额持续提升 [1] - Trip收入高增速与高频数据趋势一致 未受Agoda竞争明显影响 [1] - 销售费用率保持稳定 25Q2为22.4% 对比24Q2为22.2% [2] - 利润率持续多个季度提升 反映竞争格局良好且海外进展顺利 [2]

核心业绩表现 - 2025Q1实现营收138 50亿元人民币 同比增长16 18% 基本符合预期 [1] - Non-GAAP净利润41 88亿元人民币 同比增长3 28% 高于彭博一致预期 [1] - 分业务收入：交通票务54 2亿元（+8 4%） 酒店55 4亿元（+23 2%） 旅游度假9 5亿元（+7 3%） 商旅5 7亿元（+12 1%） 其他13 7亿元（+32 98%） [1] 业务细分表现 - 国内酒店预定量增速达高双位数 ADR同比降幅为低个位数 优于行业水平 [1] - 出境酒店预定量增速约30% ADR同比稳定 国际酒店（Trip com）增速超70% [1] - 国内交通票务预定量同比持平 机票价格降幅低个位数 火车票价格涨幅中个位数 [1] - 出境机票预定量增长超20% 票价降幅超10% 带动出境交通收入增长约10% [1] - Trip com机票收入保持50%左右增速 [1] 利润率与费用 - 毛利润111 25亿元 同比增长15 08% 毛利率80 44% 同比下降0 76个百分点 [2] - 研发费用率25 49%（-0 63pct） 销售费用率21 68%（+2 26pct） 管理费用率7 51%（-0 31pct） [2] - 国际业务占比提升导致毛利率及销售费用率承压 预计2025年毛利率同比下降1-2pct 销售费用率升至23-24% [2] 未来展望与估值 - 2025-2026年营收预测分别为611 20亿元（+14 68%）和709 61亿元（+16 10%） [3] - 2025-2026年Non-GAAP净利润预测分别为173 83亿元和207 59亿元 对应净利率28 44%和29 25% [3] - 目标价569 30港币 对应2026年18倍PE [3]