智通财经APP获悉，建银国际发布研报称，同程旅行(00780)第二季业绩表现稳健，收入符合预期，经调 整净利润略胜预期。展望2025年第三季，该行预期酒店收入势头将维持稳定，有助抵销交通票务业务放 缓的影响。建银国际认为，高利润率的酒店业务贡献上升，加上营销效率及营运杠杆改善，将继续推动 利润率提升，目前预测第三季收入将继续同比增长10%至55亿元人民币，经调整后净利润将同比增长 17%至10.6亿元人民币，相应将目标价从25.9港元上调至27.2港元，维持"跑赢大市"评级。 ...

公司业绩与市场预期 - 2Q25收入同比增长10%至46 7亿元 略超市场预期0 6% 主要因酒店收入和其他收入超预期 [1] - 2Q25 Non-IFRS归母净利润7 7亿元 超市场预期3 3% Non-IFRS净利润率达16 6% 营销费用效率提升驱动盈利改善 [1] - 公司目前交易于13x/11x 25e/26e Non-IFRS P/E 目标价23港元对应15x/12x 25e/26e市盈率 上行空间17% [1] 酒店业务表现 - 2Q25酒店ADR同比正增长 三星酒店间夜量占比提升4个百分点 国际酒店间夜保持较快增长 [2] - 暑期酒店ADR延续同比正增长 预计3Q25酒店间夜量同比增长10-15% ADR低个位数增长 收入增速预计13% 优于行业平均 [2] - 艺龙酒店科技平台运营中门店达2700家 另有1500家筹备中 2Q25酒店管理业务占其他收入25%(约1 9亿元) 驱动其他收入同比增长28% [3] 交通业务表现 - 2Q25国际机票量同比增长超30% 国际机票收入占交通收入比例超6%(同比提升2个百分点) [2] - 国内机票增速与行业3%增幅持平 但出境机票高增长叠加变现率提升 预计3Q25交通收入同比增长9% [2] 未来增长引擎 - 出境业务从下沉市场挖掘需求 2023年底开始布局 预计年底收入占比达6-7% 全年国际业务有望盈亏平衡 [3] - 酒店连锁化趋势下 公司通过并购和品牌孵化扩大规模 在中国饭店业协会排名第8 [3] 盈利能力改善 - 2Q25核心OTA经营利润10 7亿元 OPM提升至26 7%(去年同期24 3%) [4] - 营销效率提升和经营杠杆释放驱动利润率改善 维持2025年33-34亿元利润指引 [4]

核心观点 - OTA行业竞争加剧，抖音通过亿级补贴和直播带货等新场景加速布局，京东高调入局试图分羹[3][4][7] - 当前OTA市场呈现"7+2+1"格局：携程系占70%份额（携程56% GMV市占率），美团第二梯队，抖音作为新贵崛起[10] - 行业竞争逻辑从资源争夺转向流量+内容+供应链综合能力比拼，携程高星酒店优势与美团/抖音中低端市场形成错位竞争[20][22][25] 竞争格局演变 - 第一阶段：携程通过整合艺龙、去哪儿抢占独家资源，确立高星酒店优势[13] - 第二阶段：美团差异化切入中低星酒店和本地生活场景，构建错位竞争[13] - 第三阶段：抖音以内容+直播重构酒旅分销链路，2023年酒旅GMV同比增30000%[13][30] 平台策略对比 | 平台 | 核心策略 | 数据表现 | |------|----------|----------| | 携程 | 动态佣金+供应链绑定 | 1.65亿去重用户，56% GMV市占率，90%履约率[9][10][25] | | 美团 | 本地生活+低价补贴 | 中低端市场渗透深，与携程错位竞争[22] | | 抖音 | 直播带货+限时特价 | 2023年酒旅GMV增30000%，2024年预计GMV达900亿元[30][32] | | 京东 | 3年0佣金+高薪挖人 | 覆盖数十万家酒店，携程系分销占比下降[14][17] | 市场动态 - 抖音暑期投入亿级补贴，推出6折日历房和今夜特价专场，重点覆盖郑州、武汉经济型酒店[4][5][29] - 同程24.9亿元收购万达酒管，补充自由供给并增强区域市场竞争力[24] - 传统酒店直销渠道占比萎缩至个位数，新兴渠道抢食12%市场份额[10][32] 行业趋势 - 流量分配机制变化：短视频/社交平台通过"内容种草-即时预订"短链路抢占用户心智[32] - 履约能力分化：抖音酒店履约率仅30% vs 携程90%，反映供应链把控差距[25] - 价格战受限：酒店严格管控底价体系，长期低价补贴不可持续[18]

即时零售与本地生活服务竞争格局 - 淘宝闪购联合饿了么宣布即时零售日订单量突破8000万 [1] - 美团即时零售日订单量达1.5亿 [1] - 京东即时零售日订单量逾2500万 [1] - 竞争从即时零售扩展至本地生活服务全领域 包括酒旅业务 [2] - 美团本地商业板块涵盖餐饮外卖 到店及酒旅业务 [2] - 抖音凭借流量优势加速布局本地生活服务 [2] 酒旅行业新入局者动态 - 京东推出"京东酒店PLUS会员计划" 提供最高3年零佣金政策 [4] - 京东旅行页面新增"百亿补贴"专栏 整合酒店预订与外卖券活动 [4] - 阿里调整组织架构 飞猪并入电商事业群以强化酒旅业务 [5] - 京东 阿里 美团形成广义外卖与本地生活服务三国杀格局 [6] OTA市场现状与同程旅行优势 - 2024年OTA市场GMV份额：携程56% 同程15% 美团13% 飞猪8% 抖音3% [8] - 同程用户规模达2.18亿 居行业首位 94.4%流量来自微信小程序 [8][16] - 同程前两大股东为携程(24.07%)和腾讯(20.46%) 深度绑定微信流量入口 [13][15] - 同程通过"酒店贵就赔"等低价策略主攻下沉市场 非一线城市用户占比87% [18][20] - 2025年Q1同程营收43.77亿元(同比+13.2%) 交通票务占比45.7% [21] 同程业务模式与供应链布局 - 采用轻资产模式 复用携程供应链并支付系统维护费2.73亿元 [24] - 2025年收购万达酒店管理公司 补足高端酒店业务短板 [30] - 旗下艺龙酒店科技集团位列国内酒店集团第八 拥有2247家酒店 [32][33] - 加速拓展国际业务 2024年国际机票票务量同比+130% [41] 行业发展趋势与竞争压力 - 2025年Q1国内旅游总人次17.94亿(同比+26.4%) 总花费1.80万亿元(同比+18.6%) [35] - 美团通过"美团会员"体系实现本地生活与酒旅业务联动 [36] - 抖音投入亿级补贴支持酒店直播和特惠活动 [39] - 酒店集团加速自营渠道建设 华住2024年75%客房通过自有渠道销售 [40] - 同程在出境游市场份额10.9% 落后于携程48.3%和飞猪29.6% [42]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：出行链行业、酒店行业、酒店在线旅游市场 - **公司**：携程、同程、雅朵、京东、抖音、易龙、去哪儿、美团、希尔顿、欢朋、智选假日、华住、汉庭、如家、维也纳、全季 纪要提到的核心观点和论据 市场表现 - 携程股价受出境游增速放缓及海外投资增加影响回调，去年因出境游超预期增长股价翻倍，今年出境游增速从五六十降至 15 - 20%，海外投资或拖累利润率一到两个点[1][3] - 同程因估值较低及政策利好预期表现良好，年初至 6 月初表现佳，股价已反映抖音影响后的业绩[1][4][7] - 京东入局酒旅对携程影响有限，对同程或造成约 10%业绩下滑，携程中高端独占性库存优势明显，中低端酒店不挣钱，同程价格敏感型用户可能流向补贴更大平台[1][5] 业绩预期 - 携程二季度业绩或受海外投放及地缘政治影响，但暑期旅游需求旺盛，OTA 受益于量增逻辑有潜在上行空间[1][6] - 酒店行业二季度经营状况改善，五月受五一带动表现好，六月环比五月略走弱但下半月好转，暑期高频数据或向好[7][8] 行业趋势 - 酒店行业供给扩张制约周期发展，加盟商投资回报期拉长影响签约速度，龙头集团签约快，二线品牌放缓，未来 6 - 12 个月总供给扩张或现拐点[1][9] - 酒店行业估值回调久，暑期高频数据好转带来阶段性机会，长期关注 6 - 12 个月维度发展[1][12] 公司发展 - 雅朵受贝塔影响小，门店增速 25% - 30%，零售业务持续向好，二季度四五月数据环比一季度佳，下半年推新品，估值约 20 倍，性价比较高[10][11] - 雅朵零售业务通过传统家纺升级、线上营销突破，新品爆品成功率高，开辟新成长曲线[22] 竞争要素 - 酒店在线旅游市场竞争要素为资源整合和履约能力，OTA 整合酒店资源，需确保预订准确、服务及时，扩张期价格补贴重要[13] - 龙头企业提升市占率策略包括整合独家资源、价格补贴，中高端酒店重品牌和导流，中低星酒店低成本获客并补贴盈利[14][15] 其他重要但可能被忽略的内容 - 酒店和 OTA 存在上下游和竞争关系，流量红利见顶，双方重视会员体系搭建，今年竞争有边际变化[2] - 抖音 2023 年 5 月上线日历房，后调整策略并入生活服务部门，供应链掌控和履约不足，核销率低[17] - 京东酒旅核心竞争力在供应链搭建、整合和履约能力，需持续投入保持竞争力[18] - 酒店行业市占率近期稳定提升，高线城市房量增速慢，三四线城市快，各品牌有不同程度增长[19] - 高线城市酒店翻新选高端品牌，低线城市扩张，中端和经济型产品迭代快，下沉市场连锁化潜力大[20] - 酒店行业供给端面临扩张压力，雅朵通过降低物资价格提高加盟商回报，老店升级和会员导流是考验[21]

报告行业投资评级 - 优于大市 [1][5] 报告的核心观点 - 新常态发展阶段消费信心逐步平稳，服务消费占比提升是必然趋势，中国城市纵深、不同代际下对应不同细分机会 [1][61] - B 端商旅需求随宏观经济周期波动，C 端旅游意愿持续维持较强韧性，消费者在目的地选择上以体验为先，出行链供给端需向更精细化运营加速迭代 [61] - 平台生态价值凸显，需关注边际竞争；酒店供需为主要矛盾，龙头积极拓圈 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 需求趋势：服务消费景气，旅游韧性增长 国内消费：韧性增长，不同代际、不同城市存在结构性亮点 - 居民人均消费收入与支出平稳增长，消费者信心总体稳定，2025Q1 居民人均可支配收入增速约 5%，人均消费支出增长约不到 5% [14] - 政策带动商品零售增速回升，2025 年 1 - 5 月商品零售额累计增长 5.1%；服务消费韧性增长，2025 年 1 - 5 月累计增长 5.2% [18] - 参考海外，服务消费占比提升是必然趋势，2024 年我国服务消费占人均消费支出比重约 46%，后续提升潜力大 [21] - 居民消费决策更理性，不同代际、城市有不同追求，下沉市场人群消费意愿更强 [22][25][32] 出行链消费：旅游量增价稳，商旅继续沿顺周期变化 - 旅游需求维持韧性，暑期预计景气度不减，2025 年以来法定节假日国内游总花费持续高个位数增长，暑期签证办理订单量双位数增长 [34] - 量的角度，“旅游 +”成引流利器，客群结构年轻化，交通工具高铁 + 自驾占比提升，旅游在线化渗透率提升至 51.5% [38][40][42] - 价的角度，花费更理性，需求回归本质，人均消费平稳，重点节假日人均消费维持平稳 [49] - 商旅出行与经济周期紧密联系，B 端商旅顺周期拐点仍待跟踪 [54] 平台：生态价值凸显，关注边际竞争 良好生态位下，平台产业链优势逐步凸显 - 2025 年一季报国内平台收入增速双位数增长，利润端表现分化，平台在产业链上生态位良好 [62] - 上游供给扩张，单店引流压力上升，平台价值凸显，产业链生态位持续巩固 [63] - 平台依托生态价值能灵活赋能上游供应商，如美团与万豪合作、携程推出“酒店 +”套餐 [64] OTA 酒店业务过往离不开竞争，为何是酒店？ - 近期 OTA 行业有新入局者，酒旅偏中低频生意，当前 OTA 格局稳定，差异化定位 [67] - 酒店贡献在线旅游业务重要利润与增长，2023 年我国在线交通、酒店预定规模分别为 1.7、0.5 万亿元，酒店利润率一般高于交通 [69] 复盘 OTA 发展史，行业壁垒体现在哪里？ - OTA 本质是实现消费者与线下资源双向匹配，龙头通过供应链直连模式推动供给与流量双边效应 [73] - 我国在线酒旅行业多轮竞争，早期价格补贴主导，后期差异化拓展增量，不同定位客群需求不同 [73] - 中高端酒店与平台借助双边效应发挥先发优势，中低星酒店需低成本高频流量，新玩家需找准定位构建供应链与履约体系 [88][90][92] 龙头经营边界逐步交叉，新玩家入局再思考 - 抖音、京东入局 OTA，抖音流量有优势但供应链与履约不足，京东流量提升且 PLUS 会员消费力强 [93][95] - 酒旅供应链与电商有差异，跨界玩家搭建完整供应链需持续 BD 团队投入，低佣金模式投入产出比待考量 [97][98] 酒店：供需为行业主要矛盾，龙头高质量拓圈 酒店行业吸引投资人进入，流量稀缺性加大 - 政策引导、租金下行、稳定现金流吸引多元投资人进入酒店市场，2025 年酒店供给预计增长 5 - 10% [100] - 2024 年以来酒店行业 RevPAR 震荡复苏，暑期旺季或支撑行业边际向好，需等待供需再平衡拐点 [107] - 2025 年一季报龙头酒店业绩普遍平稳，亚朵增速领先，华住加盟店发展态势好，首旅盈利能力优化 [112][113] 高线城市新增物业放缓，中高端升级主导，多品牌均有机会 - 高线城市新增物业放缓，存量物业转换主导，优质商圈卡位是关键，部分门店面临翻牌 [122] - 核心地段物业稀缺，国内中高端品牌优势突出，中高端有望跑出多个头部品牌 [129][130] - 高线城市推进改造翻牌对品牌老店产品升级与精细化运营提出考验 [134] 低线城市扩张空间广阔，需要流量拓展与极致效率 - 下沉门店规模扩张是重要增量渠道，华住下沉市场覆盖提升 [138] - 经济型与中端品牌是下沉主力，国际中高端品牌布局增加 [140][143] - 下沉市场考验龙头在地能力与平台赋能，华住数字化打造超级平台，长期连锁化率提升空间可观 [144][151] 门店扩张基础上，睡眠零售业务拓圈成长 - 亚朵零售业务持续突破，传统家纺格局分散，亚朵星球居榜首，2025 年 618 销售额同比增长超 80% [153][156] - 亚朵有线下场景 + 线上洞察模式和组织活力优势，有望领跑深睡用品行业 [159][160][161] - 后续产品迭代与品类拓圈将注入持续增长动力 [161] 投资建议 - 短期暑期出行需求有望景气增长，酒店三季度高频数据或好转，平台新玩家或带动周边游增量 [4][167] - 中线服务消费占比提升，酒店龙头市占率有望提升，平台龙头壁垒强，新玩家入局难 [4][167] - 平台端推荐携程集团 - S、美团 - W、同程旅行；酒店端推荐亚朵、华住集团 - S、首旅酒店、君亭酒店、锦江酒店 [4][167]

高盛推出中国"十巨头"组合 - 高盛首次推出中国十大民营上市公司"十巨头"组合 包括腾讯 阿里 小米 比亚迪 美团 网易 美的 恒瑞医药 携程和安踏 [1][3] - 截至6月17日收盘 "十巨头"总市值超11万亿元 折合约1.59万亿美元 [1][4] - 组合涵盖科技 消费 汽车 医药等多个领域 体现中国经济结构转型与升级方向 [3] "十巨头"市值及表现 - 腾讯以4.31万亿元市值居首 阿里2万亿元 小米1.28万亿元 比亚迪1.06万亿元 [6] - 美团7712.23亿元 网易5924.35亿元 美的5515.34亿元 恒瑞医药3423.44亿元 携程3130.53亿元 安踏2427.29亿元 [6] - 年初以来股价表现:小米涨56.52% 网易50.45% 比亚迪46.77% 阿里41.66% 腾讯24.22% 安踏23.06% 美的5.45% 恒瑞医药2.99% 美团跌8.97% 携程跌10.67% [7] 行业分布与竞争优势 - 科技领域:腾讯构建社交+游戏+金融科技生态 阿里发展电商+云计算+物流 小米拓展智能硬件+物联网 网易深耕游戏+传媒+教育 [3] - 消费领域:美团专注本地生活服务 美的推进家电智能化+全球化 安踏强化体育用品品牌建设 [3] - 其他领域:比亚迪专注新能源汽车+电池技术 恒瑞医药聚焦创新药研发 携程主导在线旅游服务 [3] 中国资产估值逻辑变化 - 民营企业获政策支持力度加大 《民营经济促进法》实施 降低政策风险溢价 [8][10] - 2025年中国GDP增速预计达5.5% 高于市场预期 [11] - AI技术广泛应用有望为中国上市企业每股收益带来每年2.5%额外增长 [11] - 民营企业"走出去"成效显著 前5月进出口10.25万亿元 同比增长7% 占外贸总值57.1% [12] 市场集中度趋势 - 中国市值前十公司仅占整体上市公司总市值17% 远低于美国33%和2000年代中期46%的历史峰值 [13] - 汽车 新能源光伏等民营企业主导行业 营收和市占率集中化将是中长期趋势 [14] - 头部企业"在位优势"显著 资本开支强度 研发投入强度与股价回报率呈正相关 [14]

行业趋势 - 2025年Q1万豪、希尔顿、洲际等五星酒店在中国市场的REVPAR、ADR、入住率均下滑，成为全球唯一拖累区域 [1][2] - 中国五星酒店行业出现价格战，携程、同程、飞猪等OTA平台格局变化加速 [1] - 中国旅客预订习惯巨变，提前预订窗口缩短至3天（欧美为20天），国庆期间平均提前预订天数从2023年6.8天降至2024年6天 [4] 业绩数据 - 万豪全球REVPAR增长4.1%，ADR增长2.9%，入住率65.7%（+0.7Pts），但大中华区REVPAR下降1.6%，ADR下降2.7% [2][3] - 洲际全球REVPAR增长3.3%，大中华区下降3.5%；希尔顿全球REVPAR增长2.5%，大中华区持平 [3] - 2024年Q3中国五星级酒店平均房价599元（-5%），出租率61.3%，五年内门店数减少114家至736家 [4] 消费者行为 - Z世代优先查看差评选择酒店，四星酒店通过极致差评管理（如亚朵CEO亲自处理差评）抢占市场 [8] - 商旅客群转向中端酒店：中信证券差标从700元/天降至500元/天，蚂蚁集团限制出差天数 [5] - 用户对标准化五星酒店服务祛魅，更青睐亚朵（深夜粥/洗衣管家）、全季（智能马桶/Marshall音箱）等差异化服务 [8] 竞争格局 - 四星酒店逆势增长：亚朵2024年新增670家门店（+70%），营收增55%，利润增45%，Q2 REVPAR达359元反超五星酒店均值（350元） [7][8] - 经济连锁与中高端酒店两极分化，锦江/华住门店超1万家，亚朵等中端品牌通过情绪价值抢占中产客群 [7][8] - 2024年中国酒店业门店数达34.87万家（+28% vs 2021年），但行业REVPAR同比下降9.7%，ADR降5.8%，供需失衡加剧 [7] OTA动态 - 携程黑钻会员年消费超40万元，酒店间夜均价1500元（行业均值600元），服务能力（1.3万名客服）构筑壁垒 [11] - 抖音以8%佣金率（低于飞猪10%）切入高星酒店日历房市场，兴趣电商高净值用户与五星酒店目标客群契合 [12][13] - OTA与酒店博弈升级：飞猪"品牌联名卡"打通积分体系，携程钻石会员提供跨品牌权益，冲击酒店自有会员体系 [10] 技术挑战 - 抖音需解决酒店PMS系统对接难题（万豪用石基、洲际用德比、希尔顿用Opera等），技术投入大 [16] - 酒店投诉复杂度高（退改/到店无房/卫生问题），需建立先行赔付机制，服务能力是OTA竞争关键 [15] - 抖音组织架构与酒旅慢生意特性冲突，需调整绩效考核模式以匹配长期投入需求 [16]

旅游行业旺季前价格洼地 - 6月作为暑期前价格低谷期 机票和酒店价格较7-8月低近四成 [1] - 高考后旅游产品预订量环比增长88% 高中毕业生群体出行高峰持续至7月10日左右 [1] - 本周高中毕业生国内景区门票预订量环比增长77% 乐园类景区最受青睐 [1] 毕业生旅游市场特征 - 22-25岁旅客酒店预订量同比增长22% 多人出行订单占比超七成 [2] - 毕业旅行呈现"长线化"趋势 长线游机票预订量同比增长35% [2] - 超七成毕业生旅行由家长陪同 成绩公布前空档期形成家庭集体放松黄金窗口 [3] 国内旅游目的地表现 - 国内游十大热门出发城市为北京 上海 成都 广州 重庆 [1] - 北京 重庆 上海 南京 成都成为高中毕业生首选目的地 [1] - 新疆目的地增长显著 阿克苏和喀什增幅超1.4倍 [2] 出境游市场复苏态势 - 出境游预订量同比增长60% 日本 韩国 泰国等亚洲国家占据热门目的地TOP10 [3] - "一带一路"国家旅游热度增速最快 哈萨克斯坦等路线预订量同比增幅超10倍 [3] - 免签国家中泰国 新加坡 马尔代夫占据热度前五 曼谷 普吉岛等成熟目的地最受青睐 [3] 景区营销策略 - 多地景区推出高考生免票活动 包括青海茶卡盐湖 河南老君山等知名景区 [2] - 安徽黄山对考生实行半价优惠 吸引毕业生群体 [2]

京东进军酒旅市场 - 公司近期启动酒旅相关业务，并在业内高薪招聘人才 [1] - 有传言称公司以3倍薪资从飞猪、同程、携程等平台挖人，但未获官方确认 [1] - 公司内部已搭建完整的"机票+酒店+旅游"业务线，并筹备事业部、App和小程序数月 [1] 业务策略与竞争优势 - 公司在销售方面主打机票"无捆绑"卖点，吸引消费者 [1] - 公司给予多家酒店官方补贴，以增强市场竞争力 [1] - 业内知情人士透露，公司对酒旅业务较为重视 [1] 人才招聘与行业影响 - 公司在业内高薪招兵买马，挺进酒旅市场 [1] - 资深旅游业内人士证实公司通过高薪和内部推荐吸引人才 [1] - 行业竞争加剧，公司此举可能对飞猪、同程、携程等平台造成压力 [1]