元旦假期旅行市场整体趋势 - 平台数据显示，近一个月以来“跨年”、“元旦”等关键词搜索热度环比上涨超过280% [1] - 进入12月，元旦假期主要旅游产品预订逐步起量，整体预订热度较去年同期提升近30% [1] - 作为2026年首个小长假，三天连休将进一步释放旅游需求，市场呈现短途周边游与长线出境游交织、境内与境外遥相呼应的格局 [1] 跨年仪式感消费新趋势 - 年轻用户群体追求“仪式感满满”的跨年夜，新奇有趣的跨年玩法备受推崇 [1] - 主题乐园成为跨年首选地，元旦假期景区热度榜TOP10中，主题乐园类占据4席，例如北京环球度假区、珠海长隆海洋王国等 [2] - 上海迪士尼度假区凭借“点亮新一年”城堡幻影秀和烟花秀，居于景区热榜前列 [2] - “跟着演唱会去跨年”成为流行趋势，广州、重庆、北京、成都等多地将举办跨年夜演唱会，带动相关城市机票及演唱会周边酒店预订热度攀升 [2] - 元旦假期听钟上香、跨年祈福需求增多，苏州寒山寺、杭州灵隐寺、上海龙华寺等关注度环比上涨超过80% [2] - 为观看跨年晚会，配备高清大尺寸投影设备的“影音房型”预订热度涨幅显著高于酒店其他房型 [3] 冰雪旅游市场热度高涨 - 南方用户涌向北方赏冰玩雪，元旦假期飞往哈尔滨、长春、长白山、阿勒泰、乌鲁木齐等热门冰雪目的地的机票预订热度不断走高 [4] - 旺盛需求推动机票价格上涨，例如上海飞哈尔滨的机票价格从12月初的500元以下，涨至12月31日的1200元以上，涨幅超一倍 [4] - 用户冰雪玩法多样，漠河北极村门票关注度环比上涨23%，雾凇岛一日游产品预订热度也有所拉升 [4] - 西南地区冰雪旅游热度追赶东北，梅里雪山、贡嘎雪山、玉龙雪山、达古冰川登上冰雪游热门景区榜单TOP20 [5] - 有“窗观玉龙雪山”标签的民宿在元旦期间房间紧张 [5] - 大型室内滑雪场成为假期游玩优先选项，上海耀雪冰雪世界、深圳华发冰雪热雪奇迹、苏州太仓阿尔卑斯雪世界占据热门室内滑雪场榜单前3名 [5] 避寒旅游市场特征 - 北方用户南下避寒，从北京、天津等主要城市飞往三亚、海口、昆明、广州、厦门等目的地的机票预订热度环比上涨36% [7] - 热门避寒航线包括北京-三亚、北京-海口、西安-广州、西安-三亚、天津-厦门等 [7] - 南下游客偏好在海边度假酒店“躺平”，元旦假期三亚酒店预订热度环比提升显著 [7] - 中高端以上的品质型酒店热度涨幅靠前，用户更愿意为坐拥海景、有露天泳池的酒店买单 [7] - 位于三亚湾、亚龙湾的多个度假酒店用户收藏量高，目前酒店价格尚未明显上涨 [7] 出境旅游市场动态 - 用户通过“请3休8”拼假开启出境游，平台12月27日前后出发的出境游多类产品预订热度较往年同期增长超30% [8] - 马来西亚、新加坡、越南、韩国、泰国、印度尼西亚、哈萨克斯坦等“五小时飞行圈”国家仍是主要目的地 [8] - 热门周边出境航线包括上海-吉隆坡、上海-新加坡、北京-曼谷、北京-新加坡、广州-胡志明市等 [8] - 长线目的地热度上涨，飞往澳大利亚、土耳其、埃及、瑞士等国家的航班预订热度有所增长 [8] - 前往东南亚的用户大多会加入“海岛”行程，马来西亚马达京岛、越南富国岛、印尼巴厘岛、泰国普吉岛等位居海岛目的地TOP10榜单 [8] - 俄罗斯对华免签政策生效，刺激元旦出境游需求，从上海、北京飞往莫斯科的机票预订热度环比上涨60%，酒店预订热度增长约50% [9]

政策核心信息 - 俄罗斯总统普京签署命令，决定对中国公民实施临时免签政策，有效期从2025年12月1日起到2026年9月14日，免签天数最多可达30天 [1] - 政策正式落地前，俄罗斯已是中国居民出境游热门目的地，2024年中国内地居民首站赴俄罗斯旅游103.94万人次，同比增长209.3% [1] 旅游平台市场反应 - 政策公布后不到一小时，飞猪平台上前往俄罗斯的机票搜索量环比前一天激增超8倍，预订量环比前一天大增近5倍 [2] - 同程旅行数据显示，免签消息发布半小时后，关于俄罗斯的相关搜索量上涨超2倍 [2] - 携程数据显示，自中国对俄罗斯实行免签以来，俄罗斯入境游客机票预订量同比增长190%，酒店预订量同比增长213% [2] 旅游产品与消费者趋势 - 中国旅游集团旅行服务有限公司华北区域公司出境游中心客户咨询量有较大比例提升，约增长40% [3] - 除常规跟团游行程外，公司筹划推出更多体验类产品，包括追极光、体验驯鹿拉雪橇、俄式蒸桑拿等 [3] - 年轻人对军事类旅游产品兴趣更浓，中老年人对俄罗斯有一定情结，比较注重性价比的常规跟团客人占比更多 [3] 交通出行与票价情况 - 国内多个热门城市飞俄罗斯航班出现超低价，广州飞莫斯科的国航机票价格只需646元，成都飞莫斯科为655元，上海飞莫斯科为680元 [4] - 部分热门城市飞俄罗斯的往返航班机票价格不到900元，如成都双流机场飞莫斯科往返机票价格为890元，乌鲁木齐飞莫斯科往返机票价格为1000元 [8] - 低价机票基本为中转航班，且税费价格较高，例如广州飞莫斯科机票价格646元，但税费价格为1315元 [8] 双边经贸合作机遇 - 中俄经贸互补性强，尤其是在能源、大宗消费等领域，免签政策提供了更大的便利性 [9] - 30天的免签时限为中小投资者更深入了解当地民情和进行项目考察提供了充足的时间 [9] - 新版《中华人民共和国政府和俄罗斯联邦政府关于促进和相互保护投资的协定》已于12月1日正式生效实施，共20个条款，包含投资保护、投资促进、投资便利化及争端解决等方面 [14]

活动概况与规模 - 2025年飞猪"双11"全球旅行节于10月20日晚8点正式开售，预售商品尾款支付同步开放，支持消费者即买即约即出行 [1] - 报名参与活动的旅游商品数量同比翻倍增长，商品丰富度和折扣力度再创新高 [1] - 活动覆盖机票次卡、酒店套餐、大牌乐园、跟团游、租车次卡等品类，尖货商品5折起 [1] 核心促销与价格策略 - 确定出行日期的日历商品价格更优，大牌酒店超级闪促最高发放12000品牌积分 [1] - 大牌航司日历商品直降，飞往曼谷、吉隆坡、大阪的机票300元起 [1] - 飞猪联合淘宝发放上千万份88VIP膨胀券包，单张券最高可膨胀至500元，消费者还可使用淘金币抵扣以降低实际付款价 [1] - 88VIP用户购买万豪、希尔顿等品牌酒店套餐可获9折专属优惠，部分商品包含免费升房、行政礼遇等高级会员权益 [2] 新品与特色商品 - 入境游商品首次参与"双11"，并同步上线大额优惠 [1] - 上海乐高乐园度假区首次参与，双次票349元起，覆盖元旦及寒假 [1] - 枫叶租车首次上线豪华新能源车租车次卡，房车次卡在全国57个城市可用 [1] - 华住全国通兑套餐入住1晚价格优惠至139元，一嗨租车新用户次卡对88VIP用户有85元起专享价 [1][2] 会员权益与增值服务 - 旅行大牌面向飞猪"双11"提供的会员权益比去年更多，例如万豪国际集团旗舰店的住宿套餐均支持累计房晚和积分（SNP） [2] - 88VIP用户购买酒店套餐可同步累计飞猪与酒店品牌积分，松赞为88VIP用户推出的私家游产品可直通品牌会员并叠加享受权益 [2] 营销与推广渠道 - 飞猪官方直播矩阵通过飞猪App、淘宝App、微信视频号、小红书平台推介大促优惠和特色玩法 [2] - 旅行大牌和热门目的地设有专场直播，消费者可领取专属优惠并参与瓜分上亿元红包活动 [2]

全国旅游市场总体表现 - 国庆中秋假期全国国内出游8.88亿人次，较2024年“十一”假期增加1.23亿人次，旅游总花费8090.06亿元 [1] - 全社会跨区域人员流动量累计24.33亿人次，日均3.04亿人次，比2024年同期日均增长6.3%，创历史新高 [2] 主要城市旅游数据 - 成都、重庆、上海、北京位列热门城市前四，接待游客量均超过2500万人次 [2] - 北京接待入境游客11.9万人次，同比增长48%，入境游客花费12.3亿元，同比增长54.1%，人均消费1.03万元 [3] - 上海市旅游收入统计口径为线上线下支付金额 [6] 游客群体与旅行方式新特点 - “00后”和“95后”成为新的节日旅行主力，旅行方式呈现年轻化趋势 [2] - 年轻游客倾向于“反向旅游”，发掘荔波、博州等小众县域目的地，同时人气“黑马”目的地如景德镇假期订单量同比增长60% [2] - 跟团游、包车游等“躺平”玩法流行，替代“特种兵式”旅游 [2] - 追星游、赛事游等新趋势激活消费，例如安徽马鞍山“葫芦果音乐节”酒店预订量同比增长260%，北京中国网球公开赛周边酒店预订同比增长116% [13] 入境旅游市场表现 - 使用非中国护照预订国内航班的机票量同比增长33% [3] - 山西大同外国游客机票预订量增长超7倍，丽江增长超5倍 [3] - 来自蒙古、荷兰的入境游客激增，机票预订量分别增长逾9倍和逾3倍，尼日利亚、阿富汗、格鲁吉亚机票预订量均增长逾3倍 [15][16] - 外国游客机票预订量增幅最大的城市包括大同（增长735%）、丽江（增长5425%）、银川（增长420%）、大理（增长210%）和威海（增长195%） [18][19] 热门旅游景点 - “00后”热选景点包括深圳华发冰雪热雪奇迹、广州长隆旅游度假区、北京野生动物园等 [11] - 综合热门景点包括洛阳龙门石窟、北京环球度假区、乐山峨眉山、九寨沟、成都大熊猫繁育研究基地等 [11][12]

总体旅游市场表现 - 国庆中秋假期全国国内出游8.88亿人次，较2024年“十一”7天假期增加1.23亿人次，旅游总花费8090.06亿元 [1] - 全社会跨区域人员流动量累计24.33亿人次，日均3.04亿人次，比2024年同期日均同比增长6.3%，创历史新高 [1] 热门旅游城市 - 成都、重庆、上海、北京位列前四，接待游客量均超过2500万人次 [1] - 天津接待游客2219.6万人次，旅游收入215.8亿元，人均消费972.0元 [4] - 南京接待游客2009.7万人次，旅游收入279.4亿元，人均消费1390.3元 [4] - 广州接待游客1738.0万人次，旅游收入156.5亿元，人均消费900.5元 [4] 新兴及小众目的地 - “反向旅游”热度分化，景德镇假期订单量同比增长60%，九寨沟县登顶全国县域酒店预订量榜首 [2] - 山西大同外国游客机票预订量增长超过7倍，丽江增长超过5倍 [2] - 外国游客机票预订量增幅最大的城市包括大同（增长735%）、银川（增长420%）、大理（增长210%）和威海（增长195%） [19] 游客群体特征 - 出行群体更趋年轻化，“00后”和“95后”成为新的节日旅行主力 [1] - 20-30岁人群在机票、火车票订单量中占比超过50% [6] - 13-17岁用户数量增长63%，18-22岁用户数量增长58% [6] 新兴旅游方式与消费趋势 - 年轻人开启省心省力的跟团游、包车游等“躺平”玩法，例如四川阿坝包车游订单增长100%，北京包车游订单同比增长75% [13] - 追星游、赛事游兴起，如安徽马鞍山“葫芦果音乐节”酒店预订量同比增长260%，北京中国网球公开赛周边酒店预订同比增长116% [13] - “00后”热选景点包括深圳华发冰雪热雪奇迹、广州长隆旅游度假区、黔南荔波小七孔景区等 [9] 入境旅游市场 - 北京国庆中秋假期接待入境游客11.9万人次，同比增长48%，实现入境游客花费12.3亿元，同比增长54.1%，人均消费达1.03万元 [2] - 使用非中国护照预订国内航班的机票量同比增长33% [2] - 增长最快的新兴入境游市场包括蒙古（机票预订量增逾9倍）、荷兰（增逾3倍）、尼日利亚（增逾3倍） [15]

整体出游趋势 - 国庆中秋假期首日游客出游人次较去年同期增长近10% [1] - 假期首日出游人次环比前一天增长超一倍 [1] - 9月27日以来出游人次持续攀升并在假期首日达到峰值 [1] - 近20%的游客选择在假期前开启旅程 [1] 境内游市场表现 - 假期首日境内游出游人次环比前一天增长超130% [1] - 平台用户入住了国内近2000个县城的酒店 [1] - 江西景德镇因热点事件带动10月1日酒店入住量增长30% [1] 出游方式偏好 - 自驾游出游人次环比前一天增长超三倍 [1] - 跟团游及自由行用户出游人次环比前一天均增长一倍以上 [1] - 自驾游和自由行增长更为显著 [1] 出行人群结构 - 首日出行人群中家庭出行占比43%，较去年高出3个百分点 [2] - 乘坐飞机的0-12岁游客同比增幅达31% [2] - 60岁以上游客增长33% [2] - 13-18岁游客增长42% [2] 交通与目的地 - 10月1日乘坐飞机出行的游客数量达到长假期间最高峰 [1] - 平台用户入住了境外3000多个城市的酒店 [1]

公司股价状态与退市风险 - 公司于2025年5月19日收到纳斯达克上市资格部门的书面通知，因在过去连续30个工作日内的股票收盘价低于每股1.00美元的最低出价要求，面临退市风险 [1] - 根据纳斯达克上市规则，公司有180个日历日的合规期，即至2025年11月17日，若在此期间任何时间点，公司ADS的收盘价在至少连续10个工作日内达到每股1.00美元或以上，将获得合规确认 [1] - 自2024年1月和8月以来，公司第三次收到股价不合规通知函，自2025年5月19日以来，公司收盘价均在1美元以下，仅6月11日盘中最高价达到1.01美元，并于8月8日盘中刷新今年最低价0.75美元 [1] 近期股价表现与技术分析 - 公司股价在8月8日盘中跌至0.75美元阶段性低价前7个交易日，已触及BOLL线下轨，显示出超卖信号，且对应量能极致缩量，8月6日成交量仅5.2万股 [3] - 8月8日后成交量小幅放大，股价向BOLL线中轨作技术回归，8月13日股价收涨7.93%，但K线拉出长上影线，当日成交量放大至33.22万股，筹码获利比例增至22.19%，较上日增加17.8个百分点 [3] - 公司股价在8月15日至22日的6个交易日出现反转，两连阳累计涨幅达15.27%，随后近一个月时间基本沿BOLL线上轨运行，再次逼近1美元 [5][6] 公司财务业绩表现 - 公司2025年第二季度净收入约为1.35亿元人民币，同比增长15%，但归母净利润约为1452.6万元人民币，同比减少66%，呈现增收不增利状况 [5] - 2025年第二季度营收成本为4890万元人民币，同比增长50.2%，营收成本占净营收的比例从上年同期的27.8%上升至36.2% [5] - 当期运营费用达7890万元人民币，同比增长58.0%，其中研发费用为1640万元人民币，同比增长29.2%，销售及营销费用为4500万元人民币，同比增长11.9% [5] - 跟团游业务表现亮眼，收入为1.13亿元人民币，同比增长26.3%，反映出消费者需求回升及公司抓住了市场复苏机遇 [5] 行业旅游市场趋势 - 2025年第二季度国内旅游市场表现强劲，清明假期国内出游1.26亿人次，同比增长6.30%，出游总花费575.49亿元人民币，同比增长6.70% [8] - 五一假期国内出游3.14亿人次，同比增长6.40%，游客出游总花费1802.69亿元人民币，同比增长8.00%，端午节假期国内出游1.19亿人次，同比增长5.70%，出游总花费427.30亿元人民币，同比增长5.90% [8] - 2025年第二季度出入境游信息量为87.5万条，同比增长41.86%，入境游实现超预期复苏 [8] 未来业绩催化剂与公司举措 - 十一黄金周临近，其表现被视为公司第三季度能否实现超预期业绩并推动股价合规的关键 [2] - 2025年国庆中秋假日旅游市场预期强劲，境内酒店搜索热度近一个月环比激增400%，机票搜索量同步攀升，与去年同期相比，酒店搜索热度提升40%，机票搜索量增长近30% [10] - 公司董事会于2025年8月批准了一项新的股份回购计划，在2024年股份回购计划终止后，将立即启动新一轮不超过1000万美元的普通股或ADS回购 [10]

台风影响与应急响应 - 台风"桦加沙"预计将于24日在广东珠海到湛江一带沿海登陆 [1] - 飞猪已启动应急响应机制 针对受影响订单实施退改保障 [1] 交通票务退改政策 - 针对进出广东省 海南省 香港地区的航班机票与火车票 飞猪实时跟进航司与铁路部门政策 [1] - 符合免费退改政策的消费者可在订单内实时自助操作全额退款 [1] - 飞猪已收到中国国际航空 中国东方航空等26家航空公司的台风退改政策 [1] 酒店订单退改保障 - 针对深圳 广州 中山等已宣布"五停"的城市 9月23日至24日入住的酒店订单提供免费退改 [1] - 针对三亚 海口 厦门等受影响城市同期入住订单提供免费退改保障 [1] - 香港 澳门地区23日 24日受台风影响无法正常入住的酒店订单提供全额退款服务 [1] 旅游产品订单协调 - 针对因台风无法如期出行的跟团游 定制游 自由行订单 飞猪将协调商家为用户免费退改 [1] 其他受影响订单处理 - 非上述地区或类目但明确受台风影响的订单 飞猪也将全力与商家协商提供退改保障 [2]

核心观点 - 25Q2收入及业绩均超预期 收入同比增长16.23%至148.64亿元人民币 归母净利润同比增长26.4%至48.64亿元人民币 [1] - 酒店住宿预订及国际业务成为增长核心驱动力 海外业务收入增速超50% Trip收入占比持续逼近15% [1][2] - 行业竞争格局稳定支撑利润率持续提升 销售费用率保持稳定(22.4% vs 24Q2为22.2%) 经调整EBITDA同比增长10%至48.80亿元人民币 [1][2] 财务表现 - 25Q2单季实现营收148.64亿元人民币 同比增长16.23% [1] - 归母净利润48.64亿元人民币 同比增长26.4% [1] - 经调整归母扣非净利润50.11亿元人民币 同比增长0.5% [1] - 经调整EBITDA 48.80亿元人民币 同比增长10% [1] - 经调整营业利润46.68亿元人民币 同比增长10.4% [1] 业务分部表现 - 住宿预订收入同比增长21.2% [2] - 交通票务收入同比增长10.8% [2] - 跟团游收入同比增长5.3% [2] - 商旅收入同比增长9.3% [2] - 其他收入同比增长31% [2] - 国内酒店景气度好于交通 保持低双位数增长 [2] - 出境业务整体平稳 东南亚等目的地份额持续提升 [2] 盈利能力与运营效率 - 销售费用投放效率持续优化 在ROI考核标准下营销预算未完全使用 [2] - Trip业务加大投入但整体销售费用率保持稳定(22.4% vs 24Q2为22.2%) [2] - 香港、新加坡等区域实现盈利且市场份额第一 [2] - 公司已延续多个季度利润率持续提升 [2] 估值与预测 - 维持2025/26/27年经调整归母净利润预测183.25/206.60/227.21亿元人民币 [1] - 基于26倍PE估值给予目标市值4,764亿元人民币(折合5,220亿港币) [1] - 目标价731元港币(汇率1HKD=0.9128CNY) [1]

投资评级 - 维持"增持"评级 目标价731港元 [6][11] 核心财务表现 - 2025Q2实现营收148.64亿元人民币 同比增长16.23% [11] - 2025Q2归母净利润48.64亿元人民币 同比增长26.4% [11] - 2025Q2经调整EBITDA达48.80亿元人民币 同比增长10% [11] - 2025年预计营业收入612.90亿元人民币 同比增长14.82% [4] - 2025年预计经调整归母净利润183.25亿元人民币 同比增长1.57% [4] - 2025年预计经调整EBITDA达181.41亿元人民币 同比增长6.27% [4] 业务板块表现 - 住宿预订收入同比增长21.2% 成为核心增长驱动力 [11] - 交通票务收入同比增长10.8% [11] - 跟团游收入同比增长5.3% [11] - 商旅收入同比增长9.3% [11] - 其他收入同比增长31% [11] - 海外业务收入增速超50% Trip收入占比持续逼近15% [11] 盈利能力分析 - 销售费用率保持稳定 25Q2为22.4% 与24Q2的22.2%基本持平 [11] - 经调整EBITDA利润率预计25年为29.6% [4] - 毛利率维持在80%以上水平 25年预计为80.72% [12] - 香港、新加坡等海外区域已实现盈利且市场份额第一 [11] 估值与市场表现 - 当前股价607港元 市值4331.21亿港元 [7] - 52周股价区间368-607港元 [7] - 基于25年26倍PE估值 目标市值4764亿元人民币 [11] - 按汇率1HKD=0.9128CNY换算 对应目标市值5220亿港元 [11] - 同业比较：同程旅行25年预期PE为15倍 众信旅游为44倍 [13] 增长驱动因素 - 酒店住宿预订业务维持高景气度 国内酒店仍有低双位数增长 [11] - 出境业务表现稳定 东南亚目的地份额持续提升 [11] - 竞争格局优化推动营销费用投放效率提升 [2][11] - Trip业务高增长与高频数据趋势一致 未受Agoda竞争明显影响 [11]