核心财务表现 - 2025年中报营业总收入25.67亿元，同比增长7.98%，归母净利润1.33亿元，同比增长86.27% [1] - 第二季度营业总收入13.34亿元，同比增长9.62%，归母净利润5057.35万元，同比增长53.06% [1] - 毛利率30.81%，同比增长3.04个百分点，净利率5.18%，同比增长72.5% [1] - 三费占营收比24.24%，同比下降6.38%，每股收益0.27元，同比增长86.62% [1] 资产负债结构变动 - 货币资金6.56亿元，同比下降51.89%，主要因购买结构性存款及定期存款 [1][2] - 应收账款1.32亿元，同比增长14.47%，占归母净利润比例达115.84% [1][15] - 有息负债25.26亿元，同比增长43.83%，有息资产负债率29.55% [1][15] - 存货同比增长36.19%，因原材料储备增加 [2] 现金流与投资活动 - 每股经营性现金流0.46元，同比下降11.69%，因采购支出及税费增加 [1][10] - 投资活动现金流净额同比增长21.08%，因投资支出减少 [11] - 筹资活动现金流净额同比增长126.92%，因银行借款增加 [12] 业务运营与战略 - 奶酪产品收入增长推动营收增长7.98% [7] - TO C与TO B双轮驱动战略协同：采购端共享原料体系，研发双向反哺，品控统一标准 [19] - 终端网点数量约80万个，零食量贩渠道与头部品牌合作推进 [19] - 产能利用率呈改善趋势，B端部分产品供不应求 [21] 产品与市场动态 - 奶酪棒市占率提升，创新产品包括金装奶酪棒、奇炫奶酪棒等 [17] - 2025年1-5月奶酪进口金额同比增长20.3%，行业需求景气度较好 [17] - 研发聚焦功能性多场景品类，如奶酪小粒、奶酪小三角等 [18] 股权激励与治理 - 2025年股权激励计划包含费用摊销，业绩目标为归母净利润 [20] - 蒙牛持股比例36.63%，董事会9名成员中含3名独立董事 [22] - 利润率提升通过高附加值新品、规模效应及国产替代实现 [20] 机构持仓与预期 - 华安基金饶晓鹏等基金经理增持，华安新兴消费混合A持有285.59万股 [15][16] - 分析师普遍预期2025年归母净利润2.35亿元，每股收益0.46元 [15] - 近10年ROIC中位数2.73%，2024年净利率2.35% [13] 费用结构与效率 - 销售费用同比下降4.44%，因广告宣传费及差旅费减少 [8] - 销售费用中广告促销费与职工薪酬占比超80% [21] - 未来将增加数字化营销投入，优化传统广告投放 [21]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][8] 核心观点 - 2025年上半年营业收入25.67亿元，同比增长7.98%，归母净利润1.33亿元，同比增长86.27%，略超预告中值 [8] - Q2营收同比增长9.62%较Q1提速，餐饮工业系列贡献突出 [8] - 奶酪业务三大系列合计营收增长14.85%，其中即食营养系列10.83亿元（+0.62%），餐饮工业系列8.16亿元（+36.26%），家庭餐桌系列2.36亿元（+28.44%） [8] - BC端双轮驱动：C端通过零食量贩渠道和会员超市定制化产品拓展，B端与爱氏晨曦协同开拓餐饮名企和茶饮领域 [8] - 毛销差提升至13.44%，销售费用率下降2.26pct至17.37%，归母净利率同比提升2.18pct至5.18% [8] 财务预测 - 2025-2027年营收预测53.7/61.6/71.2亿元，同比+10.87%/+14.71%/+15.58% [1][8] - 2025-2027年归母净利润预测2.82/3.83/4.86亿元，同比+148.40%/+35.59%/+27.10% [1][8] - 2025-2027年EPS预测0.55/0.75/0.95元/股，对应PE 51/37/29倍 [1][8] - 毛利率持续改善，2025E毛利率29.97%，归母净利率提升至5.26%（2024A为2.35%） [9] 业务进展 - 即食营养系列推新奶酪小粒、奶酪小三角等潜力产品 [8] - 家庭餐桌系列补充黄油/稀奶油/奶油芝士等品类，满足早餐场景需求 [8] - 餐饮工业系列与蒙牛奶酪合并后协同效应显著，原制奶酪获大客户认可 [8] - 践行"极致成本战略"，通过精细化管理和动态招标优化成本 [8] 市场表现 - 当前股价27.91元，总市值142.91亿元 [5] - 一年股价区间11.63-33.46元，市净率3.13倍 [5] - 每股净资产8.91元，资产负债率46.65% [6]

业绩表现 - 25H1预计实现归母净利1 20-1 45亿元 同比+56 3%~+88 9% 扣非净利0 90-1 15亿元 同比+58 2%~+102 2% [1] - 25Q2归母净利0 38-0 63亿元 同比+13 8%~+89 4% 扣非净利0 25-0 50亿元 同比-3 6%~+92 6% [1] - 25Q2确认股份支付费用1868 7万元 电商渠道费用增加 但净利率表现亮眼 [1] 销售端 - 25Q1零售端奶酪行业规模同比-5% 环比+2% 行业降速放缓 [2] - B端奶酪销量占比24年提升至70% 餐饮工业奶酪需求持续增长 [2] - C端推出奶酪小三角/奶酪小粒/鳕鱼奶酪条等新品 优化产品矩阵 [2] - 奶酪酱 马斯卡彭等产品表现亮眼 与必胜客联名产品25Q2上市 [2] 利润端 - 25H1毛利率同比提升 因奶酪干酪等关键原料国产化比例提高 [3] - 乳清副产品研发预计年底贡献收入增量 降低整体成本 [3] - 25年严控销售费用 电商增量费用投放合理 费用效率提升 [3] 盈利预测 - 上调25-27年EPS预测至0 57/0 72/0 83元 较前次+11%/+10%/+10% [4] - 给予25年56x PE 目标价上调至31 90元 基于24-26年净利CAGR 79% [4] 增长动能 - 即食营养系列产品基本盘稳固 零食量贩 会员制商超等新兴渠道拓展 [1] - B端客户服务能力增强 定制化产品开发 家庭餐桌系列渠道建设完善 [1][2] - 原材料国产替代持续推进 费用投放效率提升 利润率有望持续提振 [3]

业绩表现 - 一季度归母净利润增速达115%，创近3年一季度新高 [1] - 一季度营收12.33亿元，同比增长超6% [1] - 奶酪业务收入同比增长超17%，成为核心增长动力 [1] - 呈现"增利又增收"态势，净利润增速远超营收增幅 [1] 行业背景 - 2024年国内乳品全渠道销售额同比减少2.3%，液态奶全渠道同比下滑3.7% [2] - 伊利、蒙牛、光明液态奶业务营收分别同比下滑12%、11%和9% [2] - 2025年3月生鲜乳收购价同比跌13.1%，奶业面临价格持续走低困境 [2] - 儿童奶酪棒市场竞争加剧，价格战导致利润率持续走低 [2] 增长策略 产品创新 - 加快新品推出速度，产品形态多样化，包括奶酪条、奶酪小粒、慕斯奶酪杯等 [3] - 通过"汪汪队"联名款奶酪棒巩固儿童市场，同时拓展成人零食及家庭餐桌系列 [3] 场景拓展 - 奶酪可融入全天消费场景，从早餐到晚餐 [3] - 不含乳糖特性适合不同年龄段人群 [3] - 加强B端合作，开发奶酪馅料、酱料等产品，渗透更广泛人群 [3] 成本控制 - 奶酪产品距离极致成本还有5%左右优化空间 [3] - 采购端通过国产奶源替代降低成本，已持续一年半 [5] - 研发端聚焦打造超级大单品，降低供应链边际成本和研发费用率 [5] - 布局副产品产业链，将乳清转化为高附加值产品 [6] 产业链布局 - 乳清蛋白可应用于运动营养市场，开辟新赛道 [6] - 提升奶酪深加工转化率，释放"百亿级"产业红利 [6] - 从儿童零食到运动补给，重构乳业价值链 [6]

业绩表现 - 一季度归母净利润增速达115%，创近3年新高 [1][4] - 一季度营收12.33亿元，同比增长超6%，奶酪业务收入同比增长超17% [4] - 净利润增速远超营收增幅，呈现内涵式增长态势 [4] 行业挑战 - 液态奶全渠道销售额同比下滑3.7%，伊利、蒙牛、光明液态奶业务营收分别下滑12%、11%、9% [5] - 生鲜乳收购价同比下跌13.1%，奶业主产省份价格跌至每公斤3.08元 [5] - 儿童奶酪棒市场竞争加剧，价格战导致利润率持续走低 [5] 增长策略 - 产品创新：加速推出奶酪条、慕斯奶酪杯等多样化新品，巩固儿童市场同时拓展成人零食及家庭餐桌系列 [8][9] - 场景拓展：覆盖早餐、咖啡、烹饪等全天场景，并加强B端合作（如奶茶品牌厚乳芝士供应），渗透餐饮渠道 [9] - 成本控制：通过国产奶源替代降低5%成本，优化供应链协同，聚焦超级大单品（如奶酪小丸子）提升规模效应 [10][11] 产业链布局 - 开发乳清蛋白等高附加值副产品，切入运动营养市场，重构乳业价值链 [11] - 建立自主可控的奶源供应链，提升奶酪深加工转化率，释放百亿级产业红利 [11]

业绩表现 - 25Q1公司实现营业收入12.3亿元，同比+6.3%（调整后） [4] - 25Q1归母净利润0.8亿元，同比+114.9%（调整后） [4] - 25Q1扣非归母净利润0.6亿元，同比+110.2% [4] 业务收入结构 - 25Q1奶酪业务收入10.30亿元，液态奶0.95亿元，贸易收入1.01亿元 [5] - 24Q1奶酪业务收入7.85亿元，液态奶0.81亿元，贸易收入0.82亿元 [5] - 25Q1经销渠道收入9.59亿元，直营渠道1.65亿元，贸易渠道1.01亿元 [5] - 24Q1经销渠道收入7.35亿元，直营渠道1.31亿元，贸易渠道0.82亿元 [5] 地区收入与经销商 - 25Q1北区收入4.64亿元，中区5.14亿元，南区2.48亿元 [5] - 24Q1北区收入3.74亿元，中区3.87亿元，南区1.87亿元 [5] - 25Q1末经销商总数8046个，较24年末净增加249个 [5] 盈利能力 - 25Q1毛利率31.5%，同比+2.8pcts [6] - 25Q1销售费用率16.8%，同比-2.7pcts [6] - 25Q1管理费用率5.0%，同比-0.1pcts [6] - 25Q1其他收益1067万元，占收入比重0.9%，同比+0.5pcts [6] - 25Q1归母净利率6.7%，同比+3.4pcts [6] 产品与战略 - 24年上市7款零食奶酪新品，25Q1又推出3款奶酪新品 [6][8] - 公司与蒙牛协同推进供应链、渠道、品牌营销等方面的优化 [7] - 公司持续加大新品创新和推广力度，新品有望成为业绩增长重要驱动力 [8]

业绩表现 - 25Q1实现营业收入12.3亿元，同比+6.3%（调整后） [3] - 25Q1归母净利润0.8亿元，同比+114.9%（调整后） [3] - 25Q1扣非归母净利润0.6亿元，同比+110.2% [3] 业务分拆 - 25Q1奶酪业务收入10.30亿元，液态奶0.95亿元，贸易1.01亿元 [4] - 经销/直营/贸易渠道收入分别为9.59/1.65/1.01亿元 [4] - 北区/中区/南区收入分别为4.64/5.14/2.48亿元 [4] - 经销商总数8046个，较24年末净增加249个 [4] 盈利能力 - 25Q1毛利率31.5%，同比+2.8pcts [5] - 销售费用率16.8%，同比-2.7pcts [5] - 管理费用率5.0%，同比-0.1pcts [5] - 归母净利率6.7%，同比+3.4pcts [5] 战略发展 - 完成蒙牛奶酪业务收购整合，协同效应深化 [6] - 24年推出7款新品，25Q1再推3款奶酪新品 [6] - 持续优化国产原制奶酪研发与应用 [6]

公司业绩表现 - 25Q1实现营业收入12.33亿元，调整后同比+6.26%，归母净利润0.82亿元，调整后同比+114.88%，扣非归母净利润0.65亿元，调整后同比+110.23% [1] - 收入自22Q4以来首次单季度同比正增长，主要因奶酪竞争格局改善、品牌影响力突出及与蒙牛奶酪协同效应 [1] - 25Q1毛利率31.49%，调整后同比提升2.82pct，归母净利率6.68%，调整后同比提升3.38pct，盈利能力显著增强 [1] 费用与成本优化 - 25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为16.80%/4.97%/0.94%/1.46%，调整后分别同比-2.67/-0.11/-0.09/+0.81pct [1] - 费用优化主要因降本增效策略实施，广告促销费同比减少，投放效率提升 [1] 产品与业务战略 - C端推出奶酪小粒、花酪棒、鳕鱼奶酪条等7款新品，25年3月新增奶酪小丸子、奶酪小三角，持续创新休闲零食方向 [3] - B端已形成马苏里拉奶酪片、奶酪酱、黄油、稀奶油等专业领域明星产品 [3] - 深化妙可蓝多与蒙牛奶酪协同互补，预计25年B端和C端业务将强强联手 [3] 行业趋势与供应链 - 奶酪休闲零食领域创新包括儿童产品向高年龄段延伸及成人奶酪新品开发 [2] - 提升B端及家庭餐桌领域奶酪渗透率，加强国产奶酪供应链自主建设 [2] - 国产牛奶制作国产奶酪被视为未来5-10年核心竞争力基础，公司持续投入相关供应链项目 [2] 未来展望 - 预计2025-27年营收56.28/65.90/77.30亿元，同比增长16.18%/17.10%/17.30% [3] - 预计2025-27年归母净利润2.41/3.50/4.76亿元，同比增长112.37%/45.12%/36.00% [3]