行业与公司核心观点 - 2026年上半年家电行业面临需求疲软挑战，受房地产调整、消费者信心偏弱及以旧换新政策红利消退等因素叠加影响，行业整体需求萎缩 [1] - 海尔智家上半年营收1521.15亿元，同比下降2.8%；归母净利润103.16亿元，同比下降14.3% [1] - 但Q2业绩出现明确拐点，营收784.28亿元，同比增长1.36%；归母净利润56.65亿元，环比增长21.78% [1] - 业绩改善由海外多市场共振增长、国内份额持续提升及经营效率改善三方面共同驱动 [1] 海外业务：全球化能力进入收获期 - 海外业务是支撑Q2营收回升的核心力量，北美、欧洲、南亚、东南亚、澳新均有不错表现 [6] - 北美市场：尽管核心家电行业Q2需求下滑约3%，但凭借定价举措、新品上市及空调与水产业和小家电业务两位数增长，GE Appliances销售收入（以美元计）仍实现同比增长，领先北美市场 [6] - 欧洲市场：收入同比增长4.9%，暖通和商用制冷业务保持两位数增长，核心四国制冷、洗涤全线份额提升 [7] - 南亚市场：收入按人民币口径同比增长17.1%，按当地货币计，印度增长20%、巴基斯坦增长30% [7] - 东南亚市场：收入双位数增长，泰国冷柜和家用空调份额第一，越南冰箱和洗衣机份额第一 [8] - 新西兰市场：双品牌冰箱、洗衣机、厨电、洗碗机份额保持第一 [9] - 海外增长来源多元化显著降低对单一市场的依赖，全球化已进阶到"能力复制+全球协同"的3.0阶段 [9] - 例如X11洗衣机由五国共创，比欧洲最高能效标准还节能70%，销量突破100万台 [9] 国内市场：竞争力持续增强 - 国内收入承压，但全品类市占率全面提升 [9] - 冰箱线上线下份额分别为41.9%和42.2% [9] - 洗衣机线上线下份额分别为41.6%和48.8% [9] - 空调线上线下份额分别为12.4%和20.6% [9] - 厨电零售增长10.8%，是行业TOP3中唯一正增长的品牌 [9] - 国内大白电整合、大暖通协同及数字化提效开始转化为利润改善 [9] 短期压力客观分析 - 上半年营收和利润双降，非经营性和结构性因素占相当比重 [11] - 利润下滑最大单一因素是汇兑，上半年汇兑损失约7.04亿元，而去年同期收益8.82亿元，汇兑损益波动因素影响达15.86亿元 [11] - 销售费用率上升，国内端是TC模式变革的阶段性切换成本，下半年将聚焦提升营销ROI目标 [14] - 海外端是新兴市场布局与品牌建设的战略性投入 [14] - 研发费用率下降更多是投放节奏与效率提升的结果，全球研发拉通协同，SKU优化18%，研发效率提升 [14] - 公司持续加大AI平台、大暖通等中长期技术投入，全年研发将保持稳健增长 [14] AI时代重估应用场景价值 - 家庭是少数同时具备高频用户触点、真实环境数据及终端执行器三个条件的空间 [18] - 海尔智家深度覆盖冰箱、空调、洗衣机、厨电、水和空气等几乎所有核心家庭场景 [18] - AI化体现在三个层面：内部提效上，"智小能"智能体已嵌入研发、制造、供应链、营销和客服全价值链 [18] - 产品升级上，L4级全屋智能套系实现自主感知和跨设备协同，进阶到"主动感知-预判需求-自动执行"的闭环形态 [18] - 生态延伸上，小优家庭管家、家务机器人、康养外骨骼等产品推动从"单次卖家电"推向"长期服务家庭" [19] - 当前市场对海尔智家的定价仍基于白电框架，AI场景价值尚未被充分计入 [19] - 估值处于历史低位，相当于提供了一份"AI场景"的免费期权 [19] 胜率与赔率分析 - 胜率层面：核心竞争力在行业下行期得到验证，全品类份额持续提升 [21] - Q2营收回升释放出较为明显的业绩改善信号，未来业绩大概率逐步恢复增长 [21] - 赔率层面：当前估值处于历史较低水平，安全边际充足 [21] - 公司在AI家庭场景上的深度布局相当于一份尚未被充分定价的看涨期权 [21] - 中长期看，份额持续提升、全球化能力不断兑现、AI场景布局领先的公司，其估值与内在价值的差距有望随基本面兑现而逐步收敛 [21]