报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 农药行业景气度有望修复 核心驱动因素包括出口退税政策调整 国内反内卷行动以及海外补库周期 [1][4] 政策影响分析 - 事件：2026年1月8日 财政部、税务总局联合发布公告 明确自2026年4月1日起 取消部分农药原药的增值税出口退税资格 涉及除草剂、杀虫剂、杀菌剂、植物生长调节剂等主流品种 [4] - 短期影响：政策落地前的窗口期可能引发抢出口效应 海外客户考虑到政策生效后的成本上涨压力 或加速补库 支撑产品价格上涨 [4] - 长期影响：低端产品利润空间将进一步被压缩 成本压力将倒逼企业从价格竞争转向质量竞争 高污染、高能耗的落后产能有望加速退出市场 [4] - 政策导向：保留农药制剂产品的出口退税优惠 旨在优化出口的农药产品结构 引导企业出口高附加值的制剂产品 推动企业加快技术创新与产品升级 [4] - 历史背景：此前中国为鼓励农药出口 对多数农药原药施行出口退税政策 退税率一般为9%-13% 2026年初调整后将部分原药出口退税率归零 [4] 行业基本面与需求展望 - 行业景气度持续修复：我国多数农药品种产能利用率较低 杀虫剂、杀菌剂、除草剂、植物生长调节剂等几大类农药产能均严重过剩 产能利用率仅有30%-60% [4] - 国内反内卷行动：2025年7月 行业掀起“反内卷”行动 头部企业通过产能调控避免恶性价格战 推动产品价格向合理区间回归 我国农药行业结束三年下行周期 [4] - 海外处于补库周期：全球农药渠道库存趋近合理水平 库存低位下补库存需求持续 [4] - 季节性需求支撑：农药产品需求具有较强的季节性 2-5月是国内春耕农药生产旺季 而制剂企业需要提前采购原药 因此原药市场旺季要早于制剂市场 [4] 相关标的 - 扬农化工：品类齐全的农化板块白马公司 [4] - 润丰股份：具备完善海外营销网络及大量海外登记证的龙头企业 [4] - 利尔化学：草铵膦、精草铵膦龙头企业 [4] - 江山股份：草甘膦、敌敌畏、敌百虫龙头企业 [4] - 国光股份：植物生长调节剂龙头企业 [4]

报告投资评级 - 行业投资评级：看好（维持）[2] 报告核心观点 - 核心观点：财政部、税务总局公告自2026年4月1日起取消多项农药原药、中间体及无机磷酸盐的增值税出口退税，报告认为该政策短期将因出口成本上升、国内春耕旺季来临及“抢出口”预期，助力农药景气反转、量价齐升；中长期将推动农药行业“反内卷”持续深化，倒逼产业升级，优化行业供给[4] - 投资建议：草铵膦等涨价品种及“原药-制剂”一体化农药龙头有望受益，报告列出了推荐标的与受益标的[5] 政策调整详情 - 政策调整涉及产品：包括（1）农药原药和中间体：草铵膦、精草铵膦、敌百虫、敌敌畏、乙酰甲胺磷、氟苯虫酰胺、三乙膦酸铝、马拉硫磷、双环磺草酮、烯禾啶、乙烯利、其他非卤化有机磷衍生物等，既包括产能过剩品种，也包括高毒禁限用品种；农药制剂（商品代码38章）暂未调整（2）无机磷酸盐：六氟磷酸锂、食品级正磷酸氢钙、食品级三磷酸钠、其他三磷酸钠、食品级六偏磷酸钠[4] - 税率变化：涉及产品的出口退税率从原来的0%（即享受出口退税）调整为按9%或13%征税（即取消出口退税）[7][9] - 特别说明：草甘膦出口退税已提前取消，此次不受影响；清单中“其他非卤化有机磷衍生物”包括草甘膦[9] 行业背景与现状 - 中国农药产业地位：我国已成为农药生产、使用、出口大国，2024年农药出口量折百达205万吨，出口量占产量比重90%；2024年制剂产品的出口量和出口金额均超原药，达到107.1万吨、613.6亿元[4] - 需求季节性：国内农药生产施用旺季为每年2-5月；每年年末至次年4月为出口至美国旺季，6-8月为出口至南美旺季[4] - 近期行业态势：2022年第四季度以来，供需错配导致多数农药产品价格震荡下行[4]；2026年1月11日，中农立华原药价格指数报70.71点，年同比下跌3.03%，月环比下跌2.95%[17]；当日上百个农药产品中，同比73%产品下跌，10%产品持平，17%产品上涨[19] - 产量与出口数据：2025年1-11月，国内化学农药原药产量375万吨，同比+11%[21]；截至2025年11月，中国农药出口价格指数同环比仍承压[20] 以草铵膦为例的细分市场分析 - 产能与产量：2025年，国内草铵膦产能同比持平，为15.1万吨；产量同比+30.9%，达到12.04万吨；开工率79.8%，同比+18.8个百分点[13] - 价格与库存：2026年1月15日，95%草铵膦原粉主流成交价上涨至4.6万元/吨，报告测算其历史分位为11.2%[15]；2025年7月以来，草铵膦工厂库存自9,840吨下降，近1月以来库存小幅攀升至4,150吨[10] - 开工率：2025年下半年以来，草铵膦月度开工率提升，12月开工率达到92.4%[12] 政策影响分析 - 短期影响（量价齐升）：出口成本上升、国内春耕旺季来临叠加海外“抢出口”预期，或助力草铵膦等含磷农药及中间体量价齐升、盈利修复[4] - 中长期影响（反内卷与供给优化）：2025年7月国内农药行业已开启“正风治卷”三年行动，此次出口退税新规有望进一步倒逼企业从低端制造、低价竞争转向以技术、品牌和服务为核心的价值竞争，落后产能有望加速淘汰，行业产能集中度有望提升[4] - 结构变化：政策将激发国内制剂企业的积极性，高附加值制剂出口、海外自主登记、品牌建设及出口信用保险等高质量发展行为将更获支持[4]

政策调整核心内容 - 财政部与税务总局联合公告 自2026年4月1日起取消光伏等部分产品的出口退税 产品清单包括草铵膦 精草铵膦 乙酰甲胺磷 马拉硫磷 丙溴磷 乙烯利 乙膦铝 敌百虫等多款农药原药产品 [1] - 此次退税政策未涉及农药制剂出口退税的安排 释放出鼓励产业向制剂深加工延伸的信号 [1] 行业基本面与市场表现 - 2025年农药原药市场整体承压 中农立华原药价格指数报70.94点 同比下跌2.67% [1] - 细分品类表现分化 草铵膦需求相对亮眼 2020-2025年中国草铵膦产量从1.83万吨增长至12.04万吨 增幅达658.38% 行业开工率连续8个月保持在80%以上 供需格局优于行业整体 [1] - 农药制剂化转型已呈现明确趋势 2024年我国农药制剂出口金额613.6亿元 首次超过原药出口金额 占比达54.12% [1] 短期市场影响与机会 - 政策窗口期内（2026年4月前）海外客户为规避成本上涨将提前下单 有望催生阶段性“抢出口”潮 [1] - 叠加国内春耕备货需求的支撑 草铵膦等相关产品价格或出现阶段性上涨 缓解部分企业盈利压力 [1] 中长期行业趋势与结构性重塑 - 行业将迎来结构性重塑 资源有望向技术先进 具备制剂全产业链布局的龙头企业集中 [2] - 生物农药 高端杀菌剂等绿色赛道将成为行业创新重点 2025年拟登记新农药中生物农药有效成分占比达68% 国产化进程持续提速 行业绿色转型方向明确 [2] A股市场投资逻辑 - 农药原药出口退税政策调整强化了行业结构升级的预期 资金或向具备技术优势与产业链整合能力的头部企业聚集 [2] - 具备基本面支撑的草铵膦相关企业 以及专注生物农药 高端杀菌剂研发的企业 将受益于行业绿色转型的政策导向 具备一定的估值修复空间 [2]

公司业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入45.16亿元，同比增长5.20% [1] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润为4.25亿元，同比增长147.91% [1] - 2025年前三季度扣除非经常性损益的净利润为3.35亿元，同比增长103.62% [1] - 第三季度单季实现营业收入11.57亿元，同比增长2.75% [2] - 第三季度单季归属于上市公司股东的净利润为8672.53万元，同比增长11890.01% [2] - 前三季度除草剂、杀虫剂、氯碱产品产量分别为6.92万吨、1.81万吨、70.03万吨 [1] - 前三季度除草剂、杀虫剂、氯碱产品销售金额分别为20.34亿元、5.54亿元、4.21亿元 [1] 公司运营与战略 - 公司坚持精准营销策略，创新营销模式，销售收入实现同比增长 [2] - 公司持续推进降本增效，优化采购管理体系，采购降本效果显著 [2] - 公司坚持技术革新，通过工艺优化和循环利用提升资源转化效率，实现原料和能源降耗降本 [2] - 公司坚持"3+1"产业方向和"产业+资本"双轮驱动战略 [2] - 公司动态调整原药和制剂产品的销售比例，制剂产品销售占比呈增长趋势 [3] - 公司持续坚持研发投入，产品管道中储备了部分农药品种，正在进行各项测试和优化 [3] 产品与项目进展 - 第三季度草甘膦价格有所增长，导致该产品毛利率环比上升 [2] - 年产10000吨绿色高效手性农药精异丙甲草胺原药项目已进入试生产阶段 [3] - 供热中心一期项目已进入试生产阶段 [3] - 新型创制绿色除草剂原药及制剂项目已进入试生产阶段 [3] - 贵州江山磷化工资源综合利用项目已基本完成装置建设，拟于近期投入试生产 [3] 行业环境 - 全球农化市场需求呈现复苏态势 [2] - 农药行业处于去库存周期和需求回暖的交汇点，部分原药价格触底反弹 [2] - 农药行业正处于从规模扩张向质量效益转型的关键期 [2]

公司财务报告 - 公司2025年第三季度财务报表未经审计 [3] - 公司非经常性损益项目主要受出售部分江天化学股票收益影响 [4] - 公司主要会计数据和财务指标在报告期内发生变动 [5] 公司股东信息 - 报告披露了公司普通股股东总数和表决权恢复的优先股股东数量及前十名股东持股情况 [5] - 公司持股5%以上股东、前10名股东及前10名无限售流通股股东未参与转融通业务出借股份 [6] - 前10名股东及前10名无限售流通股股东持股情况未因转融通出借/归还原因发生变动 [6] 公司经营数据 - 公司披露2025年三季度主要产品的产量、销量及收入实现情况 [16] - 公司披露2025年三季度主要产品的价格变动情况（不含税） [17] - 公司披露2025年三季度主要原材料的价格变动情况（不含税） [17] 公司业绩说明会安排 - 公司计划于2025年11月5日下午14:00-15:00举行第三季度业绩说明会 [9][11][12] - 业绩说明会将在上证路演中心以网络互动形式召开 [9][12] - 投资者可在2025年10月29日至11月4日16:00前通过上证路演中心或公司邮箱进行提问预征集 [9][13] - 公司董事长、总经理、财务总监等高级管理人员将出席业绩说明会 [13]

财务表现 - 25H1营业收入33.59亿元同比增长6.07% 归母净利润3.38亿元同比增长98.18% [1] - 25Q2营业收入16.13亿元同比增长1.98%环比下降7.61% 归母净利润1.83亿元同比增长106.61%环比增长17.66% [1] - 25H1销售毛利率18.0%同比下降3.4个百分点 [2] 业务板块表现 - 除草剂销售金额16.26亿元同比增长14.9% 销量6.13万吨同比增长35.2% [2] - 杀虫剂销售金额4.22亿元同比增长12.4% 销量1.57万吨同比增长15.0% [2] - 氯碱产品销售金额2.89亿元同比增长21.3% 销量31.5万吨同比增长18.6% [2] - 草甘膦市场均价2.71万元/吨同比增长9.4% 公司为国内四大生产企业之一 [2] 产能与项目进展 - 现有草甘膦原药产能7万吨/年（甘氨酸路线3万吨 IDAN路线4万吨） [3] - 贵州项目将新增草甘膦产能5万吨/年 阻燃剂规划产能10万吨/年 [3] - 湖北枝江JS-T205项目与江山精异丙甲草胺项目进入试生产阶段 [3] - 贵州瓮安磷化工项目进入设备安装阶段 力争年内试生产 [3] 研发与创新 - 25H1申请专利18项（发明专利11项） 获得授权14项（发明专利8项含PCT专利6项） [3] - 重点推进创制除草剂JS-T205降本增效研究及关键中间体连续化工艺开发 [3] 行业展望与预测 - 全球农药库存逐步去化 农药原药需求有望逐步好转 [4] - 预计25-27年归母净利润分别为5.48亿元（上调59.9%）/7.41亿元（上调84.4%）/8.70亿元 [4] - 阻燃剂等新业务布局有望成为利润增长点 [4]

公司财务表现 - 2025年上半年营业收入33.59亿元，同比增长6.07% [2] - 归属于上市公司股东的净利润3.38亿元，同比增长98.18% [2] - 基本每股收益0.79元/股，同比增长97.50% [2] - 经营活动产生的现金流量净额1.44亿元，同比增长53.10% [2] - 加权平均净资产收益率8.71%，同比增加4.08个百分点 [3] 利润分配方案 - 拟向全体股东每10股派发现金红利4.50元（含税） [1] - 以总股本4.31亿股计算，合计拟派发现金红利1.94亿元 [1] - 现金分红占归属于上市公司普通股股东净利润比例为57.25% [1] 主营业务与经营模式 - 主要从事除草剂、杀虫剂等农药产品及新材料、化工中间体、氯碱等化工产品的研发、生产和销售 [3] - 采取研、产、供、销一体化经营模式，拥有完整的产业链配套 [3][8] - 草甘膦原药产能7万吨/年（甘氨酸路线3万吨/年，IDAN路线4万吨/年） [8] 行业环境分析 - 全球农化市场需求呈现复苏态势，农药行业处于去库存周期和需求回暖交汇点 [3] - 中国农药行业仍处于产能过剩状态，面临低利润、强竞争的调整期 [3] - 美国对中国部分产品加征高额关税，对农药制剂出口产生一定影响 [3] 重点项目进展 - 枝江基地苯嘧草唑项目和本部精异丙甲草胺项目已进入试生产阶段 [4][5] - 供热中心一期项目已完成建设，预计年内投入试生产 [4][5] - 贵州磷化工资源综合利用项目以年内实现试生产为目标加快推进 [4][5] 研发与创新 - 报告期研发投入9943.05万元，重点推进创制除草剂JS-T205降本增效研究 [16] - 申请专利18项（其中发明11项），获得授权14项（其中发明8项，含PCT专利6项） [16] - 智能制造能力成熟度被评估为"三级"，绿色制剂智能化工厂获"江苏省先进级智能工厂"称号 [16] 子公司经营情况 - 南通江山新能科技有限公司实现净利润1.46亿元 [13] - 哈尔滨利民农化技术有限公司实现净利润3247.91万元 [13] - 南通南沈植保科技开发有限公司实现净利润775.87万元 [13] 资产与负债变动 - 在建工程24.68亿元，较期初增长37.55%，主要系工程项目投入增加 [11] - 存货6.86亿元，较期初下降36.87%，主要系库存商品减少 [11] - 长期借款15.03亿元，较期初增长35.02%，主要系新增长期借款 [12] 关联交易情况 - 与南通江天化学股份有限公司发生关联交易1291.65万元 [21] - 与三大雅精细化学品（南通）有限公司发生关联交易2929.87万元 [21] - 关联交易定价均参考市场价格，无重大价格差异 [21] 公司治理变动 - 薛健辞去董事长职务，王利当选新任董事长 [18] - 孟长春被聘任为公司总经理 [18] - 薛健被聘任为名誉董事长 [18]