核心观点 - 美国2025年11月核心CPI同比增速意外降至2.6%，为2021年3月以来最低，整体CPI同比增速为2.7%，均低于经济学家预期的3%和3.1% [1] - 由于政府关门持续43天至11月12日，数据收集严重受阻，导致10月价格数据缺失，11月CPI报告的可信度遭到经济学家广泛质疑，尤其是住房成本数据被指存在人为压低的可能性 [3][4] - 尽管数据可靠性存疑，市场仍做出积极反应，利率期货定价显示投资者对美联储降息的预期有所升温，但华尔街分析师对降息前景和报告解读存在分歧 [3][8] 通胀数据表现与异常 - **整体与核心通胀**：11月整体消费者价格指数（CPI）同比增长2.7%，剔除食品和能源的核心CPI同比增长2.6%，创四年多以来最低增速 [1] - **两个月累计变化**：截至11月的两个月里，核心CPI仅上升0.2% [3] - **分项数据表现**： - 商品价格（剔除食品和能源）同比上涨1.4%，略低于8月和9月1.5%的涨幅 [9] - 住房价格同比上涨3.0%，创逾四年最小涨幅 [9] - 能源价格同比上涨4.2%，其中电力价格上涨6.9%，汽油价格仅上涨0.9% [9] - 服务类指标（剔除住房与能源成本）同比上涨2.7%，与2021年以来最小同比涨幅持平 [9] - 新车价格上涨0.2%，二手车价格涨幅有所放缓 [9] - 酒店、休闲和服装价格下降限制了核心CPI涨幅 [9] 数据收集缺陷与质疑 - **数据收集严重中断**：政府关门导致美国劳工统计局（BLS）未能收集大部分10月的价格数据，数据收集工作在停摆结束两天后才开始，而通常会在整个月进行 [3][7] - **关键分项数据缺失与处理不当**：作为CPI最大组成部分之一的住房类价格数据缺失，BLS在计算中假设10月的租金和业主等价租金（OER）增长为零，导致截至11月的两个月平均租金仅增长0.06%，OER仅增长0.135%，这一做法被经济学家批评为“完全不可接受”和“错误的做法” [3][6] - **数据收集时机偏差**：价格收集延迟至11月下半月，恰逢“黑色星期五”折扣期，可能导致核心商品价格因更多折扣而被人为压低 [4][6] - **广泛质疑**：多位经济学家指出，住房类价格在两个月内基本持平的现象非常罕见且反常，令整个估算结果遭到质疑，通胀放缓涉及几乎所有类别加深了数据存在问题的疑虑 [3][5][6] 市场反应与降息预期 - **金融市场即时反应**：CPI数据公布后，美股反弹，三大股指高开，美元和美国国债收益率刷新日低 [3] - **利率期货市场定价变化**：投资者预计美联储1月降息的概率略微升至约22%，交易员预计2026年将降息两次，定价已完全体现到2026年中期将有一次降息的预期 [3] - **华尔街观点分歧**： - **乐观观点**：有观点认为数据为美联储鸽派提供了1月降息的有力依据，提高了上半年降息的可能性，预计2026年累计降息100个基点 [8] - **谨慎/悲观观点**：有观点认为报告绝大部分是噪音，应被忽略，或认为需要等待12月数据才能确定通胀真实趋势 [6][8] 其他经济数据背景 - **劳动力市场数据**：上周美国首次申请失业救济人数从前一周的23.6万降至22.2万 [11] - **实际收入**：结合通胀与薪资数据的报告显示，美国实际平均时薪同比增长0.8% [11] - **关税影响**：截至9月零售商已传导约40%的关税，预计这一比例将在3月前逐步升至70%并趋于稳定，推高了许多商品价格 [10]

核心观点 - 9月美国核心通胀增速为三个月来最慢，核心CPI环比上涨0.2%，低于预期的0.3%，这增强了市场对美联储将在下周会议降息的预期，并提升了12月再次降息的可能性 [1][2] - 通胀数据低于预期令美股上涨，美债收益率与美元下跌，市场已完全消化年内剩余时间两次降息25个基点的预期 [2][4] - 尽管有关税带来的成本上行压力，但影响不均衡，且9月通胀数据质量未受政府关门影响，但若僵局持续，后续数据发布面临威胁 [5][6] 通胀数据表现 - 9月核心CPI环比上涨0.2%，低于预期的0.3%，同比上涨3.0%，低于预期的3.1% [2] - 整体CPI环比上涨0.3%，低于预期的0.4%，同比上涨3.0%，低于预期的3.1% [2] - 住房成本关键指标录得自2021年初以来最小增幅，抑制了核心通胀 [1] 对美联储政策的影响 - 低于预期的通胀读数令美联储维持下周降息路径，并可能帮助决策者相信12月可以再次降息 [2] - 专家认为数据将让美联储保持在降息轨道上，预计下周会议将进一步放松政策，12月依然可能降息 [6][7] - 美联储在政府关门导致其他官方数据缺失的情况下，更依赖此类通胀数据做决策 [2] 市场反应与预期 - 数据公布后美股直线走高，美债收益率与美元走低 [4] - 投资者加大了对美联储12月再次降息的押注 [4] - 市场已完全消化年内剩余时间两次降息25个基点的预期 [2] 关税与成本影响 - 关税对通胀的影响小于许多经济学家先前担心水平，但部分预测人士仍担心关税将继续对价格形成上行压力 [5] - 企业报告因关税导致投入成本上升，但对消费者的影响不均衡，部分公司已调整售价以反映相关成本上升 [5] - 零售商如RH已警告因新一轮关税可能提价 [5] 数据质量与后续发布风险 - 9月通胀报告数据采集在政府关门前已完成，经济学家普遍不担心其质量 [6] - 但政府关门导致数据收集暂停，若僵局持续，10月及后续数月通胀报告发布可能受影响 [6] - 白宫相关账号称下个月很可能不会发布通胀数据，BLS表示资金恢复后将通知发布计划变更 [6]

9月美国通胀数据核心要点 - 9月美国核心消费者价格指数环比上涨0.2%，低于市场预期的0.3%，为三个月来最慢增速 [3][4] - 9月整体消费者价格指数环比上涨0.3%，低于市场预期的0.4% [4] - 9月核心消费者价格指数同比上涨3.0%，整体消费者价格指数同比上涨3.0%，均低于市场预期的3.1% [4] - 通胀放缓主要受到住房成本关键指标录得自2021年初以来最小增幅的抑制 [3] 对美联储货币政策的影响 - 低于预期的通胀数据令美联储维持下周降息路径 [3] - 该报告或将帮助决策者相信他们在12月也可以再次降息 [4] - 市场已经完全消化了年内剩余时间两次降息25个基点的预期 [5] - 投资者在数据公布后加大了对美联储12月再次降息的押注 [6] - 摩根士丹利财富管理认为，低于预期的CPI应转化为美联储下周降息，并且后续还会更多 [8] - 高盛资产管理预计美联储将在下周会议进一步放松政策，12月依然可能降息 [8] - Janus Henderson分析师认为，通胀低于预期确保美联储将在下周的公开市场委员会会议上降息 [9] - B Riley Wealth首席市场策略师表示，该报告将明确让美联储保持在降息轨道上 [9] 市场即时反应 - 数据公布后，美股直线走高，道琼斯指数上涨0.81%，纳斯达克综合指数上涨1.03%，标普500指数上涨0.81% [6][7] - 数据公布后，美债收益率与美元走低 [6] 数据发布背景与质量 - 原定于10月15日发布的9月CPI报告因联邦政府持续关门而推迟 [4] - 美国劳工统计局在政府停摆期间召回部分员工准备本次发布，以便社会保障局计算年度生活成本调整 [4] - 经济学家普遍不担心9月通胀报告的质量，因为数据采集在政府关门前已完成 [7] - 自政府关门后，美国劳工统计局无法收集新的价格信息，这对10月报告构成威胁 [7] - 白宫相关账号及新闻秘书表示，10月通胀报告“很可能不会发布” [8] - 美国劳工统计局发言人表示，政府关门期间所有数据采集活动均暂停，资金恢复后将通知发布计划变更 [8] 其他影响因素 - 尽管关税对通胀的影响小于许多经济学家先前担心的水平，但部分预测人士和政策制定者仍担心关税将继续对价格形成上行压力 [7] - 美联储在最新《褐皮书》中表示，近几周全国各地企业普遍报告因关税导致的投入成本上升，但对消费者的影响并不均衡 [7] - 零售商RH已警告因特朗普新一轮针对家居用品的关税可能提价 [7] - 宝洁公司预计关税与大宗商品价格带来的影响更为温和，而O'Reilly汽车公司称其已调整售卖价格以反映与关税相关成本的上升 [7]

劳动力市场数据 - 美国上周初请失业金人数增加2.7万人，达到26.3万人，创下自2021年10月以来近四年最高水平[1] - 初请失业金人数显著高于经济学家的预期中值23.5万人[1] - 作为平抑短期波动的重要指标，四周移动平均初请失业金人数上升至24.05万人，创下自6月以来最高水平[1] - 得克萨斯州未经季节性调整前的初请失业金人数激增15304人，密歇根州以2980人的增幅位列第二，而大部分州的申领人数出现下降[1] - 在截至8月30日的一周中，续请失业金人数维持在194万人，与前一周持平[2] 就业市场趋势 - 美国8月仅新增2.2万个就业岗位，延续了近期就业增长大幅放缓的趋势[1] - 围绕特朗普经济政策的不确定性，使雇主在2025年更加谨慎招聘[1] - 纽约联储调查显示，8月消费者对找到工作的信心降至2013年6月以来最低水平[1] 通胀数据 - 8月剔除食品和能源价格的核心消费者价格指数(CPI)上涨0.3%，与经济学家中值预期一致[2] 市场解读与预期 - 初请失业金人数的激增主要来自得克萨斯州，大部分州的申领人数实际呈下降趋势[2] - 尽管劳动力市场疲软态势日益明显，但如果初请失业金人数出现更广泛的上升，情况将更令人担忧[2] - 本周四公布的初请失业金数据是美联储9月16日至17日政策会议召开前，市场所能获取的最后一份反映美国劳动力市场状况的关键报告[2] - 随着市场对就业问题的担忧不断加剧，外界普遍预计美联储将重启降息[2]

市场对通胀数据的预期 - 华尔街交易员预计即将公布的8月核心CPI环比将上升0.3%，同比升幅为3.1%，与前月数据一致并远超美联储2%的目标[4] - 期权交易员押注标普500指数在CPI报告发布后将出现近0.7%的温和波动，这低于过去一年CPI数据公布当日平均0.9%的实际波动幅度[1] - 市场对下一份就业报告（10月3日）公布后的市场波动预期高于对CPI数据的反应[1] 美联储政策路径预测 - 市场预期美联储将在9月17日会议结束时将联邦基金利率下调0.25个百分点，并可能在10月和12月的会议上继续降息[1] - 华尔街已将未来一年逾1个百分点的降息预期计入市场价格，但通胀上升可能打乱这一预期[1][3] - 若核心CPI环比升幅超过0.4%，可能促使美联储在10月和12月会议上维持利率不变，尤其当经济增长指标持续走高时[3][6] 不同通胀情景下的市场反应预测 - 若核心CPI环比升幅低于0.25%（概率5%），标普500指数可能上涨1.25%至1.75%[5] - 若核心CPI环比升幅介于0.25%-0.3%（概率30%），标普500指数预计将上涨1%至1.5%[5] - 若核心CPI环比升幅介于0.3%-0.35%（概率35%），标普500指数波动幅度将在下跌0.25%至上涨0.5%之间[4][5] - 若核心CPI环比升幅超过0.4%（概率5%），标普500指数可能下跌至多2%[5] 宏观经济背景 - 亚特兰大联储GDPNow模型显示，第三季度实际国内生产总值将以3%的年率增长，较第二季度的3.3%略有下降，但仍相对强劲[5] - 芝加哥期权交易所波动率指数（VIX）远低于20的关键警戒线，同时花旗美国经济意外指数已逼近1月以来最高水平[5] - 经济增长强韧导致交易员对未来几周的风险预期较低，但经济数据持续积极可能使美联储抑制通胀的目标复杂化[5][6]