纪要涉及的行业或公司 * 公司为通策医疗，主营业务为口腔医疗服务[1] * 行业涉及口腔医疗，特别是正畸、种植牙等细分领域[4][13] 公司财务与运营表现 * 2025年前三季度营收22.9亿元，同比增长2.56%，第三季度单季营收8.42亿元，同比增长2.34%[3] * 2025年前三季度归母净利润5.13亿元，同比增长3.16%，第三季度单季归母净利润1.92亿元，同比增长2.5%[3] * 经营活动产生的现金流量净额6.82亿元，同比增长5.34%[3] * 预计2025年全年业绩表现良好，10月份运营情况非常稳健[5] * 公司计划加大分红力度，因资本支出减少，大项目投资逐步完成[18] 核心业务板块表现 **正畸业务** * 2025年前三季度正畸收入4.26亿元，同比增长7.8%，第三季度正畸收入1.97亿元，同比增长7%[8][16] * 正畸病例量同比增长10.6%，客单价接近2万元[8][16] * 消费降级导致客户选择较低成本材料比例增加，但整体定价未变，固定矫治器占比83%，隐形矫治器占比17%[8][9] * 第三季度正畸收入占比25%[16] **种植牙业务** * 2025年前三季度种植牙颗数约4万颗，与去年同期持平略降[10] * 种植牙单颗价格保持在8,000元水平，非集采比例提升使总体客单价增至8,100元左右[10] * 集采种植体数量3万颗，占比78%，略有下降[10] * 自主定价种植业务增长明显，集采种植有所减少[10] * 10月份种植牙需求未因明年集采续约而出现递延[22] * 第三季度种植收入1.26亿元，占比16%[16] **其他业务与整体结构** * 第三季度儿科收入1.42亿元，占比18%；修复收入1.12亿元，占比14%；综合收入2.1亿元，占比27%[16] * 蒲公英医院前三季度营收6.43亿元，同比增长21%；利润贡献1.09亿元，同比增长58%；毛利率33%，净利润率16.9%[4][15] * 蒲公英医院门诊量87.2万人次，同比增长21%，安装1,215张牙椅，单椅产值约52.96万元[15] 医院运营与扩张计划 **新医院运营与搬迁** * 紫金港医院于2025年6月底开业，截至三季度月均产值约400万元，运营面积8,000平方米，有103张牙椅，每月280万元即可实现收支平衡，目前已实现盈利贡献[6] * 城西新大楼搬迁计划启动，将业务分流至紫金港总院区和新大厦（安排100张牙椅），采取逐步搬迁和客户引导措施，避免短期业绩波动和客户流失[7] **扩张策略与生产力提升** * 公司拥有1,680多名医生，每位医生平均每年创造200万元收入，总体产值可达30多亿元[11] * 公司正进行全面改革，垂直整合科室，优化医生与客户匹配，以释放生产力[11][20] * 计划从2026年开始重回稳步增长轨道，重点抢占市场份额，并通过内部资源调整提升浙江省内市占率[11][23][24] * 计划增加1,000名以上医生，以满足3,180张牙椅的需求，解决资源配置不平衡问题[20] **省外业务与加盟计划** * 省外业务处于维持稳定阶段，发展计划需等待浙江省内生产力倍增计划经验复制[12] * 加盟计划因系统变革未完全准备好而暂缓推进，正在建立智能系统（财务、法务、营销、客户管理），预计年底或明年初推出[12] 行业动态与竞争格局 * 全国正畸集采推进良好，部分地区（如内蒙古、新疆）新定价标准比现有价格高10%以上，对行业是利好消息[13] * 行业内新开店和关店基本持平，处于出清阶段，小型诊所（通常4-5张牙椅）增加，大型机构减少[4][15] * 浙江省内民营医疗机构普遍面临困境，公立医院扩张导致“国进民退”，公司在杭州区域市占率略有下降，但计划通过内部资源重新配置提高市占率[21] 其他重要信息 **上海项目进展** * 上海城市项目已取得消防许可证，正在办理卫生许可证，预计2026年上半年可见经营情况[17] **医生管理与AI应用** * 推行大部制改革，将医生按专业划分成10个专科医生集团，考核指标从年度业绩转变为派出医生的收入增长[19] * AI技术应用重点在于内部管理结构优化，旨在解放生产力，集中在医生与客户配对及700万客户管理上[19][20]

行业规模与增长 - 中国口腔行业规模2023年达1446亿元 预计2030年将达4200亿元 [3][8] - 机构数量从2016年6.5万家增至2025年12万-15万家 其中民营市场增长显著 [3] - 行业经历前所未有的增长 受益于居民健康意识提升和消费能力增强 [3] 技术发展与国产化 - 国产口腔材料设备占比提升 实现从依赖进口到便宜好用的转变 [3] - AI技术深度赋能行业 通过远程诊疗和辅助诊断降低诊疗成本 [8] - 技术渗透加速成为明显趋势 临床实力持续提升 [2][3] 市场结构与竞争格局 - 种植和正畸业务营收占比超六成 但集采导致价格腰斩引发行业洗牌 [6] - 民营口腔机构采取差异化战略 高端市场不受价格战影响 [7] - 行业当前面临重新洗牌 未来将通过差异化道路发展 [7] 企业战略与运营 - 瑞尔集团实施双品牌战略 瑞尔齿科定位高端 瑞泰口腔参与集采且部分接入医保 [7] - 集团在15个城市拥有118家诊所及医院 999名牙医 种植牙业务占比稳定在20% [3][6] - 采取不扩张求合作策略 通过医疗支持和AI赋能开展业务拓展 [8] 健康意识与市场需求 - 中国牙病普遍但就诊率低 牙周炎与动脉粥样硬化 糖尿病等慢性病存在关联 [4] - 主动洗牙人群增多 口腔健康意识显著提升 [4] - 商业保险领域重视口腔健康 存在问题者保费相对昂贵 [4] 行业发展方向 - 未来将注重技术创新 服务升级和普惠医疗 加强口腔医学教育培养高素质医生 [8] - 拓展基层口腔医疗网络 提升偏远地区服务覆盖率 推进口腔医疗保险制度完善 [8] - 行业坚持回归医疗本质 强调基础治疗优先于种植牙选择 [6]

公司发展里程碑 - 公司迎来19周年庆典 自2006年创立至今始终坚持"爱D口腔"核心理念与服务宗旨 [1] - 周年庆期间推出多项口腔创新成果并通过服务升级重新定义高品质口腔关怀体验 [1] 技术创新与专业能力 - 举办RW不拔牙矫正专利学术沙龙 由创始人张耀院长亲自解析十大正畸维度影响 [2][4] - 引进美国正畸大师Roth与Williams提出的RW正畸理念 并创新性提出RW矫牙十维理念 [6] - 获得不拔牙矫正3项专利认证 体现技术研发实力 [6] - 建立正畸科以RW正畸理念为核心 设立RW国际正畸技术中心和RW-FACE教学培训基地 [9] - 正畸团队由RW-FACE联合创始人白海军领衔 致力于提供高标准正畸服务 [9] 客户体验升级 - 创新建立口腔科普馆 系统展示种植牙与正畸医学发展历程及前沿技术 [6] - 馆内集中呈现全球多种品牌的种植体 矫治器及修复材料 [6] - 全面公开产品价格 货源信息及供应商背景 实现零距离产品接触与比价 [8] - 通过透明化消费模式打破行业信息不对称 提升客户决策自主权 [8] 战略合作与科室建设 - 种植科与全球知名品牌士卓曼集团强强联合 成立瑞士ITI品牌种植中心 [11] - 获评"士卓曼钻石合作伙伴"称号 体现深度合作关系 [11] - 基于颌学整体观打造四大特色科室 包括正畸科 种植科和关节科 [9][11] - 开设颞颌关节科 通过调颌等技术手段完善诊疗体系 [11]

报告公司投资评级 - 评级为增持，维持优于大市评级，目标价格46.67元，当前价格40.13元 [1] 报告的核心观点 - 公司省内蒲公英分院进入业绩贡献期，与总院矩阵成型，省外探索并购和加盟新扩张模式，当前种植牙集采影响已过，其他业务刚需静待复苏 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2024年公司实现收入28.74亿元（+0.96%），归母净利润5.01亿元（+0.20%），扣非归母净利润4.96亿元（+3.18%） [4] - 考虑消费复苏节奏，调整2025 - 2026年预测EPS为1.26/1.36元，新增2027年预测EPS为1.49元，参考可比公司，给予2025年PE 37X，对应目标价为46.67元（原为71.24元，2024年38X PE，1.4 - for - 1拆股后相当于51元，-8%） [4] 业务情况 - 截至2024年底，公司口腔医疗服务营业面积超26万平米，开设牙椅3100台，口腔医疗门诊量达353.34万人次 [4] - 2024年医疗服务收入27.32亿元（+1.62%），其中种植/正畸/儿科/修复/大综合分别实现收入5.30亿元/4.74亿元/5.01亿元/4.62亿元/7.65亿元，同比变动10.60%/-5.05%/0.29%/1.53%/1.27% [4] - 2024年牙科种植6.6万颗，同比超20%增长；正畸业务受市场消费降级、观望情绪影响但市场刚需保持稳定；大综合与修复业务的刚需支撑收入稳健增长 [4] 省内布局 - 公司深化“区域总院 + 分院”的发展模式，已完成浙江省五大口腔医疗集群布局（杭口平海、杭口城西、宁波口腔、杭口绍兴、杭口浙中），2024年杭口、城西以及宁口三大总院分别实现收入5.48亿元、3.82亿元、1.84亿元 [4] - 紫金港院区一期计划2025年5月份开业，浙中总院目前在装修中 [4] - 2024年蒲公英已开业44家，其中60%已实现收支平衡，2025年截至目前已新开3家蒲公英分院，预计下半年还有3家开业 [4] 省外扩张 - 公司全面调整省外扩张策略，从传统自建模式转向“并购优质标的 + 轻资产加盟”组合拳，以更低成本、更高效率实现全国化网络布局 [4] - 通过湖南省“娄底口腔医院”等标杆项目验证了并购整合与标准化输出的可行性，2024年省外实现收入2.77亿元（+4.83%） [4] - 公司将开放数字化中台，加盟商接入通策云平台，共享AI排班、病例质控等工具，降低单体成本 [4] 财务预测 - 给出2023A - 2027E的资产负债表、利润表、现金流量表等多项财务指标预测数据，如营业收入从2023年的2847百万元增长到2027E的3404百万元等 [5] 可比公司估值 - 选取爱尔眼科、美年健康、普瑞眼科三家医疗服务企业作为可比公司，给出2024A - 2026E的EPS和PE数据 [6]

报告公司投资评级 - 评级为增持，维持优于大市评级，目标价格46.67元，当前价格40.13元 [1] 报告的核心观点 - 公司省内蒲公英分院进入业绩贡献期，与总院矩阵成型，省外探索并购和加盟新扩张模式，当前种植牙集采影响已过，其他业务刚需静待复苏 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2024年公司实现收入28.74亿元（+0.96%），归母净利润5.01亿元（+0.20%），扣非归母净利润4.96亿元（+3.18%） [4] - 考虑消费复苏节奏，调整2025 - 2026年预测EPS为1.26/1.36元，新增2027年预测EPS为1.49元，参考可比公司，给予2025年PE 37X，对应目标价为46.67元（原为71.24元，2024年38X PE，1.4 - for - 1拆股后相当于51元，-8%） [4] 业务表现 - 截至2024年底，公司口腔医疗服务营业面积超26万平米，开设牙椅3100台，口腔医疗门诊量达353.34万人次 [4] - 2024年医疗服务收入27.32亿元（+1.62%），其中种植/正畸/儿科/修复/大综合分别实现收入5.30亿元/4.74亿元/5.01亿元/4.62亿元/7.65亿元，同比变动10.60%/-5.05%/0.29%/1.53%/1.27% [4] - 2024年牙科种植6.6万颗，同比超20%增长；正畸业务受市场消费降级、观望情绪影响但市场刚需保持稳定；大综合与修复业务的刚需支撑收入稳健增长 [4] 省内布局 - 公司深化“区域总院 + 分院”的发展模式，已完成浙江省五大口腔医疗集群布局（杭口平海、杭口城西、宁波口腔、杭口绍兴、杭口浙中），2024年杭口、城西以及宁口三大总院分别实现收入5.48亿元、3.82亿元、1.84亿元 [4] - 紫金港院区一期计划2025年5月份开业，浙中总院目前在装修中 [4] - 2024年蒲公英已开业44家，其中60%已实现收支平衡，2025年截至目前已新开3家蒲公英分院，预计下半年还有3家开业 [4] 省外扩张 - 公司全面调整省外扩张策略，从传统自建模式转向“并购优质标的 + 轻资产加盟”组合拳，以更低成本、更高效率实现全国化网络布局 [4] - 通过湖南省“娄底口腔医院”等标杆项目验证了并购整合与标准化输出的可行性，2024年省外实现收入2.77亿元（+4.83%） [4] - 公司将开放数字化中台，加盟商接入通策云平台，共享AI排班、病例质控等工具，降低单体成本 [4] 可比公司估值 - 选取爱尔眼科、美年健康、普瑞眼科三家医疗服务企业作为可比公司，2025年可比公司平均PE为36.63 [6]

业绩表现 - 2024年公司实现营收28.7亿元，同比+0.96%，归母净利润5.0亿元，同比+0.2% [1] - 2025Q1实现营收7.4亿元，同比+5.1%，归母净利润1.8亿元，同比+6.2% [1] - 2024年医疗服务整体毛利率为39.3%，较2023年下滑0.09pp，主要受种植牙集采和消费降级影响 [1] 收入结构 - 种植业务收入5.3亿元，占比19.4%，同比+10.6% [1] - 正畸业务收入4.7亿元，占比17.3%，同比-5.1% [1] - 儿科业务收入5.0亿元，占比18.3%，同比+0.3% [1] - 修复业务收入4.6亿元，占比16.9%，同比+1.5% [1] - 大综合业务收入7.6亿元，占比28.0%，同比+1.3% [1] 费用管控 - 2024年公司费用率为15.8%，同比提升0.2pp，其中销售费用率1.1%(+0.08pp)、管理费用率11%(+0.1pp)、研发费用率2.1%(+0.1pp)、财务费用率1.7%(-0.07pp) [2] - 2025Q1费用率降至13.5%，销售费用率0.9%、管理费用率9.8%、研发费用率1.6%、财务费用率1.2% [2] 数字化运营 - 完成2500名医生分级认证，AI排班系统实现医生与病例精准匹配 [2] - 上线AI数据中台并引入CBCT影像AI分析技术，提升运营效率 [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年EPS分别为1.13/1.20/1.28元 [3]

行业分析 - 2024年口腔医疗行业市场规模突破2600亿元，主要驱动力包括老龄化加剧、消费升级及技术普及，种植牙和正畸业务贡献显著 [5] - 民营机构数量占比超90%，资源集中在一线城市及东部沿海地区，三四线城市因居民收入增长及健康意识提升成为新增长点 [5] - 行业呈现连锁扩张加速趋势，头部企业通过并购加盟模式下沉市场，数字化诊疗普及推动3D打印、AI辅助诊断系统应用 [6] - 高端服务需求增长明显，牙齿美白、隐形正畸等医美项目占比提升，全生命周期服务如儿童早期矫治、老年种植修复快速发展 [7] - 中小机构淘汰加剧，监管趋严及成本压力下小型诊所面临并购或退出，头部企业通过规模化采购和品牌效应巩固优势 [7] 公司战略与经营 - 公司深化"临床、科研、教学三位一体"战略，定位升级为"口腔产业生态平台"，为其他机构提供技术、人才与供应链支持 [8] - 采用"区域总院+分院"模式完成浙江省五大口腔医疗集群布局，通过总院辐射分院实现医疗资源高效利用 [8] - 供应链实施"四化建设"（采购智能化、流程标准化等），开发核心病种诊疗包提升响应效率并降低管理成本 [9] - 销售模式升级为数字驱动的"客户终身价值管理"，通过医疗大数据平台提升复购率 [10] - 盈利模式覆盖高中低价口腔医疗服务，旗下医院均在开业6个月内取得医保资质，结合互联网平台拓展服务场景 [11] 财务与分红 - 2024年门诊量353.34万人次，总营收28.74亿元（同比+0.96%），归母净利润5.01亿元（同比+0.2%） [14] - 拟每10股派发现金红利4.5元（含税），合计派发2.01亿元，占净利润的40.14% [4][34] - 2025年第一季度审计费用较2024年增加10万元至190万元，续聘中汇会计师事务所 [49] 运营数据 - 上游承接医疗器械及耗材供应商，下游面向患者与公益项目，覆盖种植、正畸、儿科等全年龄段需求 [12] - 数字化中台系统全面启用，实现集团化管控，支持"自建+并购+加盟"的全国化扩张模式 [8] - 杭口城西医疗集群裂变孵化未来科技城二级医疗中心，强化区域协同能力 [8]