公司业务布局 - 半固态电池隔膜业务：下属控股子公司江苏三合具备量产供应能力，正积极开拓市场 [2] - 全固态电池材料布局：下属控股子公司湖南恩捷专注高纯硫化锂、硫化物固态电解质和硫化物固态电解质膜产品研发，百吨级硫化锂中试线已批量出货，10吨级固态电解质产线搭建中，玉溪规划千吨级产线 [2] - 固态电解质支撑膜：有研发且已有客户少量订单 [5] - 卤化物方向：相关研究处于实验级制备阶段 [7] 公司专利布局 - 累计申请专利50项，含4件国际申请，已获授权发明专利23件，主营产品相关专利均已申请，正加快布局国际专利 [3] 硫化物固态电解质优势 - 高离子电导率，部分体系超液态电解液，离子导率6mS/cm，改性可超10mS/cm - 机械加工性强，冷压成型 - 界面接触良好，界面电阻较小 - 规避贵金属原料，有成本竞争力 - 加工流程短，制备工艺成熟 [4] 公司制备硫化锂优势 - 可高速、均匀混料，连续煅烧，无需二次杂质提纯 - 原料采购价格使成本有竞争优势 - 产品粒径大小控制好，保证硫化物固态电解质活性和烧结程度 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 公司硫化物固态电解质布局领先，隔膜业务利润转正 预计2025 - 2027年公司营业收入分别为113.83亿、138.35亿、177.11亿元，同比增长12.00%、21.54%、28.02%；归母净利润分别为2.11亿、7.99亿、17.34亿元，同比增长137.95%、278.49%、116.93% 对应EPS为0.22、0.82、1.79，当前股价对应PE为127.56、33.70、15.54 [6] 公司基本情况 - 总股本9.7亿股，流通股8.17亿股；总市值269.33亿元，流通市值226.95亿元；12个月内最高价42.84元，最低价24.4元 [3] 事件情况 - 2025年中国国际电池技术交流会上，公司举办全固态硫化物新品发布会，推出超纯硫化锂、超细硫化物固态电解质以及高电导硫化物固态电解质膜等核心材料 [4] 技术优势 - 硫化物固态电解质具备较高离子电导率，是固态电池发展核心，固态电池是下一代锂电池技术 [4] - 公司超纯硫化锂通过分子级匀化及一步烧结技术，提升碳热还原法制备硫化锂纯度，可达99.9%以上 [5] - 公司细硫化物固态电解质粒径降至300nm时，常温离子电导率达6mS/cm以上，掺杂正负极可降低电池阻抗等 [5] - 公司高电导硫化物固态电解质膜离子电导率高、超薄、机械强度高，厚度30μm以下时离子电导率超3mS/cm，可连续化卷对卷生产 [5] 项目情况 - 公司硫化物固态电解质材料生产项目落地玉溪，分阶段实施，全部建成投产后预计年产1000吨硫化物固态电解质材料 [5] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|10163.66|11383.50|13835.00|17711.00| |营业收入增长率(%)|-15.60%|12.00%|21.54%|28.02%| |归母净利（百万元）|-556.32|211.14|799.14|1733.61| |净利润增长率(%)|-122.02%|137.95%|278.49%|116.93%| |摊薄每股收益（元）|-0.57|0.22|0.82|1.79| |市盈率（PE）|—|127.56|33.70|15.54|[6] 资产负债表（亿） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金|38|26|24|29|38| |应收和预付款项|77|66|74|90|115| |存货|30|30|32|37|44| |其他流动资产|18|17|18|19|20| |流动资产合计|163|138|147|175|218| |固定资产|194|229|214|198|180| |在建工程|62|59|58|58|58| |无形资产开发支出|11|11|11|11|10| |其他非流动资产|205|173|190|222|268| |资产总计|472|472|474|489|517| |短期借款|73|81|81|81|81| |应付和预收款项|24|25|27|32|38| |长期借款|47|51|51|51|51| |其他负债|41|53|49|50|51| |负债合计|185|210|208|214|221| |股本|10|10|10|10|10| |资本公积|151|146|146|146|146| |留存收益|113|93|95|103|120| |归母公司股东权益|269|245|248|256|273| |少数股东权益|18|17|18|19|22| |股东权益合计|287|262|265|275|295| |负债和股东权益|472|472|474|489|517|[8] 利润表（亿） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|120|102|114|138|177| |营业成本|75|90|96|114|135| |营业税金及附加|1|1|1|1|2| |销售费用|1|1|1|1|2| |管理费用|4|6|7|4|5| |财务费用|2|3|0|0|0| |资产减值损失|-2|-5|0|0|0| |投资收益|0|0|0|0|0| |公允价值变动|0|0|0|0|0| |营业利润|30|-8|3|12|26| |其他非经营损益|0|0|0|0|0| |利润总额|30|-8|3|12|26| |所得税|4|-2|1|3|6| |净利润|27|-7|3|9|21| |少数股东损益|1|-1|0|1|3| |归母股东净利润|25|-6|2|8|17|[8] 预测指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|37.43%|11.07%|15.48%|17.76%|23.85%| |销售净利率|20.98%|-5.47%|1.85%|5.78%|9.79%| |销售收入增长率|-4.36%|-15.60%|12.00%|21.54%|28.02%| |EBIT增长率|-34.30%|-116.09%|161.29%|278.49%|116.93%| |净利润增长率|-36.84%|-122.02%|137.95%|278.49%|116.93%| |ROE|9.38%|-2.27%|0.85%|3.13%|6.35%| |ROA|6.18%|-1.40%|0.53%|1.97%|4.09%| |ROIC|6.75%|-0.98%|0.60%|2.23%|4.61%| |EPS(X)|2.68|-0.57|0.22|0.82|1.79| |PE(X)|21.20|—|127.56|33.70|15.54| |PB(X)|2.06|1.27|1.09|1.05|0.99| |PS(X)|4.61|3.06|2.37|1.95|1.52| |EV/EBITDA(X)|13.79|34.50|13.13|9.51|6.67|[9] 现金流量表（亿） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营性现金流|27|12|21|22|25| |投资性现金流|-80|-26|-20|-16|-16| |融资性现金流|51|4|-3|0|0| |现金增加额|-2|-11|-2|6|9|[9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 公司在硫化物固态电解质布局领先，隔膜业务利润转正 2025 - 2027 年预计营业收入分别为 113.83 亿、138.35 亿、177.11 亿元，同比增长 12.00%、21.54%、28.02%；归母净利润分别为 2.11 亿、7.99 亿、17.34 亿元，同比增长 137.95%、278.49%、116.93% [6] 相关目录总结 公司概况 - 总股本 9.7 亿股，流通股 8.17 亿股；总市值 269.33 亿元，流通市值 226.95 亿元；12 个月内最高价 42.84 元，最低价 24.4 元 [3] 事件情况 - 2025 年中国国际电池技术交流会上公司举办全固态硫化物新品发布会，推出超纯硫化锂、超细硫化物固态电解质、高电导硫化物固态电解质膜等核心材料 [4] 技术优势 - 超纯硫化锂通过分子级匀化及一步烧结技术，纯度达 99.9%以上 [5] - 超细硫化物固态电解质粒径 300nm 时，常温离子电导率达 6mS/cm 以上，可降低电池阻抗、提高能量密度等 [5] - 高电导硫化物固态电解质膜厚度 30μm 以下时，离子电导率超 3mS/cm，可连续化卷对卷生产 [5] 项目情况 - 硫化物固态电解质材料生产项目落地玉溪，分阶段实施，全部建成投产后预计年产 1000 吨硫化物固态电解质材料 [5] 财务预测 |指标|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（亿元）|113.83|138.35|177.11| |营业收入增长率(%)|+12.00%|+21.54%|+28.02%| |归母净利润（亿元）|2.11|7.99|17.34| |净利润增长率(%)|+137.95%|+278.49%|+116.93%| |EPS|0.22|0.82|1.79| |PE|127.56|33.70|15.54| [6] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金（亿）|38|26|24|29|38| |应收和预付款项（亿）|77|66|74|90|115| |存货（亿）|30|30|32|37|44| |流动资产合计（亿）|163|138|147|175|218| |固定资产（亿）|194|229|214|198|180| |资产总计（亿）|472|472|474|489|517| |负债合计（亿）|185|210|208|214|221| |归母公司股东权益（亿）|269|245|248|256|273| [8] 利润表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（亿）|120|102|114|138|177| |营业成本（亿）|75|90|96|114|135| |营业利润（亿）|30|-8|3|12|26| |利润总额（亿）|30|-8|3|12|26| |净利润（亿）|27|-7|3|9|21| |归母股东净利润（亿）|25|-6|2|8|17| [8] 现金流量表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营性现金流（亿）|27|12|21|22|25| |投资性现金流（亿）|-80|-26|-20|-16|-16| |融资性现金流（亿）|51|4|-3|0|0| |现金增加额（亿）|-2|-11|-2|6|9| [9] 预测指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |毛利率|37.43%|11.07%|15.48%|17.76%|23.85%| |销售净利率|20.98%|-5.47%|1.85%|5.78%|9.79%| |销售收入增长率|-4.36%|-15.60%|12.00%|21.54%|28.02%| |净利润增长率|-36.84%|-122.02%|137.95%|278.49%|116.93%| |ROE|9.38%|-2.27%|0.85%|3.13%|6.35%| |ROA|6.18%|-1.40%|0.53%|1.97%|4.09%| |ROIC|6.75%|-0.98%|0.60%|2.23%|4.61%| |EPS(X)|2.68|-0.57|0.22|0.82|1.79| |PE(X)|21.20|—|127.56|33.70|15.54| |PB(X)|2.06|1.27|1.09|1.05|0.99| |PS(X)|4.61|3.06|2.37|1.95|1.52| |EV/EBITDA(X)|13.79|34.50|13.13|9.51|6.67| [9]

行业会议预告 - 2025高工钠电产业峰会将于6月9日在苏州香格里拉大酒店举办 主办单位为高工钠电和高工产业研究院 总冠名为众钠能源 [1][2] - 2025高工固态电池技术与应用峰会将于6月10日在同一地点举办 主办单位为高工锂电、高工储能和高工产业研究院 总冠名为利元亨 [2] 锂电池隔膜行业趋势 - 湿法隔膜市场份额持续增长 2025年第一季度出货占比已超过80% [3] - 行业竞争回归以技术和创新为核心 市场对高性能与高安全的双重需求推动产业升级 [3] - 隔膜朝轻薄化方向发展 同时4C及以上超快充技术普及 固态电池产业化路径明确 动力电池新国标实施共同推动性能与安全要求提升 [4] 恩捷股份隔膜技术创新 - 公司提出"回归基膜"战略 认为基膜改进是行业创新的关键 推出高安全基膜X系列和高浸润基膜I系列 [6][7] - X系列通过分子链层级改性将破膜温度从150℃提升至230℃ 安全窗口从10℃拓宽至90℃ 破膜面积降低约60% [9] - I系列提升电解液浸润效率 离子电导率提升约60% 5C倍率下容量保持率优于传统基膜 [12] - 湿法5μm基膜实现553gf针刺强度 搭配0.5μm超薄CCS涂层 单面涂覆成品厚度不到6μm [13] - 一体化在线涂布工艺提升生产效率 新增产能已全面配置该技术 [13] 固态电池材料布局 - 公司发布硫化物固态电池材料新品 包括硫化锂、硫化物固态电解质及电解质膜 核心指标取得突破 [14] - 硫化锂纯度达99.9% 建成百吨级产能 预计未来3-5年内价格有望触及50万元/吨 [17] - 硫化物固态电解质实现D50粒径300nm和6mS/cm高离子电导率 千吨级产线规划落地云南玉溪 [17] - 硫化物固态电解质膜实现高强度(>1.0MPa)和高电导率(>3mS/cm)平衡 推进卷对卷连续化生产 [20] - 子公司江苏三合聚焦氧化物固态电解质基膜涂覆方案 两条半固态电解质膜量产线逐步爬坡 [21][24] 干法隔膜差异化发展 - 公司干法隔膜量产最薄达12μm 10μm产品技术就绪 穿刺强度270gf 开发更薄9μm及7μm产品 [28] - 采用独特吹膜工艺提高横向强度 适合高分子量原材料 提升干法隔膜性能 [29][30] - 干法隔膜锁定电动工具、HEV等高功率场景 凭借孔隙曲折度小、孔径直的特点保持高倍率优势 [32] 研发与全球化布局 - 公司近三年研发投入占比持续攀升 从2022年5.75%增至2024年6.52% 投入达6.63亿元 [35] - 构建"1院+10所"研发体系 拥有超500人国际化团队 累计有效专利600项 其中隔膜专项专利482项 [35] - 2024年产能利用率达92.6% 境外业务毛利率显著达38.57% 体现全球化战略成效 [36]

固态电池行业动态 - 固态电池作为锂电池终极形态成为行业战略布局重点 产业链配套逐步完善 规模化生产渐行渐近 [1] - 隔膜龙头恩捷股份推出全固态硫化物系列新品 包括超纯硫化锂 超细硫化物固态电解质 高电导硫化物固态电解质膜 [1] - 5月21日固态电池概念股大幅拉升 恩捷股份上涨超3% [1] 恩捷股份技术研发进展 - 2021年12月与中南大学团队成立湖南恩捷前沿新材料科技 确定硫化物为主要研发路线 [1] - 已建成百吨级高纯硫化锂中试产线 采用碳热还原法 纯度达99.9% 粒径控制良好 [1] - 固态电解质粒径从15um缩小至300nm 离子电导率保持在6ms/cm以上 处于行业较高水平 [2] - 固态电解质采用固相法制备 相比液相法气相法更安全环保 电导率更高 [2] - 硫化物固态电解质膜实现卷对卷连续化生产 厚度30um 离子电导率3ms/cm以上 [2] 产能与订单情况 - 在云南玉溪推进千吨级硫化物全固态电解质材料中试产线项目 分阶段投建 [3] - 2025年1月子公司上海恩捷获卫蓝新能源采购框架协议 锁定80%材料采购份额 [3] - 2025-2030年预计获得半固态及全固态电池电解质隔膜订单不少于3亿平方米 全固态电解质订单不少于100吨 [3] 产业化前景展望 - 全固态电池短期内难大规模商业化 存在界面 工艺等技术难题 成本高于液态锂电池 [3] - 预计全固态电池将与液态 半固态电池长期共存 [3] - 未来主要应用于军工 航天 深海等高性能要求且价格不敏感领域 [3]

文章核心观点 3月11日恩捷股份发布投资者关系活动记录表，回应全固态电池相关产品进展，展示了公司在固态电池领域的研发和生产实力，同时对固态电池市场定位、成本、安全性等方面进行了分析[1] 公司全固态产品研发情况 - 全固态产品包括硫化锂、硫化物固态电解质和硫化物固态电解质膜 [1][2] - 硫化锂百吨级产线处于试生产阶段 [1][2] - 固态电解质已建成吨级产线，正在搭建10吨级产线，规划了千吨级中试产线 [1][2] - 固态电解质膜处于小试研发阶段 [2] 公司半固态隔膜研发情况 - 与北京卫蓝、溧阳天目先导合资成立江苏三合，恩捷持股51%，已有2条产线具备量产供应能力，获部分电池厂商少量订单 [3] - 持续推进与国内外锂电池厂商合作及市场开拓 [3] - 涂覆材料以LATP为主，有LLTO和LLZO布局，会将氧化物与PVDF或PMMA复合混涂，可定制化开发 [3] - 上海恩捷与北京卫蓝签订协议，2025 - 2030年北京卫蓝预计向上海恩捷下达半固态及全固态电池电解质隔膜订单不少于3亿平方米，全固态电池电解质订单不少于100吨 [3] 硫化物固态电解质未来研发方向 - 致力于开发空气稳定性更好的下一代产品，降低生产环境要求和成本 [4] 半固态隔膜成本分析 - 氧化物路线半固态隔膜工艺与液态电池隔膜相似，原料成本较高 [5] - 随着车企和电池厂对产品性能和差异化要求提升，市场应用有望扩大，大规模量产成本有望下降 [5] 固态电池使用软包封装的安全性 - 软包封装成熟，在液态电池上经过多年验证 [6] - 固态电池采用软包封装，铝塑膜外壳在热失控或体积膨胀时优先鼓胀裂开，释放气体和热量，降低安全风险 [6] 传统液态与固态电池的市场定位 - 全固态电池成本高，液态锂电池性价比高，短期内固态电池主要应用于深空、深海、深地等细分领域 [7] - 未来一段时间市场以液态锂电池和半固态电池为主，全固态电池技术进步、量产推进和产业链完善后，成本和市场应用有望改善 [7] 电池厂关注的固态电解质指标 - 关注小粒径电解质电导率及粒径变小后电导率损失情况 [8] - 关注电解质形貌，公司已将片状电解质改进为类球状，类球状更易涂覆，可提高堆积密度和电池能量密度 [8]