行业投资评级 - 投资评级为看好，且维持该评级 [2] 核心观点 - 2026年JPM大会中国创新药成为全球焦点，多家药企亮相主会场，聚焦PD-1/VEGF双抗、ADC、细胞治疗等重点品种 [7] - 艾伯维与荣昌生物达成关于ADC药物RC148的重磅BD交易，验证了中国创新药资产的全球价值 [7] - 头部跨国药企与中国创新药企的授权合作正从单一品种授权转向平台共建与中长期联合开发 [7] - 建议重点关注具备差异化管线、已获跨国药企高质量合作验证、拥有全球注册与BD团队的创新药企 [7] - 尤其关注在ADC、双抗、siRNA疗法等重点赛道具备平台价值和持续输出能力的成长型创新药企业 [7] 行情回顾 - 报告期医药生物行业指数跌幅为1.07%，在申万31个一级行业中位居第26，跑赢沪深300指数（-1.19%）[4][15] - 子行业中，线下药店、医院涨幅居前，涨幅分别为10.25%、2.92% [4][15] - 子行业中，化学制剂、疫苗跌幅居前，跌幅分别为4.50%、2.96% [4][15] - 截至2026年1月23日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为30.31x，较上期末30.56x下行，低于均值 [4][19] - 医药生物申万三级行业中，估值前三的分别为疫苗（47.34x）、医院（44.94x）、其他医疗服务（40.38x），中位数为34.15x [4][19] - 医药流通估值最低，为15.31x [4][19] - 报告期，两市医药生物行业共有34家上市公司股东净减持21.25亿元，其中2家增持0.63亿元，32家减持21.89亿元 [4] 行业重要资讯：国家政策 - 商务部等9部门印发《关于促进药品零售行业高质量发展的意见》，推动行业从传统药品销售向综合性健康服务转型 [6][24] - “十四五”期间，我国药品流通市场规模从2020年的2.41万亿元增长至2024年的2.95万亿元，增长22.4% [24] - 国家医保局印发《手术和治疗辅助操作类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，规范形成37项价格项目、5项加收项、1项扩展项 [6][27] - 《立项指南》分类规范机械臂辅助操作价格项目，设立导航、参与执行、精准执行3个价格项目，实行与主手术挂钩的系数化收费 [28] - 《立项指南》统一新设“远程手术辅助操作”价格项目，打通远程手术临床应用的“最后一公里” [29][30] - 《立项指南》规范可复用和一次性耗材收费政策，明确一次性耗材费用和相应辅助操作费不得同时收取 [31] - 《立项指南》明确医疗数据“缺数减收”政策，要求保存并上传医疗数据和设备运行记录 [32] - 《立项指南》规范3D打印技术临床应用，涵盖虚拟三维模型重建、手术解剖模型打印以及手术导板打印等类别 [33] - 《立项指南》针对未来可直接应用于人体的组织、血管及器官打印技术，单独设立“生物3D打印”等价格项目 [34] - 《立项指南》设立引导类、路径导航类等价格项目，以支持术中定位与路径规划等辅助操作 [35] - 《立项指南》新增“术中立体成像辅助操作费”，将虚拟现实、混合现实等先进技术纳入规范化收费体系 [36] - 广西壮族自治区人民政府印发《关于推动广西生物医药产业高质量发展若干政策措施》，围绕5个维度提出28条措施 [37] 行业重要资讯：注册上市 - 第一三共的“德曲妥珠单抗”获NMPA批准用于晚期HER2阳性成人胃癌二线治疗，是该药在华获批的第六个适应症 [6][38] - 基于III期研究DESTINY-Gastric04数据，德曲妥珠单抗使死亡风险降低30%（HR：0.70），中位OS为14.7个月，优于对照组的11.4个月 [39] - 德曲妥珠单抗治疗组中位PFS为6.7个月，ORR为44.3%，DCR为91.9% [41] - 中国胃癌新发病例约35.9万例，死亡病例约26万例，约12%-13%患者为HER2阳性 [43] - 艾伯维的“利生奇珠单抗”获NMPA批准用于治疗中重度活动性溃疡性结肠炎，为在华第二项适应症 [43] - 基于III期临床试验，利生奇珠单抗治疗12周临床缓解率为20.3%，显著优于安慰剂的6.2% [44] - 华辉安健的丁肝新药“立贝韦塔单抗”获NMPA附条件批准上市，用于治疗慢性丁型肝炎病毒感染 [45] - 治疗48周时，立贝韦塔单抗复合终点应答率达44.1%，HDV病毒学抑制应答率达60%，ALT复常比例达70% [47] - 宏元生物的“尿路上皮癌染色体不稳定性检测试剂盒（UroCAD®）”获NMPA批准上市，为全球首个基于U.CAD®技术的无创检测产品 [47][48] - 东阳光药的降糖1类新药“奥洛格列净”获NMPA批准上市，适用于改善成人2型糖尿病患者血糖控制 [48] - III期临床试验显示，奥洛格列净单药治疗24周后，50mg剂量组糖化血红蛋白较安慰剂降低1.01% [50] 行业重要资讯：其他 - 荣昌生物将PD-1/VEGF双抗“RC148”授权给艾伯维，首付款6.5亿美元，里程碑付款最高可达49.5亿美元 [6][50] - 中国生物制药以12亿元人民币全资收购siRNA疗法企业赫吉亚 [52] - 赫吉亚拥有MVIP肝靶向平台，其产品Kylo-11单次皮下注射可实现95%的Lp(a)降幅，预期疗效持续一年以上 [52][54] - 药明合联以31亿港元收购东曜药业，收购价较东曜药业停牌前收市价溢价约99% [55] - 药明合联2025年营收同比增长超45%，经调整净利润同比增长超45% [55] - 2025年全球ADC药物市场规模约172亿美元，预计2032年将突破1151亿美元 [56] - 东曜药业2024年营收超十亿元，同比增长41%，首次实现扭亏为盈，净利润为人民币34.757百万元 [57] - GSK以约22亿美元收购临床阶段生物制药公司RAPT Therapeutics，核心资产为长效抗IgE单抗Ozureprubart [58] - 美国约有1700万食物过敏确诊患者，2024年给美国家庭造成的经济负担高达330亿美元 [59] - 阿斯利康收购西比曼CAR-T产品C-CAR031 50%权益，有望获得最高达6.3亿美元的款项 [61] 公司动态：重点覆盖公司 - 皓元医药：评级为增持，预计2025-2027年归母净利润分别为2.81/4.10/5.69亿元 [63] - 甘李药业：评级为买入，预计2025-2027年归母净利润分别为10.96/14.06/16.82亿元 [63] - 华东医药：评级为买入，预计2025-2027年归母净利润分别为40.28/45.59/51.20亿元 [63] - 普蕊斯：评级为增持，预计2025-2027年归母净利润分别为1.21/1.31/1.41亿元 [63] - 贝达药业：评级为买入，预计2025-2027年归母净利润分别为5.34/6.04/7.39亿元 [63] - 诺诚健华-U：评级为买入，预计2025-2027年收入分别为14.11/17.02/20.58亿元 [63] - 泓博医药：评级为增持，上调2025-2027年归母净利润预测至63.90/81.72/97.95百万元 [63] - 艾力斯：评级为买入，上调2025-2027年归母净利润预测至20.28/23.01/26.50亿元 [64] - 首药控股-U：评级为增持，预计2025-2027年收入分别为0.59/1.43/2.87亿元 [64] - 九洲药业：评级为买入，预测2025-2027年归母净利润分别为9.33/10.76/11.56亿元 [64] - 美亚光电：评级为增持，预计2025-2027年归母净利润分别为7.30/8.05/8.67亿元 [64]

文章核心观点 - 医药行业已走出自2021年以来长达四年的熊市，正在步入由刚性需求与持续创新双轮驱动的新上升周期，行业投资需构建结构化的动态ETF组合体系 [22] - 医药板块底层资金结构正从主动基金主导转向被动基金为核心支撑，被动医药基金规模在2025年第三季度达到2,715亿元，已超过主动基金 [18] - 增量资金明显偏向“港股创新药”等高弹性组合，2025年银华国证港股通创新药ETF和广发中证香港创新药ETF合计净流入额分别高达81.00亿元和119.32亿元 [19] - 提出“医药ETF2026年场景化配置框架”，采用“宽基压舱+双轮驱动+防御对冲”的三层动态组合思路，以应对行业“复苏+分化”的新周期 [22] 行情回顾 - 本周（报告发布当周），中信医药指数下跌0.38%，跑赢沪深300指数0.24个百分点，在中信30个一级行业中排名第25位 [9] - 本周涨幅前十名股票包括*ST长药、华兰股份、康众医疗等，其中*ST长药涨幅达70.37% [5][9] - 本周跌幅前十名股票包括凯因科技、艾迪药业、益方生物-U等 [9] 板块观点和投资主线 创新药 - 国内创新药行业正从数量逻辑向质量逻辑转换，迎来产品为王阶段，2025年建议重视国内差异化和海外国际化的管线 [12] - 看好最终能够兑现利润的产品和公司 [12] 医疗器械 - 影像类设备招投标量回暖明显，设备更新持续推进，家用医疗器械市场有补贴政策推进且出海加速 [12] - 化学发光集采落地后，国产龙头报量份额提升可观，有望加速进口替代，同时发光出海深入 [12] - 骨科集采出清后恢复较好增长，神经外科领域集采后放量和进口替代加速 [12] - 海外去库存影响出清，新客户订单上量，国内产品迭代升级 [12] 创新链（CXO+生命科学服务） - 海外投融资有望持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升，创新链浪潮正在来临 [12] - CXO产业周期趋势向上，已传导至订单面，有望逐渐传导至业绩面，重回高增长车道 [12] - 生命科学服务行业需求有所复苏，供给端出清持续，相关公司有望在进入投入回报期后带来高利润弹性 [12] 医药工业 - 特色原料药行业成本端有望迎来改善，行业有望迎来新一轮成长周期 [12] - 建议关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业 [12] 中药 - 基药目录颁布虽迟但预计不会缺席，独家基药增速远高于非基药，市场会反复博弈基药主线 [13] - 2024年以来央企考核体系调整后更重视ROE指标，有望带动基本面大幅提升 [13] - 建议关注新版医保目录解限品种、兼具老龄化属性与医保免疫的OTC企业、确定性强的细分适应症龙头以及高分红标的 [13] 药房 - 处方外流+格局优化等核心逻辑有望显著增强，坚定看好药房板块投资机会 [13] - 处方外流或提速：“门诊统筹+互联网处方”成为较优解，更多省份有望跟进，同时电子处方流转平台逐步建成 [13] - 竞争格局有望优化：B2C、O2O增速放缓，药房与线上竞争由弱势回归均势，线上线下融合大潮或将加速，上市连锁具备显著优势 [13] 医疗服务 - 反腐+集采净化医疗市场环境，有望完善市场机制、推进医生多点执业，长周期下民营医疗综合竞争力有望显著提升 [13] - 商保+自费医疗快速扩容，有望为民营医疗带来更多差异化竞争优势 [13] 血制品 - 十四五期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰 [13] - 行业供给端和需求端均有较大弹性有待释放，各公司业绩有望逐步改善 [13] 医药行业ETF研究系列二之医药ETF2026年场景化配置框架 资金面分析 - 截至2025年上半年，全部公募基金医药持仓比例为10.32%，超标准行业配置比例3.61个百分点，但仍低于2020年上半年17.09%的历史最高位，处于“低配状态” [18] - 截至2025年第三季度，被动医药基金净值从2024年第四季度的1,710亿元增至2,715亿元，并超过主动医药基金规模 [18] - 资金正向“创新+高景气”方向集中，截至2025年上半年，全部医药基金对化学制药超配1.39%、生物制品超配1.02%，而对中药低配0.29% [16] - 主动医药基金对化学制药超配2.71%、生物制品超配1.40%，化学制药与生物制品正成为主动资金的主攻方向 [16] 配置框架总览 - 框架分为三层：压舱石（底仓层）、轮动矛（双轮驱动层）、防御盾（对冲层） [22] - **压舱石层**：以A股医药宽基（如全指医药、800医卫）和选股医药宽基（如恒生医疗保健）作为核心底仓，覆盖全产业链β [22] - **轮动矛层**： - **创新药（港股 > A股）**：在临床数据密集期与全球流动性相对宽松窗口，港股创新药ETF有望成为主要进攻方向，对临床结果、BD节奏及美债利率变动高度敏感 [22] - **医疗器械（非药）**：在医疗设备更新、县域医共体建设、集采边际温和等政策兑现窗口，承接“内需设备更新+国产替代+器械出海”三重逻辑 [22] - **防御盾层**：以中药板块（中证中药）与海外Biotech（如纳斯达克生物技术指数NBI）作为组合的防御与对冲工具 [22] 宽基类ETF（压舱石）配置建议 - **A股大盘类底仓**：包括医药50、800医卫、全指医药、上证医药、300医药、细分医药等指数 [25] - **港股及沪港深宽基**：包括恒生医疗保健、恒生生物科技、港股通医药C、沪港深500医药等指数 [25] - **配置场景建议**： - 场景1（仅需行业β底仓）：A股可选全指医药或800医卫，港股可选恒生医疗保健 [25] - 场景2（增加风格倾向）：看好传统制药+出海可加配制药指数，看好创业板/服务可加配创医药指数 [25] 创新药类ETF（轮动矛）配置建议 - **A股创新药类指数**：包括CS医药创新、SHS创新药、CS创新药、科创新药等 [30] - **港股创新药类指数**：包括港股创新药、港股通创新药、恒生创新药、恒生港股通创新药等 [30] - **配置场景建议**： - 场景1（稳健参与）：A股侧可重点关注CS创新药指数，其“Pharma+CXO”双轮驱动，市盈率分位数处于近10年区间的76.8% [30] - 场景2（高β进攻）：港股侧优先选取创新药纯度和集中度高的指数，如恒生港股通创新药、恒生创新药等 [30] - 场景3（景气外扩至产业链）：可选取恒生沪深港创新药50、港股创新药(CNY)等含有10%~30% CXO成分的指数 [30] - 场景4（极致行情战术仓）：A股侧关注科创新药，港股侧关注恒生港股通创新药 [30] 医疗（器械/服务）类ETF（轮动矛）配置建议 - **A股医疗类指数**：包括医疗器械、中证医疗、医疗保健、医疗健康、科创生物等 [34] - **港股医疗类指数**：包括港股通医疗主题 [34] - **配置场景建议**： - 场景1（设备更新周期）：重点关注医疗器械指数，增强可关注中证医疗或医疗保健指数，叠加科技属性可关注科创生物指数 [34] - 场景2（消费与医保改善）：重点关注中证医疗指数，可用医疗健康指数做补充 [34] - 场景3（港股非药估值修复）：重点关注港股通医疗主题指数 [34] 防御类（中药/生物制品）ETF配置建议 - **宽基类**：CS生医、生物医药等，生物制品权重在15%以上 [37] - **主题类**：中证中药（品牌OTC+处方中药+国企占比高）、疫苗生科、疫苗生物等 [37] - **配置场景建议**： - 场景1（红利+低波动防御）：主防御仓可重点关注中证中药指数 [37] - 场景2（生物制品中长期需求）：可选CS生医或生物医药指数 [37] - 场景3（疫苗板块反弹）： - 偏长期兼容CXO：可选疫苗生科指数 [37] - 偏交易高纯度疫苗β：可选疫苗生物指数 [37] 海外医药类ETF配置建议 - **主要跟踪指数**：纳斯达克生物技术指数和标普生物技术精选行业指数 [40] - **配置场景建议**： - 场景1（全球Biotech暴露，重视稳定性）：重点关注纳斯达克生物技术指数 [40] - 场景2（博弈小盘Biotech牛市）：建议关注标普生物技术精选行业指数做高β补充 [40] - 场景3（全球创新药多地联动）：可组合配置A股（CS创新药/科创新药）、港股（恒生港股通创新药/恒生创新药）和海外（纳斯达克生物技术指数+标普生物技术精选行业指数）相关ETF [40]

中新网北京1月24日电 题：中国原创肝病新药 填补丁肝治疗空白 记者 张素 "绝大多数原研药，都是一国或多国科学家先取得重要突破，再由本国或其他国家的制药公司跟进。"北 京生命科学研究所所长王晓东说，但"从0到1再从1到100"都由同一个团队主导完成，"一条龙"全流程自 主创新，全世界都不多见。 23日，治疗慢性丁型肝炎病毒感染的立贝韦塔单抗获得国家药品监督管理局批准上市。这款创新药源于 北京生命科学研究所李文辉团队对乙肝和丁肝病毒受体的突破性研究发现，被视为填补国内丁肝治疗空 白。 值得注意的是，这款原研药不仅是全球病毒性肝炎领域获批的首个单抗药物，并且从发现病毒感染机 制、作用靶点到药物研发都为中国原创。 解锁"卫星"病毒 据介绍，丁型肝炎病毒(HDV)是一种缺陷型RNA病毒，需借助乙型肝炎病毒(HBV)表面蛋白作为其包膜 蛋白才能存活。换句话说，HDV为HBV的"卫星"病毒，两者进入肝细胞借助的是同样的受体。 跑出"加速度" 发现"钥匙孔"，李文辉并未止步于基础研究，而是瞄准造出能"锁"住病毒的药物。他与北京生命科学研 究所生物制品中心主任隋建华着手新药开发，并与这些志同道合的科学家共同创办华辉安健。 ...

核心观点 - 随着A股上市药企业绩预告披露，医药行业呈现复苏趋势，多家公司2025年利润预计增速超过100% [1] - 2026年医药行业多个细分领域前景可期，包括创新药研发与BD出海、CXO行业复苏以及AI制药的活跃 [7] 2025年业绩超预期的医药企业 - **药明康德**：预计2025年营收约454.56亿元，同比增长约15.84%，其中持续经营业务收入同比增长约21.40%；净利润约191.51亿元，同比增长约102.65%，超出此前业绩指引 [1][15] - 业绩超预期驱动力：主营业务稳健增长，2025年前三季度持续经营业务在手订单598.8亿元，同比增长41.2%；出售三家子公司股权获得收益近56亿元 [1][15] - **沃华医药**：预计2025年归母净利润在8000万元-1.15亿元之间，同比增长119.76%-215.90%；扣非归母净利润在7500万元-1.05亿元之间，同比增长118.38%-205.74% [2][16] - 业绩增长主因：核心产品心可舒片进入集采后“以价换量”趋势初显，以及向院外市场延伸覆盖 [3][17] - **康辰药业**：预计2025年归母净利润在1.45亿元到1.75亿元区间，同比增加243%-315%；扣非归母净利润为1.4亿元到1.7亿元，同比增加350%-447% [5][19] - 业绩增长主因：2025年无计提商誉减值准备影响，而2024年因“密盖息”业务收入下降计提商誉导致净利润减少超7000万元 [5][19] - **百奥赛图**：2024年实现商业化盈利，营收9.8亿元，净利润3354.18万元；预计2025年全年收入13.1亿元，同比增加37.75%；扣非归母净利润约8027.34万元，同比增长249.50% [6][20] 2026年医药行业前景展望 - **创新药研发与BD出海火热**：中国已稳居全球第二大创新药首发市场，20强药企研发强度达15%-25% [7][21] - 2025年中国创新药对外授权交易总金额超过1300亿美元，交易数量超过150笔，远超2024年的519亿美元和94笔 [9][23] - 未来5年（2026-2030），因专利到期，全球大型药企面临超3000亿美元的潜在销售额损失，有通过并购、授权引进补充管线的需求 [9][23] - 2026年有望上市的重磅新药包括：华辉安健的立贝韦塔单抗（丁肝）、百济神州的索托克拉（白血病）、天广实的MIL62（视神经脊髓炎）等 [8][22] - 在创新药全球化浪潮中，百济神州、中国生物制药、康辰药业等公司展现出强劲潜力 [9][23] - **CXO行业复苏**：创新药研发和BD活跃度提升为CXO需求端复苏创造条件，中商产业研究院预测2026年中国CXO市场规模有望接近1000亿美元 [9][23] - 外向型CXO（如药明康德、药明生物）2025年在手订单金额增长；内向型CXO（如昭衍新药、普蕊斯）新签订单从2025年上半年开始好转 [9][10][23][24] - 具备ADC、细胞与基因治疗（CGT）、多肽/寡核苷酸（TIDES）等前沿技术平台的CXO企业有望获得显著增长溢价 [10][24] - **AI制药日益活跃**：2025年AI制药领域BD交易活跃，英矽智能于2025年12月30日在港交所上市，成为“AI制药第一股” [11][25] - 2025年代表性AI制药交易包括：元思生态与阿斯利康交易最高里程碑付款34.8亿美元；石药集团与阿斯利康交易达53.3亿美元；晶泰控股与DoveTree交易达59.4亿美元 [12][26] - 2026年初，礼来与英伟达宣布未来五年投入10亿美元建设联合AI制药研究实验室，Wind数据显示1月13日AI医疗指数当日上涨2.28% [12][26] - 弗若斯特沙利文预测，医疗保健AI解决方案全球市场规模将从2022年的137亿美元增至2030年的1553亿美元，石药集团、晶泰控股、和铂医药等企业值得期待 [13][27]